我國房地產(chǎn)價格和股票市場的相關(guān)性研究

王柳元+賀菊花

摘 要：我國房地產(chǎn)市場和股票市場之間存在相關(guān)性，基于2003年1月到2016年12月的國房景氣指數(shù)和上證綜合指數(shù)的月度數(shù)據(jù)，通過建立VAR模型發(fā)現(xiàn)，運用脈沖響應函數(shù)，方差分析等方法，發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)價格和股票價格之間存在負相關(guān)關(guān)系，二者存在長期均衡關(guān)系，上證綜指是房地產(chǎn)價格的單項格蘭杰原因，短期內(nèi)股票市場對房地產(chǎn)市場的影響較大，但長期看來房地產(chǎn)市場對股票市場的影響更為顯著，最后提出了政策建議。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)價格 股票市場 VAR模型

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2017）03-089-03

2016年國家對于房地產(chǎn)市場的調(diào)控呈現(xiàn)兩面性，一、二線城市實行緊縮政策，通過央行降息，提高首付比例等一系列的措施控制房價，而三、四線城市則放低信貸門檻，強調(diào)去庫存。自從上世紀90年代實行房改政策以來，房地產(chǎn)市場蓬勃發(fā)展，成為社會財富的重要組成部分，影響著宏觀經(jīng)濟的發(fā)展；同樣，股票市場作為經(jīng)濟發(fā)展的晴雨表，對經(jīng)濟的走向有重要的影響，發(fā)揮著資源配置的作用。近年來，房地產(chǎn)市場和股票市場都成為投資的熱門，其波動性也越來越大，把握我國房地產(chǎn)價格和股票市場的相關(guān)性至關(guān)重要。房地產(chǎn)市場和股票市場一直以來都是國內(nèi)外學者研究的熱點，但涉及定量的分析較少，值得我們深入研究，本文基于2003年1月到2016年12月的數(shù)據(jù)，通過建立VAR模型，對房地產(chǎn)價格和股票市場的相關(guān)性進行實證分析，得出結(jié)論。

一、股票與房地產(chǎn)價格波動趨勢

2003年以來，房地產(chǎn)價格上漲明顯，一直處于高位波動的狀態(tài)，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)成為社會關(guān)注的焦點，2004年房國房景氣指數(shù)達到一個小高峰106.12，2004年開始實施宏觀調(diào)控政策，縮進信貸和土地政策，房地產(chǎn)市場價格有了小幅的回落，到2005年底跌到100.76，此時，股票市場也經(jīng)歷了先上漲再回落的波動，與房地產(chǎn)市場同向波動，呈現(xiàn)正相關(guān)。2006年起，不管是房地產(chǎn)市場還是股票市場市場化程度提高，外資、熱錢涌入，投資渠道又過于狹窄，使得房價和股票價格不斷攀升，一路上漲，2007年底，國房景氣指數(shù)達到106.45，股票市場突破6000點，這一階段表現(xiàn)出上漲幅度大速度快的特點；從2008年開始，全球金融危機爆發(fā)，股票市場，房地產(chǎn)市場進入寒冬期，國房景氣指數(shù)跌到94.76，股票是市場跌破2000點，僅僅一年的時間房地產(chǎn)市場的下跌幅度10.98%，而股票市場更甚跌幅67%，此時房地產(chǎn)市場與股票市場依舊同向波動，呈現(xiàn)正相關(guān)。2009年經(jīng)濟開始緩和，上證綜指和國房景氣指數(shù)開始回升，也催生了金融市場的泡沫。2010年，國家以一系列宏觀調(diào)控措施的出臺，使得國房景氣指數(shù)和上證指數(shù)慢慢下降，且趨于平穩(wěn)狀態(tài)，到2014年年中，一直呈現(xiàn)同向波動。近年來，從2014年開始股票市場經(jīng)歷了平穩(wěn)緩和的一段時間后開始上漲，漲至2015年中的4611.74點，之后下跌，呈現(xiàn)出倒V的形式，而房地產(chǎn)市場此時呈現(xiàn)了先跌后漲的V字型，此時房地產(chǎn)市場與股票市場存在負相關(guān)。一系列的價格波動表明，房地產(chǎn)價格與我國股票市場之間存在相關(guān)性，值得我們進行探究。

二、房地產(chǎn)價格和股票價格相關(guān)性的實證分析

（一）數(shù)據(jù)來源

本文選取全國房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)綜合景氣指數(shù)（簡稱國房景氣指數(shù)）代表房地產(chǎn)價格，上證綜合收盤指數(shù)代表股票價格，數(shù)據(jù)區(qū)間選擇了2003年1月到2016年12月之間的月度數(shù)據(jù)，對于國房景氣指數(shù)中2003年至2016年每年1月份缺失的數(shù)據(jù)，分別以其相鄰兩月的平均值進行填補。國房景氣指數(shù)、上證綜合指數(shù)，分別用HP、SHI代表，將所有數(shù)據(jù)分別取對數(shù)，消除異方差的影響，平滑其波動性，分別記為LNHP、LNSHI（以上所有原始數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫，以下實證分析由Eviews7.2分析得到）。

（二）單位根檢驗（ADF檢驗）

國房景氣指數(shù)和上證綜合指數(shù)為時間序列，在設定模型和對模型估計之前，要進行平穩(wěn)性檢驗，常用的是ADF檢驗，本文對LNHP、LNSHI以及其一階差分序列DLNHP、DLNSHI進行檢驗，結(jié)果（表1）表明：中國房地產(chǎn)價格、上證綜合指數(shù)兩個時間序列，由SIC原則確定滯后期為1，ADF值大于5%的臨界值，接受原假設，存在單位根，是非平穩(wěn)序列；中國房地產(chǎn)價格、上證綜合收盤指數(shù)的一階差分序列，由SIC原則確定滯后期為0，ADF值小于臨界值，拒絕原假設，不存在單位根，是平穩(wěn)數(shù)列，因此中國房地產(chǎn)價格和上證綜指是一階單整序列，有存在協(xié)整關(guān)系的可能，要進行協(xié)整檢驗。

（三）協(xié)整檢驗

ADF檢驗知房地產(chǎn)價格和股票指數(shù)是一階單整序列，可能存在協(xié)整關(guān)系，用EG兩步法進行協(xié)整檢驗以判斷變量之間是否存在穩(wěn)定的長期均衡關(guān)系。EG兩步法，首先計算非均衡誤差et；其次，檢驗單整性，如果et為穩(wěn)定序列則為協(xié)整。結(jié)果（表2）表明，LNHP和LNSHI協(xié)整回歸方程的殘差小于5%的臨界值，不存在單位根，是平穩(wěn)的，LNHP和LNSHI存在（1，1）階協(xié)整關(guān)系，股票市場和房地產(chǎn)價格之間存在長期均衡關(guān)系。

（四）VAR模型

房地產(chǎn)價格、上證綜合收盤指數(shù)的一階差分序列是平穩(wěn)的，存在長期均衡關(guān)系，可以構(gòu)建VAR模型，建立VAR模型，首先要確定最優(yōu)滯后期數(shù)根據(jù)AIC和SC最小原則，綜合HQ、FPE、LR確定VAR模型的最優(yōu)滯后期為2，所以選用VAR（2）進行后續(xù)分析，建立LN和LNSHI的var模型：

LNHPtLNSHIt=0.0551.408+1.597 0.0130.800 1.090LNHPt-1LNSHIt-1+-0.608 -0.126-1.043 -0.127LNHPt-2LNSHIt-2

由結(jié)果（表3）知，房地產(chǎn)價格滯后一期對房地產(chǎn)本身的影響比較大，這種影響是正向的，說明房地產(chǎn)價格受近期價格影響較大，具有粘性，因此一些房地產(chǎn)政策的出臺可能不會立刻對房地產(chǎn)價格生效。上證綜合指數(shù)滯后一期對房地產(chǎn)價格的影響與滯后二期對房地差別不大，但是上證綜指滯后一期對房地產(chǎn)價格的影響是正向的，滯后二期的對房地產(chǎn)價格的影響是反向的，當上證綜指滯后二期上升1時，房地產(chǎn)價格下降0.0126，這說明，股票和房地產(chǎn)本身具有的投資性質(zhì)，居民會選擇收益更好的商品來投資，當股票上漲時，居民更多的資金投入股市，減少了對房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的投資金額，使房地產(chǎn)價格下降。房地產(chǎn)價格滯后二期對股票市場的影響更大，且為反向，這說明股票價格受房價的影響，即房漲股跌，股漲房跌，這同樣可能是由于人們投資的趨利性導致。上證綜指滯后一期對本身的影響更大，為正向，說明股票市場的價格受之前股價的影響，即當最近股價都在上漲，即使有不利消息傳出，股價依然會上漲一段時間，最近股價都在下跌，即使有好消息傳出，股價也會下跌一段時間。

（五）格蘭杰因果檢驗

為了探究一個變量是否是引起另一變量變化的原因，要進行格蘭杰因果檢驗。由格蘭杰因果檢驗的結(jié)果可知，對于上證綜指，在滯后一期時，P值大于0.05，上證指數(shù)不是房地產(chǎn)價格的格蘭杰原因，但是，在滯后2期、3期時，P值小于0.05，拒絕了上證指數(shù)不是房地產(chǎn)價格的格蘭杰原因的原假設，說明上證指數(shù)是房地產(chǎn)價格的格蘭杰原因，也說明股票市場的變動會引起房地產(chǎn)價格的變化，而房地產(chǎn)價格在滯后1期、2期、3期時都接受了原假設，說明房地產(chǎn)價格不是上證綜指的格蘭杰原因。

（六）脈沖響應函數(shù)

由于房地產(chǎn)價格和股票價格在收到?jīng)_擊后恢復到平穩(wěn)的時間周期較長，為了更完整直觀地看出內(nèi)生變量受到?jīng)_擊后的反應，圖2、圖3考慮了滯后30期的脈沖響應函數(shù)，脈沖響應函數(shù)成收斂趨勢，隨著時間的推移，內(nèi)生變量受到?jīng)_擊后的反應越來越小。綜合來看，房地產(chǎn)市場受到?jīng)_擊后的響應比股票市場受到?jīng)_擊后的響應要小，原因可能是因為，房地產(chǎn)市場價值量巨大，又是人們生活的必需品，用房地產(chǎn)來投資的畢竟在少數(shù)，而且加上國家政策的宏觀調(diào)控，房地產(chǎn)價格不可能像股票市場對沖擊的反應那樣敏感。

從圖2來看，房地產(chǎn)價格受到自身的沖擊后反應較大，帶來了0.45%的正向響應，在之后的2到5期，正向響應不斷加強，之后開始不斷削弱，但是回到平穩(wěn)用了較長的時間。當房地產(chǎn)價格受到股票市場的沖擊后，有一個正向響應，同樣正向響應持續(xù)了較長時間后回到平穩(wěn)。從圖3來看，股票市場受到自身的沖擊后，有一個正向的響應，之后響應不斷削弱，當股票市場受到房地產(chǎn)價格的影響時，先有一個正向的沖擊，在第7期時由正變負。

總之，不管是房地產(chǎn)價格還是股票價格受到自身的沖擊反應比較大，且需要較長時間才能回到平穩(wěn)。

（七）方差分解

脈沖響應函數(shù)以圖表的形式直觀地表現(xiàn)了內(nèi)生變量受到?jīng)_擊時的反應，將此反映進行量化就需要方差分解，方差分解能精確地得出在不同滯后期時各個變量對影響的貢獻度。由結(jié)果可知，引起房價波動的主要是自身，滯后10期時對自身的貢獻度穩(wěn)定在95%左右，上證綜指滯后10期的貢獻度穩(wěn)定在4%；對于上證綜指來說，影響主要來自自身，滯后10期時穩(wěn)定在99%左右；房地產(chǎn)對上證綜指的影響極??；隨著時間的推遲，到滯后20期時，房地產(chǎn)價格對自身的影響增大，股票市場對房地產(chǎn)價格的影響減小，而對于股票市場來說，股票市場對自身的影響越來越小，房地產(chǎn)價格對股票價格影響越來越大，并超過了股票市場對房地產(chǎn)價格的影響。

總之，房地產(chǎn)價格和股票價格主要受自身的影響，短期內(nèi)，股票市場對房地產(chǎn)市場的影響較大，但長期中，房地產(chǎn)價格對股票市場的影響超過了股票市場對房地產(chǎn)價格的影響。

四、結(jié)論與政策建議

基于2003年1月至2016年12月期間的國房景氣指數(shù)、上證綜合指數(shù)的月度數(shù)據(jù)，研究了我國房地產(chǎn)價格與股票市場的關(guān)聯(lián)性，得到以下結(jié)論：第一，分析房地產(chǎn)價格和股票價格的波動趨勢，看出股票價格和房地產(chǎn)價格之間存在關(guān)聯(lián)性。第二，通過VAR模型分析，得到房地產(chǎn)價格對股票市場有負向影響，且房地產(chǎn)價格對股票市場的影響比股票市場對房地產(chǎn)價格的影響更為顯著。第三，通過格蘭杰因果關(guān)系檢驗，發(fā)現(xiàn)上證綜指是房地產(chǎn)價格的單項格蘭杰原因。第四，通過脈沖響應函數(shù)，得到房地產(chǎn)市場受到?jīng)_擊后的響應比股票市場受到的沖擊后的響應要小，二者受到?jīng)_擊后恢復到平穩(wěn)的時間周期較長。第五，短期內(nèi)，股票市場對房地產(chǎn)市場的影響較大，但長期中，房地產(chǎn)價格對股票市場的影響超過了股票市場對房地產(chǎn)價格的影響。

巨大的風險存在于房地產(chǎn)市場和股票市場之間，正確把握我國房地產(chǎn)市場和股票市場的關(guān)聯(lián)性，對政府的宏觀調(diào)控、政策制定，投資者的投資選擇至關(guān)重要，根據(jù)本文分析的結(jié)論現(xiàn)提出幾點建議：

1.建立宏觀意識，統(tǒng)籌兩個市場。首先，一項政策的出臺要考慮到房地產(chǎn)市場和股票市場的聯(lián)動效應，一項房地產(chǎn)政策的出臺必然會引起股票市場的震動，忽略任何一個市場，政策的效果都會大打折扣。其次，還應注意存在于兩個市場之間的風險，避免對經(jīng)濟造成重大打擊，房地產(chǎn)與股票之間的聯(lián)動效應，存在滯后性，一項政策的出臺往往需要較長的時間才能見到效果，切忌急于求成。

2.重視房地產(chǎn)的居住職能，利用股票市場進行資源配置。首先，住房最重要的職能是居住，而近年來，越來越多的人進入房地產(chǎn)市場進行投資，使得房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)不健康的發(fā)展，對國家經(jīng)濟發(fā)展和居民的幸福指數(shù)都有不利影響。國家應該通過調(diào)整信貸政策，央行的基準利率，建設經(jīng)濟適用房等政策，將房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)引向健康發(fā)展的渠道。其次，股票市場承擔著重要的資源配置的作用，國家應加強股票市場的市場化進程，使其真正能夠引導投資規(guī)模與投資方向。

3.投資者應把握房地產(chǎn)市場與股票市場之間的關(guān)聯(lián)性，房地產(chǎn)市場和股票市場兼具投資性質(zhì)，但是股票價格的波動更為敏感。由以上分析可知房地產(chǎn)價格對股票市場具有負向影響，投資者可以據(jù)此選擇合理的投資組合，規(guī)避風險，尋求收益最大化。

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（作者單位：1.河海大學企業(yè)管理學院 江蘇常州 213022；2.東南大學人文學院 江蘇南京 210096）

[作者簡介：王柳元（1995—），女，漢族，山東淄博人，河海大學本科生，研究方向：人力資源管理；賀菊花（1987—），女，漢族，江蘇丹陽人，東南大學人文學院碩士研究生，研究方向：公共管理。]

（責編：若佳）