論我國公司債持有人會議制度

應(yīng)京旭

（中央財經(jīng)大學(xué)，北京 10081）

論我國公司債持有人會議制度

應(yīng)京旭

（中央財經(jīng)大學(xué)，北京 10081）

我國公司債持有人利益保護(hù)機制屬于兼采受托人制和公司債債權(quán)人會議制的類型。其中受托人作為持有人團體的代表，在權(quán)限范圍內(nèi)履行相關(guān)職能，而持有人會議則作為團體意思的形成機制，針對特定事項作出決議，付諸受托人執(zhí)行。但是委托關(guān)系下的受托人制一定程度上限制了受托人的權(quán)限，而持有人會議決議的形成機制一定程度上又阻礙了團體意思的及時形成。因此，在現(xiàn)有的受托結(jié)構(gòu)下，只有對決議的形成機制作出必要的完善，才能切實的保護(hù)公司債持有人的利益。

受托人；委托關(guān)系；持有人會議

一、引言

2015年1月，證監(jiān)會發(fā)布了《公司債券發(fā)行與管理辦法》，其中債券持有人權(quán)益保護(hù)一章針對公司債持有人會議制度作了一些變更和補充規(guī)定。此后，交易所發(fā)布的《公司債券上市規(guī)則》也針對一些具體操作問題作了補充性的規(guī)定。經(jīng)此修改，我國公司債持有人會議制度更趨完善，但是仍有一些問題亟待厘清。比如在“11超日債”事件中暴露出的受托人角色沖突的問題，又比如持有人會議的召開問題以及在決議無法有效作出、持有人無法得到有效授權(quán)時的債券違約僵局問題。現(xiàn)有針對公司債持有人會議制度的研究主要參雜于公司債管理的研究以及公司債持有人利益保護(hù)研究當(dāng)中，直接針對持有人會議的研究并不多見。其中有涉的研究則主要集中在持有人會議性質(zhì)或者說定位以及持有人會議具體運行規(guī)則兩方面。具體而言，學(xué)者切入的角度略有不同。比如時建中教授從債券持有人集體行動機制的法律表現(xiàn)形式出發(fā)，將其分為公司債債權(quán)人會議制度、信托制度以及兼采上述兩種制度三大類。［1］劉迎霜教授則立足于公司債持有人會議團體性本身，并將其與股東會進(jìn)行比較，進(jìn)一步明確其法律性質(zhì)。［2］另外，我國臺灣地區(qū)學(xué)者廖大穎以公司債發(fā)行之基礎(chǔ)關(guān)系為視角，探究了公司債發(fā)行以及發(fā)行后各主體之間的法律關(guān)系，并對持有人會議的作用以及定位進(jìn)行了剖析。［3］［4］除此之外，馬明明則以比較法的視角對持有人會議的組成、會議召集與權(quán)限、決議的作出以及認(rèn)可和效力、會議費用承擔(dān)等具體運行規(guī)則方面對持有人會議進(jìn)行了論述。［5］時建中和劉迎霜對此亦有詳盡論述。

既有對于公司債持有人會議制度的研究，已形成了一個大致明晰的框架，但是由于上述研究成就時間較早，且大多以比較法視角論述了持有人會議制度之應(yīng)有狀態(tài)，而未能顧及我國現(xiàn)有實際之狀況。我國自2007年頒布《公司債券發(fā)行試點辦法》以來，公司債持有人會議實踐豐富，但是實踐中所存在的問題并未在2015年的《公司債券發(fā)行管理辦法》中得到妥善解決，其中新設(shè)規(guī)定部分亦有不盡完善之處。近來隨著“ST湘鄂情”以及“10中剛債”的相繼違約，市場對于債券違約的預(yù)期不斷升高，對于公司債持有人會議制度保護(hù)債券持有人利益的機制也抱有了更高的期待。因此本文試圖從2015年的新修規(guī)定以及既有實踐出發(fā)，針對事關(guān)持有人利益保護(hù)核心的持有人會議與受托人的關(guān)系問題，以及事關(guān)持有人會議的有效召開和正常運行的持有人會議規(guī)則制定問題，對我國公司債持有人會議制度進(jìn)行論述，并提出相應(yīng)的完善建議。

二、債券持有人會議制度的理論基礎(chǔ)

前半部分規(guī)定：“發(fā)行公司債券的，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)為債券持有人聘請債券受托管理人，并訂立債券受托管理協(xié)議?！倍?4條第一款則規(guī)定：“發(fā)行公司債券，應(yīng)當(dāng)在債券募集說明書中約定債券持有人會議規(guī)則?！鄙鲜鲆?guī)定可以看出在承認(rèn)持有人團體性的模式選擇中，我國也屬于兼采受托人制和公司債債權(quán)人會議制的模式。

三、持有人會議制度與受托人制度的銜接

發(fā)行公司債作為公司的一種資金籌措機制，其形成的是發(fā)行公司與公司債權(quán)人之間的一種借貸關(guān)系，就保護(hù)債權(quán)人的權(quán)益而言，公司債發(fā)行的首要目的在于確保發(fā)行公司的財務(wù)狀況，使其能夠?qū)闷诎凑占s定向債權(quán)人給付利息以及償還本金。［3］在債券發(fā)行前，可以通過擔(dān)保以及募集條件的限制來保障債券持有人利益，而在債券發(fā)行后的存續(xù)期間內(nèi)，發(fā)行公司的經(jīng)營狀況難以預(yù)料，可能會出現(xiàn)償付危機，因此為了應(yīng)對這種風(fēng)險，就必須在債券存續(xù)期間對發(fā)行公司進(jìn)行必要的關(guān)注并采取必要的保障措施。雖然公司債債權(quán)人與發(fā)行公司之間的關(guān)系在法律上屬于當(dāng)事人平等的地位，但公司債的認(rèn)購人為不特定公眾，其與發(fā)行公司相比較而言，在經(jīng)濟地位上處于弱勢，即使在法律上居于契約當(dāng)事人的對等性，但難以以一己之力與發(fā)行公司對抗，而且該公司債又是一種集團的、大量的契約關(guān)系，公司債的認(rèn)購人無從決定公司債的契約內(nèi)容，而只有服從其設(shè)定的發(fā)行條件，與其締結(jié)契約。［6］因此，集合團體力量，承認(rèn)公司債持有人的團體性就具有非常的必要性。承認(rèn)公司債債權(quán)人團體性的方式有三種模式。一種是像法國直接承認(rèn)公司債債權(quán)人團體的主體性，以公司債債權(quán)人會議為團體意思決定機關(guān)。一種是間接承認(rèn)債權(quán)人團體的主體性，像英美法系國家利用信托原理，采取受托人制度，又或像大陸法系國家利用公司債債權(quán)人的自治管理，承認(rèn)公司債債權(quán)人的團體性。另外一種則是像日本、臺灣和韓國等兼采受托人制和公司債債權(quán)人會議制度。［7］《管理辦法》第48條第一款

（一）公司債持有人會議的性質(zhì)

公司債持有人會議是指由同次公司債債權(quán)人所組成，就有關(guān)公司債債權(quán)人之共同利害關(guān)系事項作出決議，并對全體同次公司債債權(quán)人均發(fā)生效力的臨時合議團體。［7］持有人會議的功能在于集合持有人的力量，在特定情形下形成集體意志，維護(hù)持有人團體的權(quán)益。形式上，持有人會議與股東會近似，兩者都是以多數(shù)決的方式形成集體意志，因此各國在立法上也多允許債券持有人會議準(zhǔn)用股東大會的部分規(guī)定。［1］28但是實質(zhì)上，兩者存在較大的差異。首先是與發(fā)行公司之間的相互關(guān)系的差異，股東會是公司內(nèi)部的法定權(quán)力機構(gòu)，其決議對于公司具有天然的效力。而持有人會議則屬于公司以外的組織，其形成目的是希望通過團體化的力量，取得與發(fā)行公司間對等的地位，監(jiān)督發(fā)行公司確實履行其債務(wù)，［4］103其決議對于發(fā)行公司并沒有當(dāng)然的效力，而只針對全體持有人有效。其次，公司股東與公司債持有人之間性質(zhì)上的差異決定了持有人會議的內(nèi)容也不同于股東會。公司股東通過出資，與公司形成的是特定的出資義務(wù)關(guān)系，享有對公司的盈余分配請求權(quán)和剩余財產(chǎn)分配請求權(quán)。公司債持有人則是通過認(rèn)購特定債券成為特定債務(wù)的債權(quán)人，與發(fā)行公司形成的是一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系，享有的是特定期限內(nèi)的本金和收益請求權(quán)。從公司治理的角度來說，股東作為公司的所有者，召開股東會的目的在于通過會議這一意思決定機制確保對于公司的控制和自身利益的保障。而債券持有人只是公司的消極投資人和利益相關(guān)人，其并不參與公司的治理，持有人會議的目的通過關(guān)注發(fā)行人的清償能力以便及時作出應(yīng)對，保護(hù)自身的利益。當(dāng)然也有觀點認(rèn)為，在降低債權(quán)人法律風(fēng)險的要求下，債權(quán)人可以作為公司治理的參與者而存在，依靠債權(quán)人的積極參與，以一種事前的、事中的保障機制而不僅僅是事后的、被動性的方式而來保障自身的利益。［8］因此，就決議事項來說，股東會就有關(guān)公司利益的事項作出決議，而持有人會議僅就有關(guān)持有人共同利害關(guān)系的事項作出決議。

（二）受托關(guān)系分析

《管理辦法》在“債券持有人權(quán)益保護(hù)”一章內(nèi)規(guī)定了債券受托管理人制度和持有人會議制度。一方面，發(fā)行公司需要在發(fā)行前確定債券受托管理人，訂立受托管理協(xié)議；另一方面，發(fā)行人要確定持有人會議規(guī)則，其中需要包括持有人會議行使權(quán)利的范圍，持有人會議的召集、通知、決策機制和其他重要事項，并明確決議對于全體持有人具有拘束力（第54條）。受托管理協(xié)議是連接發(fā)行人、受托人和持有人三方的基礎(chǔ)，受托人按照規(guī)定和受托協(xié)議的約定，勤勉盡責(zé)、公正的履行受托管理職責(zé)，維護(hù)債券持有人的利益（第48條、第49條）。其基本邏輯是受托人作為持有人的代表，處理受托協(xié)議約定范圍內(nèi)的事項，督促發(fā)行人按照規(guī)定和約定履行義務(wù)，而在面對特殊情形以及約定范圍外的事項時，則召集持有人會議決定。

《管理辦法》雖然明確要求發(fā)行人與受托人訂立受托管理協(xié)議且內(nèi)容上要求包括特定的事項，但是其并未明確受托關(guān)系的性質(zhì)，且受托關(guān)系的認(rèn)定在理論上也存在一定的爭議。同為兼采受托人制度和持有人大會制度的臺灣和日本對于公司債券發(fā)行中有關(guān)受托關(guān)系的規(guī)定不盡相同。臺灣《公司法》雖然區(qū)分了附有擔(dān)保公司債（1）和無擔(dān)保的公司債，但除了發(fā)行條件的區(qū)別外，并未明確區(qū)別兩者的受托管理模式。不過，有臺灣學(xué)者指出公司債受托契約的法律性質(zhì)因為有無附帶擔(dān)保而存在差異，在附有物上擔(dān)保的情形下，才能成立以物上擔(dān)保權(quán)為信托財產(chǎn)，公司債債權(quán)人為受益人的信托，受托人基于信托關(guān)系，為受益人管理和實現(xiàn)擔(dān)保物權(quán)；而無擔(dān)保的情形下，受托契約因缺少信托財產(chǎn)而無法適用信托法理，所以只是一種委任關(guān)系。［6］124日本立法上不僅區(qū)分附擔(dān)保公司債和無擔(dān)保公司債的類型，還明確區(qū)分了兩者的受托管理模式，即在發(fā)行無擔(dān)保公司債時強制要求確定公司債管理人，而發(fā)行附擔(dān)保公司債時則必須以信托的方式設(shè)定擔(dān)保權(quán)，并以信托公司為受托人。以信托方式的設(shè)定擔(dān)保權(quán)，不僅降低了發(fā)行人的發(fā)行成本，也有利于公司債所附擔(dān)保物權(quán)的管理。公司債管理公司與信托公司作為受托人的區(qū)別首先在于基礎(chǔ)法律關(guān)系。附擔(dān)保公司債信托法第2條明確了公司債持有人管理公司債的基礎(chǔ)為信托契約，而日本公司法第702條所規(guī)定的公司債管理公司則是基于委托契約，因此兩種管理模式的基礎(chǔ)法律關(guān)系不同。［4］172其次在于職權(quán)范圍，信托公司除了享有與公司債管理公司相同職權(quán)以及承擔(dān)相同的義務(wù)外，還負(fù)有保存信托契約上的擔(dān)保權(quán)并執(zhí)行的義務(wù)以及與此相關(guān)的對于擔(dān)保權(quán)進(jìn)行管理的職權(quán)。［9］

受托人基于委托關(guān)系還是基于信托關(guān)系，兩者的最大區(qū)別在于受托人的管理權(quán)限，在信托關(guān)系下，受托人按照受托文件或者法律規(guī)定管理、處分信托財產(chǎn)，享有充分的自主權(quán)；而在委托關(guān)系下，受托人則須以按照委托人的指示處理受托事務(wù)。［10］因此，就公司債管理而言，信托關(guān)系下的受托人享有更大的自主權(quán)限，更有利于其及時處理相關(guān)事務(wù)。無擔(dān)保公司債的受托人被認(rèn)為是基于委托關(guān)系而非信托關(guān)系的緣由是缺乏信托財產(chǎn)，如果想要將無擔(dān)保公司債受托模式也引入信托關(guān)系，那么則需要將持有人債權(quán)作為信托財產(chǎn)，這樣才符合信托構(gòu)造。

我國《管理辦法》并未對公司債是否附有物上擔(dān)保而作出明確的區(qū)別對待，無論是附有物上擔(dān)保的債券還是完全基于公司信用的債券都適用統(tǒng)一的受托人模式。不過《管理辦法》第50條第七項規(guī)定，發(fā)行人為債券設(shè)定物上擔(dān)保的，債券受托人可以約定擔(dān)保財產(chǎn)為信托財產(chǎn)，而值得注意的是已經(jīng)失效的《公司債券發(fā)行試點辦法》中的類似規(guī)定是應(yīng)當(dāng)約定擔(dān)保財產(chǎn)為信托財產(chǎn)（第25條第二項）。需要說明的是，上述規(guī)定要求的信托財產(chǎn)為擔(dān)保物而非擔(dān)保物權(quán)，而根據(jù)《信托法》第七條的規(guī)定，信托財產(chǎn)必須為委托人的合法所有的財產(chǎn)，意即在該信托結(jié)構(gòu)中發(fā)行人是為委托人，持有人是為受益人。但是依據(jù)信托法原理，受托人是基于委托人制定的信托契約處理相關(guān)事務(wù)，作為受益人的持有人對受托人的違約操作或違背注意義務(wù)和忠實義務(wù)的約束非常有限，因此以發(fā)行人為委托人會使這種本來是為了保護(hù)公司債持有人權(quán)益設(shè)計的制度發(fā)生信任危機。［2］171而之所以如此規(guī)召集，而對于持有人則要求其持有百分之十以上的份額，且須請求發(fā)行公司或者公司債管理公司召開。而臺灣《公司法》第263條則規(guī)定發(fā)行公司、受托人以及持有百分之五以上債券的持有人都有權(quán)主動召集。我國有關(guān)債券持有人會議召集人的規(guī)定與上述兩種不同，根據(jù)《管理規(guī)定》第55條的相關(guān)規(guī)定，一般情形下，持有人會議由受托人召集，其中發(fā)行人和持有百分之十以上的債券持有人可以向受托人書面提議召集，而受托人應(yīng)當(dāng)召集而未召集情形下，持有百分之十以上份額的債券持有人則有權(quán)自行召集。該條規(guī)定類似于我國《公司法》第101條規(guī)定的股東獨立召集權(quán)，賦予持有人有條件的獨立召集權(quán)有利于避免因受托人的原因而導(dǎo)致持有人會議無法召集的情形，是對于持有人在受托人不履行召集職責(zé)時的一種救濟措施。

一般公司債增信方式

2.債券持有人會議的召集條件

召集債券持有人會議的目的在于持有人在遇到與自身權(quán)益有重大影響的事項時，能夠及時的形成集體意志，以維護(hù)自身的利益。實踐中，債券持有人會議的召集條件由發(fā)行公司和受托人在債券發(fā)行前制定，投資者認(rèn)購債券則意味著默示同意募集說明書上的相關(guān)規(guī)定。這種事前統(tǒng)一確定的方式雖然節(jié)省了分別協(xié)商帶來的巨大成本，但是“投資者與發(fā)行公司協(xié)商一致”的精神卻無法體現(xiàn)，而且也很難希望在認(rèn)購前作為承銷機構(gòu)的受托人在角色轉(zhuǎn)換之前就為了持有人的最大利益協(xié)商制定條款。因此召集條件法定化的意義在于規(guī)定了持有人會議觸發(fā)情形的最低要求，有利于避免出現(xiàn)與持有人利益保護(hù)相背離的情形。

我國對于持有人會議召集條件的規(guī)定采取的是規(guī)定必須召集的情形，并允許召集人自行判斷的模式?！豆芾磙k法》第55條規(guī)定了九項受托人應(yīng)當(dāng)召集持有人會議的情形，相較于之前的《公司債券試點辦法》具體增加了六項觸發(fā)條件，其中包括擬修改持有人會議規(guī)則、擬變更受托管理協(xié)議的主要內(nèi)容、其他償債措施發(fā)生重大變化、發(fā)行人和持有一定數(shù)量債券的持有人書面提議召開、發(fā)行人管理層不能正常履行職責(zé)，導(dǎo)致發(fā)行人債務(wù)清償能力面臨嚴(yán)重不確定性，需要依法采取行動、發(fā)行人提出債務(wù)重組等情形。定可能只是借助信托的結(jié)構(gòu)，以收益權(quán)的方式擔(dān)保持有人的債權(quán)。實踐中，附有物上擔(dān)保的公司債一般采用先設(shè)立擔(dān)保物權(quán)后發(fā)行債券的模式，但是債券發(fā)行前債權(quán)人并未確定，因此往往是由受托管理人作為未知債券持有人的代理人訂立抵押合同或質(zhì)押合同，并以代理人或者全體債券持有人為權(quán)利人進(jìn)行權(quán)利登記。［11］

另外，通過統(tǒng)計目前上市一般公司債的增信方式可以發(fā)現(xiàn)，我國仍以無擔(dān)保公司債以及附保證公司債為主，附物上擔(dān)保公司債仍只是極少數(shù)。因此，即使引用信托結(jié)構(gòu)，也只能適用于少部分公司債。綜上所述，無論從相關(guān)規(guī)定還是實踐操作上來看，我國公司債受托人制度的基礎(chǔ)法律關(guān)系是一種委托關(guān)系，而非信托關(guān)系，即使是附有物上擔(dān)保的情形，也仍是基于委托的構(gòu)造。

四、公司債持有人的自治管理

在兼采受托人制度和持有人會議制度的模式中，受托人作為持有人的代表以常設(shè)機構(gòu)的形式而存在并處理法定以及約定范圍內(nèi)的事務(wù)；持有人會議則作為持有人團體的意思決定機制，以臨時會議的形式對受托人權(quán)限外的事項作出決議，并由受托人執(zhí)行。持有人會議作為公司債持有人實現(xiàn)自治管理的機制，其運行具體包括召集、決議和生效三個階段。

（一）債券持有人會議的召集階段

1.債券持有人會議的召集人

持有人會議的召集人一般包括發(fā)行公司、受托人和持有一定份額的債券持有人。從程序上來說，其又可分為主動召集和提議召集。主動召集即賦予符合條件的召集人自行召集的權(quán)利，而提議召集則是將會議的召集權(quán)賦予特定主體，符合條件的召集人需要向特定主體請求其召集。韓國《商法》允許發(fā)行公司和債券管理公司（受托人）主動

3.債券持有人會議已召集未召開的情形

持有人會議的召集程序只是會議召開的準(zhǔn)備程序。會議的正式召開還需滿足召集程序中所規(guī)定的要求。根據(jù)wind資訊的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截止至2016年1月9日，滬深兩市目前掛牌的債券共720只，其中47只債券發(fā)出過召集通知，38只債券已召開持有人會議，6只債券涉及已召集但未能召開的情形，另有2只債券尚在通知期限內(nèi)還未召開。其中7只債券未能召開持有人會議的原因在于登記參加的持有人所持債券數(shù)量未達(dá)到形成有效決議的債券數(shù)量要求，因而召集人決定終止召開持有人會議。另外，在已經(jīng)召開的53次持有人會議中，有12次會議的參與人所持債券數(shù)量也未達(dá)到形成有效決議的債券數(shù)量要求，但是也召開了會議。（2）通過上述數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，持有人會議已召集未召開的情形雖然并不普遍，但是持有人參與度不高的問題確是存在。理論上，在出現(xiàn)法定、約定以及受托人認(rèn)為需要召開持有人會議的情形時，受托人就應(yīng)該啟動召集程序，并在合理期限內(nèi)召開持有人會議，參會人員所持表決權(quán)比例達(dá)到作出有效決議的標(biāo)準(zhǔn)并非會議召開的前提條件。但是從持有人會議召開的目的來說，受托人以表決權(quán)不足無法產(chǎn)生有效決議為由，延期甚至拒絕召開會議具有一定的合理性。

實踐中，已有持有人會議規(guī)則對此情形作出了應(yīng)對。一種是經(jīng)過再次通知直接繼續(xù)召開，而不管參與表決權(quán)是否達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)，如“09紫江債”。“09紫江債”持有人會議規(guī)則規(guī)定，若擬出席會議的債券持有人所代表的債券面值總額未超過本期債券總額的1/2（會議形成有效決議的標(biāo)準(zhǔn)），需重新通知，另行擬定債券持有人會議召開的時間，但不得改變會議議案。再次通知后，即使擬出席會議的債券持有人仍然不足本期債券總額的1/2，會議仍然可按再次通知中所說明的會議時間、地點、議案等進(jìn)行。（3）另外一種是降低參與表決權(quán)的數(shù)量要求，但是仍需滿足一定的標(biāo)準(zhǔn)，如“10南玻債”?！?0南玻債”的持有人會議規(guī)則規(guī)定，債券持有人會議須經(jīng)三分之二以上本期未償還債券張數(shù)總額的持有人出席方可召開。若首次出席會議的債券持有人所代表的債券張數(shù)總額未達(dá)到本期未償還債券張數(shù)總額的三分之二以上，則債券受托管理人應(yīng)在五日內(nèi)將會議擬審議的事項、開會日期和地點以公告形式再次通知債券持有人。第二次召集的債券持有人會議須經(jīng)二分之一以上本期未償還債券張數(shù)總額的持有人出席方可召開。（4）需要指出的是，這種方式適用于參與表決權(quán)標(biāo)準(zhǔn)高于形成有效決議標(biāo)準(zhǔn)的情形，因為即使降低了參與表決權(quán)的數(shù)量，但仍需滿足形成有效決議的標(biāo)準(zhǔn)。這種在特定情形下有條件的降低會議召開的標(biāo)準(zhǔn)，立法上實際上已有類似的規(guī)定?！蹲C券投資基金法》86條第二款規(guī)定，在參會人員所持有的份額不足法定標(biāo)準(zhǔn)時，召集人在原公告召開時間后三個月以后、六個月以內(nèi)，就原審定事項重新召集會議，重新召集會議的參會人員所持有份額應(yīng)當(dāng)超過全部份額的1/3?？紤]到特定事項的重大性和決議的及時性需要，可以進(jìn)一步降低對緩解期限和再次召集持有份額的要求。

滬深兩市一般公司債召開持有人會議情況（目前掛牌）

（二）持有人會議的決議階段

1.持有人會議的權(quán)限

公司債持有人會議屬于以集體力量對有關(guān)持有人共同利益的事項進(jìn)行決議的臨時組織體，會議的有效決定約束全體持有人，因此有必要對其職權(quán)范圍作一定的限度。立法上，各國多以具體列舉和一般規(guī)定相結(jié)合的方式來確定持有人會議的職權(quán)范圍。例如意大利《民法典》2415條第一款，其采取的就是4項具體內(nèi)容結(jié)合一般條款的方式。日本的相關(guān)立法也是在對決議事項作出具體規(guī)定的基礎(chǔ)上，允許持有人會議就其他有關(guān)持有人利益的事項作出決議。對于該其他有關(guān)持有人利益的事項，日本舊公司法要求須經(jīng)法院許可，而新《公司法》對此則未作規(guī)定，可能是考慮到會議決議的效力仍須法院的認(rèn)可，避免重復(fù)干預(yù)。［9］509

我國立法上對于持有人會議的職權(quán)沒有作具體規(guī)定，而是要求發(fā)行人在募集說明書或持有人會議規(guī)則內(nèi)自行約定。由于持有人會議規(guī)則完全是由發(fā)行人單方面制定，持有人認(rèn)購即意味著同意相關(guān)規(guī)定。因此從持有人利益保護(hù)的角度來說，固定持有人會議的特定權(quán)限，確有必要。從內(nèi)容上來說，應(yīng)當(dāng)區(qū)分屬于持有人會議的決議事項以及可以屬于持有人會議的決議事項，前者由法律直接規(guī)定，范圍上至少應(yīng)覆蓋《管理辦法》第55條（一）至（六）項以及（八）至（九）項所規(guī)定情形。除該法定事項外，發(fā)行人和受托人可在公平、合理的基礎(chǔ)上約定持有人會議的其他權(quán)利。

2.持有人的提案權(quán)

一般情形下，會議的擬審議議案由召集人事前確定并在會議召開前一定時間內(nèi)公告，在持有人自行召集的情形下，議案則由負(fù)責(zé)召集的持有人確定。那么其他持有人是否享有類似股份有限公司股東所享有的提案權(quán)呢？我國《公司法》102條第二款，規(guī)定了單獨或者合計持有公司百分之三以上股份的股東具有事前提案權(quán)，且提案內(nèi)容應(yīng)屬于股東大會職權(quán)范圍并書面提交董事會。公司法賦予股東提案權(quán)的目的在于彌補董事會優(yōu)位下，股東會被弱化的缺點，確保股東參與權(quán)。確切的說是為了平衡股東內(nèi)部關(guān)系，保護(hù)小股東的參與權(quán)。但是對于持有人來說，不存在董事會與股東會進(jìn)行權(quán)力角逐的情形，即使是持有更多數(shù)量的債券持有人也無法通過主導(dǎo)會議議案的方式限制持有數(shù)量較少的持有人的參與權(quán)。實踐中，有些債券持有人會議規(guī)則中規(guī)定了單獨或者合并持有一定數(shù)量債券的持有人向召集人書面建議擬審議事項的權(quán)利，也有持有人會議規(guī)則明確規(guī)定代表一定數(shù)量表決權(quán)的持有人有權(quán)向持有人會議提出臨時議案，且有權(quán)提出議案的并不限于持有人，還包括其他重要關(guān)聯(lián)方。因此賦予債券持有人提案權(quán)的目的不在于保障少數(shù)債券持有人而是保障整體債券持有人的參與權(quán)，防范受托人可能存在缺漏和失職，致使持有人的利益無法及時得到保障。雖然理論上受托人基于其專業(yè)能力和掌握的信息，其相對于普通持有人來說能夠更好的判斷發(fā)行人的狀況并相應(yīng)的確定會議的內(nèi)容，但是賦予持有人一定的自主參與權(quán)仍十分必要。

3.持有人會議的表決

（1）表決權(quán)

持有人的表決權(quán)原則上按照其持有的債券張數(shù)為基準(zhǔn)，每一張債券代表一表決權(quán)。但是在特定情形下，持有人的表決權(quán)認(rèn)定則有不同的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。韓國《商法》第510條第一款規(guī)定了持有人大會的準(zhǔn)用股東大會的部分規(guī)定，具體包括委托代理人行使表決權(quán)、具有特別利害關(guān)系人不得行使其表決權(quán)、公司自己持有的股份無表決權(quán)。另外，限制表決權(quán)和約定無表決權(quán)的股份以及與發(fā)行公司存在特殊關(guān)系的公司持有的股份不計入總數(shù)或者超出規(guī)定的部分不計入出席的表決權(quán)。

我國對于持有人表決權(quán)部分亦有相關(guān)規(guī)定?！渡虾ＷC交所債券上市規(guī)則》（下稱《上市規(guī)則》）第5.3.9條規(guī)定，債券持有人進(jìn)行表決時，每一張未償還的債券享有一票表決權(quán)。募集說明書、債券持有人會議規(guī)則等另有約定的，從其約定。實踐中，有些發(fā)行人會在持有人會議規(guī)則中對部分持有人的表決權(quán)作出限制，例如取消發(fā)行人、擔(dān)保人、持有發(fā)行人10%以上股權(quán)的發(fā)行人股東或發(fā)行人、擔(dān)保人及上述發(fā)行人股東的關(guān)聯(lián)企業(yè)所持有的未償還本期債券的投票權(quán)。（5）

另外《上市規(guī)則》也對表決權(quán)的行使方式作了一定的規(guī)定。其中5.3.5條第四項規(guī)定，持有人會議可以采用現(xiàn)場、非現(xiàn)場或者兩者相結(jié)合的形式進(jìn)行；會議以網(wǎng)絡(luò)投票方式進(jìn)行的，受托管理人應(yīng)披露網(wǎng)絡(luò)投票辦法、計票原則、投票方式、計票方式等信息。另5.3.6條規(guī)定，受托人可以作為征集人，征集債券持有人委托其代為出席會議，并代為行使表決權(quán)。實踐中，投票一般有現(xiàn)場、通訊、網(wǎng)絡(luò)以及現(xiàn)場加網(wǎng)絡(luò)的方式，其中大多數(shù)仍以現(xiàn)場出席以及委托代理人出席的現(xiàn)場投票方式為主，用網(wǎng)絡(luò)以及通訊方式進(jìn)行的仍是少數(shù)。利用交易所系統(tǒng)進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)投票的方式一定程度上降低了持有人參與投票的成本，有利于解決持有人參與度不足的問題。

滬深兩市一般公司債召開持有人會議參與方式（目前掛牌）

（2）表決方法

決議的有效性首先在于作出的決議符合相應(yīng)的決議規(guī)則。決議有效性需要符合兩個標(biāo)準(zhǔn)，一是會議的有效性，二是具體決議的有效性。會議的有效性在于參會人員持有的債券符合規(guī)定數(shù)量的表決權(quán)，而具體決議的有效性則是該項決議取得足夠數(shù)量表決權(quán)的同意。臺灣《公司法》第263條第2款規(guī)定，持有人會議應(yīng)有代表公司債債權(quán)總額四分之三以上債權(quán)人出席，且需要出席債權(quán)人表決權(quán)三分之二以上同意。日本《公司法》將決議分為特別決議和普通決議，普通決議通過需要出席的表決權(quán)人表決權(quán)總額二分之一以上同意，特別決議則需要擁有表決權(quán)人表決權(quán)總額五分之一以上，出席表決權(quán)人所代表的表決權(quán)三分之二以上同意。

《管理辦法》以及之前的《公司債券發(fā)行試點辦法》都未對持有人會議的表決方法作出規(guī)定，但是最新的交易所上市規(guī)則則對此作了授權(quán)性的規(guī)定?！渡鲜幸?guī)則》5.3.10規(guī)定，除另有約定外，決議經(jīng)超過本期未償還總額且有表決權(quán)的二分之一的持有人同意方可生效。上述規(guī)定既未區(qū)分普通決議與特殊決議，也未會議的有效性和決議的有效性。區(qū)分普通決議和特殊決議，根據(jù)表決事項對于持有人利益影響的輕重不同，設(shè)定不同的決議方法，目的在于決議形成的效率。從持有人會議的法定決議事項上來說，提交持有人會議表決的事項一般為重大事項，而普通事項則由授權(quán)于受托人，由其徑行決定，而且持有人會議屬于“事件觸發(fā)型”會議，其召開頻率并不高，似乎沒有必要進(jìn)行普通決議和特殊決議的區(qū)分，但是對于約定的決議事項以及受托人權(quán)限外需要授權(quán)的事項，就利益影響輕重來說與法定事項并不一致，因此區(qū)分普通決議與特殊決議仍有必要。區(qū)分會議有效性和決議有效性，規(guī)定會議的參與表決權(quán)數(shù)量，目的在于決議能夠代表多數(shù)股東的意愿。《上市規(guī)則》中“超過本期未償還總額二分之一以上”的規(guī)定事實上將會議的有效性標(biāo)準(zhǔn)限定為了代表總數(shù)二分之一以上的表決權(quán)。在公開募集、持有人較為分散的的情形下，雖然以二分之一以上的表決權(quán)作為會議有效性的標(biāo)準(zhǔn)并不高，但以超過未償還總額的二分之一作為有效決議的標(biāo)準(zhǔn)事實上是偏高的，這也是有些持有人會議無法召開的原因之一。實踐中，對于表決方法的規(guī)則多數(shù)仍以超過未償還總額二分之一為主，亦有區(qū)分普通決議與特殊決議的規(guī)定，如“12九州債”（6），以及僅僅區(qū)分會議有效性和表決有效性的規(guī)定，如“12科倫01”（7）。過高的有效決議形成標(biāo)準(zhǔn)不利于決議的及時產(chǎn)生，反而會影響持有人利益的及時保障。在“11超日債”違約事件中，兩次持有人會議始終因為參加登記的持有人所持份額不超過總數(shù)的50%而無法形成有效決議，受托人因此無法取得會議授權(quán)，無法及時處分擔(dān)保物、無法代為提起民事起訴，也無法代為參加重整期間的債權(quán)人會議，持有人的利益無法得到及時的保障。因此，立法上針對法定決議事項和約定決議事項的表決標(biāo)準(zhǔn)有必要做出區(qū)分，即針對法定決議事項適用強制性規(guī)定，而約定決議事項則允許當(dāng)事人自行約定。另外也應(yīng)對公募債券和私募債券做出，即針對持有人較為分散的公募債券做出會議有效性和決議有效性的區(qū)分，適當(dāng)降低決議的形成標(biāo)準(zhǔn)，而針對人數(shù)較少的私募債券則由當(dāng)事人自行約定。

（三）持有人會議的生效階段

為了防止多數(shù)公司債持有人濫用多數(shù)決，形成不公正的決議而損害全體公司債債權(quán)人利益。［7］382決議的生效除了符合相關(guān)決議程序外，還需要法院的認(rèn)可。臺灣《公司法》第264條規(guī)定，公司債債權(quán)人會議的決議經(jīng)公司所在地法院認(rèn)可并公告后，對全體公司債債權(quán)人發(fā)生效力，并由受托人執(zhí)行。另根據(jù)韓國《商法》第496以及498條的相關(guān)規(guī)定，決議作出后，召集人應(yīng)當(dāng)自決議之日起一周內(nèi)向法庭請求決議的認(rèn)可。決議經(jīng)認(rèn)可后對持有該種類公司債券的持有人產(chǎn)生效力，但是經(jīng)該同種類公司債的持有人全體同意的決議，不需法院的認(rèn)可。上述相關(guān)立法在規(guī)定法院強制認(rèn)可的同時，同時也規(guī)定了法院不予認(rèn)可的事由。至于法院能否基于規(guī)定事項外的事由而不予認(rèn)可持有人決議則未有明確規(guī)定。有學(xué)者認(rèn)為法院應(yīng)處于備位的角色，而不應(yīng)以自身見解否定大多數(shù)債券人的意見。［12］

法院強制性的外部審查一方面賦予私人團體之決議以強制力，約束全體債券持有人；另一方面對于決議可能存在的無效以及瑕疵問題，法院的審查相較與持有人的事后糾正，也更有利于保護(hù)持有人的利益。我國對于持有人會議決議的生效并未有特殊規(guī)定，決議一般自通過之日起生效，而對于可能存在的決議無效以及瑕疵問題，立法也未明確直接的救濟途徑。實踐中，對于持有人會議決議的爭議解決方式，既有約定通過訴訟的方式解決，也有約定以仲裁的方式解決，（8）但對于具體的程序問題則都未有詳細(xì)的約定。因此，在未有法院前置審查的情形下，對于持有人會議決議的爭議解除有必要準(zhǔn)用《公司法》第22條所確定的股東會決議無效以及決議瑕疵的相關(guān)規(guī)則，賦予持有人對于決議的撤銷訴權(quán)。至于訴訟的被告，則可以參照意大利《民法典》第2416條第三款的相關(guān)規(guī)定，將被告指向受托人。畢竟持有人團體本身并不具有獨立的法律主體地位，而且持有人會議的決議具有內(nèi)部性，對于發(fā)行公司以及相關(guān)方來說，其并不具有當(dāng)然的法律效力，因此作為會議召集人和決議執(zhí)行者的受托人是唯一適格主體。另外，考慮到仲裁的私密性，以仲裁方式解決爭議應(yīng)只適用于全體持有人都參加的場合，在全體持有人都接受仲裁裁決的情況下，相當(dāng)于以一個新的決議表示代替了原有的決議。

五、總結(jié)

公司債持有人會議制度的目的在于通過持有人會議形成持有人團體的整體意思，通過受托人實現(xiàn)與發(fā)行人的互動以及團體意思的實現(xiàn)。但是從現(xiàn)有的規(guī)定來看，我國的持有人會議制度事實上是一種以受托人為核心的結(jié)構(gòu)，而委托代理結(jié)構(gòu)下的受托關(guān)系限制了受托人的自主權(quán)限，持有人會議又囿于分散的表決權(quán)以及單一且門檻較高的決議產(chǎn)生標(biāo)準(zhǔn)影響了決議的及時形成，這種結(jié)構(gòu)性的矛盾一定程度上削弱了持有人會議制度的有效性。此外，我國有關(guān)持有人會議的規(guī)定是以部門規(guī)章的形式而存在，其中對于持有人會議的具體規(guī)定尤其是對于持有人利益的保護(hù)方面仍有諸多缺失，諸如決議撤銷之訴又因為立法層級的問題而無法準(zhǔn)用股東會的相關(guān)規(guī)定。因此，為了保護(hù)持有人的利益，首先要提高持有人會議制度的效能，尤其需要優(yōu)化會議的召集程序和決議方法，使得會議能夠及時的形成有效的決議；其次要完善持有人的救濟制度，尤其是對于決議的異議制度。

注釋：

（1）此處附擔(dān)保公司債僅指附物上擔(dān)保，附保證公司債歸入廣義無擔(dān)保公司債，狹義無擔(dān)保公司債指僅以公司信用作擔(dān)保的公司債）。

（2）上述只是統(tǒng)計涉及召集持有人會議的債券數(shù)量，其中有些債券召集過多次持有人會議，另外“11超日”和“12中富01”已經(jīng)摘牌，因此不在上述統(tǒng)計之列。

（3）具體參見《上海紫江企業(yè)集團股份有限公司2009年公司債券募集說明書》，第35頁。

（4）具體參見《中國南玻集團股份有限公司2010年公司債券募集說明書》，第33頁。

（5）參見《深圳南山熱電股份有限公司非公開發(fā)行2015年公司債券債券持有人會議規(guī)則》，第4頁。

（6）參見《九州通醫(yī)藥集團股份有限公司2012年公司債券募集說明書》，第45頁。

（7）參見《四川科倫藥業(yè)股份有限公司2012年公司債券（第一期）募集說明書》，第34～35頁。

（8）參見《深圳南山熱電股份有限公司非公開發(fā)行2015年公司債券債券持有人會議規(guī)則》，第5頁。

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編輯：劉寧

DF411.91

A

2095-7238（2017）01-0053-08

10.3969/J.ISSN.2095-7238.2017.01.009

2016-06-10