市場化環(huán)境、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

(南京財經(jīng)大學(xué) 會計學(xué)院，江蘇 南京 210046)

一、引言與文獻綜述

在當(dāng)前工業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的過程中，企業(yè)普遍面臨著融資成本較高的問題。為了支持工業(yè)加快轉(zhuǎn)型升級，人民銀行等八部委于2016年2月聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》，要求各金融單位對工業(yè)加強信貸政策支持，努力降低企業(yè)的融資成本。在國家信貸政策支持的背景下，作為企業(yè)自身而言，可以采取哪些措施來降低債務(wù)融資成本，這成了實務(wù)界和學(xué)術(shù)界共同關(guān)注的話題。為了探尋企業(yè)降低債務(wù)融資的措施，學(xué)術(shù)研究人員必須首先弄清影響企業(yè)債務(wù)融資成本的影響因素有哪些。

現(xiàn)有研究表明，影響企業(yè)債務(wù)融資成本的因素主要有財務(wù)特征、股權(quán)結(jié)構(gòu)、內(nèi)部治理質(zhì)量、外部監(jiān)督機制等方面。(1)在公司財務(wù)特征方面，Sinkey(1998)[1]認(rèn)為，公司的規(guī)模越大，抗風(fēng)險能力越強，從而債務(wù)融資成本越低。Hempel(1994)[2]認(rèn)為，公司盈利水平高的公司，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)快，在產(chǎn)品和服務(wù)的競爭市場上明顯占有優(yōu)勢，有更強的能力償還債務(wù)。Petersen(1994)[3]發(fā)現(xiàn)，公司的財務(wù)杠桿較高，意味著公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，資金的靈活性較差，債權(quán)人對投資收益的要求將會較高。(2)在公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，Bhojraj和Sengupta(2003)[4]

發(fā)現(xiàn)，擁有更多機構(gòu)持股比例以及外部控制權(quán)的公司能夠享有更低的債券融資成本和更高的債券評級。崔偉(2008)[5]研究發(fā)現(xiàn)，第一大持股比例和董事會獨立性與債務(wù)融資成本顯著負(fù)相關(guān)。(3)在內(nèi)部治理質(zhì)量方面，Anderson等(2004)[6]以標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)公司為樣本，發(fā)現(xiàn)董事會獨立性和董事會規(guī)模與債務(wù)成本負(fù)相關(guān)，完全獨立的審計委員會與債務(wù)成本之間有顯著的反向關(guān)系，這表明董事會和審計委員會作為公司內(nèi)部治理的重要機構(gòu)，能夠通過發(fā)揮內(nèi)部監(jiān)督的作用完善財務(wù)報告可靠性和完整性，從而降低債權(quán)人對債務(wù)契約違約風(fēng)險的預(yù)期。李萬福等(2011)[7]從投資效率的角度探討內(nèi)部控制質(zhì)量的作用，他發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制質(zhì)量越低，會加劇企業(yè)的投資偏離正常水平。內(nèi)控缺陷更多的公司非效率投資更加嚴(yán)重。Kim(2011)[8]發(fā)現(xiàn)，在成熟的資本市場中，相比較未披露內(nèi)部控制存在缺陷的公司，披露內(nèi)部控制存在缺陷的公司在債務(wù)融資過程中要多付出接近30%的成本。陳漢文等(2014)[9]以我國資本市場中的上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越好，企業(yè)所獲取的銀行債務(wù)融資的成本越低。(4)在外部監(jiān)督機制方面，周志方等(2017)[10]基于我國碳規(guī)制的背景，發(fā)現(xiàn)碳風(fēng)險與債務(wù)融資成本之間呈“U”型關(guān)系。然而，在受媒體關(guān)注度較高的民營企業(yè)中，債務(wù)融資成本對碳風(fēng)險的敏感程度更弱。魏志華等(2012)[11]發(fā)現(xiàn)，財務(wù)報告審計作為保障財務(wù)報告信息可靠性的外部治理機制之一，當(dāng)公司被出具非標(biāo)準(zhǔn)的審計意見，能夠揭示公司存在的風(fēng)險，并影響投資者對其投資回報率的要求，此類上市公司的債務(wù)融資成本更高。

以上文獻回顧表明，學(xué)者們從多個角度對債務(wù)融資成本的影響因素進行了較為深入的探討。然而，現(xiàn)有研究并未從審計師行業(yè)專長的角度進行探討。與以往研究不同，本文擬從這一新的角度來研究其對債務(wù)融資成本的影響。眾所周知，債權(quán)人在其進行信貸決策時，一般均要求企業(yè)提供經(jīng)審計的財務(wù)報表，他們期望通過這一制度安排，在一定程度上控制授信風(fēng)險和信貸損失。因此，對企業(yè)來說，通過向債權(quán)人提供高質(zhì)量的財務(wù)信息是緩解債務(wù)融資成本的重要途徑，而審計師的行業(yè)專長是保護債權(quán)人的重要外部機制。事實上，審計師行業(yè)專長在改善財務(wù)信息質(zhì)量方面的治理效應(yīng)已經(jīng)被學(xué)者們充分認(rèn)識。Balsam等(2003)[12]認(rèn)為，具有行業(yè)專長的審計師可以利用對行業(yè)經(jīng)營風(fēng)險以及特定會計處理的知識儲備，準(zhǔn)確揭露財務(wù)報表存在的重大錯報。范經(jīng)華(2013)[13]等認(rèn)為，審計師行業(yè)專長能夠同時對企業(yè)財務(wù)報表中的應(yīng)計和真實盈余管理發(fā)揮治理作用。劉文軍(2012)[14]、Gul等(2009)[15]認(rèn)為，審計師行業(yè)專長能夠提高財務(wù)報表的盈余質(zhì)量和收益質(zhì)量。

審計師行業(yè)專長不僅對財務(wù)信息質(zhì)量具有顯著的影響作用，在其他方面也具有顯著的影響作用。近年來國內(nèi)學(xué)者通過從費用粘性、融資約束等角度進一步研究了審計師行業(yè)專長的經(jīng)濟后果。宋常等(2016)[16]發(fā)現(xiàn)審計師行業(yè)專長作為一種公司治理機制，能夠通過抑制管理層與股東之間的委托代理沖突，降低公司的費用粘性。李明輝等(2016)[17]研究了審計師行業(yè)專長對企業(yè)融資規(guī)模的影響，發(fā)現(xiàn)審計師行業(yè)專長能夠顯著提高公司的權(quán)益融資額，但沒有發(fā)現(xiàn)審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資額有顯著的關(guān)系。郝東洋等(2015)[18]研究了審計師行業(yè)專長對權(quán)益融資成本的影響，發(fā)現(xiàn)審計師的行業(yè)專長越高，越能通過會計信息質(zhì)量降低上市公司的權(quán)益融資成本。但所有這些研究均未涉及到審計師行業(yè)專長對債務(wù)融資成本的影響情況，這也促成了本文的研究動機。

考慮到我國區(qū)域發(fā)展不均衡，各地區(qū)的政府干預(yù)程度以及金融體系的完善程度不同，從而造成信貸融資市場的地區(qū)性差異較大，本文還將結(jié)合市場化環(huán)境來研究其在審計師行業(yè)專長與信貸融資成本之間所起的調(diào)節(jié)作用。

本文研究的意義和創(chuàng)新在于：(1)從審計師行業(yè)專長這一新的角度研究其對債務(wù)融資成本的影響，豐富了當(dāng)前國內(nèi)關(guān)于債務(wù)融資成本的影響因素的研究，同時為企業(yè)降低融資成本提供了一種新的思路，即聘請有行業(yè)專長的外部審計師；(2)拓展了當(dāng)前國內(nèi)關(guān)于審計師行業(yè)專長經(jīng)濟后果的研究，進一步驗證審計師行業(yè)專長對企業(yè)發(fā)展的重要性，同時也為進一步加強會計師事務(wù)所培育自身在行業(yè)內(nèi)服務(wù)的專業(yè)能力提供了理論支撐；(3)從宏觀上不同地區(qū)市場化環(huán)境的差異出發(fā)，考察了不同市場化環(huán)境下，企業(yè)主動聘請專業(yè)性強的審計師，進一步建立了宏觀制度環(huán)境和微觀企業(yè)行為的相互聯(lián)系，同時也從另外一個角度為當(dāng)前國家縮小區(qū)域差距的必要性提供了理論依據(jù)。

二、研究假設(shè)

(一)審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

審計的治理作用體現(xiàn)在兩個方面，一方面審計師通過提供專業(yè)性的服務(wù)可以發(fā)現(xiàn)管理層提供的財務(wù)報表中存在的錯誤和舞弊[19]。審計師的專業(yè)判斷能力越強，越能夠及時發(fā)現(xiàn)公司管理層存在的不合理的在職消費以及投資決策，進而降低管理層代理成本[20]。外部審計通過提高會計信息質(zhì)量，抑制了公司管理層的機會主義行為，增加管理層轉(zhuǎn)移資源的成本，從源頭上制約管理層利用權(quán)力進行不必要投資的動機。另一方面，當(dāng)審計師為降低公司管理者與投資者之間信息不對稱所引發(fā)的代理成本發(fā)揮了重要作用，并且審計師對財務(wù)報表的真實性承擔(dān)責(zé)任，這能夠緩解投資者面對的不確定性和潛在信息風(fēng)險。在審計師獨立性既定的前提下，審計的治理效果到底如何？

在現(xiàn)代風(fēng)險導(dǎo)向的審計要求下，為了降低審計風(fēng)險，審計師首先需要對客戶的重大錯報風(fēng)險進行評估，然后依據(jù)檢查風(fēng)險確定需要進一步搜集的審計證據(jù)。鑒于審計師服務(wù)的每個客戶所處行業(yè)可能不同，經(jīng)營的業(yè)務(wù)范圍存在較大的差異，如何在短時間內(nèi)識別和評估客戶的重大錯報風(fēng)險是提高審計效率和降低審計風(fēng)險的關(guān)鍵。當(dāng)審計師對客戶所處的某一行業(yè)會計政策、交易特點以及經(jīng)營特征等知識具有高水平掌握程度，這些專業(yè)知識能夠幫助其在審計過程中有針對性地搜集審計證據(jù)，提高對公司經(jīng)濟活動判斷能力和審計的效率[10]。審計師的專業(yè)能力越強，越能有效揭示客戶存在的違規(guī)現(xiàn)象和信息操縱行為。范經(jīng)華等(2013)[8]發(fā)現(xiàn)審計師在專業(yè)知識和行業(yè)慣例上擁有的知識儲備有助于審計師發(fā)現(xiàn)管理層的真實盈余管理以及應(yīng)計盈余管理行為，最終提供高質(zhì)量的審計服務(wù)。更重要的是，具有行業(yè)專長的會計師事務(wù)所重視對審計人員的培訓(xùn)、技術(shù)指導(dǎo)和審計流程內(nèi)部管控，一旦低質(zhì)量的審計被媒體、證監(jiān)會或者利益相關(guān)者發(fā)現(xiàn)，會計師事務(wù)所將增加被懲罰和起訴的風(fēng)險，對未來會計師事務(wù)所在專業(yè)服務(wù)領(lǐng)域內(nèi)的聲譽和品牌帶來巨大的損失[20]。因此，具有行業(yè)專長的審計師會主動發(fā)揮自己的專業(yè)能力，更準(zhǔn)確地評價客戶財務(wù)報告的公允性。

在信貸融資市場上，債權(quán)人出于對企業(yè)未來財務(wù)風(fēng)險的懷疑，會通過在契約中增加限制性條款以及提高貸款利率，作為自我保護的一種方式。對債權(quán)人而言，如果審計師沒有能力提供置信度高的鑒證服務(wù)，債權(quán)人必然會承擔(dān)更高的信息風(fēng)險，他們往往通過對資金使用成本提出更高的要求來補償信息風(fēng)險。但是，高質(zhì)量的審計會使債權(quán)人無需再自行花費巨大的監(jiān)督成本來對管理層進行監(jiān)督以降低管理層的掠奪風(fēng)險[21]。審計師利用行業(yè)專長可以通過發(fā)揮降低信息不對稱以及企業(yè)代理成本的作用，最終增強債權(quán)人的投資信心，緩解信息溢價風(fēng)險。本文預(yù)期，審計師在客戶所處行業(yè)內(nèi)的專業(yè)性越強，債權(quán)人對信貸風(fēng)險的溢價要求會降低，客戶在信貸市場上的債務(wù)融資成本可能隨之下降。

綜合上述分析，本文提出第一個研究假設(shè)。

假設(shè)1在其他條件不變時，審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，外部審計師行業(yè)專長越高，債務(wù)融資成本更低。

(二)市場化環(huán)境、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

和很多的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體類似，我國經(jīng)濟的發(fā)展受政府干預(yù)、金融發(fā)展以及法律保護程度這些外部市場化環(huán)境的影響，并且各公司所處的市場化環(huán)境在國家東西部區(qū)域存在較為明顯的差異，這也將會影響市場參與者在信貸融資市場上獲得資金的成本[9]。當(dāng)政府對地區(qū)經(jīng)濟施加較強的干預(yù)時，對于企業(yè)和金融中介而言，他們都將喪失一定程度的獨立性而去迎合政府的期望，導(dǎo)致市場參與者的行為和決策方向逐漸偏離市場經(jīng)濟的軌道。政府對市場的干預(yù)直接影響金融中介發(fā)揮合理配置資源的作用，公司外部治理質(zhì)量的提升對債務(wù)融資的作用也將會受到擠壓[26]。金融市場的不發(fā)達意味著資源配置效率低下，這也將制約法律對投資者的保護，導(dǎo)致公司信用水平不斷下降、金融中介和投資者對債務(wù)契約的監(jiān)督難度加大，最終債權(quán)人會通過提高其投資回報率帶動信貸市場上融資成本的上升。

當(dāng)政府減少對市場的干預(yù)，金融中介的信貸資金將會傾向于流入投資回報率高、風(fēng)險較小，符合其成本收益原則的目標(biāo)企業(yè)。在政府對金融中介獨立性干預(yù)較少的地區(qū)，金融中介更加重視通過籌資者提供的財務(wù)信息了解籌資者的經(jīng)營狀況，判斷債務(wù)人的財務(wù)風(fēng)險和違約風(fēng)險，以此進一步降低資金的投資風(fēng)險[11]。金融的發(fā)展，在資源配置逐漸合理化的過程中，離不開法律對投資者的保護，因此金融發(fā)展水平將推動法律逐步健全對投資者的保護程度，督促企業(yè)信息公開制度更加全面。當(dāng)投資者更加重視企業(yè)對外傳遞的信息，具有行業(yè)專長的會計師事務(wù)所審計的財務(wù)報表，對債權(quán)人而言有更大的利用程度，將有助于增強企業(yè)獲取外部融資的能力[22]。本文預(yù)期，相比較市場化環(huán)境差的地區(qū)，在市場化環(huán)境好的地區(qū)，審計師行業(yè)專長可以顯著抑制債務(wù)融資成本。

綜合上述分析，本文提出第二個研究假設(shè)。

假設(shè)2在其他條件不變時，相比較市場化環(huán)境較差的地區(qū)，在市場化環(huán)境較好的地區(qū)，審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

與民營企業(yè)相比，我國國有企業(yè)存在“所有者缺位”的現(xiàn)象，國家作為第一大股東是國有資產(chǎn)的所有者，政府控制下，國有企業(yè)除了需要實現(xiàn)經(jīng)濟目標(biāo)外，還需要兼顧社會性目標(biāo)，承擔(dān)政策性負(fù)擔(dān)，例如社會福利的分配。政府的干預(yù)使得國有企業(yè)能夠在資源配置中擁有得天獨厚的政策優(yōu)勢。國有企業(yè)在融資時更容易得到銀行信貸政策的傾斜，而民營企業(yè)不可避免地受到一定的產(chǎn)權(quán)歧視[23]。金融機構(gòu)對民營企業(yè)的“信貸歧視”已經(jīng)是中國制度背景下的普遍現(xiàn)象，市場化環(huán)境緩解融資約束的作用對于市場上處于“融資難”狀態(tài)更加突出的民營企業(yè)可能更加重要。魏志華等(2012)[11]提出市場化環(huán)境的改善意味著政府干預(yù)少，金融機構(gòu)競爭力加大，投資者法律保護更加完善，金融中介競相追逐經(jīng)營績效較好、投資效率較高的項目。

在資源配置逐漸市場化的環(huán)境下，審計師提供的財務(wù)報表得到債權(quán)人的廣泛關(guān)注，投資者更加關(guān)注和依賴獨立的外部審計所提供的信息進行信貸決策[24]。方軍雄(2007)[25]經(jīng)過實證研究發(fā)現(xiàn)相比較非國有企業(yè)，信貸資金過多地投放給國有企業(yè)時，投資效率更低。市場上政府干預(yù)的減少，民營企業(yè)在債務(wù)融資規(guī)模、成本和期限方面受到的歧視在逐漸縮小。審計師的專業(yè)性越強，所提供給投資者的信息質(zhì)量越高[9]，可以幫助投資者了解企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀和財務(wù)風(fēng)險，降低信息不對稱引起的信息溢價風(fēng)險，有助于引導(dǎo)投資者對民營企業(yè)債務(wù)融資的合理定價。本文預(yù)期，當(dāng)市場化環(huán)境較好時，與國有企業(yè)相比，在民營企業(yè)中審計師行業(yè)專長能夠降低債務(wù)融資成本。

綜合上述分析，本文提出第三個研究假設(shè)。

假設(shè)3在其他條件不變時，當(dāng)市場化環(huán)境較好時，與國有企業(yè)相比，在民營企業(yè)中，審計師行業(yè)專長能夠顯著抑制債務(wù)融資成本。

內(nèi)部控制和外部審計作為公司治理的兩種機制，會影響到企業(yè)的會計信息質(zhì)量和代理成本。內(nèi)部控制是保障財務(wù)報表可靠性的內(nèi)部治理機制，是企業(yè)對外提供高質(zhì)量會計信息的基礎(chǔ)和前提。內(nèi)部控制在公司經(jīng)營過程中可以抑制公司的過度投資和投資不足[8]。內(nèi)部控制質(zhì)量越高，現(xiàn)金的使用效率越高，提升了企業(yè)價值。范經(jīng)華等(2013)發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制和審計師行業(yè)專長在抑制公司應(yīng)計、真實盈余管理時均具有相互補充的關(guān)系。當(dāng)內(nèi)控質(zhì)量越高時，審計師行業(yè)專長可以顯著發(fā)揮抑制真實盈余管理和應(yīng)計盈余管理的作用。在信貸融資市場上，良好的內(nèi)部控制可以緩解信息不對稱，降低公司內(nèi)部的代理沖突與代理成本。并且，市場化環(huán)境越好，金融中介的獨立性越強，投資者為了從源頭上控制投資風(fēng)險，會更加關(guān)注企業(yè)的內(nèi)部控制監(jiān)督質(zhì)量[26]。良好的內(nèi)部控制監(jiān)督技術(shù)能夠提升內(nèi)部控制質(zhì)量，提高審計的工作效率，促使審計報告及時傳遞給投資者[27]。因此，良好的內(nèi)部控制可能更加有助于審計師發(fā)揮行業(yè)專長，對債權(quán)人提供更加及時可靠的財務(wù)信息，加強債權(quán)人對公司的有效監(jiān)督，進一步降低信息風(fēng)險，引導(dǎo)信貸資源的合理流向。本文預(yù)期，在市場化環(huán)境較好的地區(qū)，政府干預(yù)較少，資金的配置更加公平，良好的內(nèi)部控制表明企業(yè)內(nèi)部固有風(fēng)險較低，有助于具備行業(yè)專長的會計師事務(wù)所發(fā)揮審計專長，提高審計效率并及時降低審計風(fēng)險，財務(wù)報表所提供的信息對債權(quán)人而言有更大的利用程度，將有利于增強企業(yè)獲取外部融資的能力。

綜合上述分析，本文提出第四個研究假設(shè)。

假設(shè)4在其他條件不變時，當(dāng)市場化環(huán)境較好時，與內(nèi)控質(zhì)量低的企業(yè)相比，在內(nèi)控質(zhì)量高的企業(yè)中，審計師行業(yè)專長能夠顯著抑制債務(wù)融資成本。

三、研究設(shè)計

(一)主要變量的定義與計量

1．審計師行業(yè)專長

本文用MSA表示審計師行業(yè)專長，參照Krishnan(2003)[28]以行業(yè)市場份額法進行計量，用客戶的收入和資產(chǎn)衡量會計師事務(wù)所的行業(yè)市場份額。MSA1代表按收入計算的審計師行業(yè)專長，MSA2代表按資產(chǎn)計算的審計師行業(yè)專長。根據(jù)2012年證監(jiān)會行業(yè)分類，并且將制造業(yè)進行細(xì)分形成9個子行業(yè)，將所有樣本公司劃分為21個行業(yè)類型。MSA1、MSA2的計算公式如下

(1)

(2)

2. 市場化環(huán)境

市場化環(huán)境(IP)：選用王小魯?shù)?2017)[29]《中國分省份市場化指數(shù)報告》，使用各省份市場化指數(shù)作為市場化環(huán)境的衡量指標(biāo)。為了進一步檢驗市場化環(huán)境不同時審計師行業(yè)專長與債務(wù)成本的影響，將市場化環(huán)境分為高低兩組，參照陳少華等(2013)[30]和楊興全等(2014)[31]，將市場化指數(shù)高于中位數(shù)時，作為市場化環(huán)境高的組，反之，市場化環(huán)境低。

3. 內(nèi)部控制質(zhì)量

樣本公司內(nèi)部控制質(zhì)量的數(shù)據(jù)，來自深圳迪博公司提供的中國上市公司內(nèi)部控制指數(shù)。迪博內(nèi)部控制指數(shù)在做內(nèi)部控制領(lǐng)域的相關(guān)研究時，被廣泛使用。本文以各行業(yè)內(nèi)部控制指數(shù)的中位數(shù)為中界，作為劃分內(nèi)部控制質(zhì)量高低的標(biāo)志。

(二)回歸模型

參照Pittman和Fortin(2004)[31]、魏志華等(2012)[11]的做法構(gòu)建如下的模型。企業(yè)的財務(wù)特征、盈利水平、償債能力均會影響其未來的債務(wù)融資成本。因此本文選取了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、公司規(guī)模、財務(wù)杠桿、總資產(chǎn)報酬率、固定資產(chǎn)比例、現(xiàn)金流狀況、利息保障倍數(shù)、成長能力、貸款基準(zhǔn)利率、上市年限作為控制變量，并且控制了行業(yè)和年度。變量的具體解釋可見表1。

Costi,t+1=β0+β1MSAi,t+β2Statei,t+β3Sizei,t+β4Levi,t+β5Roai,t+β6Tangi,t+β7Cfoi,t+β8Impi,t+β9Growthi,t+β10Primei,t+β11Agei,t+β12∑industry+β13∑Year+εi,t

(3)

Costi,t+1=β0+β1MSAi,t+β2MSAi,t*IPi,t+β3IPi,t+β4Statei,t+β5Sizei,t+β6Levi,t+β7Roai,t+β8Tangi,t+β9Cfoi,t+β10Impi,t+β11Growthi,t+β12Primei,t+β13Agei,t+β14∑industry+β15∑Year+εi,t

(4)

模型(3)和模型(4)的被解釋變量都是債務(wù)融資成本，借鑒魏志華等(2012)采用兩種方法衡量債務(wù)融資成本。第一種使用利息支出與期末總負(fù)債的比值衡量企業(yè)的債務(wù)融資成本。另一種用凈財務(wù)費用與期末總負(fù)債之比表示。本文的假設(shè)1主要關(guān)注模型(3)中系數(shù)β1，假設(shè)2主要關(guān)注模型(4)中系數(shù)β2。

表1 變量定義表

(三)樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以2010-2015年我國滬深A(yù)股上市公司為初始樣本，并按照以下原則進行處理：(1)同時發(fā)行A股、B股或H股的公司；(2)經(jīng)營過程中被證監(jiān)會ST、PT的公司；(3)根據(jù)2012年證監(jiān)會行業(yè)分類，屬于金融保險類的上市公司；(4)有重大數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最終獲得9 605個觀測值。為消除異常值的影響，對所有變量在5%水平上進行縮尾處理。研究中用到的其他數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫和萬德數(shù)據(jù)庫獲取，最后運用STATA12.0軟件進行相關(guān)的實證分析。

四、實證結(jié)果與分析

(一)主要變量的描述性統(tǒng)計

表2報告了樣本總體主要變量的描述性統(tǒng)計。根據(jù)表2可知債務(wù)融資成本(利息支出/總負(fù)債)的均值是1.64%，這表明樣本中公司的利息支出占總負(fù)債的比例平均是1.64%。根據(jù)另一種方式計算的債務(wù)融資成本((利息支出+手續(xù)費+其他財務(wù)費用)/總負(fù)債)均值和第一種方式接近，是1.65%。用收入衡量的審計師行業(yè)專長均值是6.98%，75%分位數(shù)是10.7%，這表明由于客戶的規(guī)模差別很大，各會計師事務(wù)所在行業(yè)內(nèi)的市場份額有很大的差異，也說明我國國內(nèi)大所和內(nèi)資小所之間審計的客戶規(guī)模存在云泥之別。市場化環(huán)境的指數(shù)均值為7.702，方差為1.628，這表明我國各省份市場化環(huán)境差異很大。市場化環(huán)境的中位數(shù)高于均值，表明市場化環(huán)境指數(shù)呈現(xiàn)左偏分布。上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值在45%，與公司最佳的資產(chǎn)負(fù)債率40%相差不大，表明上市公司整體對經(jīng)營業(yè)績的穩(wěn)定性具有較高的信心。上市公司的總資產(chǎn)報酬率為0.038，中位數(shù)為0.032，25%分位數(shù)為0.011 9，75%分位數(shù)為0.060，說明不同公司盈利能力有很大的差別。固定資產(chǎn)的抵押能力也存在很大的差異，均值0.21明顯高于中位數(shù)0.179，這表明各公司資產(chǎn)的抵押能力呈右偏。經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量25%分位數(shù)為-0.003 5，這表明超過25%的企業(yè)凈現(xiàn)金流量低于零，大約25%的企業(yè)凈現(xiàn)金流在0.075 9左右，不同企業(yè)凈現(xiàn)金流量的差異也很大。上市公司成長性的25%分位數(shù)是-0.022 7，中位數(shù)為0.132，均值是0.372且遠(yuǎn)高于其中位數(shù)，樣本處于不同的經(jīng)營周期，成長性具有較大的差距。

表2 基本描述性統(tǒng)計

(二)相關(guān)性分析

在描述性統(tǒng)計的基礎(chǔ)上，分析了Pearson相關(guān)系數(shù)矩陣。其中市場化環(huán)境和債務(wù)融資成本在1%的水平上負(fù)相關(guān)，說明市場化環(huán)境越高可能對債務(wù)成本有抑制作用。大部分變量之間的相關(guān)系數(shù)均未超過0.5，因此不存在明顯的多重共線性。未發(fā)現(xiàn)審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本之間存在顯著的相關(guān)關(guān)系，暫不知道加入其他控制變量之后審計師行業(yè)專長能否發(fā)揮抑制債務(wù)融資成本的作用，基于此，下文將通過模型回歸進一步分析。

表3 審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

注：***、**、* 分別表示在 1%、5%、10%的水平上統(tǒng)計顯著，括號內(nèi)為t統(tǒng)計量。

(三)回歸結(jié)果分析

1．審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

表3是依據(jù)模型(3)作的審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本的多元回歸結(jié)果，從第(1)列和第(3)列中的債務(wù)融資成本是用第一種方法衡量的。第(2)列和第(4)列中的債務(wù)融資成本是用第二種方法衡量的。表3中從前二列中，審計師行業(yè)專長是以MSA1作為代理變量。后二列中審計師行業(yè)專長是以MSA2作為代理變量。第(1)列和第(2)列中β1的系數(shù)均為-0.007，并且都在5%的水平上顯著。第(4)列中，β1的系數(shù)小于零，并且在10%的水平上顯著。實證結(jié)果表明，審計師行業(yè)專長能夠發(fā)揮抑制債務(wù)融資成本的作用，支持了本文的假設(shè)1。這表明當(dāng)債權(quán)人面對的不確定性和潛在信息風(fēng)險也得到了降低，對企業(yè)違約風(fēng)險給予了更低的評估。因此，具有行業(yè)專長的審計師可以降低債權(quán)人與債務(wù)人之間的信息不對稱，同時降低債權(quán)人的信貸風(fēng)險。在控制變量方面，企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)報酬率、經(jīng)營活動現(xiàn)金流量與企業(yè)債務(wù)融資成本負(fù)相關(guān)，且結(jié)果顯著；資產(chǎn)負(fù)債率、銀行貸款基準(zhǔn)利率與債務(wù)融資成本正相關(guān)，且結(jié)果顯著，這與已有的研究結(jié)論相似。

表4 市場化環(huán)境、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

注：***、**、* 分別表示在 1%、5%、10%的水平上統(tǒng)計顯著，括號內(nèi)為 t 統(tǒng)計量。

2. 市場化環(huán)境、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

表4是依據(jù)模型(4)作的市場化環(huán)境、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本的多元回歸結(jié)果，從第(1)列和第(2)列中的債務(wù)融資成本是用第一種方法衡量的。第(3)列和第(4)列中的債務(wù)融資成本是用第二種方法衡量的。表4第(1)列和第(3)列中，審計師行業(yè)專長是以MSA1作為代理變量。第(2)列和第(4)列中，審計師行業(yè)專長是以MSA2作為代理變量。第(1)列和第(3)列中β2的系數(shù)均為-0.004，并且都在5%的水平上顯著。第(2)列和第(4)列中，β2的系數(shù)也為負(fù)，并且在10%的水平上顯著。實證結(jié)果表明，相比較市場化環(huán)境較差的地區(qū)，市場化環(huán)境越好時，審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。該實證結(jié)果支持了本文的假設(shè)2。這表明金融發(fā)展水平將推動法律逐步健全對投資者的保護程度，督促企業(yè)信息公開制度更加全面。當(dāng)投資者更加重視企業(yè)對外傳遞的信息，具有行業(yè)專長的會計師事務(wù)所審計的財務(wù)報表，可以降低信息不對稱引起的信息溢價風(fēng)險，有助于增強企業(yè)獲取債務(wù)融資的能力。

表5 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

注：***、**、* 分別表示在 1%、5%、10%的水平上統(tǒng)計顯著，括號內(nèi)為t統(tǒng)計量。

表6 內(nèi)控質(zhì)量、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

注：***、**、* 分別表示在 1%、5%、10%的水平上統(tǒng)計顯著，括號內(nèi)為t統(tǒng)計量。

3. 不同市場化環(huán)境下產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

表5根據(jù)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，將樣本劃分為國有企業(yè)和民營企業(yè)，分組研究在市場化環(huán)境不同時，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同的企業(yè)中，審計師行業(yè)專長對現(xiàn)金價值的影響是否存在差異。通過表5發(fā)現(xiàn)市場化環(huán)境較好時，在民營企業(yè)中，審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本并在5%的水平上顯著為負(fù),支持了本文的假設(shè)3。這表明政府干預(yù)少，金融機構(gòu)競爭力加大，投資者法律保護更加完善，金融中介競相追逐經(jīng)營績效較好、投資效率較高的項目。在資源配置逐漸市場化的環(huán)境下，審計師提供的財務(wù)報表得到債權(quán)人的廣泛關(guān)注，投資者更加關(guān)注和依賴獨立的外部審計所提供的信息進行信貸決策。市場化環(huán)境較好時，專業(yè)性的審計師提供的財務(wù)報表得到債權(quán)人的廣泛關(guān)注，對于民營企業(yè)的融資歧視現(xiàn)象有所緩解。

4. 不同市場化環(huán)境下內(nèi)控質(zhì)量、審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本

表6根據(jù)企業(yè)的內(nèi)部控制指數(shù)，對所有樣本分組。當(dāng)公司在特定年份的內(nèi)部控制指數(shù)高于其所屬行業(yè)均值時，將其劃入內(nèi)控質(zhì)量高的組。反之，劃入內(nèi)控質(zhì)量較低的組。在市場化環(huán)境較好的組中，當(dāng)內(nèi)控質(zhì)量高時，審計師行業(yè)專長的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)。在其他條件不變時，相比較市場化環(huán)境較差的地區(qū)，市場化環(huán)境越完善時，在內(nèi)控質(zhì)量高的企業(yè)中，審計師行業(yè)專長與債務(wù)融資成本之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。這驗證了本文的假設(shè)4。市場化環(huán)境較好的地區(qū)，良好的內(nèi)部控制表明企業(yè)的固有風(fēng)險較低，首先向債務(wù)人傳遞了信息風(fēng)險較小的信號。公司執(zhí)行內(nèi)部控制監(jiān)督技術(shù)能夠提高內(nèi)部控制質(zhì)量，可以提高審計效率和審計報告的及時性。良好的內(nèi)部控制可能更加有助于審計師發(fā)揮行業(yè)專長，對債權(quán)人提供更加真實可靠的財務(wù)信息，加強債權(quán)人對公司的有效監(jiān)督，進一步降低債權(quán)人對投資回報率的額外要求。

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了增進上述結(jié)論的可靠性，筆者做了如下穩(wěn)健性檢驗。

(1)使用審計師行業(yè)專長的代理變量MSA2，依據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制質(zhì)量分組，研究市場化環(huán)境不同時，審計師行業(yè)專長對債務(wù)融資成本的影響，研究結(jié)論和上述結(jié)果基本一致，即當(dāng)市場化環(huán)境好時，審計師行業(yè)專長在民營性質(zhì)以及內(nèi)部控制質(zhì)量高的企業(yè)中能夠顯著地緩解信息風(fēng)險，抑制債務(wù)融資成本。

(2)針對模型的穩(wěn)健性，借鑒陳漢文等(2014)[9]的做法，采用企業(yè)利息支出占當(dāng)年短期借款和長期借款的比重計算債務(wù)融資成本，研究結(jié)論和上述結(jié)果基本一致。審計師行業(yè)專長可以顯著抑制債務(wù)融資成本，并且市場化環(huán)境可以促進這種調(diào)節(jié)作用。市場化環(huán)境越好，民營企業(yè)和內(nèi)控質(zhì)量高的企業(yè)中，審計師行業(yè)專長對降低投資者投資回報率要求的作用更明顯。

五、結(jié)論與啟示

本文以我國2010-2015年度滬深兩市A股上市公司為研究對象，考察市場化環(huán)境、審計師行業(yè)專長對債務(wù)融資成本的影響。研究發(fā)現(xiàn)：(1)審計師行業(yè)專長通過提高會計信息質(zhì)量，抑制了公司管理層的機會主義行為，增加管理層轉(zhuǎn)移資源的成本，從源頭上制約管理層利用權(quán)力進行不必要投資的動機，從而保護了債權(quán)人利益，最終降低了債務(wù)融資成本。(2)相對于市場化環(huán)境較差的地區(qū)，在市場化環(huán)境比較好的地區(qū)，由于投資者保護程度較完善，投資者可能更加重視企業(yè)對外傳遞的財務(wù)報告的質(zhì)量。因此審計師行業(yè)專長能夠更加顯著地影響投資者對債務(wù)融資的定價。(3)在進一步將企業(yè)按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、內(nèi)部控制質(zhì)量分組后發(fā)現(xiàn)，在良好的市場化環(huán)境中，相比較國有企業(yè)，在民營企業(yè)中，審計師行業(yè)專長所發(fā)揮的外部治理效應(yīng)表現(xiàn)得更強；并且高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠幫助具有行業(yè)專長的審計師向債權(quán)人傳遞更優(yōu)質(zhì)的財務(wù)信息，從而降低債務(wù)融資成本。

根據(jù)以上研究結(jié)論，得到本文的研究啟示是：(1)在信息化大環(huán)境下，投資者對信息質(zhì)量的要求會越來越高。從審計服務(wù)行業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的角度看，會計師事務(wù)所作為審計服務(wù)的“供給方”，不斷提高審計師行業(yè)專長具有重要的現(xiàn)實意義。我國的會計師事務(wù)所只有根據(jù)自身的規(guī)模、專長以及所處區(qū)域，精準(zhǔn)定位后，不斷強化專業(yè)勝任能力，才能為客戶和投資者提供更加專業(yè)性的審計服務(wù)，更好地保護投資者利益。(2)對資本市場中的企業(yè)主體而言，要想長遠(yuǎn)發(fā)展，必須重視從內(nèi)部治理的根源上實施權(quán)力的監(jiān)督和制衡，切實提高內(nèi)部治理質(zhì)量，同時利用專業(yè)性的外部審計加強企業(yè)監(jiān)督，緩解內(nèi)部代理成本和外部信息不對稱，以便于在信貸市場上獲得較低成本的債務(wù)融資。(3)政府部門應(yīng)不斷完善市場化環(huán)境的建設(shè)，這樣可以進一步引導(dǎo)資源的合理配置。在國家經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的特殊時期，一方面，政府部門應(yīng)重視對市場化發(fā)展較慢的區(qū)域在資金、政策、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上給予扶植，同時不斷改善法制環(huán)境，保障投資者利益；另一方面，政府要做好宏觀調(diào)控，監(jiān)督信貸資金在市場中的規(guī)范運作，降低企業(yè)的債務(wù)融資成本，提高信貸資金的使用效率，保障金融市場的穩(wěn)健發(fā)展。

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