“三權分置”下土地經營權抵押貸款證券化研究

孟瑞琦

[提要] 土地經營權抵押貸款證券化作為農村金融創(chuàng)新產品，是解決中長期信貸資金短缺的理想選擇，對于農村未來經濟發(fā)展意義重大，但在實際操作中仍有諸多障礙。本文針對銀行等金融機構土地經營權抵押貸款量不足這一重要限制因素，基于多主體聯合視角，創(chuàng)新性地提出一套可行的模式設計。最后針對我國進行土地經營權證券化的主要約束提出相關對策，旨在為其日后的成功推行營造良好環(huán)境。

關鍵詞：三權分置;土地經營權;抵押貸款證券化;多主體聯合

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

收錄日期：2018年4月10日

一、研究背景

隨著“三權分置”中土地承包權與經營權的逐漸分離，放活土地經營權成為大勢所趨，且推行土地經營權抵押貸款證券化對于債券市場的成長具有重要意義。目前，土地經營權抵押貸款證券化具備可行性，可為農村金融發(fā)展提供支持。國內少有學者針對具體問題進行研究，故本文將針對銀行等金融機構貸款量不足這一重要限制因素，創(chuàng)新性地引入多主體聯合這一視角，解決初期現金流不足的核心問題。

（一）“三權分置”為農村土地發(fā)展及其證券化提供了新契機。土地經營權是農村經濟所屬的根本權利，“三權分置”的核心之一即放活土地經營權，創(chuàng)新規(guī)模經營方式，解決土地流轉問題。在穩(wěn)定農民承包權的基礎上放活經營權，可大大釋放農村勞動力活力和農戶的積極性。另外，新型農業(yè)經營主體已步入飛速發(fā)展階段，但面臨著信貸資金短缺的問題，故拓寬農民、農業(yè)企業(yè)的融資渠道，增加中長期信貸的投放尤為重要，“三權分置”為資產證券化的推行營造了良好環(huán)境。

（二）國家的支持政策為土地經營權融資提出新思路。2017年國家政策指出需要著力發(fā)展適度規(guī)模經營，并大力培育新型農業(yè)經營主體和服務主體。黨在十九大報告內寫到應繼續(xù)支持承包地“三權分置”制度。2017年9月，農業(yè)部發(fā)布了“金融支農創(chuàng)新十大模式”，為農民面臨的貸款難問題提出了創(chuàng)新性對策，進一步滿足農民日益擴大的金融需求。2018年2月，中央一號文件指出農村承包土地經營權可依法向相關金融機構融資擔保、入股從事農業(yè)產業(yè)化工作。從近幾年的政策來看，多項利好政策正在為土地經營權融資提出新思路。

（三）農村金融機構貸款量不足，限制未來土地金融發(fā)展。由于目前我國農村金融機構的土地抵押貸款仍處在探索時期，業(yè)務量匱乏問題突出。2017年9月22日，農業(yè)部在發(fā)布的“金融支農創(chuàng)新十大模式”中提到，到2016年末，國務院共計批準232個農地抵押貸款試點縣和59個農房抵押貸款試點縣，共發(fā)放兩權抵押貸款266億元，其中涉及經營權的抵押貸款數額更為少數，單個銀行的貸款量更為不足。從已有的信貸資產證券化實例來看，數額大多以幾十億元，甚至以百億元計算，而土地經營權抵押貸款總量不足，分布分散。

二、模式設計

（一）資產證券化與土地經營權抵押貸款證券化的適應性。一是資產可以產生穩(wěn)定且可預測的現金流。資產證券化的核心是穩(wěn)定且可預測的現金流，所有的融資活動都以此為基點，以現金流作為支撐。隨著我國多種新型經營主體的加速涌現，相對于傳統(tǒng)的家庭經營來說，其盈利能力提升，從而具備較強的償還能力。銀行等金融機構通過歸集土地經營權抵押貸款可以產生穩(wěn)定的現金流，依據新型經營主體的償貸能力對現金流進行準確預測;二是二者最終表現形式為金融產品。投資者通過購買證券獲得收益并承擔風險，支付的證券款項通過SPV轉移至發(fā)起人，完成了資金流動中最重要的環(huán)節(jié)，故廣泛的投資者得以間接參與農村金融的供給。銀行等金融機構盤活存量信貸資產，提高提供中長期土地經營權抵押貸款的積極性，促進農村金融的進一步發(fā)展，發(fā)揮金融支農效應。

（二）模式設計。首先，具有土地經營權抵押貸款證券化意愿的銀行等金融機構組成聯合體，其數量由各銀行的土地經營權抵押貸款規(guī)模確定，最根本是保證現金流足量且高質量;其次，選定發(fā)起機構代理人接受聯合體基礎資產并轉讓給SPV。發(fā)起機構代理人一般由商業(yè)銀行擔任，負責受讓基礎資產并匯集現金流并把歸集的基礎資產轉讓給SPV。待收到SPV的募集資金之后，按照受讓比例分配聯合體中各銀行資金;再次，SPV以受讓發(fā)起機構代理人的基礎資產作為信托財產，以此支持發(fā)行資產支持證券。通過發(fā)行資產支持證券獲得相應對價款，在扣除一定比例管理費之后向發(fā)起機構代理人分配募集資金;最后，承銷商擔負承銷SPV資產支持證券的責任并據此獲得認購資金。投資者通過認購資產支持證券獲得收取證券本息的權利。投資者的證券本息通過貸款服務機構，流經資金保管機構和登記結算機構而得，從發(fā)起機構到投資者的雙向流通通道打開。另外，如評級機構、增信機構等第三方機構參與運行過程中，保證其順利推進。

（三）土地經營權抵押貸款證券化動因解析。從微觀來看，各銀行作為發(fā)起機構即所有證券化過程的主要動因。各銀行通過聯合達到證券發(fā)行條件，發(fā)行土地經營權抵押貸款證券可盤活銀行存量資產，改善資產負債表，增強流動性。此外，發(fā)起機構代理人負責歸集基礎資金流，為貸款服務機構提供貸款服務，借此獲得一定比例的管理費用。從宏觀來看，整個證券化活動的動因也得到了體現，主要是消化過剩流動資本、提高資本配置效率等。目前，資本市場中可以投資的金融產品集中為股票、債券、期貨等，以土地經營權抵押貸款證券為代表的信貸資產證券化將為消化過剩流動資本提供了取舍空間。

三、主要約束

（一）我國土地經營權抵押貸款證券化基礎脆弱。首先，我國證券化市場目前仍處于探索時期，市場的流動能力仍處劣勢，證券化產品設計較為復雜，進入證券化領域的投資者數量有限;其次，國內多數農村金融機構的土地抵押貸款仍在探索總結之中，業(yè)務量呈匱乏狀態(tài)，且貸款期限較短;最后，土地市場發(fā)育不健全，涉及到農村土地產權管理制度不完善、我國農村土地承載多重功能導致其市場發(fā)育尚未成熟、當前農村金融機構土地證券化仍缺乏動力等問題。

（二）缺乏與證券化相關的專業(yè)性人才。從實踐來看，土地經營權抵押貸款證券化的運行是較為專業(yè)復雜的過程。與美國等發(fā)達國家相比，國內證券化水平在實際操作中仍有差距。目前，我國對土地經營權抵押貸款的實踐仍處于初級階段，其面臨的諸如信用評估、特設機構的設立、信用增級等問題專業(yè)性較強。國家在針對土地證券化提前培養(yǎng)人才這一環(huán)節(jié)相對薄弱，亟須加強相關專業(yè)人才的管理與培養(yǎng)，以期在未來條件成熟時順利有序地開展業(yè)務。

（三）存在放大金融衍生產品風險的可能性。若基于多主體聯合視角開展證券化業(yè)務，存在放大金融衍生產品風險的可能性。首先，多個發(fā)起人的基礎資產質量可能優(yōu)劣不一，對最終的現金流歸集和預測產生干擾;其次，發(fā)起人之間存在信用等級差距，低信用等級者會降低整體的信用評級;最后，發(fā)起機構代理人由于歸集多家發(fā)起人基礎資產所產生的現金流，存在資金混同的風險，造成發(fā)起機構代理人與發(fā)起人以及各發(fā)起人之間的糾紛，影響整個證券化活動的開展。

四、對策建議

（一）深化農村土地產權制度改革。近年來，家庭聯產承包責任制的弊端在實踐中逐漸顯露，近幾年多項國家文件指明了“三權分置”的實踐意義，土地經營權與承包權逐漸分離，放活土地經營權成為了大勢所趨，同時進一步創(chuàng)新農業(yè)發(fā)展的金融支持政策，為深化制度創(chuàng)新開辟新的道路。農村土地集體所有制度有其深刻的制度優(yōu)勢，可最大限度地促進土地資源的優(yōu)化配置，也保護了農民的正當權益。應適當增加土地的有效供給，著力于流轉市場機制的培育及完善工作，建立健全相關的配套機制。

（二）各級政府加大政策支持。政府的政策支持可迅速擴大此類新型事物的推廣范圍，特別是在土地經營權抵押貸款證券化的發(fā)展初期，政府通過采取多種外部信用增級的手段可在很大程度上削弱投資者顧慮，在無形中提高證券的信用評級，降低證券發(fā)行成本。另外，目前并沒有直接相關的法律對其進行嚴格的法律保障，國家應不斷制定與完善證券、信托、農業(yè)保險條例等法律法規(guī)。當前，基于多主體聯合視角的土地抵押貸款證券化目前雖并無實際案例，但政策的前期鋪墊及政策支持作用必不可少。

（三）嚴控金融衍生產品風險。首先，應嚴格篩選發(fā)起人的基礎資產。發(fā)起機構代理人應重點篩選歷史違約率低、償還能力強的基礎資產，優(yōu)先選擇跨地區(qū)、不同經營業(yè)態(tài)的抵押貸款;其次，采取多元信用增級措施。特別是目前的探索階段，多元信用增級措施尤為必要。由于政府對農村金融的關注和支持，可采取政府提供外部增信的方式，提高信用等級，降低投資者的顧慮;最后，采取內部分層設計、認購次級產品、信用證增信等方式，設置各發(fā)起人專用賬戶，以此解決資金混同問題。

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