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    制度激勵(lì)視閾下券商內(nèi)部信息隔離制度的構(gòu)建

    2017-03-08 13:55丁磊
    西部金融 2016年11期
    關(guān)鍵詞:內(nèi)幕交易刑事責(zé)任

    丁磊

    摘 要:現(xiàn)代金融市場(chǎng)的混業(yè)經(jīng)營(yíng)要求金融企業(yè)內(nèi)部隔離客戶與客戶之間、自身與客戶之間的風(fēng)險(xiǎn),對(duì)內(nèi)部信息隔離制度提出了很大要求,但從我國(guó)實(shí)踐來(lái)看這種隔離流于形式、易突破。我國(guó)刑法參照證券法73條客觀推定內(nèi)幕交易罪的主體,若能使信息隔離墻作為內(nèi)幕交易罪刑事抗辯理由,無(wú)異于對(duì)金融公司內(nèi)部隔離墻的建立有著很好的激勵(lì)作用,也是刑法謙抑性的進(jìn)一步表現(xiàn)。當(dāng)然信息隔離墻是企業(yè)內(nèi)部的約束,基于其自身內(nèi)部規(guī)范的性質(zhì)對(duì)其懷疑無(wú)可厚非,但可通過(guò)提高證明責(zé)任、限縮抗辯案件類型等方法限縮其適用范疇。

    關(guān)鍵詞:內(nèi)幕交易; 制度激勵(lì); 抗辯; 刑事責(zé)任

    中圖分類號(hào):F830.92 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:B 文章編號(hào):1674-0017-2016(11)-0020-07

    “中國(guó)墻”(Chinese Wall),又被稱為信息隔離墻,是指從事多種業(yè)務(wù)的大型金融和市場(chǎng)機(jī)構(gòu)制定的一組旨在防止重大、非公開(kāi)的信息從一個(gè)部門隨意傳遞到其他部門的內(nèi)部規(guī)則和程序?!爸袊?guó)墻”在源頭上遏制因部門之間不當(dāng)信息流動(dòng)而導(dǎo)致的內(nèi)幕交易行為,“為指導(dǎo)證券公司建立健全信息隔離墻制度,防范內(nèi)幕交易和管理利益沖突”。本文試圖在梳理我國(guó)現(xiàn)行法規(guī)體系和進(jìn)一步分析現(xiàn)有體系治理特點(diǎn)的基礎(chǔ)上,與美國(guó)“中國(guó)墻”制度進(jìn)行比較,提出一定情況下給予“中國(guó)墻”對(duì)內(nèi)幕交易行為抗辯的效力,并回應(yīng)理論界長(zhǎng)期以來(lái)對(duì)于內(nèi)部信息控制方式的懷疑,以期提出適當(dāng)“隔離墻”抗辯制度激勵(lì)券商內(nèi)部風(fēng)控結(jié)構(gòu)的完善。

    一、我國(guó)“中國(guó)墻”的理論與實(shí)踐

    (一)“中國(guó)墻”形式要件的完備

    囿于我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的市場(chǎng)模式,盡管證券公司信息隔離的要求很早置于不同位階的法律、行政法規(guī)中,但是這種要求更多地體現(xiàn)為倡議式的企業(yè)自我要求——條文邏輯三段論缺失,意味著即便違反也不會(huì)帶來(lái)后果。在證券市場(chǎng)不斷模仿西方制度健全的過(guò)程中,整個(gè)信息規(guī)制體系的導(dǎo)向還是在緩慢發(fā)生著變化,從簡(jiǎn)單業(yè)務(wù)賬戶隔離操作、人員限制流通,到現(xiàn)在逐步提出了類似于“中國(guó)墻”的信息壁壘。

    1.零散雛形:業(yè)務(wù)隔離、人員限制

    最初業(yè)務(wù)隔離規(guī)定肇始于滬深兩市剛剛建成之時(shí),國(guó)務(wù)院《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》規(guī)定自營(yíng)、代理和投資基金需將不同業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)人員、資金、帳目分離。1999年《證券法》雖變換了措辭,但實(shí)質(zhì)上還是從人員、賬戶方面要求經(jīng)紀(jì)、自營(yíng)業(yè)務(wù)不得混同,業(yè)務(wù)人員、財(cái)務(wù)賬戶均應(yīng)分開(kāi),不得混合操作。這樣的要求也在幾次證券法修訂后保留了下來(lái),二十年前的規(guī)定毋寧說(shuō)是法律移植中的無(wú)心之舉,而現(xiàn)在對(duì)于業(yè)務(wù)隔離的限制已有了自身的邏輯范式,2008年《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》規(guī)定了自營(yíng)與經(jīng)紀(jì)賬戶之間進(jìn)行交易的具體情形與法律后果,但僅限于賬戶實(shí)體交易的類型化行為,沒(méi)有提及背后對(duì)信息的管控的紕漏。從業(yè)人員層面,1999年證券法對(duì)綜合類證券機(jī)構(gòu)進(jìn)行限定,必須把從事不同業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)人員隔離。

    業(yè)務(wù)與人員的管控雖為信息隔離創(chuàng)造了客觀條件,但信息的控制并沒(méi)有被視為貫穿在相關(guān)制度中的一條脈絡(luò),制度收效甚微。就好比為了防止相互干擾,將一塊空地劃成幾個(gè)部分,并限制了幾個(gè)部分之間的走動(dòng),形式上的限制又如何才能控制聲音的傳播和信息的交流?早期的制度構(gòu)架更多地從零散的行為規(guī)制信息的交互,沒(méi)有點(diǎn)名“信息”是控制信息流通的關(guān)鍵之處。

    2.滯后的整體理念構(gòu)架

    在種種規(guī)制背后,以信息限制為手段、利益沖突消除為目的的主線逐漸被確定。證券法提出,“證券公司應(yīng)當(dāng)建立健全內(nèi)部控制制度,采取有效隔離措施,防范公司與客戶之間、不同客戶之間的利益沖突?!贝送?,證監(jiān)會(huì)陸續(xù)細(xì)化了信息隔離的具體要求,也逐漸摸索出了隔離墻背后的主脈絡(luò)。2002年《證券公司管理辦法》最先點(diǎn)明隔離信息的防信息沖突目的。2010年發(fā)布《證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》第14條規(guī)定:“證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格執(zhí)行發(fā)布證券研究報(bào)告與其他證券業(yè)務(wù)之間的隔離墻制度,防止存在利益沖突的部門及人員利用發(fā)布證券研究報(bào)告謀取不當(dāng)利益?!?/p>

    早期證券公司部門設(shè)置、人員管理、信息管理等方面的隔離措施,均是建立、健全研究咨詢部門與投資銀行、自營(yíng)等部門之間的隔離墻制度的表征。立法的邏輯先從制度性規(guī)定提出了信息隔離墻的概念和框架性要求,再對(duì)個(gè)別制度有一些具體規(guī)定。

    (二)中國(guó)墻形式要件的完備

    實(shí)踐中具體“中國(guó)墻”的認(rèn)定各異,筆者總結(jié)英國(guó)學(xué)者M(jìn)cvea Harry和Lipton的理論,以及結(jié)合SEC頒布的Rule14e-3相關(guān)規(guī)定,將隔離墻要素歸納為以下幾項(xiàng):(1)對(duì)于部門間信息交流建立物理性、程序性的壁壘;(2)對(duì)限制名單和其他特殊類別的證券進(jìn)行特別監(jiān)管和記錄;(3)對(duì)內(nèi)幕信息人的交易實(shí)行更為嚴(yán)苛(Serious)的控制。對(duì)比中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)頒布的《證券公司信息隔離墻制度指引》,形式上基本符合了隔離墻的基本要求。

    《指引》首先明確了公司董事會(huì)、管理層、各部門和分支機(jī)構(gòu)等在信息隔離墻制度建立和執(zhí)行方面的職責(zé)等;在一般規(guī)定中提出了管理敏感信息的“需知原則”,防止敏感信息不當(dāng)流動(dòng)和使用的保密措施,對(duì)物理隔離、人員隔離(包括高管分工)、信息系統(tǒng)獨(dú)立(或?qū)崿F(xiàn)邏輯隔離)和賬戶獨(dú)立等提出概括性要求,要求證券公司應(yīng)當(dāng)建立具體的跨墻回墻管理制度、提出了觀察名單和限制名單制度以及敏感信息不當(dāng)泄露時(shí)的基本處理思路。1

    從現(xiàn)行制度來(lái)看,證券公司信息隔離墻制度整體上在我國(guó)目前以自律規(guī)范為主,更加強(qiáng)調(diào)行業(yè)及證券公司自身的自律意識(shí)和道德意識(shí)。制度實(shí)施以采取軟性指南的模式為主,執(zhí)行與否與落地程度并沒(méi)有對(duì)應(yīng)的懲罰與其他后果。因此雖靜態(tài)的信息隔離墻細(xì)則已基本完備,但實(shí)踐中執(zhí)行效果并不理想,信息隔離墻的覆蓋率和跨墻現(xiàn)象較為普遍。

    二、模仿對(duì)象與制度的精髓

    從靜態(tài)制度的剖面來(lái)看,我國(guó)制度亦步亦趨完善體系;但從整體效能來(lái)看法律移植的效果“南橘北枳”,本部分在剖析美國(guó)證券信息隔離墻演進(jìn)的基礎(chǔ)上,分析該制度從金融機(jī)構(gòu)被動(dòng)接受到主動(dòng)采納,再到受SEC監(jiān)管的演變路徑。在幾十年的發(fā)展過(guò)程中經(jīng)歷了從內(nèi)部控制規(guī)范到內(nèi)幕交易抗辯事由的轉(zhuǎn)變,“中國(guó)墻”也從金融機(jī)構(gòu)選擇性忽視的雞肋到金融機(jī)構(gòu)爭(zhēng)相建立的制度。本節(jié)在一個(gè)更大的制度背景下,以比較法的視角對(duì)制度發(fā)展的成熟度與不同法域?qū)υ撝贫葘徤鲬B(tài)度進(jìn)行考察。

    (一)演變路徑

    1.內(nèi)部規(guī)范雛形:Merrill Lynch & SEC

    隔離墻最初也是作為一種補(bǔ)救的內(nèi)部控制制度在1968年的Merrill Lynch案中被正式提及,從該階段的實(shí)踐來(lái)看,與我國(guó)當(dāng)下的隔離墻制度具有一定相似性。

    1968年美林證券公司作為道格拉斯飛行器材公司可轉(zhuǎn)換債券的主承銷人。Merrill Lynch承銷部向銷售部透露了未來(lái)股價(jià)可能波動(dòng)的信息,后者又將信息傳遞給了Merrill Lynch主要客戶。SEC以Merrill Lynch違反10b-5條款為由提起訴訟。美林提出了解決方案被SEC接受,同時(shí)得到了法院的批準(zhǔn)。作為解決方案的一部分,Merrill Lynch同意“制定、實(shí)施和保證遵循新的程序規(guī)則,為秘密信息提供更加有效的保護(hù),以免其被泄露?!毙碌某绦蛞?guī)則包括建立“信息隔離墻”。

    該案對(duì)隔離墻制度具有先導(dǎo)意義,當(dāng)時(shí)的隔離墻具體表現(xiàn)為證券商制定一整套內(nèi)部規(guī)則和程序防止特定種類的信息從一個(gè)部門傳到另一個(gè)部門,同時(shí)囊括對(duì)人員、工作崗位、電腦等信息系統(tǒng)的使用限制。

    2.限制清單的建立:Slade v.Shearson,Hammill&Co.

    1972年Slade v.Shearson,Hammill&Co.案中,SEC以“法庭之友”(Amicus Curiae)2的身份進(jìn)一步提出增加“中國(guó)墻”證明力一些制度性要求。券商Shearson,Hammill&Co.承銷部門獲悉其客戶Tidal Marine International Corporation股票可能下跌的內(nèi)幕信息。但與此同時(shí)經(jīng)紀(jì)部門向其客戶推薦購(gòu)買Tidal的股票。其中一位聽(tīng)信推薦購(gòu)入股票的顧客Slade提起訴訟,稱證券公司在明知Tidal股價(jià)重大利空的情況下還推薦其購(gòu)入股票,悖反了信義義務(wù)。Shearson辯稱由于內(nèi)部信息隔離墻,經(jīng)紀(jì)部門無(wú)法了解到承銷部門獲取的信息。法院最終參考SEC的意見(jiàn)駁回了Shearson的抗辯。SEC建議券商,設(shè)立“中國(guó)墻”的同時(shí),還應(yīng)再次將其掌握的內(nèi)幕信息按證券種類匯編成限制性目錄,對(duì)目錄上的證券不得從事自營(yíng)或經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。

    Slade案后,信息隔離墻作為一種防止濫用內(nèi)幕信息的方式被人們普遍接受。但美國(guó)法院和SEC均沒(méi)有通過(guò)積極的方式,確認(rèn)信息隔離墻的正式抗辯效力。不過(guò)這不影響Slade案發(fā)前后五年,發(fā)布內(nèi)部證券信息隔離墻指南性文件的券商從12家增長(zhǎng)到96家。

    3.抗辯安全港的確認(rèn):Rule14e-3

    1980年Rule14e-3正式確定了“中國(guó)墻”的有限抗辯性,這種限制主要體現(xiàn)在其僅針對(duì)企業(yè)并購(gòu)領(lǐng)域的內(nèi)幕交易。在內(nèi)部信息控制減小自身風(fēng)險(xiǎn)的激勵(lì)效用下,雖規(guī)格各自存在差異,但幾乎所有的券商都建立了自身隔離墻制度。

    Rulel4e-3是SEC根據(jù)1934年證券法第10條b款的授權(quán)而制定。Rule14e-3規(guī)定內(nèi)幕信息的人應(yīng)“披露或禁止交易”,但在公司已根據(jù)其自身業(yè)務(wù)建立了信息流通壁壘以確保Rule14e-3所列內(nèi)幕人員不知情的情況下,可以免責(zé)。另一方面,出于防止抗辯被濫用的謹(jǐn)慎,援用“信息隔離墻”作為抗辯也被設(shè)置了一系列限制,譬如不適用于“欺詐”指控等等。

    Rule14e-3雖然只針對(duì)并購(gòu)中的企業(yè)建立了“安全港”,但對(duì)于企業(yè)內(nèi)部控制的自我要求起到了極大的激勵(lì)——建立完善的“信息隔離墻”制度減小了受到SEC內(nèi)幕交易追訴的風(fēng)險(xiǎn),而對(duì)于“完善”的認(rèn)定由SEC和法院共同認(rèn)定也無(wú)疑提高了企業(yè)內(nèi)部信息控制的自我要求。

    4.制度缺位的懲罰:ITSFEA規(guī)定與“最小標(biāo)準(zhǔn)”

    在“中國(guó)墻”制度在券商體系中全覆蓋的同時(shí),國(guó)會(huì)和SEC一方面開(kāi)始擴(kuò)大隔離墻可抗辯的領(lǐng)域,另一方面逐漸對(duì)隔離墻的最低標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行成文化規(guī)定,并對(duì)抽查未達(dá)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行懲罰。

    1988年ITSFEA規(guī)定要求券商以自身成文的規(guī)范建立“重大”內(nèi)幕消息鎖定制度,該法授權(quán)SEC強(qiáng)制性干預(yù)券商內(nèi)控制度的建立——如能證明券商故意或放任證券隔離墻的缺位和疏漏,且前述是倒置信息濫用的近因(CausaCausans),券商需與信息泄漏人承擔(dān)連帶責(zé)任。而后1990年SEC發(fā)起第一次對(duì)券商信息隔離墻的全面審查,公布了“信息隔離墻”的最低標(biāo)準(zhǔn)(Minimum Standards),同時(shí)與NYSENASD聯(lián)合發(fā)布關(guān)于“中國(guó)墻”的備忘錄,3細(xì)化了Sladev.Shearson,Hammill&Co.中提出的限制清單(Restricted List)4、監(jiān)視清單(WatchList)5和謠言清單(Rumor List)6。進(jìn)而SEC對(duì)券商是否建立合適的隔離墻行為進(jìn)行監(jiān)管,并對(duì)不符合相關(guān)程序要求的公司進(jìn)行了處罰,Jeffrey Brooks Securities,F(xiàn)ox-Pitt KeltonInc.紛紛受到處罰。

    美國(guó)“中國(guó)墻”制度的沿革是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程——信息隔離墻制度最初來(lái)自于市場(chǎng)實(shí)踐的需求,通過(guò)司法逐漸確定了內(nèi)部控制信息的抗辯作用,從而券商自發(fā)的對(duì)自身控制以更嚴(yán)苛的要求。在激勵(lì)效果產(chǎn)生后才由SEC進(jìn)行具體的細(xì)化與規(guī)制,把握在激勵(lì)與限制之間的度。而在我國(guó)法律移植的過(guò)程中,跳越了“刺激-規(guī)范”的制度演化背景,直接對(duì)信息隔離墻提了最低要求,限制了制度的成熟與落地。

    (二)內(nèi)部控制有效性的質(zhì)疑

    盡管“中國(guó)墻”的抗辯性逐漸得到了支持,但是本質(zhì)上其屬于自律性規(guī)范,“墻”的跨越從金融企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)上來(lái)看并不困難,因此各國(guó)對(duì)于中國(guó)墻的態(tài)度各異。當(dāng)跨越“中國(guó)墻”獲取的利益達(dá)到一定量時(shí),企業(yè)內(nèi)部道德難以有效控制,這也是中國(guó)墻制度的“固有缺陷”。這種疑慮也同樣存在于美國(guó)早期的實(shí)踐中——事實(shí)上“中國(guó)墻”制度有效抗辯性更多的在SEC層面展開(kāi),法院對(duì)其有效抗辯直接效力的認(rèn)定寥寥。1987年Nelson v. Craig-HallumInc.案中,法院因被告無(wú)法證明“中國(guó)墻”的存在和有效性,從而駁回了被告“中國(guó)墻”的有效抗辯;同時(shí)法院在認(rèn)可“中國(guó)墻”制度存在的基礎(chǔ)上,拒絕給出其具體構(gòu)成要件,7在后續(xù)的判決中將隔離墻有效性的判定視個(gè)案而定。的確支持“中國(guó)墻”制度有效的實(shí)證數(shù)據(jù)非常之少,有學(xué)者甚至認(rèn)為“中國(guó)墻”有效性問(wèn)題無(wú)法通過(guò)科學(xué)而客觀的分析證明。

    當(dāng)然筆者發(fā)現(xiàn)對(duì)于“中國(guó)墻”的質(zhì)疑集中在中國(guó)墻制度的有效性層面,而對(duì)于“中國(guó)墻”制度的必要性均持肯定態(tài)度,與其說(shuō)是對(duì)制度的質(zhì)疑倒不如說(shuō)是對(duì)制度設(shè)置研究不足。

    三、我國(guó)“中國(guó)墻”設(shè)立的必要性

    (一)金融機(jī)構(gòu)客戶利益沖突與信息濫用的規(guī)制需要

    “中國(guó)墻”指的是大型金融公司內(nèi)部部門間相互構(gòu)筑的高墻,從我國(guó)目前分業(yè)經(jīng)營(yíng)的金融格局來(lái)看,這種跨墻風(fēng)險(xiǎn)主要存在于證券公司。尤其是承銷證券、發(fā)行公司債與自營(yíng)部門之間,自營(yíng)證券與衍生品部門之間。相互獨(dú)立的業(yè)務(wù)部門有著各自業(yè)務(wù)相關(guān)的信息來(lái)源,如承銷部門發(fā)債、增資、重組等信息可能屬于自營(yíng)部門內(nèi)幕信息。公司法中往往將公司視為整體從事商事行為的最小個(gè)體,部門并沒(méi)有獨(dú)立的人格;這也就意味著被一部門知曉的信息視為公司整體知曉了該信息,如此就會(huì)導(dǎo)致非常嚴(yán)重的利益沖突、增加內(nèi)幕交易發(fā)生的可能性。

    在獨(dú)立法人內(nèi)部,多業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)使公司管理層匯總比部門更為全面、駁雜的消息,在這其中難免包含著可以構(gòu)成內(nèi)幕交易的信息;并且由于實(shí)際代表公司訂立合同的部門不同,合同之間交叉產(chǎn)生的忠實(shí)義務(wù)也可能存在沖突。信息的混同甚至可以擴(kuò)展到某一集團(tuán)公司下屬的若干個(gè)子公司之間。

    然而不論是從大型證券公司分業(yè)經(jīng)營(yíng)到混業(yè)經(jīng)營(yíng)的進(jìn)化,還是金融機(jī)構(gòu)“大而不倒”的隱患,大型券商業(yè)務(wù)的綜合化和規(guī)模的擴(kuò)大化是潮流所向。拘泥于原有內(nèi)幕交易規(guī)定與公司法構(gòu)架下部門并非為主體的推定,利益沖突問(wèn)題的解決進(jìn)路只有將可能涉及信息交互與內(nèi)幕交易的部門相分離,打破綜合經(jīng)營(yíng)的商業(yè)模式。金融寡頭的拆分與證券市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)相抵牾——從歷次金融危機(jī)來(lái)看,小型金融企業(yè)包括銀行出現(xiàn)資金鏈斷裂、經(jīng)營(yíng)困難的可能性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于大型企業(yè)。同時(shí)分離導(dǎo)致的金融機(jī)構(gòu)規(guī)模下降,直接導(dǎo)致了企業(yè)信用的下降,增加了機(jī)構(gòu)自營(yíng)業(yè)務(wù)的籌資成本。實(shí)踐中,不論是1935年美國(guó)斯蒂格利茨法案還是2012年的多德弗蘭克法案,出于對(duì)金融市場(chǎng)績(jī)效的考察,對(duì)大型金融機(jī)構(gòu)的拆分問(wèn)題還是表現(xiàn)的十分謹(jǐn)慎。

    考慮到證券市場(chǎng)發(fā)展的路徑,按部門拆分的成本過(guò)大,也為避免在內(nèi)幕交易打擊范圍過(guò)寬,建立金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部信息隔離墻不失為一種很好的替代措施。

    (二)內(nèi)幕交易主體法定身份化的限縮

    傳統(tǒng)內(nèi)幕交易的認(rèn)定暗含著對(duì)主體的一個(gè)假定:如果將證券公司比做完整的人,其四肢和五官代表著不同的業(yè)務(wù),目之所見(jiàn)自然被視為手之所及的前提。從我國(guó)實(shí)踐來(lái)看,基本構(gòu)成了民事、行政、刑事三層對(duì)于內(nèi)幕信息行為的規(guī)制架構(gòu),對(duì)于刑事、行政責(zé)任基本通過(guò)授權(quán)性規(guī)范指向了證券法的規(guī)定,8或是重述了證券法的相關(guān)規(guī)定。

    內(nèi)幕交易罪的主體條件采用法定身份歸責(zé),而非客觀行為的判定。1998年證券法第六十八條第六款將“保薦人、承銷的證券公司、證券交易所、證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)的有關(guān)人員”直接定位為內(nèi)幕信息知情人;2014年證券法總體上沿襲了前幾次修訂對(duì)于內(nèi)幕信息知情人的表述,第73條對(duì)于內(nèi)幕信息知情人(Insider)有著總括的規(guī)定,而74條則以法定的方式列舉了知悉內(nèi)幕人,其中包括了承銷公司整體。證明內(nèi)幕交易的困難集中在其證據(jù)搜集之難,單位內(nèi)部的文件往來(lái)、通訊等證據(jù)具有極大的隱蔽性。因此,證券法通過(guò)法條直接推定內(nèi)幕交易的主體,并且少有豁免,9在立法技術(shù)與理論均較為粗糙、證券市場(chǎng)遠(yuǎn)沒(méi)發(fā)展成熟的二十世紀(jì)情有可原,就當(dāng)下來(lái)看未免過(guò)于鄙陋。

    內(nèi)幕信息人身份類型化肇始于信義義務(wù),信義義務(wù)是公司法、信托法語(yǔ)境下維系委托和受托人關(guān)系的理論,“指一種由受信( 托) 人對(duì)受益人承擔(dān)的具有最大誠(chéng)信、忠誠(chéng)、信任和正直的義務(wù)?!?980年Chiarella v.United States案中,美國(guó)聯(lián)邦最高院通過(guò)普通法上信義義務(wù)的擴(kuò)展對(duì)內(nèi)幕交易對(duì)象進(jìn)行確定,法院豁免了印刷工Chiarella因看到公開(kāi)收購(gòu)書(shū)而大量購(gòu)入相應(yīng)公司股票的行為,進(jìn)一步指出如果消息受領(lǐng)人(Tippee)既不是內(nèi)部人員也不負(fù)有披露重要事實(shí)的義務(wù),則無(wú)須承擔(dān)信息披露義務(wù),也不違反禁止內(nèi)幕交易的規(guī)則10b-5。1983年Dirks v. SEC案中對(duì)該種信義義務(wù)擴(kuò)展適用再次予以肯定。我國(guó)在修訂證券法的時(shí)候?qū)⑵湟?,但事?shí)上內(nèi)在的邏輯不同——美國(guó)最高法院通過(guò)判例將Section 10b 和rule 10b-5進(jìn)行解釋,10信義義務(wù)是其解釋兩條條款的途徑,內(nèi)幕交易罪主體始終是一個(gè)彈性的概念,更重要的是即便滿足信義義務(wù)理論,該主體也只是具有構(gòu)成內(nèi)幕交易罪的可能性;而我國(guó)直接將內(nèi)幕交易人法定化,具備了該身份直接意味著指向了內(nèi)幕交易罪。

    從內(nèi)幕交易案件具體實(shí)踐看,實(shí)踐中還是回歸了一定行為主義的理性,證明行為人“知悉”內(nèi)幕信息的“知悉”,行政處罰書(shū)中都涉及“知悉內(nèi)幕信息的情況”部分。但由于取證之難,無(wú)可避免大量使用環(huán)境證據(jù)、間接證據(jù),很多時(shí)候辦案的邏輯并非是依照證據(jù)順藤摸瓜找到侵權(quán)或者違法主體,這種對(duì)法條的改良實(shí)際上是異化了邏輯鏈條——先入為主判定某類人構(gòu)成內(nèi)幕交易,而后再尋找證據(jù)佐證。

    避免對(duì)“不知悉”的證券法74條所列舉人員造成錯(cuò)誤打擊,不妨建立豁免制度,即相關(guān)人員得以以“不知悉”內(nèi)幕信息為法定抗辯,從而豁免;事實(shí)上,在證監(jiān)會(huì)對(duì)內(nèi)幕交易調(diào)查中,涉嫌內(nèi)幕交易對(duì)象常以“不知悉”為由抗辯,以2016年上半年證監(jiān)會(huì)做出的19份內(nèi)幕交易處罰為例,處罰書(shū)中提到自身不知情的案件共有15例,但因于法無(wú)據(jù)最終無(wú)一成功豁免。證明某事實(shí)的“不存在”在證據(jù)法上是十分苛刻的,有賴于金融企業(yè)內(nèi)部完整的內(nèi)控措施與信息隔離墻制度等環(huán)境證據(jù)。

    (三)內(nèi)部控制需要:內(nèi)幕交易的限制

    我國(guó)證券行業(yè)發(fā)育的早期寡頭壟斷程度很高,有學(xué)者統(tǒng)計(jì)2002年我國(guó)證券公司總數(shù)僅為127家,當(dāng)年37%的A股交易額、41%的B股交易額、80%的承銷業(yè)務(wù)都集中在前十位的證券公司。2016年,券商也不過(guò)只有125家,在2015年度72家存在承銷業(yè)務(wù)的券商中,最多的廣發(fā)證券將近49次參與主承銷業(yè)務(wù)而最少的僅參與0.33次。這與整個(gè)金融行業(yè)存在普遍的同質(zhì)性和極高的國(guó)家參與性不無(wú)關(guān)系,甚至有觀點(diǎn)堅(jiān)持認(rèn)為當(dāng)下銀行業(yè)仍屬寡頭市場(chǎng)。

    因此對(duì)于亟需上市融資的企業(yè)來(lái)說(shuō),選擇余地并不寬裕,這也意味著券商同時(shí)可能為多家企業(yè)服務(wù)、督導(dǎo),相互之間的利益沖突在所難免;同時(shí)不同業(yè)務(wù)之間亦可以產(chǎn)生交叉從而不當(dāng)?shù)美?011年之前券商頻繁通過(guò)“直投—保薦模式”套利可見(jiàn)一斑。隨著金融市場(chǎng)專業(yè)性進(jìn)一步提高和部門進(jìn)一步分化,甚至原本同一部門之間可能分拆,2010年股指期貨正式出現(xiàn)后,期指套保和套利以及基礎(chǔ)金融產(chǎn)品之間也可能互為內(nèi)幕交易信息。另一方面,為了規(guī)避我國(guó)分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的金融現(xiàn)狀,很多集團(tuán)公司通過(guò)持股間接控制子公司。這同樣滋生了信息在集團(tuán)內(nèi)部不當(dāng)流轉(zhuǎn)的可能性。

    因此對(duì)于大型金融企業(yè)部門之間信息的隔離,尤其是多業(yè)務(wù)金融公司中經(jīng)紀(jì)、投資銀行和自營(yíng)等部門相隔離,將內(nèi)部信息傳遞控制在“有知道必要的范圍內(nèi)(on a need-to-know basis)”。

    四、“中國(guó)墻”的審慎適用與限縮抗辯試驗(yàn)

    對(duì)于一項(xiàng)法律制度的實(shí)行有三個(gè)連貫的邏輯結(jié)構(gòu),“制度是什么”、“制度怎么適用”以及“制度適用后果是什么”。中國(guó)式的信息隔離墻更像存在于紙面上的一堵墻,有完備的制度內(nèi)容卻無(wú)確定的法律效力指引。出于對(duì)“中國(guó)墻”自我監(jiān)督的懷疑以及“中國(guó)墻”內(nèi)部控制的必要性考量,不妨在制度設(shè)計(jì)時(shí)將中國(guó)墻的抗辯限縮于刑事責(zé)任領(lǐng)域進(jìn)行試驗(yàn),并通過(guò)舉證責(zé)任分配、證據(jù)適用等標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整“中國(guó)墻”抗辯的適用程度。

    (一)刑事領(lǐng)域的抗辯與證明標(biāo)準(zhǔn)

    上述與美國(guó)的比較法研究中,法院、SEC與國(guó)會(huì)確立的抗辯權(quán)廣泛存在于民事、行政與刑事責(zé)任中,這種制度的適用范疇的確立并不是一蹴而就的。雖然我國(guó)沒(méi)有明確規(guī)定內(nèi)部信息有效規(guī)制的抗辯性,但是在實(shí)踐中證監(jiān)會(huì)進(jìn)行行政處罰時(shí)會(huì)根據(jù)實(shí)際情況,軟化適用證券法對(duì)內(nèi)幕交易的責(zé)任認(rèn)定。

    以某內(nèi)幕交易案件為例,證監(jiān)會(huì)將證券公司在異常交易發(fā)生當(dāng)日的交易分為兩部分:根據(jù)“依據(jù)《策略交易部管理制度》中關(guān)于系統(tǒng)故障導(dǎo)致交易異常時(shí)應(yīng)當(dāng)進(jìn)行對(duì)沖交易的規(guī)則開(kāi)始賣空IF1309 股指期貨合約”以及“在8月16日13時(shí)至14時(shí)22分轉(zhuǎn)換并賣出50ETF、180ETF 基金以及賣空IF1309、IF1312 股指期貨合約”,后者被認(rèn)定為內(nèi)幕交易。前后兩段交易定性的差異在于后者是“公司高管層決策后”實(shí)施的,一個(gè)部門的信息傳遞到了另一個(gè)應(yīng)急部門。證監(jiān)會(huì)如何判斷“公司高管層決策”的時(shí)間點(diǎn),又有何種依據(jù)做出如此判定尚不得知。但這某種意義上是“中國(guó)墻”原理在行政法上的模仿應(yīng)用。然而從目前我國(guó)現(xiàn)狀來(lái)看,“中國(guó)墻”的適用雖有必要性,但尚不成熟;尤其是證監(jiān)會(huì)處罰中直接創(chuàng)設(shè)出如上“潛規(guī)則”不利于“中國(guó)墻”抗辯效果的整體法治化。筆者認(rèn)為,開(kāi)放刑事領(lǐng)域內(nèi)幕交易罪的抗辯,逐漸對(duì)內(nèi)部控制制度產(chǎn)生適當(dāng)制度刺激不但有利于“中國(guó)墻”的內(nèi)生性成熟,也吻合謹(jǐn)慎中展開(kāi)信息隔離制度試驗(yàn)的初衷。

    刑事法律制度作為整個(gè)規(guī)制鏈條頂端的規(guī)制模式,在刑法范圍內(nèi)適用抗辯制度并不意味著在行政責(zé)任與民事責(zé)任的認(rèn)定過(guò)程中設(shè)定該種抗辯權(quán),從而限縮了適用范疇;另一方面,刑事舉證責(zé)任要求排除“合理懷疑”,如此高標(biāo)準(zhǔn)的舉證責(zé)任讓抗辯自身變得艱難。當(dāng)然對(duì)于隔離墻的證明證據(jù)認(rèn)定等方面也需要堅(jiān)持審慎判斷。金融抑制的整體金融大環(huán)境下,對(duì)于金融制度與刑事制度之間的聯(lián)動(dòng)的討論是不充分的。刑事法律更多地被視為彌補(bǔ)金融制度缺漏的法律,當(dāng)新興金融領(lǐng)域超出了現(xiàn)有金融領(lǐng)域的規(guī)制范疇,刑法對(duì)于金融犯罪的規(guī)定就被視為兜底性條款適用。很多學(xué)者發(fā)現(xiàn)這樣平行式的結(jié)構(gòu)對(duì)金融起到了非常不利的抑制后果,寬泛金融犯罪亟需限縮。另外在這樣的制度構(gòu)架背后,還隱藏著金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)控軟肋和金融腐敗發(fā)生的制度風(fēng)險(xiǎn)。筆者看來(lái),金融制度之于刑事制度的關(guān)系指向行政責(zé)任與刑事責(zé)任之間的關(guān)系,二者不是平行而是立體、有層次的架構(gòu),是一種“縱向的包容重合關(guān)系”。當(dāng)然在適用某法律條文時(shí),需在整體法秩序中進(jìn)行考察。對(duì)某一內(nèi)幕交易行為,按嚴(yán)重程度依次適用民法、行政法與刑法,當(dāng)然可能存在兩種甚至三種責(zé)任的交叉適用。相較于民事證明的優(yōu)勢(shì)證據(jù),行政法上的普通蓋然性證據(jù),刑法領(lǐng)域存在的抗辯證明責(zé)任標(biāo)準(zhǔn)要求在三種責(zé)任中是最高的。

    (二)高標(biāo)準(zhǔn)的證明環(huán)節(jié):舉證責(zé)任倒置與“幽靈抗辯”

    1.舉證責(zé)任倒置

    在上述內(nèi)幕交易案中,對(duì)于“公司高管層決策”等時(shí)間點(diǎn)的證明責(zé)任均歸于證監(jiān)會(huì);外部人對(duì)于公司內(nèi)部事項(xiàng)的證明實(shí)質(zhì)上是十分困難的,尤其是對(duì)于內(nèi)部信息的傳遞并不完全依托書(shū)面或其他形式保留下來(lái),對(duì)于口口相傳或其他隱蔽手段進(jìn)行的內(nèi)幕信息交流更是增加了舉證成本。理論上“能以較低成本避免事故但卻沒(méi)有這樣做的一方當(dāng)事人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)法律責(zé)任,”毫無(wú)疑問(wèn)在內(nèi)幕交易的背景下,內(nèi)部信息不當(dāng)流通的舉證責(zé)任指向了券商。如此“由彼方當(dāng)事人對(duì)本來(lái)的證明責(zé)任對(duì)象從相反的方向承擔(dān)證明責(zé)任”即為舉證責(zé)任倒置。舉證責(zé)任倒置規(guī)則肇始于德國(guó),最初的誕生即是因在某些特定的情況下(如產(chǎn)品、醫(yī)療責(zé)任),適用證明責(zé)任分配的基本規(guī)則往往導(dǎo)致了不公平的后果。

    然而進(jìn)一步置于刑事訴訟語(yǔ)境下考察,傳統(tǒng)上控方負(fù)擔(dān)被告人有罪的舉證責(zé)任。與Merrill Lynch、Slade案中體現(xiàn)的英美法系所謂“積極抗辯”(Affirmative Defense)的證據(jù)規(guī)則不同,我國(guó)并未采納該種抗辯。當(dāng)然這并不意味著將“中國(guó)墻”抗辯的舉證責(zé)任賦予辯方毫無(wú)先例可循——巨額財(cái)產(chǎn)來(lái)源不明罪、非法持有型犯罪(如非法持有槍支、毒品、假幣等犯罪)的部分舉證責(zé)任就被倒置,由辯方承擔(dān)。考慮到對(duì)于信息隔離墻抗辯的證明對(duì)券商自身有利,至少不會(huì)對(duì)辯方帶來(lái)?yè)p害,抗辯責(zé)任的分配也不悖反刑法保障人權(quán)的原則。

    舉證責(zé)任的倒置使得在證明過(guò)程中,券商需要提供對(duì)自己有利的一切證據(jù),但對(duì)證據(jù)的充分性的判斷由法院具體認(rèn)定;如此安排進(jìn)一步減輕控方的舉證責(zé)任,側(cè)面對(duì)“中國(guó)墻”的抗辯產(chǎn)生了一定限制。

    2.“幽靈抗辯”

    券商承擔(dān)自身信息墻的抗辯責(zé)任即需證明自身在某一時(shí)間段內(nèi),不存在信息跨墻流通的事實(shí)。在證據(jù)法上這是十分嚴(yán)苛的證明責(zé)任,被視為“幽靈抗辯”;因?yàn)槠湫鑼?duì)消極事實(shí)進(jìn)行證明,而消極事實(shí)是“不存在的”事實(shí),“它在時(shí)空坐標(biāo)中不能直接定位,且不能直接證明”。

    在Slade案等SEC起訴至法院的案件中,雖然“中國(guó)墻”抗辯的有效性各異,但提出抗辯以及舉證都由辯方承擔(dān);Nelson案中法院就因?qū)ο麡O事實(shí)的證明力不夠強(qiáng)而駁回了被告的抗辯。從單一時(shí)間點(diǎn)來(lái)看消極事實(shí)是一個(gè)不包含任何元素的空集,消極事實(shí)無(wú)法直接證明,而只能通過(guò)一個(gè)積極事實(shí)來(lái)間接地證明;拉長(zhǎng)到整個(gè)時(shí)間軸上,證明某一時(shí)間段的消極事實(shí),需要一系列積極事實(shí)的證明方能確定,其難度之大可想而知。

    五、結(jié)語(yǔ)

    一個(gè)完善制度的建立并不僅僅依托以制度完善為中心的表面修繕,在借鑒與學(xué)習(xí)的過(guò)程中,更應(yīng)當(dāng)關(guān)注制度背后聯(lián)動(dòng)的激勵(lì)機(jī)制,推行制度落實(shí)的原動(dòng)力。尤其在金融領(lǐng)域,金融自身的邏輯就是趨利避害,倘若沒(méi)有利益驅(qū)動(dòng)制度很難真正落實(shí),更難言成熟與發(fā)展?,F(xiàn)下“信息隔離墻制度”就流于紙面精美的制度設(shè)計(jì),缺乏制度活力,在移植過(guò)程中忽視了制度的演進(jìn)過(guò)程。筆者在兼顧內(nèi)幕交易行為內(nèi)“中國(guó)墻”抗辯的審慎適用及存在之必要性,提出在內(nèi)幕交易刑事領(lǐng)域率先試點(diǎn)實(shí)行一定條件下的抗辯。

    當(dāng)然,長(zhǎng)期的金融抑制與立法“拿來(lái)主義”讓證券相關(guān)法律與金融刑法的適用頗為混亂,在梳理兩者關(guān)系的同時(shí),通過(guò)調(diào)整舉證責(zé)任的承擔(dān)者以及證明標(biāo)準(zhǔn)程度,以期把握券商建立自身嚴(yán)苛的內(nèi)控措施與限制抗辯責(zé)任濫用之間的平衡。而關(guān)于以“中國(guó)墻”信息壁壘為由的抗辯的具體證明標(biāo)準(zhǔn),民事、行政案件中抗辯的適用等問(wèn)題,需要在另一個(gè)更為宏大的金融法制框架下展開(kāi)。

    參考文獻(xiàn)

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    The Construction of Brokerage Internal Information Isolation System under the

    Perspective of Institutional Incentives

    ——Chinese Alienation and Prospect of “China Wall” Criminal Defense Mechanism

    DING Lei

    (East China University of Political Science and Law Shanghai 200042)

    Abstract:The mixed management in modern financial markets requires isolating risks between customer and customer as well as between itself and customer, which raises a high demand for the internal information isolation system. But from the practices in China, this isolation becomes a mere formality and is easy to break. Referring to Article 73 of the Securities Law, the Criminal Law objectively presumes the main body of insider trading crime. If the information barrier wall can be used as the defense cause of insider trading crime, it will have a very good incentive effect as to the establishment of an internal isolation wall of financial companies, and is also the further performance of austerity of the Criminal Law. Information isolation wall, of course, is the enterprises internal constraints, and is based on the nature of its own internal specification, which is no reason to doubt it. Some measures can be used such as raising the proof burden and narrowing the defense case type to throttle its applicable scope.

    Keywords: insider trading; institutional incentive; defense; criminal responsibility

    責(zé)任編輯、校對(duì):張宏亮

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