后危機(jī)時(shí)代金融監(jiān)管的理論思考

摘要：創(chuàng)新是金融體系保持活力的關(guān)鍵因素，表面上看是因?yàn)榻鹑趧?chuàng)新導(dǎo)致了美國(guó)2008年金融危機(jī)和2015年的中國(guó)股災(zāi)，但實(shí)質(zhì)上是由于監(jiān)管者對(duì)創(chuàng)新的應(yīng)對(duì)不夠。尤其是由技術(shù)驅(qū)動(dòng)帶來(lái)的金融創(chuàng)新，往往游離于傳統(tǒng)監(jiān)管之外，面對(duì)傳統(tǒng)監(jiān)管制度以及手段較為落后的情況，推動(dòng)監(jiān)管改革理論的創(chuàng)新勢(shì)在必行。

關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；技術(shù)監(jiān)管；理論創(chuàng)新

每一次科技革命和工業(yè)革命都帶來(lái)了世界格局的深刻變革。自第一次工業(yè)革命以來(lái)，已先后發(fā)生了三次技術(shù)革命，相應(yīng)的引發(fā)了三次產(chǎn)業(yè)革命，在催生新產(chǎn)業(yè)的同時(shí)，引發(fā)了經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的巨大變革。從全球范圍看，科學(xué)技術(shù)越來(lái)越成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的主要力量，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)是大勢(shì)所趨。自主創(chuàng)新成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量的核心動(dòng)力，也是一個(gè)國(guó)家成為世界經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)的重要驅(qū)動(dòng)要素。許多國(guó)家都將創(chuàng)新提升到國(guó)家發(fā)展的戰(zhàn)略核心層面，將創(chuàng)新作為抓手打造社會(huì)發(fā)展新的不竭動(dòng)力。

一、 金融監(jiān)管體系改革的必要性

科技進(jìn)步是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的第一推動(dòng)力，科技成果要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化，必須與金融結(jié)合起來(lái)才能實(shí)現(xiàn)。?？怂乖凇督?jīng)濟(jì)史理論》一書中詳細(xì)考察了金融發(fā)展對(duì)工業(yè)革命起到的核心作用，他的研究表明，導(dǎo)致工業(yè)革命出現(xiàn)的并不是傳統(tǒng)觀念上的技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)，而是金融創(chuàng)新的結(jié)果，因?yàn)樵诠I(yè)革命爆發(fā)之前，各種技術(shù)創(chuàng)新就已經(jīng)出現(xiàn)了。隨著以信息技術(shù)為代表的第三次科技革命的出現(xiàn)，金融與技術(shù)之間的關(guān)系呈現(xiàn)出了與?？怂褂^點(diǎn)不同的局面。技術(shù)正逐漸成為改變金融的力量：（1）首先，信息技術(shù)的廣泛應(yīng)用提高了金融業(yè)的效率。包括計(jì)算機(jī)、數(shù)據(jù)庫(kù)、網(wǎng)絡(luò)通信技術(shù)在內(nèi)的信息技術(shù)的發(fā)展和其在金融領(lǐng)域的廣泛運(yùn)用，便利資金供應(yīng)、加快資金結(jié)算和支付、促進(jìn)銀行體系效率提高、促進(jìn)金融市場(chǎng)發(fā)展等多方面的內(nèi)容都促進(jìn)了金融的發(fā)展；（2）其次，金融科技正在改變金融業(yè)的生態(tài)格局。金融科技（Fintech）是基于大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能、區(qū)塊鏈等一系列技術(shù)創(chuàng)新，全面應(yīng)用支付清算、借貸融資、財(cái)富管理、零售銀行、保險(xiǎn)、交易結(jié)算等六大金融領(lǐng)域。電子商務(wù)的快速發(fā)展是科技改變金融的典型例子，電子商務(wù)的出現(xiàn)相當(dāng)于在互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)里構(gòu)建了人類社會(huì)的新的交易模式、交易生態(tài)和交易系統(tǒng)，其意義不亞于貨幣產(chǎn)生之前的物物交換。這種交易催生了新的金融形式，產(chǎn)生了新的貨幣形態(tài)，并進(jìn)而催生了新的金融形態(tài)；（3）互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)由淺入深地改變金融邏輯。傳統(tǒng)上，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在金融發(fā)展中只是起到一個(gè)渠道去達(dá)的問題，而在今天，金融科技使得金融機(jī)構(gòu)可以通過(guò)大數(shù)據(jù)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，有效地解決了信用甄別問題，實(shí)現(xiàn)準(zhǔn)確定價(jià)，降低交易成本和信息成本，金融科技正在逐漸改變著金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)行邏輯。

二、 金融危機(jī)對(duì)傳統(tǒng)監(jiān)管理論的挑戰(zhàn)

回顧歷史，從20世紀(jì)30年代波及全球的大蕭條，到80年代出現(xiàn)的拉美債務(wù)危機(jī)，然后是90年代的亞洲金融危機(jī)，金融危機(jī)的不可預(yù)見性以及對(duì)經(jīng)濟(jì)、社會(huì)的深遠(yuǎn)影響給人們留下了許多難以磨滅的記憶：1929年～1933年的大蕭條過(guò)后爆發(fā)了第二次世界大戰(zhàn)；伴隨債務(wù)危機(jī)的是拉美國(guó)家經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期停滯；亞洲金融危機(jī)則使得原本高速增長(zhǎng)的亞洲國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)戛然而止，同時(shí)社會(huì)矛盾激化。

當(dāng)許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為世界經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)“大緩和”時(shí)代的時(shí)候，當(dāng)中央銀行已經(jīng)開始對(duì)貨幣政策自信滿滿的時(shí)候，（比如伯南克曾指出：“在我看來(lái)，貨幣政策是導(dǎo)致“大緩和”的一個(gè)重要原因，即使不是唯一原因。尤其是，我不相信過(guò)去20多年宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)程度的下降是由于某些人所說(shuō)的好運(yùn)氣，盡管運(yùn)氣也的確能發(fā)揮一部分作用”），當(dāng)投資者都在享受各種資產(chǎn)價(jià)格上漲的時(shí)候，一次百年一遇的金融危機(jī)從美國(guó)開始爆發(fā)，從2007年下班年開始，危機(jī)逐漸從美國(guó)的次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)蔓延到美日歐等世界主要金融市場(chǎng)。

針對(duì)這次金融危機(jī)，盡管不同學(xué)者從不同角度給出了各種不同的解釋，比如不當(dāng)?shù)呢泿耪呤沟美书L(zhǎng)期偏離均衡水平，針對(duì)金融創(chuàng)新的監(jiān)管不足，信用評(píng)級(jí)體系的缺陷等等，但人們至少?gòu)倪@次危機(jī)中獲得了如下啟示：（1）經(jīng)濟(jì)學(xué)家尚未獲得關(guān)于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中金融因素的充分認(rèn)識(shí)；（2）金融部門相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的過(guò)度繁榮反映了金融業(yè)的發(fā)展越來(lái)越脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而這對(duì)于金融穩(wěn)定和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都不利；（3）由于傳統(tǒng)的金融理論未能將微觀因素和宏觀因素結(jié)合起來(lái)進(jìn)行分析，因此系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)被嚴(yán)重低估了。

無(wú)論經(jīng)濟(jì)學(xué)家在危機(jī)后給出的解釋是否有解釋力，對(duì)此次危機(jī)預(yù)警的失敗以及影響程度的低估都對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)提出了挑戰(zhàn)。長(zhǎng)期以來(lái)，主流的宏觀經(jīng)濟(jì)理論一直將金融體系放在分析框架之外，這一方面使得金融體系對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響被低估，同時(shí)在理論上也長(zhǎng)期忽視了二者之間的相關(guān)聯(lián)系和作用。在阿羅—德布魯?shù)囊话刖馐澜缰校袌?chǎng)是完美的、無(wú)摩擦的，從而排除了金融體系存在與經(jīng)濟(jì)中的價(jià)值。凱恩斯的《通論》雖然指出金融因素是導(dǎo)致大蕭條的重要原因，但是他的分析重點(diǎn)是投資信心問題，凱恩斯及凱恩斯學(xué)派的后繼者們重視“流動(dòng)性偏好”，但考察的重點(diǎn)依然是貨幣因素而不是信用。建立在阿羅—德布魯范式基礎(chǔ)上的MM理論從數(shù)學(xué)上完美地證明了在市場(chǎng)完備的條件下，經(jīng)濟(jì)決策和融資決策無(wú)關(guān)，這促使金融因素進(jìn)一步為主流經(jīng)濟(jì)學(xué)所忽視。從20世紀(jì)60年代開始，貨幣主義、理性預(yù)期學(xué)派和實(shí)際經(jīng)濟(jì)周期理論開始占據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的主流陣地。但這三個(gè)建立在新古典框架下的理論學(xué)派最多只是強(qiáng)調(diào)貨幣的作用，而基本不考慮金融體系和金融中介對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。

金融因素雖然一直未能進(jìn)入主流經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究框架，但關(guān)于金融體系對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的作用和影響的研究卻為數(shù)不少。比如Minsky（1975）以及Kindleberger（1978）關(guān)于金融不穩(wěn)定和金融危機(jī)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的破壞的研究，Allen和Gale（2002）創(chuàng)立的“比較金融體系理論”，該理論考察了金融市場(chǎng)和金融中介在促進(jìn)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)向投資、改善風(fēng)險(xiǎn)管理、配置資源、獲取信息等方面的作用，以Bernanke、Gertler和Gilchfist（1999）和Kiyotaki和Moore（1997）為代表的“信貸周期理論”嘗試將金融因素融入主流經(jīng)濟(jì)學(xué)的框架中，但這些研究往往以不對(duì)稱信息來(lái)解釋融資約束的產(chǎn)生，從而對(duì)信貸和金融摩擦問題的討論被由信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題所替代，因此金融因素與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在關(guān)系和相互反饋機(jī)制仍未能得到很好地解釋。

2007年的全球金融危機(jī)改變了主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家的態(tài)度和做法，大量宏觀經(jīng)濟(jì)模型開始將金融部門納入分析框架之中。從傳統(tǒng)的“三部門模型”，即包含家庭、企業(yè)和政府的模型轉(zhuǎn)向“四部門模型”，即包含家庭、企業(yè)、金融部門和政府四部分。代表性文獻(xiàn)包括：Christensen和Dib（2008），De Graeve（2008），Nolan和Thoenissen（2009）等人圍繞金融加速器機(jī)制建模，Iacoviello和Neri（2010），Liu等（2010），Carlos（2012）等人圍繞抵押物約束機(jī)制進(jìn)行建模，Gerali等（2010），Dellas等（2012）等人圍繞銀行資本機(jī)制進(jìn)行建模。從危機(jī)后的理論發(fā)展來(lái)看，融入金融因素的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)模型大量涌現(xiàn)，但這些研究仍然存在如下缺陷：（1）這些模型往往是針對(duì)銀行體系建模，一方面沒有考慮除銀行之外的金融體系的整體結(jié)構(gòu)，另一方面也沒有深入研究金融體系內(nèi)部各金融中介之間的各種異質(zhì)性問題；（2）將金融因素植入阿羅-德布魯一般均衡框架時(shí)并未徹底厘清利率、貨幣以及信貸等核心變量在各部門中的傳導(dǎo)機(jī)制問題；（3）大多數(shù)動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型處理的都是穩(wěn)態(tài)的線性關(guān)系，對(duì)于規(guī)模比較小的沖擊來(lái)說(shuō)這是基本可行的，但是當(dāng)較大的沖擊發(fā)生時(shí)，線性關(guān)系往往不再成立。

三、 傳統(tǒng)金融模式與互聯(lián)網(wǎng)金融模式的比較

1. 傳統(tǒng)金融與互聯(lián)網(wǎng)金融的區(qū)別。對(duì)于傳統(tǒng)的金融創(chuàng)新來(lái)說(shuō)，其主要方式是通過(guò)特定的金融工程技術(shù)來(lái)創(chuàng)造性地設(shè)計(jì)金融產(chǎn)品。對(duì)于新的金融產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，其創(chuàng)新之處可能體現(xiàn)在新的現(xiàn)金流，或者是內(nèi)涵著不同的風(fēng)險(xiǎn)特征和收益類型，或者是提高了風(fēng)險(xiǎn)管理的水平，或者是完善了金融市場(chǎng)上的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，上述任何創(chuàng)新都會(huì)在一定程度上提高市場(chǎng)完全性。對(duì)于傳統(tǒng)金融產(chǎn)品創(chuàng)新來(lái)說(shuō)，阿羅o德布魯證券是其最為重要的理論基礎(chǔ)，在完全市場(chǎng)條件下，對(duì)于每一種未來(lái)市場(chǎng)狀態(tài)來(lái)說(shuō)都有與之相匹配證券存在，這些證券經(jīng)過(guò)特定的組合之后便可以形成各種新的證券。第二個(gè)重要的理論基礎(chǔ)便是馬可維茨提出的資產(chǎn)組合理論以及Black-Scholes提出的期權(quán)定價(jià)理論。

相比傳統(tǒng)金融創(chuàng)新，互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的技術(shù)基礎(chǔ)是不斷發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，金融市場(chǎng)中的交易和組織形式都以互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)為核心實(shí)現(xiàn)了變革。雖然如此，但傳統(tǒng)金融和互聯(lián)網(wǎng)金融的核心功能并沒有發(fā)生變化，金融市場(chǎng)中的風(fēng)險(xiǎn)、收益以及外部性等核心概念仍然發(fā)揮作用。但是在互聯(lián)網(wǎng)金融的背景下，金融交易的邊界將大為拓展，同時(shí)交易成本將大大下降，信息不對(duì)稱的程度相比傳統(tǒng)金融將大幅下降，金融活動(dòng)呈現(xiàn)出“民主化”、“普惠化”的新特征。因此，傳統(tǒng)金融創(chuàng)新和互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新在創(chuàng)新的邏輯和創(chuàng)新路徑方面都存在顯著差異，這對(duì)金融監(jiān)管提出了新的挑戰(zhàn)。

2. 互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)傳統(tǒng)金融的挑戰(zhàn)。與傳統(tǒng)金融活動(dòng)模式相比，互聯(lián)網(wǎng)金融具有顯著的優(yōu)勢(shì)，主要體現(xiàn)在資金配置效率大大提高，資金渠道更為豐富，數(shù)據(jù)信息的收集和處理能力大大提升，交易成本大幅下降，系統(tǒng)技術(shù)不斷進(jìn)步等。本質(zhì)上，互聯(lián)網(wǎng)金融相比傳統(tǒng)金融是一種民主化程度更高、具有普惠特點(diǎn)的金融形式。互聯(lián)網(wǎng)金融的快速發(fā)展不僅體現(xiàn)在金融交易技術(shù)的不斷進(jìn)步，同時(shí)金融發(fā)展更多地體現(xiàn)了互聯(lián)網(wǎng)精神?；ヂ?lián)網(wǎng)金融在帶來(lái)新理念的同時(shí)也對(duì)傳統(tǒng)金融模式形成了挑戰(zhàn)。

以P2P貸款平臺(tái)為例，其快速發(fā)展逐漸對(duì)銀行的壟斷地位形成了挑戰(zhàn)。從現(xiàn)階段看，P2P的服務(wù)對(duì)象以中小企業(yè)為主，滿足了中小企業(yè)的貸款需求，成為傳統(tǒng)銀行的重要補(bǔ)充，比如阿里巴巴集團(tuán)成立的小貸公司。2011年，中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)第三方支付牌照的發(fā)放，由此第三方支付進(jìn)入了快速發(fā)展的軌道，這一舉措大大便利了個(gè)人和企業(yè)的支付、結(jié)算等活動(dòng)。隨著網(wǎng)絡(luò)支付的不斷普及，貨幣真正開始轉(zhuǎn)變?yōu)殡娮迂泿牛垘诺陌l(fā)行量將大大減少。各類虛擬只需要通過(guò)計(jì)算機(jī)就可以產(chǎn)生，不僅可以用來(lái)購(gòu)買各種虛擬物品，同時(shí)只要得到大量交易主體的認(rèn)可，同樣可以用來(lái)購(gòu)買現(xiàn)實(shí)生活中的有形物品。

以余額寶和支付寶為代表互聯(lián)網(wǎng)金融的存在基礎(chǔ)是人們?cè)诰W(wǎng)購(gòu)和支付時(shí)需要預(yù)付的保證金，相當(dāng)于吸收了存款。通過(guò)創(chuàng)新，余額寶中客戶的保證金可以用來(lái)發(fā)行貨幣基金，余額寶實(shí)現(xiàn)了貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的無(wú)縫對(duì)接，成為銀行等傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)之外可以吸收存款、發(fā)行基金的新型金融機(jī)構(gòu)，還可以為投資者帶來(lái)一定的收益。更為重要的一點(diǎn)是，余額寶出現(xiàn)之后，銀行等金融機(jī)構(gòu)開始主動(dòng)同互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)加強(qiáng)合作，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)銷售傳統(tǒng)金融產(chǎn)品，不僅提高了銷售的效率，同時(shí)大大拓寬了以往的投資渠道。銀行、證券、保險(xiǎn)企業(yè)開始積極與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)展開合作，越來(lái)越多的金融產(chǎn)品都開始通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)發(fā)行。這一融合為買賣雙方的交易提供了重大便利，發(fā)行成本、交易成本都顯著下降。傳統(tǒng)金融與互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)的不斷融合，一方面后者挑戰(zhàn)了前者的地位，但同時(shí)也在一定程度上實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，使得傳統(tǒng)金融交易活動(dòng)成本大為下降，同時(shí)互聯(lián)網(wǎng)金融為廣大中小投資者提供了新型的證券交易服務(wù)。

眾籌是互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展中的另一個(gè)典型創(chuàng)新。眾籌將傳統(tǒng)上處于分離狀態(tài)的資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)結(jié)合起來(lái)，實(shí)現(xiàn)了直接金融和間接金融的融合。在我國(guó)，眾籌活動(dòng)其實(shí)很早就存在，比如，僧人化緣也可以看作是一種眾籌活動(dòng)，浙江寧波、臺(tái)州等地存在的標(biāo)會(huì)、抬會(huì)等都屬于眾籌范疇。可以說(shuō)，眾籌正因?yàn)榕c中國(guó)的傳統(tǒng)文化相符，與中國(guó)國(guó)情的相符，有著廣闊的發(fā)展空間?，F(xiàn)代眾籌正是結(jié)合了互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)以及中國(guó)傳統(tǒng)的眾籌思維才得到了迅速發(fā)展。按照募資形式的不同，我們可以將眾籌分為四種類型：第一種是捐贈(zèng)的方式，這種眾籌的資金來(lái)源是捐款、慈善、贊助等形式，為特定的項(xiàng)目提供資助，但是其目標(biāo)不是為了獲取財(cái)務(wù)回報(bào)；第二種方式是“獎(jiǎng)酬式”或“回饋式”眾籌，出資人在出資后會(huì)得到以禮品形式或預(yù)售產(chǎn)品形式得到投資回報(bào)；第三種方式是“借貸式”眾籌，出資人為一個(gè)項(xiàng)目或企業(yè)融資，主要目標(biāo)是獲得一定的財(cái)務(wù)性回報(bào)；第四種方式是“股權(quán)式”眾籌，投資人投資后將會(huì)獲得一定的股份，可以分享項(xiàng)目或企業(yè)未來(lái)的收益。

四、 互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)金融監(jiān)管的挑戰(zhàn)

2008年次貸危機(jī)爆發(fā)后，加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管的必要性得到了政府和學(xué)術(shù)界的普遍認(rèn)同。金融市場(chǎng)和學(xué)術(shù)界的普遍關(guān)電視，自由放任（laissez-faire）的金融監(jiān)管理念不再適用于互聯(lián)網(wǎng)的金融背景，只能適用于市場(chǎng)有效的情況。如果市場(chǎng)處于有效、完善的理想狀態(tài)下，那么各個(gè)參與者都是理性的個(gè)體，不同主體的追去自利的行為將在"看不見的手"的指引下實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)出清，市場(chǎng)價(jià)格將會(huì)完全、及時(shí)反映所有市場(chǎng)信息。在這種條件下，金融監(jiān)管的基本理念是自由放任，消除導(dǎo)致市場(chǎng)非有效的各種因素，讓市場(chǎng)機(jī)制的作用得到充分發(fā)揮，政府少監(jiān)管甚至不進(jìn)行監(jiān)管，這是由于：（1）市場(chǎng)價(jià)格可以發(fā)送正確的信號(hào)，市場(chǎng)紀(jì)律可以有效地抑制不當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為；（2）經(jīng)營(yíng)不善的金融機(jī)構(gòu)會(huì)得到破產(chǎn)清算，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的優(yōu)勝劣汰機(jī)制可以確保金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的健康發(fā)展；（3）監(jiān)管行為的存在沒有必要，市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰機(jī)制和市場(chǎng)紀(jì)律會(huì)將不能創(chuàng)造價(jià)值的金融創(chuàng)新淘汰，風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高的金融產(chǎn)品不會(huì)大量出現(xiàn)在市場(chǎng)上，投資者會(huì)得到充分的信息進(jìn)行投資、購(gòu)買金融產(chǎn)品。從創(chuàng)新的角度看，一項(xiàng)金融創(chuàng)新或產(chǎn)品能否創(chuàng)造新的市場(chǎng)價(jià)值，最了解情況的并不是監(jiān)管當(dāng)局，而是金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)以及交易主體，監(jiān)管活動(dòng)往往會(huì)抑制金融創(chuàng)新。

但我們應(yīng)該看到，互聯(lián)網(wǎng)金融的運(yùn)行并不是處于上述理想條件下，信息不對(duì)稱情況仍然存在，自由放任的監(jiān)管仍不能完全確保金融市場(chǎng)的健康運(yùn)行。

第一，在互聯(lián)網(wǎng)金融的背景下，個(gè)體的行為并非是完全理性的。以P2P網(wǎng)絡(luò)貸款為例，投資者購(gòu)買的金融產(chǎn)品的本質(zhì)是借款人的個(gè)人信用。雖然P2P平臺(tái)在揭示借款者信用風(fēng)險(xiǎn)方面具有一定的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)可以使投資實(shí)現(xiàn)分散化，但是個(gè)人信用貸款的風(fēng)險(xiǎn)水平仍然比較高。

第二，即使個(gè)體能夠保持理性，但仍然不能確保集體理性。比如，余額寶作為第三方支付平臺(tái)可以輔助貨幣市場(chǎng)基金的發(fā)行，基金的投資者可以在任何時(shí)間進(jìn)行贖回，但貨幣市場(chǎng)基金交易的重要特征是頭寸期限較長(zhǎng)，同時(shí)往往需要付出一定的折扣才能及時(shí)變現(xiàn)，因此存在著期限錯(cuò)配問題。一旦貨幣市場(chǎng)行情出現(xiàn)較大幅度的波動(dòng)，那么投資者可能會(huì)出現(xiàn)集中贖回資金的情況，從個(gè)體的角度看是完全理性的行為，但大規(guī)模贖回意味著貨幣市場(chǎng)基金在短時(shí)間內(nèi)的擠兌，整個(gè)市場(chǎng)會(huì)有崩潰的風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)體的理性將導(dǎo)致機(jī)體的非理性。

第三，市場(chǎng)紀(jì)律不能確保有害的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為完全得到抑制。我國(guó)金融市場(chǎng)的一大特點(diǎn)是，針對(duì)各種投資風(fēng)險(xiǎn)存在著不同形式的隱性擔(dān)?；蛘呤秋@性擔(dān)保，人們的意識(shí)中已經(jīng)形成了“剛性兌付”的觀念，這導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制不能完全發(fā)揮作用。

第四，互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)在實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)的同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)。比如部分互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)上存在大量用戶和投資者，資金規(guī)模較大，一旦出現(xiàn)兌付問題，很難簡(jiǎn)單地通過(guò)市場(chǎng)出清的方式得到處理。比如支付寶和余額寶，隨著用戶人數(shù)的快速增長(zhǎng)以及業(yè)務(wù)規(guī)模和范圍的擴(kuò)張，已經(jīng)成為具有系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)。

第五，在互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展過(guò)程中，欺詐和非理性行為不斷出現(xiàn)，此外，部分金融機(jī)構(gòu)處于自身利益最大化的考慮會(huì)開發(fā)具有較高風(fēng)險(xiǎn)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，而投資者則由于缺乏專業(yè)知識(shí)或者是信息不對(duì)稱而完全不了解金融創(chuàng)新產(chǎn)品。比如，在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上銷售的部分金融產(chǎn)品只是簡(jiǎn)要地披露預(yù)期收益率，而關(guān)于投資策略、風(fēng)險(xiǎn)特征等具體的關(guān)鍵信息則很少披露。投資者則因?yàn)殚L(zhǎng)期持有的“剛性兌付”觀念，對(duì)上述信息的缺失并不關(guān)注，甚至連產(chǎn)品類型都不能分辨。

總之，必須強(qiáng)化互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管，尤其是在其尚不成熟的發(fā)展階段，不能簡(jiǎn)單地采取自由放任的理念。而是應(yīng)該通過(guò)加強(qiáng)監(jiān)管來(lái)推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的發(fā)展。

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作者簡(jiǎn)介：涂怡雯（1985-），女，漢族，湖北省十堰市人，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院博士生，研究方向?yàn)閲?guó)民經(jīng)濟(jì)學(xué)。