股權激勵中的高管自利行為研究

傅曉雯

【摘 要】股權激勵計劃已經(jīng)在中國被廣為推行，作為可以使得公司的所有者和企業(yè)的經(jīng)營者之間建立利益共享的利益分配機制，股權激勵一定程度上有助于提升公司的經(jīng)營業(yè)績。但我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)高管有通過股權激勵計劃為自身謀利的嫌疑。本文旨在為上市公司實施股權激勵計劃時規(guī)避高管自利提供借鑒，為完善股權激勵制度，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)提供參考。

【關鍵詞】股權激勵；高管；自利

一、引言

我國正式引進股權激勵制度的標志是2005年12月頒布的《上市公司股權激勵管理辦法》。根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，近年來我國上市公司實施股權激勵的數(shù)量以驚人的速度增長，由2009的8家迅速增長至2013的165家。股權激勵計劃最初目的是激勵和留住人才，使之與企業(yè)成為利益共同體，實現(xiàn)企業(yè)績效增長。然而實際上股權激勵的效果并非如此理想，在實施過程中由于各種因素導致其效果大打折扣。

二、文獻回顧

委托代理的矛盾是由于現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營權與所有權的分離而引起的（Berle and Means 1932）經(jīng)理人與投資人之間信息不對稱，簽訂契約不完整以及利益分配不平衡所導致的。在股權激勵產(chǎn)生之前，經(jīng)營者的報酬基于當前的業(yè)績，而投資人則期望企業(yè)業(yè)績可以長期穩(wěn)定增長。短期利益與長期利益之間產(chǎn)生了矛盾，因此需要通過股權激勵機制來給予經(jīng)營者一定的公司股份，將經(jīng)營者與投資者的長期利益聯(lián)系起來。

三、X公司股權激勵計劃案例分析

股權激勵計劃設計：

2008年6月16日，X公司臨時股東大會通過了股權激勵計劃。2008年6月24日，由董事會審議通過將2008年6月24日定為股權激勵計劃授權日，授予激勵對象10033.6萬份股票期權，總計約激勵計劃簽署時X公司股票總股本3.56%。達成計劃中明確的行權條件后，每份股票期權方可享有在授權日之后4年內(nèi)的可行權日以15.96元的價格購買一股X公司股票的權利。

1.高管操縱草案披露時間

根據(jù)前文分析，公司高管為自身謀利，會有動機在股權激勵草案公告前打壓股價，在合適的股價低點披露草案。針對X公司案例，這一階段期間為2007年12月3日即X公司首次公告了股權激勵計劃草案之前。

一般情況下凈利潤占當期毛利潤的比率通常為正數(shù)，而X公司在2007年的第三季度報告中這一比率突然下降至負數(shù)。

在X公司2007年第三季度報中凈利潤由半年報的2593.52萬元下降到了虧損1360.67萬元，跌幅為152.46%。該季度報告針對這一明顯變動給出的解釋為2006至2007年新舊會計準則變化，對2006年的期末數(shù)據(jù)進行了調(diào)整。這一信息的披露期間為2007年的會計期間，意味著X公司可以選擇在任一季度報告或年度報告中披露該信息。管理層選擇在2007年第三季度報告中披露該信息，時間恰恰是公告股權激勵計劃草案前的最后一個季度報告。報告中雖然關于凈利潤由盈轉(zhuǎn)虧存在合理說明，但報告的第三季度凈利潤和每股收益率都是負值，對于股票二級市場價格會有相對負面的影響，進而會對行權價格產(chǎn)生拉低的作用。

2.通過盈余管理操縱業(yè)績

表2內(nèi)容顯示X公司在2008年的凈利潤為8.4億元，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為6.06億元，恰好達到股權激勵計劃對于2008年的業(yè)績指標的要求：2008年凈利潤達到8億元，扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤為6億元。在剛好達到既定要求的情況下，基于前文對于盈余管理傾向的分析，2008年很有可能存在管理層通過盈余管理的手段來使得業(yè)績達標。

（1）利用資產(chǎn)減值準備調(diào)節(jié)盈余

總體來看，X公司的高管在實施股權激勵計劃的前一年即2007年大幅度地對資產(chǎn)減值準備進行了計提，與2006年的資產(chǎn)減值率相比，增幅高達80%。但是，企業(yè)仍然能夠通過兼并收購，資產(chǎn)重組的手段對資產(chǎn)減值準備這一科目進行操縱。X公司在2007年大量計提了壞帳準備，是2007年至2011年間計提額度最大的一年。而在2009年，壞賬準備額則為零元，同時當年的減值準備的轉(zhuǎn)回額度為5045萬元。這一明顯的反轉(zhuǎn)情況，一定程度上對2009年的財務報告中的盈余產(chǎn)生了正面的拉動。

（2）資產(chǎn)重組

上市公司可能在股權激勵計劃公布前進行資產(chǎn)置換，從而在之后少支出，在股權激勵計劃實施后剝離不良資產(chǎn)、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等獲得關聯(lián)方優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而避免不良資產(chǎn)帶來損失的情況。這種資產(chǎn)重組手段將會起到調(diào)整公司經(jīng)營業(yè)績的作用。

圖3中顯示2008年的非經(jīng)常性損益占總凈利潤的比例非常高，達到了22%。同時，X公司2008年度報告顯示，非經(jīng)常性損益的突增是由于對非流動資產(chǎn)的處置收益2.4億元，恰巧使得X公司達到了2008年的業(yè)績考核要求。管理層選擇在2008年的最后一個季度將這一資產(chǎn)處置，可以看作是管理層使用了資產(chǎn)重組的盈余手段來達到業(yè)績指標。2007年X公司的非經(jīng)常性損益占總凈利潤的比例非常低，僅有1%。這一現(xiàn)象剛好符合上市公司管理層在業(yè)績考核期前，有著減少盈余的盈余管理傾向。

四、結(jié)論和分析

本文以上市公司——X公司為案例，分析證實了公司高管在股權激勵中確實存在自利的行為，主要是由于公司治理和股權激勵計劃設計存在一定問題?？偟膩碚f由于我國公司治理結(jié)構(gòu)不完善，公司性質(zhì)、股權集中度、兩職合一、高管年齡、董事長領薪等都是影響高管在股權激勵中進行自利的重要因素。同時，股權激勵計劃設計缺乏更嚴格的規(guī)定和有效的監(jiān)督，導致高管有機會操控股權激勵計劃草案的披露時間，促成較為寬松的行權條件，以及利用以后年度轉(zhuǎn)回資產(chǎn)減值準備的計提、資產(chǎn)重組等盈余管理手段調(diào)整企業(yè)業(yè)績達到考核指標，使得高管輕松就能獲得高額股權激勵，大大削弱了股權激勵有效性。