市場化債轉(zhuǎn)股開啟

張威　丁雪真　陸玲

短期來看，債轉(zhuǎn)股對銀行產(chǎn)生的影響主要是以正面為主，長期來看存在不確定性。如果企業(yè)經(jīng)營失敗，而銀行無法退出，剛損失不可避免發(fā)改委牽頭主導(dǎo)，央行、財政部、銀監(jiān)會等多部委聯(lián)手出臺的《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》（下稱《意見》）于近日公布，文件下發(fā)意味著債轉(zhuǎn)股17年后正式重啟。

10月11日，在國務(wù)院下發(fā)兩份文件的第二天，首單市場化債轉(zhuǎn)股應(yīng)聲而至。

據(jù)《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》報道，建設(shè)銀行與武漢鋼鐵（集團）公司（下稱“武鋼集團”）共同設(shè)立的武漢武鋼轉(zhuǎn)型發(fā)展基金（合伙制）出資到位。首期規(guī)模共計120億元，出資比例為l：5，即武鋼集團出資20億元，建行募集社會化資金100億元。

據(jù)悉，建行與武鋼集團在8月中下旬簽訂了去杠桿業(yè)務(wù)合作框架協(xié)議，明確通過分階段設(shè)立兩只總規(guī)模240億元的轉(zhuǎn)型發(fā)展基金，支持武鋼集團降低資產(chǎn)負債率與轉(zhuǎn)型升級。

具體而言，該基金部分將直接投資武鋼集團子公司股權(quán)，同時也將用于承接武鋼集團到期債務(wù)。

建行市場化債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)負責(zé)人、授信審批部副總經(jīng)理張明合稱，兩期轉(zhuǎn)型發(fā)展基金240億元均募集到位后，預(yù)計可以幫助武鋼集團降低杠桿率10個百分點。

與上世紀(jì)90年代末期的債轉(zhuǎn)股相比，此次債轉(zhuǎn)股更強調(diào)要遵循法治化原則、市場化方式。

國家發(fā)改委副主任連維良在新聞發(fā)布會上表示，此次債轉(zhuǎn)股的市場化主要體現(xiàn)在：建立債轉(zhuǎn)股對象企業(yè)市場化選擇、價格市場化定價、資金市場化籌集、股權(quán)市場化退出等長效機制，各相關(guān)市場主體自主決策、自擔(dān)風(fēng)險、自享收益。嚴(yán)禁將“僵尸企業(yè)”、失信企業(yè)和不符合國家產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)作為債轉(zhuǎn)股的對象。

“政府不承擔(dān)損失的兜底責(zé)任，當(dāng)然政府也不是無所作為，政府的責(zé)任主要是提供政策支持和指導(dǎo)、規(guī)范和監(jiān)管，包括履行國有資產(chǎn)出資人的職責(zé)?！边B維良說。

某地方監(jiān)管人士向《財經(jīng)》記者表示，債轉(zhuǎn)股乍看上去是化解不良、去杠桿，實際上也是保宏觀保經(jīng)濟、穩(wěn)就業(yè)的一個重要舉措，是宏觀經(jīng)濟再平衡之一。債轉(zhuǎn)股是去杠桿與抑不良并重，緩釋風(fēng)險、平滑運行。

中國社科院金融研究所銀行研究室主任曾剛向《財經(jīng)》記者表示，這次債轉(zhuǎn)股主要目的是為配合供給側(cè)改革，推動國有企業(yè)改革，讓國有企業(yè)建立現(xiàn)代化的企業(yè)制度。

曾剛認為，在當(dāng)前去產(chǎn)能、國有企業(yè)改革過程當(dāng)中，不可避免地會涉及貸款存量的處置問題。不能簡單地把包袱甩給商業(yè)銀行，需要對原有債務(wù)重新安排。其中，債轉(zhuǎn)股是可供選擇的一種手段。所以，這一輪債轉(zhuǎn)股的主要目的、核心與17年前為了促進商業(yè)銀行改革的出發(fā)點顯然是不一樣的。

市場化推進

連維良在發(fā)布會上強調(diào)，市場化債轉(zhuǎn)股有以下幾個關(guān)鍵點：第一，嚴(yán)禁“僵尸企業(yè)”、失信企業(yè)和助長產(chǎn)能過剩的企業(yè)實施債轉(zhuǎn)股。第二，市場化債轉(zhuǎn)股絕不是免費午餐，相關(guān)市場主體自主決策、自擔(dān)風(fēng)險、自享收益，政府不承擔(dān)損失的兜底責(zé)任。第三，債轉(zhuǎn)股資金主要是市場化方式籌集。第四，政府不干預(yù)市場化債轉(zhuǎn)股的具體事務(wù)，不搞“拉郎配”。

某業(yè)內(nèi)經(jīng)濟學(xué)家向《財經(jīng)》記者表示，整體按照市場化方式來做，這樣可以避免企業(yè)依賴銀行解決自己的問題，也避免銀行通過債轉(zhuǎn)股賺取大量的利益，通過市場化會達到利益平衡的合理原則。

《意見》對地方政府部門在此次債轉(zhuǎn)股中扮演的角色也提出了要求，“各級人民政府及其部門不干預(yù)債轉(zhuǎn)股市場主體具體事務(wù)，不得確定具體轉(zhuǎn)股企業(yè)，不得強行要求銀行開展債轉(zhuǎn)股，不得指定轉(zhuǎn)股債權(quán)，不得干預(yù)債轉(zhuǎn)股定價和條件設(shè)定，不得妨礙轉(zhuǎn)股股東行使股東權(quán)利，不得干預(yù)債轉(zhuǎn)股企業(yè)日常經(jīng)營?！?/p>

曾剛分析，這部分表述實際上是非常重要的，實際上就是此次債轉(zhuǎn)股會由企業(yè)和銀行按照市場化的原則來展開，政府不會給出明確的細則。但在實踐當(dāng)中還需要避免出現(xiàn)一些可能的道德風(fēng)險，比如有的企業(yè)或者地方政府出于一些基于社會穩(wěn)定的考慮或者其他方面的考慮，可能會對債權(quán)人利益保護不利，甚至有可能幫助企業(yè)進行逃廢債。

曾剛認為，地方政府應(yīng)加大司法執(zhí)行過程當(dāng)中對債權(quán)人權(quán)利的保護，如果不發(fā)揮這些作用，或者說插手去干擾債轉(zhuǎn)股過程，一旦產(chǎn)生扭曲的話，不僅短期內(nèi)會傷害到債權(quán)人的利益，中長期來看也會破壞地方的信用環(huán)境，不利于地方經(jīng)濟長遠穩(wěn)定發(fā)展。

對于哪些企業(yè)可以債轉(zhuǎn)股，哪些企業(yè)不能債轉(zhuǎn)股，這一直是社會高度關(guān)注的問題?！兑庖姟分赋?，針對有較好發(fā)展前景但遇到暫時困難的優(yōu)質(zhì)企業(yè)開展市場化債轉(zhuǎn)股，并明確了正面清單和負面清單。

正面清單（可以債轉(zhuǎn)股企業(yè)），是針對遇到困難的高負債企業(yè)，但這些高負債企業(yè)必須是發(fā)展前景好、產(chǎn)業(yè)方向好、信用狀況好的高負債企業(yè)。

文件具體明確了“三個鼓勵”類企業(yè)，即因行業(yè)周期性波動導(dǎo)致困難但仍有望逆轉(zhuǎn)的企業(yè)；因高負債而財務(wù)負擔(dān)過重的成長型企業(yè)，特別是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的成長型企業(yè)；高負債居于產(chǎn)能過剩行業(yè)前列的關(guān)鍵性企業(yè)以及關(guān)系國家安全的戰(zhàn)略性企業(yè)。

負面清單（不能債轉(zhuǎn)股企業(yè)），文件強調(diào)了四類企業(yè)禁止債轉(zhuǎn)股。禁止失去生存發(fā)展前景、扭虧無望的“僵尸企業(yè)”債轉(zhuǎn)股；禁止有惡意逃廢債行為的嚴(yán)重失信企業(yè)債轉(zhuǎn)股；禁止有可能導(dǎo)致過剩產(chǎn)能擴張和增加庫存的企業(yè)債轉(zhuǎn)股；禁止債權(quán)債務(wù)復(fù)雜且不明晰的企業(yè)債轉(zhuǎn)股。

與此前市場預(yù)期萬億元規(guī)模有所不同，上述意見對此次債轉(zhuǎn)股的規(guī)模并未給出一定建議，這也一定程度上反映了此次債轉(zhuǎn)股按照市場化原則推進。但有研究人士仍然認為，限制一定的額度對銀行風(fēng)險也是一個控制。

上述地方監(jiān)管人士分析，按文件精神，預(yù)期這次債轉(zhuǎn)股的規(guī)模不會大，一方面，僵尸企業(yè)不在列、好企業(yè)也不在列；另一方面，市場化原則下，銀行不可能在短時間內(nèi)大量出售債權(quán)，否則會嚴(yán)重沖擊銀行的基本面。這次債轉(zhuǎn)股一般只適宜于目前困難較大但長期看好的企業(yè)，實質(zhì)上是債務(wù)重組。

化解銀行壓力

中國銀監(jiān)會特邀顧問、中國工商銀行原行長楊凱生在上述意見下發(fā)之后，接受中新社記者專訪時表示，上述規(guī)定，有利于中國銀行業(yè)保持可持續(xù)發(fā)展、有效避免系統(tǒng)性風(fēng)險。

楊凱生表示，經(jīng)濟決定金融，企業(yè)的經(jīng)營狀況也就是債務(wù)人還本付息能力的好壞，直接決定了債權(quán)人也就是銀行資產(chǎn)質(zhì)量的好壞。

如果企業(yè)杠桿率不能及時降低，經(jīng)營狀況進一步向差，銀行業(yè)會面臨更大經(jīng)營壓力。按照市場化、法治化原則，督促、幫助企業(yè)降杠桿率，對企業(yè)、對銀行來說，都是一件好事。

根據(jù)中國銀監(jiān)會副主席王兆星在發(fā)布會上介紹，今年二季度末，商業(yè)銀行經(jīng)過外部審計師審核后的不良貸款率1.75%左右，資本充足率達到13%以上，撥備覆蓋率達到176%。

當(dāng)下的銀行業(yè)發(fā)展環(huán)境也決定了此輪債轉(zhuǎn)股與上世紀(jì)90年代債轉(zhuǎn)股截然不同的目的，90年代，為維護銀行體系和整個金融穩(wěn)定安全，當(dāng)時采取政策性剝離不良貸款給資產(chǎn)管理公司，進行回收和有選擇地進行債轉(zhuǎn)股。

王兆星表示，從現(xiàn)在的數(shù)據(jù)來看，我國的銀行業(yè)是安全的、穩(wěn)健的，本次市場化債轉(zhuǎn)股的主要目標(biāo)不是化解銀行體系風(fēng)險，更多的是為了降低企業(yè)杠桿率和財務(wù)負擔(dān)，為企業(yè)爭取更好的發(fā)展空間，實現(xiàn)以時間換空間，更加突出強調(diào)市場化、法治化原則。

第二，本輪債轉(zhuǎn)股的債權(quán)范圍也包括正常貸款等，并非專門針對不良貸款。

第三，無論是貸款，還是由貸款轉(zhuǎn)換的股權(quán)，都是金融機構(gòu)的資產(chǎn)，所對應(yīng)的都是股東的錢、老百姓的錢，經(jīng)營者都有責(zé)任保證它的安全，必須確保資產(chǎn)安全。

此前銀監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，至2015年底，商業(yè)銀行不良貸款余額升至1.27萬億元，較2014年末大增51.2%，也有聲音認為，商業(yè)銀行不良資產(chǎn)至少2萬億兀。

“不良資產(chǎn)處置是債轉(zhuǎn)股必然涉及到的一個重要問題?！敝袊斦坎块L助理戴柏華表示，我們現(xiàn)行的不良資產(chǎn)處置政策是允許債權(quán)銀行打包轉(zhuǎn)讓不良債權(quán)，現(xiàn)在新的政策是進一步允許以債轉(zhuǎn)股為目的轉(zhuǎn)讓單筆債權(quán)，提高債權(quán)轉(zhuǎn)讓的便捷度，促進通過債轉(zhuǎn)股降低企業(yè)杠桿率。

同時，戴柏華提醒，要注意防范和隔離風(fēng)險，防止非金融企業(yè)的風(fēng)險向金融企業(yè)轉(zhuǎn)移，債權(quán)轉(zhuǎn)讓必須堅持潔凈轉(zhuǎn)讓、真實出售的原則。

同時，要注意防范不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中的定價風(fēng)險，要求債權(quán)轉(zhuǎn)讓要通過評估或者估價的程序進行公允定價，科學(xué)合理地確定轉(zhuǎn)讓價格。

《意見》要求，除國家另有規(guī)定外，銀行不得直接將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)。銀行將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，應(yīng)通過向?qū)嵤C構(gòu)轉(zhuǎn)讓債權(quán)、由實施機構(gòu)將債權(quán)轉(zhuǎn)為對象企業(yè)股權(quán)的方式實現(xiàn)。

其中，鼓勵金融資產(chǎn)管理公司、保險資產(chǎn)管理機構(gòu)、國有資本投資運營公司等多種類型實施機構(gòu)參與開展市場化債轉(zhuǎn)股；支持銀行充分利用現(xiàn)有符合條件的所屬機構(gòu)，或允許申請設(shè)立符合規(guī)定的新機構(gòu)開展市場化債轉(zhuǎn)股；鼓勵實施機構(gòu)引入社會資本，發(fā)展混合所有制，增強資本實力。

同時，《意見》鼓勵銀行向非本行所屬實施機構(gòu)轉(zhuǎn)讓債權(quán)實施轉(zhuǎn)股，支持不同銀行通過所屬實施機構(gòu)交叉實施市場化債轉(zhuǎn)股。銀行所屬實施機構(gòu)面向本行債權(quán)開展市場化債轉(zhuǎn)股應(yīng)當(dāng)符合相關(guān)監(jiān)管要求。

目前，很多大型銀行都有綜合化架構(gòu)，下面都有一些能夠進行直接股權(quán)投資的子公司，包括證券公司或者基金管理公司子公司，或者其他的私募股權(quán)機構(gòu)。所以，債轉(zhuǎn)股實際上就可以通過這些子公司來進行。

上述地方監(jiān)管人士表示，不應(yīng)由銀行直接轉(zhuǎn)股，主要原因是，一則與商業(yè)銀行法不符；二則會加劇銀行盈利下滑，影響形象；三則可能隱藏道德風(fēng)險。經(jīng)過資產(chǎn)管理公司等方式才能隔離風(fēng)險，否則對銀行的沖擊太大，也不利國家形象。

風(fēng)險預(yù)防

在操作過程中，如何避免債權(quán)和股權(quán)風(fēng)險傳遞，如何在試點過程中注意不引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險？

證監(jiān)會相關(guān)部門書面向《財經(jīng)》記者回復(fù)表示，債轉(zhuǎn)股實際上是金融風(fēng)險收益的一次重新配置，對整個金融領(lǐng)域勢必有重要影響。為避免銀行債權(quán)風(fēng)險向股權(quán)風(fēng)險過度傳遞，防范系統(tǒng)性風(fēng)險，主要從以下幾方面采取措施：

一是先行試點，有序推進，及時總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)，將風(fēng)險控制在最小范圍內(nèi)。二是有效實現(xiàn)風(fēng)險隔離，除國家另有規(guī)定外，銀行不得直接將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，而是將債權(quán)轉(zhuǎn)讓給實施機構(gòu)（包括銀行下設(shè)的附屬實施機構(gòu)）、由實施機構(gòu)開展市場化債轉(zhuǎn)股；同時將健全審慎監(jiān)管規(guī)則，確保銀行轉(zhuǎn)股債權(quán)潔凈轉(zhuǎn)讓、真實出售。三是嚴(yán)格選擇市場化債轉(zhuǎn)股對象企業(yè)，主要面向發(fā)展前景良好但遇到暫時困難的優(yōu)質(zhì)企業(yè)、成長型企業(yè)和戰(zhàn)略性企業(yè)，禁止將僵尸企業(yè)、失信企業(yè)等作為債轉(zhuǎn)股對象。

債轉(zhuǎn)股對股市將帶來哪些影響？上述相關(guān)部門回復(fù)表示，債轉(zhuǎn)股對股市的影響長期看積極正面。

從宏觀上看，實施債轉(zhuǎn)股，切實降低企業(yè)杠桿率，推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，能增強我國經(jīng)濟中長期發(fā)展韌勁和后勁，為股市穩(wěn)健運行提供有力的宏觀經(jīng)濟基本面支撐。

從微觀上看，高負債行業(yè)上市公司擁有良好股權(quán)流通性和更大價值提升空間，是債轉(zhuǎn)股重要潛在對象，債轉(zhuǎn)股有利于減輕這些行業(yè)企業(yè)負債壓力，帶來業(yè)績增長預(yù)期，提升股票估值水平；同時，債轉(zhuǎn)股也有助于上市銀行降低不良貸款率，改善信貸資產(chǎn)質(zhì)量，增強其股票投資價值。

當(dāng)然，債轉(zhuǎn)股具體方案由參與主體自主協(xié)商確定，不同的方案意味著不同的風(fēng)險

收益格局調(diào)整，對參與各方而言可能有好有壞，這些在股市上以個案影響反映出來，個別行業(yè)或上市公司可能會有短期波動。

某銀行業(yè)研究員向《財經(jīng)》記者表示，從銀行角度來看，做債轉(zhuǎn)股要把短期、長期因素考慮進去，短期來看還是可以解決一部分銀行不良，但要看轉(zhuǎn)股之后企業(yè)是否有一定起色；長期來看，實施機構(gòu)如果是銀行子公司，轉(zhuǎn)股之后會占用銀行的資本，對銀行資本也會有一定影響。

曾剛認為，短期來看，債轉(zhuǎn)股對銀行產(chǎn)生的影響主要是以正面為主，長期來看確實也有不確定性。有可能債轉(zhuǎn)股之后，銀行順利實現(xiàn)退出，并且能夠?qū)崿F(xiàn)資產(chǎn)的保全；但也有可能這個企業(yè)最后還是失敗了，銀行沒辦法退出或者退出當(dāng)中遭受一定的損失。

上述地方監(jiān)管人士認為，只要真正市場化、法治化就不會有大的風(fēng)險。不過，在銀行退出渠道方面，業(yè)內(nèi)建議很多。

張明合在接受媒體采訪介紹建行首單債轉(zhuǎn)股時表示，“我們希望投資的子公司未來上市或者這部分裝入主板的上市公司中，通過二級市場退出。也可以通過新三板、區(qū)域股權(quán)交易上市等方式退出。為了控制風(fēng)險，我們也會設(shè)定一定的業(yè)績條件和改善公司治理的要求。如果沒有達到這個條件和要求，也可以要求其母公司按照一定的價格回購?！?/p>

曾剛建議，銀行加強對轉(zhuǎn)股過程當(dāng)中企業(yè)的選擇、價格的確定以及轉(zhuǎn)股范圍的確定上保持一個相對比較審慎的態(tài)度。從準(zhǔn)入這個角度來講，不能夠過度發(fā)展，仍然要基于基本風(fēng)險控制原則。第二，轉(zhuǎn)股之后的股權(quán)管理可能并不是由銀行來進行，而是由資產(chǎn)管理公司或者銀行的股權(quán)投資子公司來做，要充分發(fā)揮這些股權(quán)管理人的作用。

業(yè)內(nèi)人士認為，還有一種可能性就是最后還是要遭受損失，那么對銀行來講，要準(zhǔn)確評估、及時評估，對可能最后演變成的損失進行必要的核銷或者計提充分的撥備。這需要銀行在轉(zhuǎn)股之后，仍然充分地參與到原來是債務(wù)之后可能是股權(quán)的管理當(dāng)中。一方面提升股權(quán)的價值，另一方面也是要動態(tài)地把握股權(quán)的價值、風(fēng)險的變動情況，然后進行實時處理。

轉(zhuǎn)股之后很多真正的價值提升在于銀行怎樣更好地、合理地、有效地行使這部分權(quán)利，積極參與到企業(yè)的治理當(dāng)中，改善企業(yè)的經(jīng)營狀況。債轉(zhuǎn)股真正的核心意義在此。而不是簡單地把債權(quán)變化成股權(quán)，然后就等著它變好。

連維良表示，根據(jù)以往經(jīng)驗，在開展債轉(zhuǎn)股過程中主要防范三個方面的風(fēng)險：一是防范道德風(fēng)險，避免借債轉(zhuǎn)股之機惡意逃廢債務(wù)，避免成為免費午餐，這是要防范的風(fēng)險。

二是防范債轉(zhuǎn)股之后債權(quán)變成股權(quán)，避免股東權(quán)益落實不到位帶來的風(fēng)險。

如果債轉(zhuǎn)股之后股東權(quán)益落實不到位，債轉(zhuǎn)股之后新的企業(yè)改革改制不到位，債轉(zhuǎn)股就不能達到預(yù)期的目的，不能實現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。

《意見》特別強調(diào)，債轉(zhuǎn)股之后要與企業(yè)改組改制緊密結(jié)合，要建立現(xiàn)代企業(yè)制度，要建立規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)，要保證債轉(zhuǎn)股之后股東的合法權(quán)益能夠得到實現(xiàn)。

三是避免債轉(zhuǎn)股之后杠桿率降而復(fù)升，在這次文件當(dāng)中專門明確了強化企業(yè)負債自身約束的相關(guān)規(guī)定。債轉(zhuǎn)股之后，新的企業(yè)在章程中就要對債轉(zhuǎn)股之后使負債率控制在合理水平有約定，避免債轉(zhuǎn)股之后再重新大幅度舉債，造成降而復(fù)升的情況。