上市公司簽訂重大合同前的資金流向研究

黃麗萍

(湖南商學(xué)院 會(huì)計(jì)學(xué)院，湖南 長(zhǎng)沙 410205)

一、引言

自從市場(chǎng)上的股票軟件如Wind、同花順、大智慧等推出資金流向統(tǒng)計(jì)，將盤口的成交分為“主動(dòng)成交”和“被動(dòng)成交”，同時(shí)將盤口的成交分為“小單”、“中單”、“大單”和“超大單”，中國(guó)股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)從Level 1 升級(jí)到Level 2?！爸鲃?dòng)成交”指主動(dòng)去成交已經(jīng)存在的對(duì)手單，“被動(dòng)成交”是指掛單等待成交，據(jù)此可以計(jì)算出“主動(dòng)買入率”。掛單額小于4萬元，小單；掛單額4萬～20萬元，中單；掛單額20萬～100萬元，大單；掛單額大于100萬元，超大單。據(jù)此可以計(jì)算出“主力凈流入率”。因此投資者熱衷于追逐資金流向數(shù)據(jù)，企圖從中找到熱點(diǎn)股票，判斷行業(yè)、大盤走勢(shì)，從而贏得異常收益。

本文的研究結(jié)果顯示，上市公司重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，而且重大合同披露前內(nèi)幕交易程度與資金流入是正相關(guān)的。這有助于完善投資者的投資策略，也有助于加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)控內(nèi)幕交易的能力。下文的安排，先是梳理國(guó)內(nèi)外的文獻(xiàn)，提出本文的研究假說；然后定義本文的變量，分析本文的樣本；其次進(jìn)行實(shí)證研究，對(duì)主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，探索重大合同披露日前的資金流向，檢驗(yàn)本文的研究假說；最后得出本文的結(jié)論與研究啟示。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假說

由于資金流向是較新的數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)對(duì)于資金流向的研究較少。何誠(chéng)穎等(2011) 提出二階段資金流向理論模型，為判斷牛熊市以及選擇高增長(zhǎng)的股票提供了新的視角。曹志鵬和劉剛(2016)關(guān)注資金流向的統(tǒng)計(jì)優(yōu)化方法。Zheng(1999)認(rèn)為資金是聰明的，會(huì)提前流入那些業(yè)績(jī)表現(xiàn)更好的基金，即基金規(guī)模越大，隨后業(yè)績(jī)表現(xiàn)越好。Bennett and Sias(2002)也發(fā)現(xiàn)資金流向可以很好地預(yù)測(cè)股票收益。Basak and Makarov(2014)認(rèn)為投資者在選擇基金投資時(shí)，不僅要考慮該基金經(jīng)理的能力，還要分析競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的能力，資金流入競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或許能獲得更高的收益。

黃麗萍(2015)研究了重組、減持、分紅等重大事項(xiàng)前的資金流向。本文在上述文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上繼續(xù)展開研究，聚焦于上市公司重大合同披露前的資金流向，探索重大合同披露前資金流向與內(nèi)幕交易的關(guān)系。為什么聚焦于“簽訂重大合同”這一事項(xiàng)呢？一是因?yàn)楹炗喼卮蠛贤馕吨鲜泄镜诙昊蛘呶磥韼啄暧蟹€(wěn)定的經(jīng)營(yíng)收入，為上市公司可持續(xù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)，對(duì)于上市公司來說極其重要，因此上市公司會(huì)公告重大合同的一些細(xì)節(jié)，如金額、期限等。二是上市公司披露重大合同的樣本數(shù)量較多，如表1所示，2013—2016年有2086個(gè)樣本，便于進(jìn)行定量分析。三是國(guó)內(nèi)研究“簽訂

重大合同”這一事項(xiàng)的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)幾乎沒有，因此從該角度研究資金流向具有較大的新意。

國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不完善，內(nèi)幕交易盛行。對(duì)于“簽訂重大合同”這一事項(xiàng)，事前獲得該消息的投資者會(huì)積極買入，等待上市公司公告該消息后股價(jià)拉升從而趁高出貨獲取異常收益。因此重大合同公告前，資金加緊流入。合同金額越大，資金流入越多，因此本文提出第一個(gè)研究假說：

H1：重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，更精確地說，重大合同金額占上一年?duì)I業(yè)收入的比例與凈主動(dòng)買入率是正相關(guān)的。

更進(jìn)一步地，重大合同披露前的交易屬于內(nèi)幕交易，資金流向與內(nèi)幕交易是密切相關(guān)的。李志文等(2010)發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者的羊群行為比個(gè)人投資者的羊群行為更明顯，機(jī)構(gòu)投資者的資金流入或者流出比個(gè)人投資者的的資金流入或者流出更顯著。余佩琨等(2009)發(fā)現(xiàn)在好消息公布之前，機(jī)構(gòu)投資者加倉(cāng)而個(gè)人投資者減倉(cāng)，機(jī)構(gòu)投資者擁有信息優(yōu)勢(shì)很可能從事內(nèi)幕交易。沈冰等(2012)提出，我國(guó)上市公司信息披露前普遍存在內(nèi)幕交易行為，機(jī)構(gòu)投資者資金流入越多，說明內(nèi)幕交易程度越嚴(yán)重，機(jī)構(gòu)投資者的資金流入與異常收益是正相關(guān)的。因此本文提出研究假說H2：

H2：重大合同披露前內(nèi)幕交易程度與資金流入是正相關(guān)的，更精確地說，內(nèi)幕交易程度與凈主動(dòng)買入率是正相關(guān)的。

三、樣本與變量

表1 樣本分布

續(xù)表

證監(jiān)會(huì)門類行業(yè)披露合同金額的樣本數(shù)未披露合同金額的樣本數(shù)合計(jì)制造業(yè)9952041199電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)172946建筑業(yè)3573360批發(fā)和零售業(yè)30636交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)31637住宿和餐飲業(yè)022信息傳輸、軟件和急技術(shù)服務(wù)業(yè)1179126金融業(yè)011房地產(chǎn)業(yè)26733租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)358科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)62163水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)681381衛(wèi)生和社會(huì)工作業(yè)101文化、體育和娛樂業(yè)16420綜合11213合計(jì)17853012086

數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。

上市公司發(fā)布簽訂重大合同的公告可以分為兩類，一類明確披露了合同金額①，另一類沒有披露具體的合同金額。從樣本分布來看，2013—2016年披露合同金額的樣本數(shù)有1785個(gè)，未披露合同金額的樣本數(shù)有301個(gè)，合計(jì)2086個(gè)樣本②。對(duì)于披露合同金額的樣本來說，可以計(jì)算出合同金額占上一年?duì)I業(yè)收入的比例Amount_Ratio。

從行業(yè)來看，制造業(yè)2013—2016年披露合同金額的樣本數(shù)有995個(gè)，未披露合同金額的樣本數(shù)有204個(gè)，合計(jì)1199個(gè)樣本，制造業(yè)樣本占據(jù)了大多數(shù)。

變量分為兩類，一類是最重要的被解釋變量和解釋變量，包括合同金額占上一年?duì)I業(yè)收入的比例Amount_Ratio、凈主動(dòng)買入率Inflowrate、內(nèi)幕交易程度Inside等。另一類是控制變量，包括上市公司是否納入滬深300指數(shù)CSI300、心理情緒Psy、人氣意愿ARBR、動(dòng)態(tài)買賣氣ADTM、個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)Beta、估值水平PE、換手率Turnover和公司規(guī)模Size。選擇這些控制變量，一是因?yàn)槲墨I(xiàn)中常見的股票技術(shù)指標(biāo)，二是因?yàn)檫@些控制變量都有日數(shù)據(jù)，能與本文的資金流向的日數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)起來。

四、實(shí)證分析

(一)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

在表3中，Amount_Ratio的極大值為19632.824%，意味著有的上市公司獲得的某個(gè)重大合同確實(shí)十分重大，合同金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了上一年?duì)I業(yè)收入。Inflowrate、Inflowrate_Open、Inflowrate_Close、Inflowrate、Inflowrate_Open_m和Inflowrate_Close_m的均值都為負(fù)值，這與近幾年股市不景氣是一致的，說明整體上凈主動(dòng)買入率和主力凈流入率是負(fù)值，市場(chǎng)上做多的氛圍不足。Inside的均值為0.21%，大于0，說明重大合同簽訂前個(gè)股的漲跌幅確實(shí)大于行業(yè)的漲跌幅，內(nèi)幕交易者獲得了正的異常收益。

表3 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

注：表中顯示的是重大合同披露日前第5個(gè)交易日的變量的描述性統(tǒng)計(jì)。前第1、第2、第3、第4、第6、第7個(gè)交易日的描述性統(tǒng)計(jì)與此類似，不再一一顯示。

(二)主要變量的相關(guān)性分析

在表4中，主要變量之間表現(xiàn)出較高的相關(guān)性。Amount_Ratio與Inflowrate、Inflowrate_Open、Inflowrate_Close的Pearson相關(guān)系數(shù)為正，而且Amount_Ratio與Inflowrate的Pearson相關(guān)系數(shù)在 1% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)，Amount_Ratio與Inflowrate_Open的Pearson相關(guān)系數(shù)在 5% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)，這實(shí)際上部分支持了研究假設(shè)H1，重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的。Inside與Inflowrate、Inflowrate_Open、Inflowrate_Close的Pearson相關(guān)系數(shù)為正，而且Inside與Inflowrate的Pearson相關(guān)系數(shù)在 1% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)，Inside與Inflowrate_Open的Pearson相關(guān)系數(shù)在 1% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)，Inside與Inflowrate_Close的Pearson相關(guān)系數(shù)也在 1% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)，這實(shí)際上強(qiáng)烈支持了研究假設(shè)H2，重大合同披露前內(nèi)幕交易程度與資金流入是正相關(guān)的。

注：表中顯示的是重大合同披露日前第5個(gè)交易日的變量的描述性統(tǒng)計(jì)。前第1、第2、第3、第4、第6、第7個(gè)交易日的描述性統(tǒng)計(jì)與此類似，不再一一顯示?！?**”表示在 1% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)，“**”表示在5% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)，“*”表示在10% 水平上(雙側(cè))顯著相關(guān)。

(三)重大合同披露日前的資金流向

從圖1中可以看出重大合同披露日前7個(gè)交易日，隨著日期逐步臨近披露日，凈主動(dòng)買入率Inflowrate、主力凈流入率Inflowrate_m時(shí)高時(shí)低，但在披露日前1個(gè)交易日，凈主動(dòng)買入率Inflowrate、主力凈流入率Inflowrate_m都走高。同樣地，在圖2中，重大合同披露日前的尾盤凈主動(dòng)買入率Inflowrate_Close隨著日期逐步臨近披露日時(shí)高時(shí)低，但在披露日前1個(gè)交易日走高。在圖3中，重大合同披露日前的尾盤主力凈流入率Inflowrate_Close_m隨著日期逐步臨近披露日時(shí)高時(shí)低，但在披露日前1個(gè)交易日走高。這意味著重大合同披露日前1個(gè)交易日是最關(guān)鍵的一個(gè)交易日，提前獲得內(nèi)幕消息的投資者在這個(gè)交易日加大了買入力度，資金流入更明顯。

圖1 重大合同披露日前的凈主動(dòng)買入率和主力凈流入率

圖2 重大合同披露日前的尾盤凈主動(dòng)買入率

圖3 重大合同披露日前的尾盤主力凈流入率

(四)回歸分析

為了深入檢驗(yàn)研究假說，凈主動(dòng)買入率Inflowrate細(xì)分為開盤凈主動(dòng)買入率Inflowrate_Open和尾盤主力凈流入率Inflowrate_Close。同樣地，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，將主力凈流入率Inflowrate_m細(xì)分為開盤主力凈流入率Inflowrate_Open_m和尾盤主力凈流入率Inflowrate_Close_m。內(nèi)幕交易程度的度量是個(gè)較復(fù)雜的問題，從國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)來，目前有Easley,etal.(1996)提出的PIN、Minenna(2003)提出的PPD、Llorente,etal.(2002)提出的LMSW，以及文獻(xiàn)中常見的AR(異常收益)等方法。本文選擇經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的異常收益(個(gè)股漲跌幅減去行業(yè)漲跌幅)來度量?jī)?nèi)幕交易程度，這更具有合理性。一是因?yàn)閲?guó)內(nèi)股票往往隨行業(yè)漲跌而漲跌，行業(yè)對(duì)個(gè)股具有極大影響力，例如新興行業(yè)和夕陽行業(yè)的股票漲跌幅完全不可比。二是因PIN、PPD、LMSW的計(jì)算涉及眾多參數(shù)，這些參數(shù)往往沒有明確的標(biāo)準(zhǔn)，因此計(jì)算出的結(jié)果具有一定的主觀性，沒有AR的客觀性強(qiáng)。

為了檢驗(yàn)本文的研究假說H1和H2，本文設(shè)計(jì)的方程如式(1)和式(2)。式(1)的被解釋變量為凈主動(dòng)買入率Inflowrate，解釋變量為合同金額占上一年?duì)I業(yè)收入的比例Amount_Ratio。若Amount_Ratio的回歸系數(shù)c1顯著為正，意味著重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H1得到支持。式(2)的被解釋變量為凈主動(dòng)買入率Inflowrate，解釋變量為內(nèi)幕交易程度Inside。若Inside的回歸系數(shù)c1顯著為正，意味著重大合同披露前內(nèi)幕交易程度與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到支持。

Inflowrate=c0+c1Amount_Ratio+c2CSI300+c3Psy+c4ARBR+c5ADTM+c6Beta+c7PE+c8Turnover+c9Size+ε

(1)

Inflowrate=c0+c1Inside+c2CSI300+c3Psy+c4ARBR+c5ADTM+c6Beta+c7PE+c8Turnover+c9Size+ε

(2)

在表5中，時(shí)間窗口選擇重大合同披露日前第5個(gè)交易日。被解釋變量為凈主動(dòng)買入率Inflowrate時(shí)，Amount_Ratio的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H1得到支持。同樣地，被解釋變量為開盤凈主動(dòng)買入率Inflowrate_Open時(shí)，Amount_Ratio的回歸系數(shù)c1為正，而且在5%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到進(jìn)一步支持。被解釋變量為尾盤凈主動(dòng)買入率Inflowrate_Close時(shí)，Amount_Ratio的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資

金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到進(jìn)一步支持。表5中樣本數(shù)較多，為1785個(gè)，Adj.R2并非特別高，但F統(tǒng)計(jì)量表示在1%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，說明方程的總體擬合度較好?？刂谱兞康幕貧w系數(shù)有的顯著，有的不顯著，不再詳細(xì)討論含義。另外，時(shí)間窗口選擇重大合同披露日前第1、第2、第3、第4、第6、第7個(gè)交易日，結(jié)果極其相似，不再一一顯示。

表5 方程(H1)回歸結(jié)果

注: “*”表示在10%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“**”表示在5%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“***”表示在1%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著。括號(hào)中的為t值。F檢驗(yàn)的括號(hào)中是概率。

在表6中，時(shí)間窗口也選擇重大合同披露日前第5個(gè)交易日。被解釋變量為凈主動(dòng)買入率Inflowrate時(shí)，Inside的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前內(nèi)幕交易程度與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到支持。同樣地，被解釋變量為開盤凈主動(dòng)買入率Inflowrate_Open時(shí)，Inside的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到進(jìn)一步支持。被解釋變量為尾盤凈主動(dòng)買入率Inflowrate_Close時(shí)，Inside的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到進(jìn)一步支持。表6中樣本數(shù)較多，為2086個(gè)，Adj.R2也不是特別高，但F統(tǒng)計(jì)量表示在1%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，說明方程的總體擬合度較好。同樣地，若時(shí)間窗口選擇重大合同披露日前第1、第2、第3、第4、第6、第7個(gè)交易日，結(jié)果極其相似，不再一一顯示。

表6 方程(H2)回歸結(jié)果

注: 被解釋變量Inside 指經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的異常收益(個(gè)股漲跌幅減去行業(yè)漲跌幅)， “*”表示在10%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“**”表示在5%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“***”表示在1%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著。括號(hào)中的為t值。F檢驗(yàn)的括號(hào)中是概率。

(五)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)表5的回歸結(jié)果是否穩(wěn)健，表7替換表5中的被解釋變量，看看回歸系數(shù)是否仍然顯著。在表7中，被解釋變量為主力凈流入率Inflowrate_m時(shí)，Amount_Ratio的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H1得到支持，表5的回歸結(jié)果是穩(wěn)健的。同樣地，被解釋變量為開盤主力凈流入率Inflowrate_Open_m時(shí)，Amount_Ratio的回歸系數(shù)c1為正，而且

在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H1得到進(jìn)一步支持。被解釋變量為尾盤主力凈流入率Inflowrate_Close_m時(shí)，Amount_Ratio的回歸系數(shù)c1為正，而且在10%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H1得到進(jìn)一步支持。表7中樣本數(shù)也為1785個(gè)，Adj.R2并非特別高，但F統(tǒng)計(jì)量表示在1%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，說明方程的總體擬合度較好。

表7 方程(H1)回歸結(jié)果(穩(wěn)健性檢驗(yàn))

注:“*”表示在10%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“**”表示在5%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“***”表示在1%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著。括號(hào)中的為t值。F檢驗(yàn)的括號(hào)中是概率。

為了檢驗(yàn)表6的回歸結(jié)果是否穩(wěn)健，表8替換表6中的被解釋變量，看看回歸系數(shù)是否仍然顯著。在表8中，被解釋變量為主力凈流入率Inflowrate_m時(shí)，Inside的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前內(nèi)幕交易程度與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到支持。同樣地，被解釋變量為開盤主力凈流入率Inflowrate_Open_m時(shí)，Inside的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到進(jìn)一步支持。被解釋變量為尾盤主力凈流入率Inflowrate_Close_m時(shí)，Inside的回歸系數(shù)c1為正，而且在1%顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，這說明重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，研究假說H2得到進(jìn)一步支持。表8的回歸結(jié)果與表6的回歸結(jié)果高度一致，說明結(jié)果是穩(wěn)健的。

表8 方程(H2)回歸結(jié)果(穩(wěn)健性檢驗(yàn))

注: 被解釋變量Inside 指經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的異常收益(個(gè)股漲跌幅減去行業(yè)漲跌幅)， “*”表示在10%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“**”表示在5%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著，“***”表示在1%的顯著性水平下統(tǒng)計(jì)顯著。括號(hào)中的為t值。F檢驗(yàn)的括號(hào)中是概率。

五、結(jié)論與啟示

資金流向數(shù)據(jù)是目前市場(chǎng)上追逐的熱點(diǎn)數(shù)據(jù)，上市公司重大合同簽訂前的資金流向研究在國(guó)內(nèi)是較有新意的內(nèi)容。本文實(shí)證研究結(jié)果表明：重大合同披露前合同金額與資金流入是正相關(guān)的，而且重大合同披露前內(nèi)幕交易程度與資金流入是正相關(guān)的。本文的研究結(jié)果拓展了黃麗萍(2015)的研究領(lǐng)域，直接指出內(nèi)幕交易程度與資金流向的關(guān)系。

上述研究結(jié)果給予我們以下幾點(diǎn)啟示：一是從投資者的投資策略而言，投資者應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注上市公司重大事項(xiàng)公布前的資金流向。若出現(xiàn)資金流入加劇的情況，意味著可能有好消息公布。此時(shí)可以嘗試建倉(cāng)或者加倉(cāng)，待好消息公布將能獲得異常收益。這種投資策略只是根據(jù)公開的資金流向數(shù)據(jù)來預(yù)測(cè)上市公司即將發(fā)布的消息，并未涉及提前獲取未公開的內(nèi)幕消息。二是對(duì)于股市監(jiān)管機(jī)構(gòu)而言，可以從資金流向入手重點(diǎn)監(jiān)控可能發(fā)生內(nèi)幕交易的上市公司。若發(fā)現(xiàn)上市公司重大事項(xiàng)公布前資金流入暴增，那么著手調(diào)查往往能發(fā)現(xiàn)重大事項(xiàng)在公布前已經(jīng)泄露，存在內(nèi)幕交易行為，將“事后監(jiān)控”前置到“事前監(jiān)控”，提高打擊內(nèi)幕交易的效率。

注釋：

①大部分合同金額的單位是人民幣，但也有小部分合同金額的單位是美元、歐元、日元等外幣。本文已按上市公司重大合同簽訂的發(fā)生日的匯率，換算成人民幣。

②樣本從2013年開始，是因?yàn)閃ind數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)的“簽訂重大合同”事項(xiàng)是從2013年開始的。

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