港股“同股不同權(quán)”教會A股什么？

熊錦秋

近日香港聯(lián)交所公布修訂后的《主板上市規(guī)則》，主要修訂包括允許未能通過主板財務(wù)資格測試的生物科技公司上市、允許擁有不同投票權(quán)架構(gòu)的公司上市、設(shè)立第二上市渠道等。其中“不同投票權(quán)架構(gòu)”方面的制度設(shè)計引人關(guān)注。

在上市資格條件方面，聯(lián)交所只考慮新申請人以不同投票權(quán)架構(gòu)上市的申請，也即存量港股只能延續(xù)實行同股同權(quán)、不能轉(zhuǎn)而實行不同投票權(quán)架構(gòu)。而且新申請人應(yīng)滿足“上市時市值至少為400億港元；或上市時市值至少為100億港元及最近一個會計年度收益至少為10億港元”兩個條件之一。

在香港主板不同投票權(quán)架構(gòu)下，公司股份分為兩類：一類是不同投票權(quán)股份；另一類是同股同權(quán)股份或普通股。不同投票權(quán)受益人必須為申請人上市時的董事會成員。不同投票權(quán)受益人只就股東大會議案賦予更大投票權(quán)，其他方面權(quán)利與普通股相同。不同投票權(quán)股份不具上市資格。不同投票權(quán)股份一旦轉(zhuǎn)讓予另一人后，不同投票權(quán)即終止。不同投票權(quán)股份可轉(zhuǎn)換為普通股，但必須按一換一比率進行，且必須由聯(lián)交所批淮。

對不同投票權(quán)股東的相關(guān)權(quán)利有所約束。首先，新申請人首次上市時，不同投票權(quán)受益人擁有已發(fā)行股本相關(guān)經(jīng)濟利益的占比不少于10%。其次，不同投票權(quán)受益人的投票權(quán)，不得超過普通股可就任何議案表決的投票權(quán)的10倍。其三，同股同權(quán)股東必須持有股東大會議案不少于10%的合資格投票權(quán)。其四，上市發(fā)行人不得將不同投票權(quán)股份比例增至超過上市時該等股份所占比例，包括配發(fā)、發(fā)行甚至回購等情況下；比如，回購將導致不同投票權(quán)的股份比例上升，則不同投票權(quán)受益人須按比例減少其于發(fā)行人的不同投票權(quán)。

不同投票權(quán)在某些特殊情況下將終止。比如受益人身故、不再是發(fā)行人董事、無行為能力等情況。其中還特別規(guī)定，若聯(lián)交所認為不同投票權(quán)受益人不再具有符合其身份的品格及誠信，比如受益人被判或曾被判犯上欺詐或不誠實行為的罪行，那么不同投票權(quán)也將終止。

在一些特殊情況下，仍須按“一股一票”制度投票，包括在表決“上市發(fā)行人組織章程文件的變動、委任或罷免獨立非執(zhí)行董事”等議案時。

在信息披露方面，上市文件、年報等定期報告應(yīng)明確指出不同投票權(quán)受益人的身份，應(yīng)披露不同投票權(quán)股份轉(zhuǎn)換為普通股會對其股本產(chǎn)生的影響等。需加入示警字句“具不同投票權(quán)控制的公司”。其股份名稱結(jié)尾以“W”作標識。

總體來看，聯(lián)交所對不同投票權(quán)架構(gòu)的制度設(shè)計比較系統(tǒng)和嚴密，由此市場主體不僅可通過為公司貢獻金融資本來獲得公司控股權(quán)，而且人力資本也成為獲得控制權(quán)的一種方式，人力資本被賦予特殊的投票權(quán)，這有利于發(fā)揮創(chuàng)新企業(yè)創(chuàng)始人的卓越遠見。

不過，同股不同權(quán)也可能引發(fā)一些問題。不同投票權(quán)受益人（控股股東）在公司擁有的經(jīng)濟利益份額較少，但卻握有控制權(quán)，就可能為了一己之私而濫用這種控制權(quán)。事實上，早先港股市場就實行過同股不同權(quán)制度，但由于當時缺乏相關(guān)監(jiān)管經(jīng)驗，在1989年被正式廢除，至今留下太古這唯一一只擁有AB股架構(gòu)企業(yè)。

前不久，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會《關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點的若干意見》，其中規(guī)定“存在投票權(quán)差異”（即同股不同權(quán)）創(chuàng)新企業(yè)也允許納入境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證的試點范圍。但目前《公司法》和《證券法》基本堅持同股同權(quán)，當然《公司法》第131條也規(guī)定，“國務(wù)院可以對公司發(fā)行本法規(guī)定以外的其他種類的股份，另行作出規(guī)定”。如果同股不同權(quán)企業(yè)在A股股票上市，或以CDR方式上市，顯然首先要解決同股不同權(quán)的法律構(gòu)架問題，需另行規(guī)定。

目前A股上市公司大股東濫用控制權(quán)謀取私利的情況較為常見，若實行不同投票權(quán)架構(gòu)，或許會產(chǎn)生更多意想不到的隧道挖掘等案例，為此需要參照香港聯(lián)交所上述制度規(guī)定，再結(jié)合A股市場實際，在對不同投票權(quán)受益人的權(quán)利限制、中小投資者保護等方面，來規(guī)定更為嚴格的同股不同權(quán)法律框架。要力求在控制風險與豐富投資機遇，發(fā)揮創(chuàng)始人天才思維與保護中小投資者等之間，盡量取得良好平衡。

延伸閱讀

同股不同權(quán)使港股更接地氣

在前不久由香港上市公司商會主辦、《董事會》協(xié)辦的2018上市公司企業(yè)治理論壇上，香港交易及結(jié)算所行政總裁李小加就港交所擬試行同股不同權(quán)試點等熱點問題發(fā)表了自己的看法。他表示，同股不同權(quán)及沒有收入的生物科技公司將可在4月30日起申請上市，預期會有大量公司于未來數(shù)月涌入香港，但未能透露有多少家公司。香港修訂上市規(guī)則后，與美國就吸引生物科技及同股不同權(quán)公司方面的劣勢已經(jīng)去除，香港的不足之處已大規(guī)模縮小。

為何需要同股不同權(quán)的制度？他指出，市場關(guān)注針對創(chuàng)科企業(yè)的新規(guī)與市場的核心價值有沒有沖突，過往企業(yè)是由金融資本建立，而新經(jīng)濟企業(yè)中的貢獻不一定是用錢建立出來，而是透過新理念、思維、知識產(chǎn)權(quán)等建立，有時無形資本比金融資本更重要。

上市新規(guī)選擇為生物科技行業(yè)“開門”，主要因為一般而言，企業(yè)假如連收入都沒有，根本不適合進入資本市場。但生物科技公司有點不一樣，產(chǎn)品必須拿到醫(yī)藥管理部門審批后才可以賣，之后才能有收入，而行業(yè)在臨床實驗、制造等層面有很多監(jiān)管，監(jiān)管體系能為公司的發(fā)展階段、風險、審批前景作客觀判斷。

香港市場及A股市場對比，前者的審批較為寬松、不需要排隊、更加開放，是“國際化的家”。 香港市場的特點是不用花太多時間排隊、預審，是能上就能上，不能上找誰都沒有用。李小加指出，現(xiàn)在解決了同股不同權(quán)及容許沒有收入的生物科技公司上市的問題，減少了與美國市場比較的劣勢，港股市場更接地氣，令企業(yè)可以在幾乎像家的環(huán)境下發(fā)展，不用寄人籬下。

有人認為新規(guī)減少了對股東的保障，他說，其實這次改革絲亳沒有減少投資者保護，在現(xiàn)有框架下仍然要尊重小股東。他重申，港交所會把規(guī)則定好及披露具體指引，讓市場自己選擇。