中國中鐵的融資結(jié)構(gòu)分析

呂靜

【摘 要】 融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在籌集資金時，由不同渠道取得的資金之間的有機構(gòu)成及其比重關(guān)系。本文從特大型央企中國中鐵出發(fā)，它是一家集基建建設(shè)、勘察設(shè)計與咨詢服務(wù)、工程設(shè)備和零部件制造、房地產(chǎn)開發(fā)、鐵路和公路投資及運營、礦產(chǎn)資源開發(fā)、物資貿(mào)易等業(yè)務(wù)于一體的多功能建設(shè)集團，分析其融資結(jié)構(gòu)，提出相應(yīng)對策，以咨借鑒。

【關(guān)鍵詞】 中國中鐵 融資結(jié)構(gòu) 直接融資 簡介融資

一、中國中鐵融資結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

1.融資來源渠道分析

中國中鐵股份有限公司長期以來都面臨著經(jīng)營日益困難、資金異常緊張、成本大幅攀升、發(fā)展嚴重受限的嚴峻局面。依據(jù)這種局面，中國中鐵不得不選擇了適合其發(fā)展的高財務(wù)杠桿、高無息負債的融資結(jié)構(gòu)。

首先是高財務(wù)杠桿的融資結(jié)構(gòu)，其具有明顯的高負債特征，截止2011年末，中國中鐵的資產(chǎn)總額為4687億，其中債務(wù)總額為3874億元，資產(chǎn)負債比率高達83%；中國中鐵總資產(chǎn)收益率僅為1.5%，而凈資產(chǎn)收益率高達8.9%，公司使用了近6倍的財務(wù)杠桿，這種高杠桿經(jīng)營的確提升了中國中鐵的經(jīng)營業(yè)績，但同時也會為企業(yè)現(xiàn)金流帶來巨大的壓力，增加企業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險，對企業(yè)流動性和盈利性產(chǎn)生不良影響，對公司的承受能力有極大的考驗。

中國中鐵的高負債主要使用的是商業(yè)信用融資，商業(yè)信用融資有其自身獨特的優(yōu)點，籌資便利，籌資成本較低，限制條件較少，中國中鐵主要是通過應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款三項進行融資；但這種信用融資也有相應(yīng)的缺點，籌資期限較短，籌資數(shù)額較小，有時成本較高等等。使用這種融資方式，企業(yè)必須要考慮自身的商業(yè)信譽等級，中國中鐵作為國有上市企業(yè)商業(yè)信譽等級較高，這種方式比較試用，但還是應(yīng)該考慮可能出現(xiàn)的信譽風(fēng)險，防止企業(yè)形象受損，更應(yīng)該考慮供應(yīng)商給予的現(xiàn)金折扣以及還款期限長短的變更，權(quán)衡收益與成本，做好企業(yè)的財務(wù)管理。

商業(yè)信用融資按照融資對象可以分為兩類，對供應(yīng)商的資金占用以及對客戶的資金占用，其中應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款是對供應(yīng)商的資金占用，而預(yù)收賬款是對客戶的資金占用。占用供應(yīng)商的資金是通過賬期方式實現(xiàn)的，企業(yè)延期支付供應(yīng)商的貨款來進行短期融資，實際上就是在一定時間一定金額內(nèi)的信用擔(dān)保，具有信譽風(fēng)險；占用客戶的資金是通過預(yù)收客戶的貨款等實現(xiàn)的，預(yù)先收款便于企業(yè)提早利用周轉(zhuǎn)資金，但從客戶的心理角度來說，可能會對企業(yè)產(chǎn)生不良的影響。

如圖所示，2009-2011年度中國中鐵應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)占營業(yè)成本的比率逐年上升，表明企業(yè)對供貨商的資金占用越來越高，而同期預(yù)收賬款占營業(yè)收入的比率逐年下降，表明對客戶占用的資金越來越少，這與近年來鐵路投資增速緩慢，中國中鐵營業(yè)收入增長迅速回落是基本相符的。

2. 高無息負債的融資結(jié)構(gòu)

依據(jù)國資委對經(jīng)濟增加值的考核要求，企業(yè)管理者必須綜合考慮權(quán)益資本與有息債務(wù)資本的回報，經(jīng)濟增加值同時考察企業(yè)經(jīng)濟收益與投入資本的成本，中國中鐵如果通過有息債務(wù)來提升凈資產(chǎn)收益率，會顯著增加資本成本，降低經(jīng)濟增加值的評分，所以在經(jīng)營效率保持穩(wěn)定的情況下，管理層只能依賴增加商業(yè)信用融資比重，所以中國中鐵選擇了高無息負債的融資結(jié)構(gòu)。

二、形成高杠桿、高負債融資結(jié)構(gòu)原因分析

1.行業(yè)特征：融資結(jié)構(gòu)往往具有其所在行業(yè)的特點，高負債、高商業(yè)信用融資運營模式是中國土木工程建筑行業(yè)普遍存在的現(xiàn)象，建筑業(yè)具有明顯的投資規(guī)模大，應(yīng)收賬款回收期長，收款難的行業(yè)特征。鐵路建設(shè)領(lǐng)域每年的投資規(guī)劃高達數(shù)千億元，內(nèi)源融資能力遠遠不足，需要通過債務(wù)融資拉動增長。工程建設(shè)項目業(yè)務(wù)周期長，工程拖欠的應(yīng)收賬款占用大量資金，導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金流嚴重不足，只能通過債務(wù)融資方式補充流動資金，但往往會體現(xiàn)出很高的資產(chǎn)負債率。

2.央企特征：中國中鐵作為大型央企，在發(fā)行公司債券與短期融資債券上具有明顯的優(yōu)勢，相關(guān)政府部門更加支持國有企業(yè)進行債務(wù)融資，債券發(fā)行審核機構(gòu)也同樣更傾向于為國有企業(yè)提供便利條件，而且國有企業(yè)信譽較好，融資渠道多元化，所以國有企業(yè)的債券發(fā)行債務(wù)融資更加容易。

3.公司財務(wù)狀況：中國中鐵以基礎(chǔ)建設(shè)為核心業(yè)務(wù)，需要大幅增加資產(chǎn)投資規(guī)模作為支持，中國中鐵各年度的營業(yè)收入連創(chuàng)新高，但凈利潤卻十分有限，而且公司的高速增長主要依靠債務(wù)融資拉動，資產(chǎn)負債比率居高不下，隨著基礎(chǔ)建設(shè)投資逐步放緩，2011年營業(yè)收入與凈利潤雙雙下滑，企業(yè)高負債、低利潤率帶來的風(fēng)險逐步顯現(xiàn)。

四、完善融資結(jié)構(gòu)的路徑分析

中國中鐵的高財務(wù)杠桿、高無息負債的融資結(jié)構(gòu)已經(jīng)持續(xù)了27年狀態(tài)基本趨于穩(wěn)定，隨著時間的推移，這種融資結(jié)構(gòu)也已經(jīng)被證明是合理的，而且通過形成這種融資結(jié)構(gòu)的各種因素來看，這種融資結(jié)構(gòu)也是最適合中國中鐵發(fā)展的，從行業(yè)特征來說，建筑業(yè)本身就具有投資規(guī)模大，應(yīng)收賬款回收期長，收款難的行業(yè)特征，高負債、高商業(yè)信用融資運營模式是最合適的；從央企特征來說，債務(wù)融資是最簡單便捷的；從企業(yè)財務(wù)狀況來說，毛利率低、盈利能力弱、內(nèi)源融資難，需要外部債務(wù)融資；從管理層的決策來說，為滿足雙重業(yè)績考核要求，只能采用高財務(wù)杠桿、高無息負債的融資結(jié)構(gòu)。所以，要想中國中鐵的融資結(jié)構(gòu)產(chǎn)生大幅改變是很難的。

【參考文獻】

[1] 王維安 . 金融結(jié)構(gòu)：理論與實證 [J]. 浙江大學(xué)學(xué)報（人文社會科學(xué)版）， 2000，（1） .doi：10.3785/j.issn.1008-942X.2000.01.019 .endprint