證券市場制度建設(shè)與完善的探討

王東

摘 要：我國的證券市場體量越來越大，參與者越來越多，在目前的經(jīng)濟(jì)體系中扮演的角色越來越重要，在證券市場成長的過程中，問題逐漸暴露，經(jīng)歷了早期快速發(fā)展階段之后，風(fēng)險也逐漸積累。從最受關(guān)注的股票市場來看，有太多的老問題沒有解決，新問題又層出不窮，股市的建設(shè)也是飽受詬病。但一切不合理現(xiàn)象的本源都可以從制度的設(shè)計上找到答案，基于此，從我國股票市場的現(xiàn)狀出發(fā)，對制度的建立提出了建議，同時也挑選了部分尚不完善的制度進(jìn)行了分析。

關(guān)鍵詞：證券市場；制度建設(shè)；制度完善；股票市場

中圖分類號：D9

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

doi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.25.066

1 證券市場的地位和作用

金融處于資源配置的中樞與核心地位，我國金融體系的資源配置功能伴隨著經(jīng)濟(jì)金融化程度的深入而不斷提高。當(dāng)前我囯正處于發(fā)展方式轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的關(guān)鍵階段，而證券市場在我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級過程中發(fā)揮著引導(dǎo)和推動作用，要實現(xiàn)跨越式發(fā)展，就需要有穩(wěn)健和高效的金融體系作為支撐。

我國境內(nèi)上市公司的總市值到2017年5月在52萬億左右，已達(dá)到了相當(dāng)大的規(guī)模，股票市場的地位已經(jīng)不容忽視，股票市場已經(jīng)成為金融資本和實體經(jīng)濟(jì)連接的橋梁，企業(yè)的發(fā)展需要證券市場的大發(fā)展、大繁榮，而證券市場的發(fā)展需要完善的制度保駕護(hù)航。

2 我國證券市場的問題

以上證指數(shù)和道瓊斯指數(shù)為例，進(jìn)行中美股票市場的簡單對比。從上證指數(shù)和道瓊斯指數(shù)的漲跌趨勢看，上證指數(shù)在“轉(zhuǎn)圈”，在“輪回”，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)又回到了原點；道瓊斯指數(shù)雖然也有大漲大跌，但整體上依然呈現(xiàn)出緩慢上行的大趨勢。單就這兩個指數(shù)而言，投資道瓊斯的長期投資者都能盈利，投資A股的長期投資者大多處于虧損狀態(tài)。與發(fā)達(dá)國家完善的證券市場相比，我國希望看到的“慢牛”并未顯露出成型的跡象。從中國上證指數(shù)和美國道瓊斯指數(shù)的比較來看，我國的證券市場是存在很大的問題的。股市需要的是成長，而不是周而復(fù)始的輪回。對這種現(xiàn)象，我國證券市場運(yùn)行過程中受到的批評甚多，在此不再贅述，但透過現(xiàn)象看本質(zhì)，證券市場存在的信息不對稱、內(nèi)幕交易、操縱市場等現(xiàn)象都是從現(xiàn)行的制度中找到了漏洞，以合法的手段行非法之事。一切不合理的根源都可以從制度設(shè)計得不合理找到依據(jù)。

我國的證券市場是一個新興市場，1991年，中國證券市場才正式誕生。二十余年來，證券市場為中國的市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)體制改革做出了巨大的貢獻(xiàn)，但中國證券市場仍存在諸多問題，證券市場機(jī)制仍不夠完善。證券市場是企業(yè)直接融資的有效途徑，通過證券市場的競爭機(jī)制和逐利效應(yīng)，可以優(yōu)化社會資源配置，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，推動國有企業(yè)改革和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立與健全。證券市場同時是公眾投資企業(yè)的場所，投資者的利益與市場規(guī)則的完善程度和制度的健全程度息息相關(guān)。完善的市場機(jī)制應(yīng)包含入市機(jī)制、市場運(yùn)作機(jī)制、退市機(jī)制和信息披露制度等制度，這樣才能保證市場公平、公開、公正。

3 證券市場制度建設(shè)與完善的探討

3.1 證券市場制度建設(shè)的探討

制度的本質(zhì)是游戲規(guī)則。游戲的參與者之間由于自身水平、實力上存在著差異，這是天然的不平等，但游戲規(guī)則一定要公平公開透明，不能朝令夕改。制度的建設(shè)應(yīng)該圍繞著流動性、穩(wěn)定性、成長性展開。下文對制度的設(shè)計和未來股票市場的運(yùn)行方式提出了兩點建議。

3.1.1 建立停復(fù)牌預(yù)告制度

該制度的核心是保證投資者正常參與交易的權(quán)利。實施股票停牌制度的目的在于減少市場的波動性，避免信息不對稱造成的股價異常波動。初衷是為了使得投資者可以根據(jù)新的信息重新評估股票的價值、調(diào)整交易策略，進(jìn)而提高證券市場的透明度。但證券市場流動性是至關(guān)重要的，交易權(quán)是每個參與主體所應(yīng)當(dāng)享有的權(quán)利。而目前的股票市場停牌沒有實現(xiàn)提前公示，停牌時間不能準(zhǔn)確估計，隨意延長，理由隨意，復(fù)牌帶來的結(jié)果在很多情況下沒有達(dá)到預(yù)計的目的，這給投資者帶來巨大的機(jī)會成本損失，使其喪失了自由選擇權(quán)和交易權(quán)，因此在停牌前進(jìn)行公告是非常有必要的。

必須在現(xiàn)有的制度框架下進(jìn)行修正，建立停牌預(yù)告制度。預(yù)告停牌雖不是成文的強(qiáng)制性規(guī)定，但在實踐中也并非無先例可循。中國南車與中國北車合并案中，兩家上市公司都曾在公告中提示股票的停牌時間和停牌事由。在目前的市場環(huán)境中，停牌不再與復(fù)牌必漲有聯(lián)系，在監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，即便是籌劃重大資產(chǎn)重組也不一定能順利通過，而停牌的時間成本和機(jī)會成本是很大的，從這個角度來講，預(yù)告停牌不會干擾到正常的市場交易秩序，卻可以給予投資者充分的自主決定權(quán)。停牌預(yù)告制度的建立十分必要也有很強(qiáng)的可行性，應(yīng)當(dāng)成為一項強(qiáng)制性信息披露制度。

3.1.2 推動建立有區(qū)別的股利政策

如今這個政策已經(jīng)開始實施。持股時間超過一年的投資者可以免交紅利稅，這對于長期持股是一種鼓勵。公司應(yīng)當(dāng)制定基本的紅利政策作為發(fā)放股利的基準(zhǔn)，對長期持股的投資者予以額外的紅利，這是對價值投資的支持。上市公司制度健全、規(guī)范運(yùn)作、業(yè)績優(yōu)良是證券市場興旺發(fā)達(dá)的基礎(chǔ)。要激發(fā)起廣大中小投資者的股東意識，關(guān)心到企業(yè)的經(jīng)營，關(guān)鍵的一步在于將公司的發(fā)展與股東的利益緊密結(jié)合起來。股票市場雖然存在較多的“炒作”，但業(yè)績好的公司依然能得到市場的認(rèn)可。在股利政策上向長期投資者傾斜有助于培育價值投資群體，遏制投機(jī)炒作之風(fēng)，讓有價值的公司有好價格。

3.2 完善證券市場制度的討論

之所以需要完善證券市場制度，是因為現(xiàn)行的主要制度存在許多的缺點。當(dāng)前制度存在不完善的地方是正常的，制度的設(shè)計最重要的是能聚攏人氣。能讓各個層次的投資者源源不斷地參與到證券市場的交易之中，建立一個公平公正透明的證券交易市場是吸引投資者參與的重要保障。

宏觀上看證券市場，進(jìn)入、交易和退出是三個最重要的組成部分。放松準(zhǔn)入、嚴(yán)厲監(jiān)督、放松退出，建立一個兩頭松中間緊的證券市場，讓最優(yōu)秀的企業(yè)留下來，這應(yīng)當(dāng)是完善證券市場制度的出發(fā)點。放松準(zhǔn)入就會減少IPO審核的尋租現(xiàn)象，放松退出殼資源就沒有價值，整個市場上炒作新股和殼資源的風(fēng)氣也可以得到遏制。endprint

3.2.1 注冊制的論證與試點

注冊制改革是一定會推行的舉措，在從核準(zhǔn)制到注冊制的轉(zhuǎn)變過程中，逐步過渡的制度設(shè)計是很有必要的，在收與放之間需充分把握好尺度。每一個制度都有不同的實施方案，這一點必須與證券市場的發(fā)展程度、發(fā)展特點相吻合，故而需要充分的論證并征求各方的建議。理論上可行之后也不能立即全面推開，要進(jìn)行沙盤演練，然后逐步放開，一旦發(fā)現(xiàn)問題要及時修正，避免步年初“熔斷”政策的后塵。

3.2.2 完善信息披露制度

健全的信息披露制度對市場各參與主體都非常重要。通常，上市公司的所有重大事件如重組、分紅等都來源于上市公司的信息披露，都會在一定程度上影響公司的股票價格。在中國證券市場上，中小投資者投資股票，主要是為了獲得資本利得或股票的紅利、股息，而不在于獲得上市公司的控制權(quán)。因此他們不太關(guān)注公司的生產(chǎn)經(jīng)營狀況，而少數(shù)大股東或公司經(jīng)營者出于自身利益考慮，會披露虛假消息誤導(dǎo)中小投資者。其中對中小投資者而言最大的不公平是信息不對稱，證券和基金等機(jī)構(gòu)投資者較普通投資者掌握了梗完備的信息，所以一般情況下機(jī)構(gòu)投資者能做出更理性的決策。

努力提高上市公司信息披露質(zhì)量是必要的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)。信息披露制度的完善程度是證券市場能否有效運(yùn)轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。同時上市公司經(jīng)營狀況的好壞，會通過信息披露的途徑在市場上廣為傳播，進(jìn)一步影響市場參與者對行為決策。為確保信息披露的公正、透明、準(zhǔn)確、完整，完善信息披露制度對保護(hù)投資者權(quán)益至關(guān)重要。

要披露實質(zhì)性信息，而不只是流于形式的應(yīng)付投資者。信息披露是一個老生常談的問題，從建立證券市場之初就一直在倡導(dǎo)信息公開，這部分工作需要強(qiáng)制，需要建立信息公開負(fù)責(zé)機(jī)制，強(qiáng)制信息公開并要求上市公司對所公開信息負(fù)責(zé)。

3.2.3 退市制度

建立股票市場的目的在于活躍資本市場，打通金融與實體經(jīng)濟(jì)聯(lián)結(jié)的橋梁，我們的市場目前對大多數(shù)投資者而言缺少對沖機(jī)制，只有上漲才有機(jī)會盈利，但顯然每次上漲都容易演化成暴漲，而大漲的背后往往缺少基本面的支撐。基本面差、前景黯淡、連年虧損的企業(yè)尤其風(fēng)險極高，必須將退市制度落地實施。

資本市場需要優(yōu)勝劣汰、去偽存真，要成為一汪活水。退市制度難以嚴(yán)格執(zhí)行的原因在于上市的資格是很稀缺的，上市公司在目前來看依然是一個很榮耀的稱號，在一定程度上代表著公司在業(yè)內(nèi)的地位和實力。也因為背后的股權(quán)關(guān)系錯綜復(fù)雜，牽扯面廣。一旦退市，廣大投資者的利益會受到極大損失。因此，在核準(zhǔn)制下上市的企業(yè)要嚴(yán)格控制與審查，提高準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，讓更多優(yōu)質(zhì)的企業(yè)獲得上市資格，將來注冊制推行，與之相對應(yīng)的退市賠償機(jī)制必須建立，每家企業(yè)上市之初都設(shè)立退市賠償基金?？梢詮哪技馁Y本中獲得。

4 結(jié)論

討論制度建設(shè)的目的在于看到現(xiàn)在缺乏的制度，同時論證現(xiàn)行制度的不足之處。是站在保護(hù)投資者利益和完善市場交易體系的立場上進(jìn)行的探究，同時也充分考慮了每一個建議的可行性，爭議較大的比如討論多年的放開漲跌停板制度，T+0等文章未作討論，這涉及了兩種或多種制度的優(yōu)選問題。

有制度是一方面，制度如何落實也是很重要的。

制度、規(guī)則是市場健康運(yùn)行的重要保障。制度上的問題是根本性的，而最重要的是有法可依。有法可依是前提，執(zhí)法必嚴(yán)是保障，違法必究是根本。整體上的制度建設(shè)要做到一個閉合的、沒有漏洞的系統(tǒng)，形成一個制度完善的市場交易保障體系，在制度設(shè)計上要符合中國的國情，在執(zhí)行上要嚴(yán)格，處置違法違規(guī)事件堅決不手軟，形成警示作用。由于我國證券市場尚處于起步階段，制度不完善、執(zhí)行不到位依然是客觀存在的問題，也難以畢其功于一役，制度的建設(shè)仍需要努力。

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