公司稅收籌劃對權(quán)益資本成本的影響分析

徐宗宇 吳齊

【摘 要】 以2011—2015年我國深市A股非金融類公司為樣本，研究公司稅收籌劃對權(quán)益資本成本的影響，并進(jìn)一步探討了公司信息透明度在其中的調(diào)節(jié)作用，以及不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下稅收籌劃對權(quán)益資本成本的影響。研究發(fā)現(xiàn)：稅收籌劃與權(quán)益資本成本存在顯著的“U”型關(guān)系，信息透明度的高低會(huì)影響稅收籌劃與權(quán)益資本成本的關(guān)系；不良信息透明度加劇了投資者對稅收籌劃代理風(fēng)險(xiǎn)與信息風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，導(dǎo)致投資者預(yù)期的未來現(xiàn)金流量降低，權(quán)益資本成本提高；良好的信息透明度則能促使稅收籌劃正面價(jià)值效應(yīng)發(fā)揮的同時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低公司權(quán)益資本成本；對比非國有公司，國有公司的合理稅收籌劃水平更低。

【關(guān)鍵詞】 稅收籌劃； 權(quán)益資本成本； 信息透明度； 股權(quán)性質(zhì)

【中圖分類號(hào)】 F234.4 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2018）07-0062-06

一、引言

近年來，隨著亞馬遜、星巴克等大型跨國公司海外避稅行為的曝光，稅收籌劃再度成為理論與實(shí)務(wù)界關(guān)注的焦點(diǎn)?，F(xiàn)實(shí)的商業(yè)環(huán)境中，大多數(shù)“理性”的納稅公司往往會(huì)通過采用適當(dāng)?shù)姆绞綔p少其稅收負(fù)擔(dān)，而非機(jī)械地去遵守相關(guān)法律法規(guī)。

我國對稅收籌劃最早的定義為：“在法律許可范圍內(nèi)，通過對經(jīng)營、投資活動(dòng)進(jìn)行事先的籌劃和安排，以期取得較多的節(jié)稅收益?！倍愂栈I劃會(huì)在一定程度上引起公司應(yīng)交稅費(fèi)以及稅后現(xiàn)金流的不確定性，進(jìn)而增加了投資者期望報(bào)酬率的不確定性。因此，稅收籌劃作為企業(yè)的一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)決策行為影響著公司的融資成本。大多數(shù)公司股東都希望其公司的經(jīng)營與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處于最佳水平，希望管理層將更多的資金投向雖具有一定風(fēng)險(xiǎn)但能夠帶來較大收益的項(xiàng)目，從而盡可能多地增加其享有的股東權(quán)益。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，稅收籌劃行為所產(chǎn)生的節(jié)稅收益可以提高公司的稅后自由現(xiàn)金流，增加股東權(quán)益，并最終降低公司的權(quán)益資本成本。近年來，包含委托代理理論思想的稅收代理理論逐漸形成，該理論認(rèn)為公司的稅收籌劃活動(dòng)會(huì)引起股東與管理層之間的代理問題，具體表現(xiàn)為管理者可能利用稅收籌劃活動(dòng)掩蓋私利行為，從而極大增加了公司潛在的代理成本。另外，公司稅收籌劃活動(dòng)勢必導(dǎo)致公司稅收負(fù)擔(dān)的降低，公司繳納稅款大幅減少，引起稅收征管機(jī)構(gòu)的關(guān)注，增加公司被稅收征管機(jī)構(gòu)所監(jiān)察的風(fēng)險(xiǎn)。因此，稅收籌劃既存在所得稅的合法抵扣，也存在謀求私利的非法侵占。本文就我國上市公司實(shí)施稅收籌劃行為對權(quán)益資本成本影響效用進(jìn)行實(shí)證分析，同時(shí)考察不同信息透明度下投資者對稅收籌劃所引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的判斷，試圖對公司稅收籌劃行為所產(chǎn)生的作用做出較為全面的解析。

二、文獻(xiàn)綜述

有關(guān)公司稅收籌劃經(jīng)濟(jì)后果的研究，以往文獻(xiàn)主要包括避稅對公司價(jià)值、資本結(jié)構(gòu)、投資、資產(chǎn)定價(jià)等方面的影響。近年來，國內(nèi)外的實(shí)證研究主要聚焦于公司稅收籌劃對公司價(jià)值的影響。Desai等[ 1 ]認(rèn)為公司的稅收籌劃活動(dòng)會(huì)引起股東與管理層之間的代理問題，從而極大增加了公司潛在的代理成本。但公司稅收籌劃行為又存在合理和激進(jìn)之分。Kim等[ 2 ]的實(shí)證結(jié)果表明復(fù)雜的稅收籌劃活動(dòng)有利于管理層進(jìn)行操縱盈余、隱藏負(fù)面消息等一系列不良行為，而一旦市場了解這些消息，投資者將會(huì)極大地降低對股票的估值，從而導(dǎo)致公司股價(jià)暴跌。當(dāng)公司稅收籌劃行為較為激進(jìn)時(shí)，管理層謀取私利的概率更高，并且隨著代理成本的增加，公司價(jià)值降低。

Hanlon與Slemrod[ 3 ]研究表明投資者認(rèn)為在一定范圍內(nèi)提高稅收籌劃活動(dòng)的積極性有利于股東價(jià)值的提升，具體而言，關(guān)于避稅的新聞報(bào)道出現(xiàn)時(shí)不同類型的公司股價(jià)下降幅度不同，現(xiàn)金有效稅率較低公司的股價(jià)下跌幅度小，個(gè)別公司股價(jià)反而上漲。羅黨論等[ 4 ]研究了我國稅制改革前后公司的稅收籌劃行為，得出類似結(jié)論。從上述研究中可以看出，前人的研究均只探討了稅收籌劃行為的單方面影響，即單獨(dú)討論稅收籌劃所帶來的收益或者成本風(fēng)險(xiǎn)，本文綜合分析稅收籌劃積極與消極兩方面的影響，期望能夠得到其經(jīng)濟(jì)后果。

有關(guān)公司權(quán)益資本成本的影響因素，國內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了較為廣泛的討論。傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價(jià)模型認(rèn)為？茁系數(shù)（公司股票相對于市場的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)）決定公司權(quán)益資本成本，Lambert等[ 5 ]、Chen等[ 6 ]分別探討了信息披露、公司治理機(jī)制對融資成本的作用。國內(nèi)學(xué)者于李勝等[ 7 ]從公司特征等方面分析了權(quán)益資本成本的決定因素。前人的文獻(xiàn)中較少研究財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中的風(fēng)險(xiǎn)決策行為對權(quán)益資本成本的影響。但公司的風(fēng)險(xiǎn)決策行為會(huì)在一定程度上提高公司未來現(xiàn)金流量的不確定性，而投資者對未來現(xiàn)金流量不確定性的反應(yīng)則會(huì)表現(xiàn)為其對公司期望報(bào)酬率的改變，所以公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)決策行為是影響權(quán)益資本成本的一個(gè)重要因子?；谏鲜鲅芯楷F(xiàn)狀，本文借鑒王靜等[ 8 ]的相關(guān)研究，從收益與風(fēng)險(xiǎn)兩方面研究公司稅收籌劃的潛在經(jīng)濟(jì)后果，同時(shí)將該風(fēng)險(xiǎn)決策行為作為制約權(quán)益資本成本的一個(gè)重要因子，以期對稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系做出新的闡釋。

三、理論基礎(chǔ)與假設(shè)提出

稅收籌劃作為一項(xiàng)公司財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中的風(fēng)險(xiǎn)決策行為，可以通過影響公司的預(yù)期未來現(xiàn)金流量、預(yù)期未來現(xiàn)金流量的方差及其與市場總現(xiàn)金流量的協(xié)方差來影響資本成本。一方面，稅收籌劃行為可以通過減輕稅收負(fù)擔(dān)，直接節(jié)約公司的現(xiàn)金流出，提高稅后自由現(xiàn)金流等，并且實(shí)現(xiàn)稅后利潤最大化、企業(yè)價(jià)值最大化，Robinson等[ 9 ]的研究證明了這一點(diǎn)。從這個(gè)角度來看稅收籌劃將提高投資者對公司未來現(xiàn)金流量的預(yù)期，從而降低其所要求的投資報(bào)酬率即公司權(quán)益資本成本。另一方面，基于稅收籌劃的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)存在各種成本，激進(jìn)的稅收籌劃很可能涉及結(jié)構(gòu)更為復(fù)雜的交易活動(dòng)（如轉(zhuǎn)移定價(jià)），進(jìn)而增加公司的整體現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)。此外管理層利用稅收籌劃來謀取私利的可能性會(huì)增大信息不對稱情況下股東與管理層的代理風(fēng)險(xiǎn)，而代理問題又加劇了稅收籌劃結(jié)果即未來現(xiàn)金流量的不確定性，因此作為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的補(bǔ)償，投資者將索取更高的回報(bào)率。而且對于公司稅收籌劃行為合法性的判定，極大程度上取決于稅務(wù)機(jī)關(guān)的裁量，稅收籌劃行為必將導(dǎo)致公司繳納稅額的減少，使公司面臨被追繳稅款甚至罰款罰息的風(fēng)險(xiǎn)，這更增加了公司未來現(xiàn)金流量的不確定程度。綜上，稅收籌劃帶來的人力、物力成本和潛在的信息風(fēng)險(xiǎn)、代理風(fēng)險(xiǎn)都將降低投資者對未來現(xiàn)金流量的預(yù)期，從而帶來權(quán)益資本成本的上升。

綜合稅收籌劃所帶來的收益及風(fēng)險(xiǎn)兩方面因素，其對權(quán)益資本成本的影響取決于公司的稅收籌劃程度。當(dāng)公司的稅收籌劃程度被控制在合理范圍之內(nèi)時(shí)，稅收籌劃所帶來的稅后自由現(xiàn)金流的增加遠(yuǎn)大于其帶來的風(fēng)險(xiǎn)，投資者會(huì)對公司稅收籌劃結(jié)果持樂觀態(tài)度并愿意降低所要求的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償；隨著稅收籌劃程度超出合理范圍，大幅度提高的成本和風(fēng)險(xiǎn)會(huì)超過增長較緩預(yù)期收益，從而使投資者對公司產(chǎn)生負(fù)面評價(jià)并增加其期望報(bào)酬率。綜上所述，本文推斷公司稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間可能呈現(xiàn)先下降后上升的“U”型關(guān)系，故提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：公司稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間呈先下降后上升的“U”型關(guān)系。

公司財(cái)務(wù)信息作為外界了解和評價(jià)公司的主要途徑，其信息透明度的高低將直接影響投資者對公司預(yù)期收益及風(fēng)險(xiǎn)判斷的準(zhǔn)確程度；而且公司財(cái)務(wù)信息透明度的高低還會(huì)影響包括代理關(guān)系、高管激勵(lì)等諸多公司治理機(jī)制作用的發(fā)揮。因此，信息透明度成為影響公司稅收籌劃與權(quán)益資本成本關(guān)系的重要因素。較低的信息透明度令投資者對稅收籌劃的風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)得更為敏感，其對企業(yè)的預(yù)測和評估風(fēng)險(xiǎn)增加，從而使權(quán)益資本成本上升；而較高的信息透明度則能夠降低道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇[ 10 ]，進(jìn)而降低代理成本，并且最終降低投資者對風(fēng)險(xiǎn)的評估并提升其預(yù)期的未來收益。公司對外披露信息不僅有助于公司投資人全面了解公司，也有助于投資者做出正確的決策。信息透明度的提高有助于增強(qiáng)投資者評估公司的預(yù)期值和未來現(xiàn)金流量不確定性的能力?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：信息透明度能顯著調(diào)節(jié)稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系。

相比我國的非國有企業(yè)，國有企業(yè)一股獨(dú)大，所有者缺位現(xiàn)象十分嚴(yán)重，存在更為嚴(yán)重的代理問題[ 11 ]。而我國的非國有企業(yè)利益關(guān)系清晰，產(chǎn)權(quán)關(guān)系明確，代理成本顯著低于國有企業(yè)[ 12 ]。國有企業(yè)從委托人到代理人之間存在多重代理鏈條，這種客觀存在的多級(jí)代理問題會(huì)加劇股東與管理層之間信息不對稱的程度，產(chǎn)生更為嚴(yán)重的代理問題；而非國有企業(yè)的委托代理關(guān)系較為清晰，股東和管理層之間信息傳播的渠道更為暢通。因此，相比非國有企業(yè)，國有企業(yè)的代理風(fēng)險(xiǎn)對預(yù)期收益的抵消效應(yīng)會(huì)更大，投資者對公司風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期更高，最終對權(quán)益資本成本的消極影響也更嚴(yán)重?；谏鲜隼碚撨壿嫹治?，本文認(rèn)為股權(quán)性質(zhì)會(huì)對稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系產(chǎn)生顯著影響，故提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系在國有企業(yè)和非國有控股企業(yè)之間存在顯著差異。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以2011—2015年深市A股上市公司為基礎(chǔ)樣本，進(jìn)行了以下樣本剔除：（1）金融保險(xiǎn)類公司；（2）ST和*ST公司；（3）各類變量計(jì)算所需數(shù)據(jù)缺失的樣本。最終得到國有企業(yè)280家，非國有企業(yè)884家，共計(jì)1 164家公司樣本。本文對變量進(jìn)行了1%的縮尾處理。所有數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫以及深圳證券交易所。

（二）變量定義

1.稅收籌劃

對于公司稅收籌劃行為有多種度量方法，每種方法也各有利弊。其中稅收籌劃的度量指標(biāo)主要有四種：一是將公司適用稅率扣除有效稅率作代理變量（ETR）；二是計(jì)算滾動(dòng)窗口的適用稅率與有效稅率之差的平均值作為替代指標(biāo)[ 13 ]；三是建立模型利用殘差衡量稅收籌劃程度；四是以總賬面稅收差異（BTD）衡量稅收籌劃程度[ 14 ]。結(jié)合我國基本會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與稅法規(guī)定，并考慮我國當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和公司數(shù)據(jù)的真實(shí)性與可獲取性，本文分別采取ETR與BTD的衡量方法，公司稅收籌劃程度越高，ETR與BTD越大。

ETR=TR-CIT/ITA

BTD=（PI-CIT/TR）/ITA

其中，PI為稅前會(huì)計(jì)利潤，CIT為當(dāng)期所得稅費(fèi)用，TR為適用稅率，ITA為期初總資產(chǎn)。

2.權(quán)益資本成本

學(xué)界關(guān)于權(quán)益資本成本的估計(jì)方法經(jīng)歷了從“已實(shí)現(xiàn)回報(bào)率”到“CAPM模型”再到“內(nèi)含報(bào)酬率”的階段。以前研究中，權(quán)益資本成本的計(jì)量是根據(jù)市場適用的折現(xiàn)率和公司未來現(xiàn)金流來確定當(dāng)前的股票價(jià)格[ 15 ]，而隱含權(quán)益資本成本估算方法被認(rèn)為更加符合資本成本的預(yù)期特征[ 16 ]，是目前國內(nèi)外學(xué)術(shù)界較為廣泛使用的度量權(quán)益資本成本的方式。對于無法直接獲得的公司未來現(xiàn)金流的市場預(yù)期，可以依靠未來收益的分析師預(yù)期作為市場預(yù)期的代理。本文采用PEG模型，該模型指的是市盈率與短期盈利增長率的比率，假設(shè)長期增長率為零，發(fā)揮核心作用的是短期盈余的預(yù)測。

其中EPS1是目標(biāo)年度后第一年預(yù)期的每股凈收益，EPS2是目標(biāo)年度后第二年預(yù)期的每股凈收益，P0表示股票目標(biāo)年度年末的每股股價(jià)。

3.信息透明度

已有研究對于信息披露水平的衡量主要分為兩類：一類是直接使用權(quán)威機(jī)構(gòu)發(fā)布的公司信息透明度指數(shù)。如國際財(cái)務(wù)分析和研究中心發(fā)布的指數(shù)、我國深交所對上市公司的信息披露考評結(jié)果等。另一類是通過建立評分細(xì)則打分?；跈?quán)威性和學(xué)界接受程度的考慮，本文采用深交所的信息披露考評結(jié)果來衡量上市公司的信息透明度，深交所將公司信息披露質(zhì)量從高到低分為A、B、C、D四個(gè)等級(jí)，本文將四個(gè)等級(jí)分別賦值為4、3、2、1，構(gòu)造信息透明度（IT）指標(biāo)。

此外，借鑒相關(guān)文獻(xiàn)經(jīng)驗(yàn)，選取Beta系數(shù)（Beta）、杠桿水平（LEV）、公司規(guī)模（SIZE）、盈利能力（ROA）和營運(yùn)能力（TURN）作為公司特征的控制變量。變量定義如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2為各變量的描述性統(tǒng)計(jì)，權(quán)益資本成本（PEG）的均值為0.123478，最大值為0.701354，最小值為0.008268，標(biāo)準(zhǔn)差為0.099658，可見各樣本公司的權(quán)益資本成本有一定差異。稅收籌劃代理變量ETR均值為0.164908，最大值為1.098271，最小值為-0.115917，說明我國公司在優(yōu)惠稅率的基礎(chǔ)上仍會(huì)通過稅收籌劃行為來降低實(shí)際稅負(fù)；稅收籌劃代理變量BTD的均值為0.004042，最大值為19.69781，最小值為-1.363549，說明不同上市公司的稅收籌劃程度差距大，這與我國的制度、投資者對稅收籌劃的關(guān)注程度都有關(guān)系。信息透明度（IT）的均值為3.065760，且中位數(shù)為3，說明大部分上市公司的信息透明度處于A與B評級(jí)，信息透明度較高。

（二）回歸分析

1.稅收籌劃與權(quán)益資本成本的回歸分析

根據(jù)Hausman檢驗(yàn)及F檢驗(yàn)的結(jié)果，確定采用固定效應(yīng)模型對面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸。如表3所示，稅收籌劃二次方項(xiàng)（BTD2）系數(shù)為0.308305，在1%的水平上顯著為正，其一次項(xiàng)（BTD）在5%的水平上顯著為負(fù)；就二次方程的性質(zhì)來看，公司稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間存在先下降后上升的“U”型曲線關(guān)系，即權(quán)益資本成本隨著稅收籌劃程度的提高先下降，在到達(dá)某一臨界點(diǎn)之后，稅收籌劃程度的進(jìn)一步上升將提高投資者對風(fēng)險(xiǎn)的敏感度，從而使權(quán)益資本成本上升。稅收籌劃的代理變量替換為ETR來衡量時(shí)，能夠得出相同的結(jié)論。這是由于稅收籌劃程度較低時(shí)，其帶來的信息、代理等風(fēng)險(xiǎn)將遠(yuǎn)小于節(jié)稅收益，有助于增加投資者對公司未來現(xiàn)金流量的預(yù)期進(jìn)而降低其期望報(bào)酬率；一旦稅收籌劃的增長超過合理范圍，其帶來的風(fēng)險(xiǎn)成為影響權(quán)益資本成本的主導(dǎo)因素，此時(shí)投資者將索取更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)作為補(bǔ)償，進(jìn)而提高公司的權(quán)益資本成本，這一實(shí)證結(jié)果與假設(shè)1相符。此外，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)較高的公司承擔(dān)更高的資本成本，而規(guī)模較大、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率快的公司則具有較低的權(quán)益資本成本。

2.信息透明度、稅收籌劃與權(quán)益資本成本的回歸分析

為進(jìn)一步檢驗(yàn)信息透明度對公司稅收籌劃與權(quán)益資本成本“U”型關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，本文在模型中加入調(diào)節(jié)變量信息透明度（IT）、信息透明度與稅收籌劃、稅收籌劃平方的交互項(xiàng)，回歸結(jié)果如表4所示。稅收籌劃代理變量的一次項(xiàng)系數(shù)（BTD、ETR）均為負(fù)，并且分別在10%和1%的水平下顯著；同時(shí)二次項(xiàng)系數(shù)（BTD2、ETR2）均在1%的水平下顯著為正，說明加入信息透明度這一調(diào)節(jié)變量后公司稅收籌劃與權(quán)益資本成本仍然具有先下降后上升的“U”型關(guān)系。而信息透明度與稅收籌劃的一次交互項(xiàng)（IT×BTD、IT×ETR）系數(shù)為正，但信息透明度與稅收籌劃的二次交互項(xiàng)（IT×BTD2、IT×ETR2）的系數(shù)均為負(fù)，說明信息透明度削弱了稅收籌劃風(fēng)險(xiǎn)對權(quán)益資本成本的影響。具體而言，當(dāng)信息透明度較低時(shí)，投資者對稅收籌劃風(fēng)險(xiǎn)及未來現(xiàn)金流不確定性的反應(yīng)更為敏感，從而要求更高期望報(bào)酬率；而良好的信息透明度能夠減弱公司信息的不對稱，從而降低投資者對稅收籌劃風(fēng)險(xiǎn)的評估，提高對未來現(xiàn)金流量的預(yù)期，降低公司權(quán)益資本成本。

3.股權(quán)性質(zhì)、稅收籌劃與權(quán)益資本成本的回歸分析

為檢驗(yàn)不同股權(quán)性質(zhì)對公司稅收籌劃與權(quán)益資本成本關(guān)系的影響，本文將樣本分為國有組與非國有組分別對模型（1）、（2）進(jìn)行回歸，結(jié)果如表5所示。根據(jù)二次方程的性質(zhì)，模型（1）國有組樣本的合理稅收籌劃水平約為9.8%，非國有組為10%；模型（2）中，國有組樣本的合理水平約為17.2%，非國有組為19.9%。通過對比發(fā)現(xiàn)，國有組的合理稅收籌劃水平要低于非國有組。這是因?yàn)閲薪M其股權(quán)結(jié)構(gòu)多表現(xiàn)為一股獨(dú)大及所有者缺位，導(dǎo)致更為嚴(yán)重的代理問題，投資者提高了對公司稅收籌劃風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，降低其可接受的稅收籌劃程度，最終表現(xiàn)為公司合理稅收籌劃水平降低。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為進(jìn)一步驗(yàn)證結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)行了如下穩(wěn)健性測試。首先，在討論稅收籌劃如何影響權(quán)益資本成本時(shí)，使用廣義距估計(jì)法（GMM）來進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。由回歸結(jié)果可知，解釋變量一次方系數(shù)均顯著為負(fù)，平方項(xiàng)系數(shù)均顯著為正，表明稅收籌劃與權(quán)益資本成本之間仍呈先降后升的非線性關(guān)系。其次，對于信息透明度對稅收籌劃與權(quán)益資本成本關(guān)系的影響，不采用引入調(diào)節(jié)變量的方式，而是將深交所信息披露年度考核結(jié)果為“C及格”和“D不及格”的樣本公司定義為低信息透明度組，將“A優(yōu)秀”和“B良好”定義為高信息透明度組，對分組回歸的結(jié)果進(jìn)行比較，表明低信息透明度組權(quán)益資本成本較高信息透明組的更高。上述檢驗(yàn)的回歸結(jié)果均驗(yàn)證了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

六、結(jié)論

本文以2011—2015年我國深市A股非金融類公司為樣本，研究公司稅收籌劃對權(quán)益資本成本的影響，進(jìn)一步探討了公司信息透明度在其中的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)，稅收籌劃與權(quán)益資本成本存在顯著的“U”型關(guān)系，具體表現(xiàn)為公司稅收籌劃程度提高，權(quán)益資本成本下降，到達(dá)臨界點(diǎn)之后，稅收籌劃活動(dòng)的進(jìn)一步增加則導(dǎo)致投資者要求的投資回報(bào)率上升，從而提高公司權(quán)益資本成本。信息透明度的高低會(huì)影響稅收籌劃與權(quán)益資本成本的關(guān)系。不良信息透明度加劇了投資者對稅收籌劃代理風(fēng)險(xiǎn)與信息風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，導(dǎo)致投資者預(yù)期的未來現(xiàn)金流量降低，權(quán)益資本成本提高；而良好的信息透明度則更能促使稅收籌劃正面價(jià)值效應(yīng)的發(fā)揮同時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低公司權(quán)益資本成本。公司股權(quán)性質(zhì)亦會(huì)影響稅收籌劃與權(quán)益資本成本的關(guān)系。對比非國有企業(yè)，國有企業(yè)的合理稅收籌劃水平較低。本文以稅收籌劃這一公司的風(fēng)險(xiǎn)決策行為入手，對影響權(quán)益資本成本風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的因素進(jìn)行了研究，這有助于公司合理制定稅務(wù)籌劃決策。

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