中國金融行業(yè)公允價值層次信息的價值相關性研究

李慶玲　向成統(tǒng)

摘要：相比其他行業(yè)，金融行業(yè)公允價值計量的應用程度相對較高，公允價值計量信息披露更加規(guī)范和全面。文章以2012—2015年披露公允價值層次信息的滬深兩市主板金融業(yè)上市公司為樣本，采用0hlson價格模型，以公允價值的三個層次信息為切入點，研究發(fā)現金融行業(yè)公允價值計量整體上具有價值相關性，公允價值計量資產和公允價值計量負債的價值相關性不同。具體來看，第一層次公允價值計量資產具有價值相關性，而第二、第三層次公允價值計量資產不具有價值相關性，且第一層次公允價值計量資產價值相關性大于第二、第三層次公允價值資產；第一、二層次和第三層次公允價值計量負債均具有價值相關性，且各層次以公允價值計量負債的價值相關性逐層次降低。

關鍵詞：金融行業(yè) 公允價值 層次信息 價值相關性

美國財務會計準則委員會于2006年9月發(fā)布第 157 號財務會計準則公告《公允價值計量》，目的是為了解決公允價值計量的相關性和可靠性問題。然而，國際上對公允價值計量依然存在爭議。2008年爆發(fā)的銀行信貸危機加快了高質量公允價值計量準則共建速度，2011年5月國際會計準則理事會制定了《國際財務報告準則第 13 號——公允價值計量》，進一步完善了公允價值計量準則。我國為了實現公允價值計量準則國際趨同，財政部于 2014 年 1月發(fā)布《企業(yè)會計準則第 39 號——公允價值計量》（CAS 39）來規(guī)范我國企業(yè)公允價值層次信息計量和披露行為。我國學者也開始對金融行業(yè)公允價值計量的相關性和可靠性進行實證檢驗，鑒于樣本數據主要集中于公允價值計量準則頒布之前，學者們基本上認可公允價值計量整體上具有價值相關性，較少分層次進行公允價值計量的實證檢驗。然而，公允價值計量準則頒布兩年后，我國公允價值計量層次信息是否具有價值相關性？公允價值計量價值相關性是否逐層降低？正是基于這一點，本文以滬深兩市金融行業(yè)上市公司為樣本進行公允價值層次信息價值相關性檢驗，以期為以后研究提供經驗證據。

一、國內外文獻回顧

國外關于公允價值計量及其價值相關性研究起步較早。Barth（1994）實證檢驗美國金融行業(yè)以公允價值計量的投資證券的價值相關性和可靠性，研究發(fā)現相對于歷史成本計量，公允價值計量更加可靠和相關。Barth et al.（1996）實證發(fā)現，按照SFAS NO.107要求進行公允價值計量的證券、貸款、長期負債等項目具有增量價值相關性。也有研究得出了不同的結論，Eccher et al.（1996）發(fā)現以公允價值計量的證券投資的價值相關性不穩(wěn)定，當模型中控制一定的變量后價值相關性會消失；Nelson（1996）以美國200家銀行為研究樣本，實證研究發(fā)現以公允價值計量的貸款、存款、長期債務和表外金融工具不具有價值相關性。SFAS NO.157準則頒布后，越來越多的研究關注公允價值層次信息的價值相關性與經濟后果的實證檢驗。Song et al.（ 2010）以美國銀行業(yè)披露的2008年度季度報告作為分析樣本，得出公允價值計量第一、二、三層次輸入值都具有價值相關性，且一、二層次價值相關性強于第三層次。然而，有效公司治理機制能夠緩解較低層次輸入值所帶來的信息不對稱問題。Altamuro（2013） 研究表明抵押服務權利，基于管理層輸入值（第三層次）公允價值計量，相比基于市場輸入值（第二層次）的公允價值計量，更能反映此類資產內在的經濟價值。

我國公允價值計量的價值相關性研究起步相對較晚。鄭傳洲（2005）基于1997—2004年適用國際會計準則第39號（IAS 39）的B股樣本公司，實證研究發(fā)現公允價值披露顯著增加會計盈余的價值相關性，但投資的公允價值變動不具有價值相關性。不論金融行業(yè)還是非金融行業(yè)，我國上市公司與公允價值相關的信息具有一定的價值相關性（劉永澤等，2011）。白默等（2011）實證發(fā)現以活躍市場報價（第一層級）確定的公允價值盈余比重越高，對股價的解釋力度越強?？晒┏鍪劢鹑谫Y產的公允價值變動在利潤表的其他綜合收益項目呈報時存在增量價值相關性，直接計入股東權益變動表時僅有較弱的價值相關性（徐經長等，2013）。在我國企業(yè)會計準則國際趨同背景下，長期股權投資重分類為可供出售金融資產的公允價值確認具有顯著的價值相關性（黃霖華等，2014）。莊學敏等（2014）以2007—2012年我國金融業(yè)為樣本進行檢驗，實證發(fā)現，對于可靠性程度越高公允價值資產越具有價值相關性，但對于公允價值負債的研究并沒有明顯的效果。鄧永勤等（2015）以金融行業(yè)2007—2013年披露公允價值層次信息為研究樣本，實證結果表明公允價值層次信息整體上具有價值相關性，且隨著計量層次的降低，公允價值資產的價值相關性逐層降低，而公允價值負債的價值相關性卻沒有逐層降低。

綜上可知，國內外研究基本上認可公允價值計量具有價值相關性，部分研究結論存在差異性，主要體現在樣本選擇不同和具體報表項目對于公允價值運用要求不同上。目前，國內外學者越來越多從公允價值層次理論視角開展實證檢驗。然而，國內學者受限于上市公司披露公允價值層次信息較晚的現狀，更多以公允價值資產和負債整體披露信息來實證檢驗公允價值信息的價值相關性，鮮有分層次檢驗公允價值層次信息的價值相關性。

二、理論分析和研究假設

要研究公允價值會計信息與股價的關系，不得不提及會計信息影響股價的作用機理，學術界普遍持有“信息觀”和“計量觀”兩種觀點。上世紀六十年代末，波爾和布朗等人提出“信息觀”，該觀點認為：會計信息的披露程度能夠影響投資者對公司股利支付能力的判斷，從而對股票價格產生影響?！靶畔⒂^”以資本市場有效假說為前提。在資本市場有效假說中，股票價格能有效地預測股價，則財務和非財務信息的解釋能力越強，進而公允價值層級信息的價值相關性越高，而Ohlson估值模型的建立將抽象的數據用函數模型建立可觀察的相關關系，從中可以清晰地看出，會計信息和股價之間應該是存在相關關系的，在實證研究上有突出作用。

公允價值層次計量的結果由最低層次的輸入值決定，進而按照相關流程進行，整個過程向財務信息使用者有效地展示了企業(yè)如何獲得公允價值計量結果，可以有效地降低公允價值估計的主觀性，有助于公允價值計量信息的相關性和如實反映性的提高。因此，本文認為，公允價值層次信息能夠反映資產和負債的真實價值，提高了會計信息的質量，對財務信息使用者為證券定價做出合理的投資決策有幫助，而本文研究各層次公允價值相關性是否隨著公允價值層析逐層降低，由此提出如下假設：

H1a：金融行業(yè)上市公司各層次以公允價值計量資產具有價值相關性；

H1b：金融行業(yè)上市公司各層次以公允價值計量負債具有價值相關性。

公允價值計量環(huán)境中，根據數據的可觀察程度，公允價值輸入值被劃分為三個層次，第一層次是活躍市場上未經過調整的報價；第二層次除第一層次輸入值外的可觀察輸入值；第三層次是不可觀察輸入值，需要企業(yè)對市場風險等做出職業(yè)判斷而形成估值模型，由于投資者和企業(yè)經營者之間的信息不對稱，第三層次的輸入值易受到企業(yè)經營者操縱。因此投資者在進行決策時，會更多的關注直接來自活躍市場報價的第一層次公允價值信息而減少對第三層次信息的分析。根據上述分析可以得到如下結論，第一、第二層次的公允價值信息對股票價格的影響最強，所以第一、第二、第三層次公允價值計量的資產其價值相關性逐層次降低。

根據以上分析，由此提出如下假設：

H2a：金融行業(yè)上市公司各層次以公允價值計量資產的價值相關性逐層降低；

H2b：金融行業(yè)上市公司各層次以公允價值計量負債的價值相關性逐層降低。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

金融行業(yè)公允價值計量運用最為廣泛，并且公司具有同質性，使研究結論更為準確。鑒于2011年及其之前金融行業(yè)披露公允價值信息的企業(yè)很少，所以本文選取2012—2015年中國金融行業(yè)滬深兩市主板上市公司年報數據為研究樣本，樣本量為124個。本文所使用的主要數據來源于巨潮數據庫，股價來自于東方財富金融終端，所有數據均來自于手工檢索。由于年報發(fā)布后股票市場對年報數據有一個緩沖期，從而，股價采用4月份最后一個交易日的收盤價作為參考數據。在進行數據分析時，初次使用 Excel軟件對原始數據進行相關收集、整理，最后使用SPSS 17.0軟件進行相關性分析和回歸分析。

（二）變量的定義與模型設計

本文研究所使用的變量以及其相關定義如下：（1）股價（P）：指股票價格，在金融行業(yè)的股票資本市場環(huán)境中，考慮到股價對于報表披露的信息做出反應可能還需要一定的時間，所以本文采用的股價為第二年4月最后一個交易日的收盤價。（2）FVA1i，t、FVA2i，t、FVA3i，t分別表示第一層次、第二層次、第三層次每股以公允價值計量的資產；每股各層次以公允價值計量的資產=各層級以公允價值計量的資產/股本，而本文中的股本選取當年金融企業(yè)披露的總股本。（3）FVL1i，t、FVL2i，t、FVL3i，t分別表示第一層次、第二層次、第三層次每股以公允價值計量的負債，鑒于FVL1i，t和FVL2i，t金額較低且都來自于可觀察市場數據，進而將其合并為FVL12i，t變量，每股各層次以公允價值計量的負債=各層級以公允價值計量的負債/股本。（4） NFVAL表示每股以非公允價值計量的凈資產，NFVA表示每股以非公允價值計量的資產，NFVL表示每股以非公允價值計量的負債，而NFVAL=NFVA-NFVL，NFVA=（總資產-FVA）/股本；NFVL=（總負債-FVL）/股本，（5）EPS表示每股基本收益，本文控制了年度虛擬變量。

實證檢驗公允價值相關性模型，普遍采用奧爾森（Ohlson）剩余收益定價模型的價格模型和收益模型。價格模型使用的是股票價格與每股盈余作為模型的分析變量，但是在收益模型中，采用投資回報與每股盈余作為模型的分析變量?？紤]到研究主要關注不同層次公允價值信息對公司股價的影響上，本文使用修正后的奧爾森價格模型。具體模型如下：

Pi，t=δ0+δ1FVA1i，t+δ2FVA2i，t+δ3FVA3i，t +δ4FVL12i，t+δ5FVL3i，t+δ6NFVALi，t+δ8EPS+φi，t

四、實證結果分析

（一）描述性分析

1.樣本描述性統(tǒng)計。為了便于分析金融行業(yè)公司年報公允價值信息披露分布情況，對滬深兩市金融行業(yè)公司按公司類別進行歸類。具體統(tǒng)計情況見表1。

如表1中所示，各期中銀行和證券公司占總樣本比率為80.6%，這表明證券公司和銀行在公允價值分層次披露的公司中占了大多數，其他公司主要是指保險業(yè)和信托業(yè)公司，樣本量相對較少。2010年《商業(yè)銀行金融工具公允價值估值監(jiān)管指引》發(fā)布，要求中國境內依法設立的商業(yè)銀行和保險業(yè)按照三層次披露公允價值估值信息。相比其他行業(yè)，我國金融行業(yè)較早開始進行公允價值層次計量，在信息披露方面也更加規(guī)范，有利于本文進行研究數據的收集和分析。2011年及其之前披露公允價值層次信息金融行業(yè)上市公司只有零星幾家且隨意性較大，2012年分層次披露公允價值信息的金融行業(yè)上市公司達到15家，2013年增加到24家，2014年7月《企業(yè)會計準則第39號——公允價值計量》發(fā)布后增加到40家，只有東方證券、東興證券、方正證券、國泰君安、國投安信五家上市公司沒有披露，而2015年45家金融行業(yè)公司均已按準則要求作了相關披露。

2.公允價值各層次資產和負債的占比分析表。為各層次公允價值計量資產（負債）在總資產（負債）所占比例描述性統(tǒng)計分析如表2所示。

表2中以公允價值計量資產與總資產比值的均值和以公允價值計量負債與總負債比值的均值分別為17.4%和1.52%，均值較低，尤其是公允價值負債均值更低。第一、第二和第三層次以公允價值計量資產與資產總額比率的均值分別是5.85%、10.17%、1.03%，由此可知第二層次公允價值資產占比高于第一和第三層次占比，說明我國金融業(yè)公允價值資產輸入值大多為可觀察市場數據。第一、第二和第三層次以公允價值計量負債與負債總額比率的均值分別是0.28%、1.00%、0.27%，從而可知第二層次公允價值負債占比高于第一和第三層次占比，金融業(yè)上市公司持有的公允價值負債也大多處于直接或間接可觀察的市場中，只是與公允價值資產相比，均值普遍較低。

3.變量相關性分析。主要變量的相關性分析如表3所示。從表3中主要變量的相關性檢驗結果可以看出，各個變量之間的相關系數均不超過0.655，這說明變量間不存在嚴重共線性問題。

4.相關變量描述性統(tǒng)計分析。模型中相關變量描述性統(tǒng)計如表4所示。從表4可以看出，第一、第二、第三層次以公允價值計量資產均值分別為2.83、6.14和0.93，這說明在公允價值計量的資產中，第二層次占多數，第三層次最少，以公允價值計量資產主要來源于可觀察市場數據。第一、第二、第三層次以公允價值計量負債均值分別為0.08、0.34和0.12，這說明在公允價值計量的負債中，第二層次占多數，第三層次僅僅比第一層次高0.04。

（二）回歸分析

樣本公司各層級以公允價值計量資產和負債與股價的價值相關性檢驗的回歸結果如下頁表5所示。

從回歸效果來看，調整后的R2為45.8%，模型的擬合效果較好。第一、第二、第三層次以公允價值計量資產的t統(tǒng)計量分別為5.525、1.557、1.323，這說明以公允價值計量資產第一層次具有價值相關性，第二、第三層次不具有價值相關性，假設1a部分成立。公允價值資產第一層次輸入值來源于活躍市場上未經調整的報價，可信度最高，第二、三層次輸入值要么來自于可觀察市場數據調整后的報價，要么來自于不可觀察市場數據，不被信賴。第一、二層次和第三層次以公允價值計量負債的t統(tǒng)計量分別是-2.229和 -2.213，由此可得，金融行業(yè)各層次以公允價值計量負債具有價值相關性，公允價值負債計量被信賴，假設1b成立。第一層次以公允價值計量資產Sig值小于0.01，在1%的水平上顯著，第二層次、第三層次以公允價值計量資產則不顯著；這表明公允價值資產第一層次價值相關性強于第二、第三層次，然而，由于第二、第三層次公允價值計量的資產都不具有價值相關性，就無法比較二者之間的價值相關性，假設2a不成立。第一、二層次與第三層次每股以公允價值計量的負債Sig值分別為0.028和0.021，均在5%的水平上顯著，且回歸系數分別為-2.754和-1.631，這說明第一、二層次的價值相關性要強于第三層次，假設2b成立。

五、結論

本文以2012—2015年披露公允價值層次信息的滬深兩市主板金融業(yè)上市公司為樣本，采用0hlson價格模型實證檢驗公允價值的價值相關性，實證結果如下：第一，我國金融行業(yè)運用公允價值計量的企業(yè)數量相對比較集中，金融行業(yè)以公允價值計量資產占資產總額的比重不高，以公允價值計量負債占負債總額比重更低，這說明我國公允價值運用比例不高。第二，在金融行業(yè)披露了公允價值信息的上市公司里，公允價值資產第二層次比率最高，第一層次比率次之，第三層次比率最低；公允價值負債第二層次比率最高，第一層次比率次之，第三層次比率最低；這說明公允價值計量主要使用可觀察市場數據。第三，在金融行業(yè)披露了公允價值信息的上市公司里，以公允價值計量資產第一層次具有價值相關性，第二、第三層次不具有價值相關性，以公允價值計量的負債各層次均具有價值相關性。第四，在披露公允價值層次信息的金融行業(yè)上市公司里，各層次以公允價值計量資產與股價的價值相關性未呈現逐層降低，各層次以公允價值計量負債與股價的價值相關性呈現逐層降低。

為我國在更大范圍內運用公允價值計量，應進一步完善我國公允價值計量準則及其應用指南，進一步引導市場參與者更加規(guī)范和熟練運用估值技術，引導市場參與者在非活躍市場環(huán)境下更好進行估值調整，繼續(xù)深化金融市場改革，加快建設多層次資本市場體系，進一步提高市場活躍程度以提供高質量的可觀察輸入值。J

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