光伏企業(yè)縱向一體化的水平測(cè)度及對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響

張　祥，王經(jīng)亞，周　敏

（1.中國(guó)礦業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，江蘇 徐州 221116；2.保利協(xié)鑫能源控股有限公司，江蘇 徐州 221131）

光伏企業(yè)縱向一體化的水平測(cè)度及對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響

張祥1，2，王經(jīng)亞2，周敏1

（1.中國(guó)礦業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，江蘇 徐州 221116；2.保利協(xié)鑫能源控股有限公司，江蘇 徐州 221131）

摘要：文章從光伏制造產(chǎn)業(yè)鏈的特征出發(fā)設(shè)計(jì)科學(xué)測(cè)度方法，得出2008-2014年間20家光伏企業(yè)縱向一體化程度的面板數(shù)據(jù)。在此基礎(chǔ)上運(yùn)用變系數(shù)面板數(shù)據(jù)模型分析了縱向一體化對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響，研究表明：大多數(shù)光伏企業(yè)通過(guò)實(shí)施縱向一體化能有效提升盈利能力，下游企業(yè)往往比上游企業(yè)能從新增投資中獲得更多回報(bào)，光伏行業(yè)總體價(jià)格指數(shù)與大多數(shù)企業(yè)的主營(yíng)收入呈正相關(guān)，但對(duì)上游企業(yè)的盈利能力影響更大。

關(guān)鍵詞：光伏產(chǎn)業(yè)；縱向一體化；經(jīng)營(yíng)績(jī)效

［DOI］10.3969/j.issn.1007-5097.2016.08.025

一、文獻(xiàn)綜述

縱向一體化是企業(yè)的戰(zhàn)略行為，即企業(yè)以兼并收購(gòu)或投資自建的方式使得自身的經(jīng)營(yíng)范圍覆蓋一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的多個(gè)環(huán)節(jié)，這些環(huán)節(jié)從工藝技術(shù)和生產(chǎn)組織上可被獨(dú)立分割，但又存在縱向的投入產(chǎn)出關(guān)系。有關(guān)縱向一體化的研究最早可追溯到古典經(jīng)濟(jì)學(xué)派，直到新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)派出現(xiàn)后，才從交易費(fèi)用理論、產(chǎn)權(quán)理論、制度因素和道德風(fēng)險(xiǎn)等視角對(duì)企業(yè)縱向一體化的機(jī)理做了全面闡述：一定邊界條件下企業(yè)通過(guò)市場(chǎng)交易的成本會(huì)高于企業(yè)自建內(nèi)部組織的運(yùn)行成本，如資產(chǎn)專(zhuān)用程度高、市場(chǎng)交易頻率高、不確定性大等都提高了市場(chǎng)交易成本；縱向一體化可有效規(guī)避市場(chǎng)失靈，通過(guò)價(jià)格歧視等手段加強(qiáng)企業(yè)的壟斷勢(shì)力，也減少來(lái)自外部壟斷的影響；避免市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)和供給不足，確保重要投入品供應(yīng)等。

學(xué)者們借助博弈論構(gòu)建特定市場(chǎng)情勢(shì)的分析模型，對(duì)縱向一體化戰(zhàn)略給企業(yè)和產(chǎn)業(yè)帶來(lái)的影響進(jìn)行了廣泛研究。其中最重要的理論發(fā)現(xiàn)是縱向一體化帶來(lái)的市場(chǎng)封鎖，即一體化企業(yè)通過(guò)向下游非一體化競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手減少供給或提高價(jià)格，從而削弱其競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，增強(qiáng)自身在下游市場(chǎng)的盈利能力。這方面研究以Salinger模型（1988）［1］和OSS模型（1990）［2］為代表，前者認(rèn)為縱向一體化對(duì)福利的影響是不確定的，這要取決于一體化消除“雙重加價(jià)”帶來(lái)的增益與市場(chǎng)封鎖造成的損失之間的比較；后者假定中間品價(jià)格等于其邊際成本，不存在雙重價(jià)格以及由此產(chǎn)生的效率改進(jìn)，一體化必然導(dǎo)致市場(chǎng)封鎖從而損害競(jìng)爭(zhēng)。隨后市場(chǎng)封鎖理論被用于反壟斷的實(shí)踐中，2007年歐盟出臺(tái)的《非橫向并購(gòu)指南》就是在上述理論基礎(chǔ)之上，結(jié)合反壟斷實(shí)踐，提出了“動(dòng)機(jī)—能力—效果”的三步驟分析框架，評(píng)估并購(gòu)方是否有實(shí)施封鎖的動(dòng)機(jī)和能力以及對(duì)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的實(shí)質(zhì)損害。越來(lái)越多的國(guó)家將市場(chǎng)封鎖理論應(yīng)用到并購(gòu)政策中，并采用與歐盟接近的分析思路。

關(guān)于縱向一體化對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響的實(shí)證研究相對(duì)較少，僅有的研究差異較大，無(wú)法得出縱向一體化與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的顯著關(guān)系。這種差異一方面是由于現(xiàn)有研究是針對(duì)小樣本案例和特定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，缺乏研究共性，更主要的原因在于全面準(zhǔn)確地度量縱向一體化程度難度較大。目前，發(fā)展成熟且應(yīng)用較多的方法有增加值指數(shù)法（Adelman，1955）［3］、主輔分離法（Gort，1962）［4］、投入產(chǎn)出法（Stuckey，1983）［5］和Davies-Morris指數(shù)法（Davies&Morris，1995）［6］。學(xué)者們借助上述測(cè)度方法開(kāi)始從兩個(gè)緯度進(jìn)行實(shí)證研究，一是企業(yè)縱向一體化水平的影響因素，一是縱向一體化水平與經(jīng)營(yíng)績(jī)效等的相關(guān)性。關(guān)于后者的研究中針對(duì)特定產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟(jì)體的相關(guān)研究較多但觀(guān)點(diǎn)各異，直到Buzzell（2000）的《戰(zhàn)略與績(jī)效—PIMS原則》問(wèn)世，才有了較全面和共性的結(jié)論，書(shū)中采用增加值指數(shù)法對(duì)歐美市場(chǎng)的450家公司進(jìn)行縱向一體化測(cè)度，研究得出縱向一體化并非對(duì)于所有產(chǎn)業(yè)都是可獲利戰(zhàn)略，其對(duì)于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響取決于企業(yè)所處的情勢(shì)。企業(yè)的縱向一體化程度與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈U型曲線(xiàn)，即一體化程度很低和很高時(shí)經(jīng)營(yíng)績(jī)效較高，而一體化程度處于中等水平時(shí)績(jī)效會(huì)較差。同時(shí)，縱向戰(zhàn)略的作用與產(chǎn)業(yè)投資密度有關(guān)，投資密度低的產(chǎn)業(yè)實(shí)施縱向戰(zhàn)略可提高投資收益，而投資密度高的產(chǎn)業(yè)則反之［7］。

我國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)在近十年中取得了快速發(fā)展，近年來(lái)針對(duì)光伏產(chǎn)業(yè)和光伏企業(yè)的研究開(kāi)始涌現(xiàn)，大多圍繞產(chǎn)能過(guò)剩、補(bǔ)貼政策、技術(shù)進(jìn)步、貿(mào)易沖突等。王輝等（2015）運(yùn)用實(shí)證方法測(cè)度光伏上市公司2005-2012年間的產(chǎn)能利用率，得出除2008、2010、2011年外其他年份產(chǎn)能利用率不足70%，2012年只有60%。除結(jié)構(gòu)性過(guò)剩因素外，“強(qiáng)政府”主導(dǎo)下的負(fù)債式過(guò)度投資、地方政府干預(yù)以及產(chǎn)業(yè)發(fā)展的低端化也是產(chǎn)能過(guò)剩的主要原因［8］。余東華等（2015）研究發(fā)現(xiàn)政府對(duì)于光伏產(chǎn)業(yè)上中下游的干預(yù)程度呈依次遞減，而上中下游的產(chǎn)能利用率則依次上升。即政府通過(guò)稅收、土地、金融等的扶持干預(yù)會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的激進(jìn)決策從而引發(fā)產(chǎn)能過(guò)剩［9］。張曉明等（2015）運(yùn)用量化方法測(cè)算了國(guó)內(nèi)光伏企業(yè)的市場(chǎng)勢(shì)力溢價(jià)和規(guī)模彈性，得出光伏產(chǎn)業(yè)上下游均不具備市場(chǎng)勢(shì)力溢價(jià)能力，且均未處于規(guī)模經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，此市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下推進(jìn)并購(gòu)政策是可接受的，并且證明了天威保變的一體化并購(gòu)對(duì)其經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生了正向影響［10］。除并購(gòu)行為外，光伏企業(yè)的一體化戰(zhàn)略更多地表現(xiàn)為內(nèi)生的產(chǎn)能投資，因此直接通過(guò)企業(yè)的產(chǎn)能數(shù)據(jù)來(lái)研究一體化程度的演變，將會(huì)更加客觀(guān)和準(zhǔn)確。本文以我國(guó)上市光伏企業(yè)為研究對(duì)象，根據(jù)光伏產(chǎn)業(yè)自身特點(diǎn)構(gòu)建縱向一體化水平的測(cè)算模型，進(jìn)而通過(guò)變系數(shù)面板數(shù)據(jù)模型研究企業(yè)實(shí)施縱向一體化戰(zhàn)略對(duì)自身經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。

二、光伏企業(yè)縱向一體化指標(biāo)設(shè)計(jì)

當(dāng)前光伏產(chǎn)業(yè)以晶硅技術(shù)為主流，約占到光伏市場(chǎng)的95%以上。本文研究晶硅產(chǎn)業(yè)鏈上的各制造環(huán)節(jié)，不包含電站安裝建設(shè)的應(yīng)用環(huán)節(jié)，從上游到下游依次為硅料提純、鑄錠拉棒、切片、電池、組件五個(gè)環(huán)節(jié)。由于各環(huán)節(jié)的技術(shù)難度、生產(chǎn)規(guī)模、要素密集程度、投資周期等差異較大，致使各環(huán)節(jié)的集中度和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)差異明顯，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和生存狀態(tài)也呈現(xiàn)不同特征［11］。硅材料提純屬于化工生產(chǎn)，資產(chǎn)投資規(guī)模大且專(zhuān)用程度高，有著較高的技術(shù)門(mén)檻和行業(yè)集中度，當(dāng)前行業(yè)內(nèi)前4家企業(yè)市場(chǎng)占有率達(dá)到了60%。鑄錠拉棒和切片環(huán)節(jié)的技術(shù)門(mén)檻、投資規(guī)模、能耗雖然都處于高值，但遠(yuǎn)低于硅材料提純環(huán)節(jié)，大多數(shù)硅材料提純企業(yè)都向該環(huán)節(jié)延伸。電池環(huán)節(jié)相對(duì)硅材料提煉環(huán)節(jié)的業(yè)間差距不大，目前全球前十大電池制造企業(yè)的產(chǎn)能市場(chǎng)占有率達(dá)到了50%左右，隨著電池技術(shù)的發(fā)展，研發(fā)能力突出的一線(xiàn)企業(yè)將逐步擴(kuò)大自身的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，通過(guò)建設(shè)新產(chǎn)能來(lái)提升行業(yè)集中度。組件封裝是產(chǎn)業(yè)鏈中的勞動(dòng)密集型環(huán)節(jié)，因其技術(shù)含量低、投資小、建設(shè)周期短的特點(diǎn)，已趨向完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)。組件環(huán)節(jié)進(jìn)入壁壘明顯降低，電池生產(chǎn)企業(yè)大多配套有組件封裝能力，此外還有大量專(zhuān)門(mén)從事組件封裝的小型企業(yè)。目前，各電池企業(yè)的產(chǎn)品同質(zhì)化水平仍然很高，行業(yè)內(nèi)一線(xiàn)企業(yè)的技術(shù)水平比較接近，并且與二線(xiàn)企業(yè)的差距不大。

現(xiàn)有的縱向一體化測(cè)度方法更適用于以產(chǎn)業(yè)為研究樣本，如果用來(lái)測(cè)算企業(yè)樣本則會(huì)過(guò)于粗糙，尤其是在企業(yè)樣本有充足產(chǎn)能信息的情況下。另外，光伏產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)且資產(chǎn)專(zhuān)用程度高，上一環(huán)節(jié)生產(chǎn)的產(chǎn)品為下一環(huán)節(jié)的主材，并且可按照發(fā)電功率換算為統(tǒng)一的產(chǎn)量單位。從各環(huán)節(jié)產(chǎn)品的成本構(gòu)成來(lái)看，來(lái)自上游的中間產(chǎn)品占到下游產(chǎn)品成本的一半以上，除去固定投資的折舊外，其余主要為能耗成本，輔材等所占比例很小?；谏鲜鎏卣鳎疚膶凑展夥髽I(yè)內(nèi)各環(huán)節(jié)產(chǎn)品產(chǎn)能的匹配程度來(lái)度量企業(yè)的縱向一體化水平。由于產(chǎn)業(yè)鏈上有5個(gè)環(huán)節(jié)，共有4個(gè)相鄰節(jié)點(diǎn)，通過(guò)測(cè)量每個(gè)相鄰節(jié)點(diǎn)的產(chǎn)能匹配程度，得出企業(yè)整體的縱向一體化水平。由于各環(huán)節(jié)的市場(chǎng)化程度和交易規(guī)模存在差異，以及各環(huán)節(jié)固定資產(chǎn)投資和制造工藝的區(qū)別，有的相鄰環(huán)節(jié)更傾向于一體化，如鑄錠拉棒和切片環(huán)節(jié)，電池和組件環(huán)節(jié)，大多鑄錠企業(yè)都配套有切片產(chǎn)能，以銷(xiāo)售硅片為主。而產(chǎn)業(yè)鏈上硅片產(chǎn)品的市場(chǎng)化程度和交易規(guī)模最大，硅片與電池環(huán)節(jié)更傾向于分離。因此4個(gè)相鄰環(huán)節(jié)間的一體化程度，應(yīng)根據(jù)其中間產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)模來(lái)設(shè)置權(quán)數(shù)，這是因?yàn)閷?duì)市場(chǎng)化程度越高的環(huán)節(jié)進(jìn)行一體化，對(duì)企業(yè)自身和行業(yè)整體帶來(lái)的影響就會(huì)越大。

VI表示企業(yè)的縱向一體化指標(biāo)，O1、O2、O3、O4、O5分別表示硅料提純、鑄錠拉棒、硅片、電池和組件環(huán)節(jié)的產(chǎn)能，P1、P2、P3、P4分別表示硅料、鑄錠、硅片、電池四種中間產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)模權(quán)數(shù)，則第j年的縱向一體化程度VIj的計(jì)算式為：

從上述計(jì)算公式可看出，企業(yè)縱向一體化程度取決于以下兩個(gè)因素：第一，企業(yè)占據(jù)的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)數(shù)量，占據(jù)的環(huán)節(jié)越多（尤其是市場(chǎng)化程度高的環(huán)節(jié)）則縱向一體化程度就越高；第二，各環(huán)節(jié)間的產(chǎn)能匹配情況，相鄰環(huán)節(jié)間越接近于1∶1的匹配則縱向一體化程度就越高。

三、光伏企業(yè)縱向一體化指標(biāo)計(jì)算

本文選取的20家樣本企業(yè)全部為上市企業(yè)（見(jiàn)表1），其中我國(guó)有17家，美國(guó)企業(yè)2家，德國(guó)企業(yè)1家。此樣本包括了全球光伏產(chǎn)業(yè)的主要規(guī)模企業(yè)，均是以光伏產(chǎn)品制造為主營(yíng)業(yè)務(wù)，并且在研究期間大多經(jīng)歷了良好的發(fā)展，因此其作為上市公司披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)即能夠真實(shí)反映其在光伏領(lǐng)域的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，各企業(yè)年報(bào)中詳細(xì)披露的年度產(chǎn)能數(shù)據(jù)很好地滿(mǎn)足了本文提出的縱向一體化指標(biāo)計(jì)算需要。

表1　縱向一體化計(jì)算結(jié)果

從VI總體變化趨勢(shì)來(lái)看，我國(guó)大陸企業(yè)縱向一體化程度明顯高于我國(guó)臺(tái)灣和國(guó)外企業(yè)，臺(tái)灣地區(qū)光伏企業(yè)以電池生產(chǎn)為主，VI始終保持較低水平，國(guó)外企業(yè)的VI水平則保持較緩慢且穩(wěn)定的增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)企業(yè)VI水平在2008年到2011年期間經(jīng)歷了快速上升的過(guò)程，主要因?yàn)樵诖似陂g光伏市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)帶動(dòng)企業(yè)不斷投建新產(chǎn)能，為了保障中間品供給穩(wěn)定和尋求技術(shù)規(guī)模效應(yīng)開(kāi)始向上游延伸，從而其VI不斷上升。而一些從開(kāi)始就保持較高一體化程度的企業(yè)（如天合和英利）則將投資的重心放到下游，致使其VI快速下降。2012年到2014年期間VI逐步下降并趨于平穩(wěn)，這主要是因?yàn)闅W美“雙反”給光伏產(chǎn)業(yè)帶來(lái)了巨大的沖擊，同時(shí)產(chǎn)業(yè)整體生產(chǎn)技術(shù)的快速進(jìn)步也使得企業(yè)資產(chǎn)的更新加快，在市場(chǎng)價(jià)格回落時(shí)大量投建的資產(chǎn)成為待淘汰的落后產(chǎn)能，內(nèi)部生產(chǎn)成本已高于外部采購(gòu)價(jià)格。此階段企業(yè)有所分化，對(duì)于以下游為重心的企業(yè)不斷增加電池和組件的產(chǎn)能，對(duì)上游環(huán)節(jié)則保持謹(jǐn)慎，導(dǎo)致產(chǎn)能匹配下降，所以此類(lèi)企業(yè)的VI下降。而以上游為重心的企業(yè)隨著上游產(chǎn)品毛利水平的下滑開(kāi)始加快向下游延伸，所以此類(lèi)企業(yè)的VI上升。

四、變量選取與模型確定

本文選取總資產(chǎn)收益率（ROA）和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（MBR）作為衡量光伏企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的被解釋變量，具體計(jì)算見(jiàn)表2所列。前者是衡量企業(yè)的盈利能力，后者是衡量企業(yè)的擴(kuò)張能力。影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的因素很多，控制變量的選取需要盡可能全面而又顯著，本文選取的控制變量有企業(yè)規(guī)模（SIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（DAR）、光伏行業(yè)價(jià)格指數(shù)（PVPI）和市場(chǎng)增長(zhǎng)率（MIR）。企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效與其資產(chǎn)的“質(zhì)”和“量”高度相關(guān)，VI作為本文的主題解釋變量衡量了企業(yè)進(jìn)入光伏產(chǎn)業(yè)鏈的縱向深度，以及在產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)上產(chǎn)能的配比關(guān)系，即VI是衡量企業(yè)資產(chǎn)的“質(zhì)”的解釋變量，SIZE是衡量企業(yè)資產(chǎn)的“量”，DAR反映了企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿。除企業(yè)自身因素外，由于研究期間正處于光伏技術(shù)穩(wěn)步發(fā)展并步入成熟的階段，光伏產(chǎn)品價(jià)格和毛利水平逐漸下降并趨于穩(wěn)定，本文借助PVPI來(lái)反映光伏行業(yè)整體的價(jià)格趨勢(shì)和市場(chǎng)波動(dòng)，以MIR來(lái)反映研究期間光伏行業(yè)的總體增長(zhǎng)對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。

表2　回歸分析的變量描述

圖1為ROA變量經(jīng)標(biāo)準(zhǔn)差歸一化處理后的折線(xiàn)圖，可發(fā)現(xiàn)樣本企業(yè)的盈利能力具有共性的波動(dòng)特征，此特征準(zhǔn)確地反映了光伏市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。即10年光伏市場(chǎng)需求規(guī)模大幅增長(zhǎng)有效提升了光伏企業(yè)的盈利能力，在此有利背景下光伏企業(yè)投資節(jié)奏加快，伴隨著企業(yè)規(guī)模和一體化程度的提高，行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩日趨嚴(yán)重，且歐美市場(chǎng)推出“雙反”打擊中國(guó)企業(yè)，致使光伏企業(yè)盈利能力快速下降，至2012年滑入谷底。隨著行業(yè)落后產(chǎn)能和大批無(wú)競(jìng)爭(zhēng)力企業(yè)被淘汰，以及行業(yè)自身成本下降和政策效應(yīng)的顯現(xiàn)，2013年和2014年光伏行業(yè)持續(xù)回暖，大多數(shù)樣本企業(yè)盈利能力好轉(zhuǎn)。

圖1　樣本企業(yè)ROA變化趨勢(shì)

本文構(gòu)造面板數(shù)據(jù)回歸模型如下式（1）和（2），面板數(shù)據(jù)模型分為3種類(lèi)型，即混合模型、變截距模型和變系數(shù)模型，為保證參數(shù)估計(jì)的有效性，通過(guò)對(duì)假設(shè)檢驗(yàn)來(lái)確定適用的模型類(lèi)型。

假設(shè)1：不同個(gè)體在時(shí)間和截面上都不存在顯著差異，即該模型為混合模型：

假設(shè)2：變量系數(shù)對(duì)于不同個(gè)體和時(shí)間都相同，但截距不同，即該模型為變截距模型：

表3　假設(shè)檢驗(yàn)參數(shù)計(jì)算

由于此面板數(shù)據(jù)的截面?zhèn)€數(shù)不滿(mǎn)足隨機(jī)效應(yīng)模型的要求，只能建立固定效應(yīng)的變系數(shù)模型。固定效應(yīng)顯著的原因在于樣本企業(yè)在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品組成上存在差異，而不同環(huán)節(jié)和產(chǎn)品的盈利水平有著明顯差異，樣本企業(yè)所處的地理區(qū)位差異對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效也產(chǎn)生直接影響，如國(guó)內(nèi)企業(yè)會(huì)受“雙反”制裁，不同企業(yè)面臨的“雙反”稅率也存在差異，而海外企業(yè)則可能因此而受益。除此外，解釋變量之外的一些個(gè)體因素如管理效率等方面的差異也會(huì)反映到個(gè)體固定效應(yīng)中。

五、回歸結(jié)果及分析

本文采用EVIEWS7.0軟件按固定效應(yīng)變系數(shù)模型對(duì)（1）和（2）進(jìn)行回歸，由于截面?zhèn)€數(shù)大于時(shí)序個(gè)數(shù)選用截面加權(quán)估計(jì)法。同時(shí)使用White截面方法計(jì)算系數(shù)協(xié)方差，最大限度的克服隨機(jī)誤差項(xiàng)存在的截面異方差和同期相關(guān)問(wèn)題，得出的估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表4和表5所列。

表4　因變量ROA的面板數(shù)據(jù)模型（1）回歸結(jié)果

表5　因變量MBR的面板數(shù)據(jù)模型（2）回歸結(jié)果

續(xù)表5

行業(yè)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)的盈利能力ROA與VI指標(biāo)呈正相關(guān)，因?yàn)楸疚脑O(shè)計(jì)的衡量縱向一體化程度的VI指標(biāo)是根據(jù)企業(yè)涉入光伏產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)多少和各環(huán)節(jié)產(chǎn)能匹配的合理程度來(lái)計(jì)算的，即VI值越高越有利于發(fā)揮上下游環(huán)節(jié)之間的協(xié)同效應(yīng)，上游生產(chǎn)的中間產(chǎn)品保證了下游生產(chǎn)的原料需求（光伏行業(yè)原料供應(yīng)緊張時(shí)有發(fā)生），下游環(huán)節(jié)的存在為上游產(chǎn)品提供了銷(xiāo)售保障，可以在一定程度上弱化市場(chǎng)波動(dòng)和規(guī)避不確定性的影響。另外，縱向一體化能夠?qū)崿F(xiàn)上下游環(huán)節(jié)在生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)上的協(xié)調(diào)管理，如產(chǎn)量計(jì)劃、庫(kù)存控制等。當(dāng)然，這種協(xié)同作用的發(fā)揮需要一定的生產(chǎn)規(guī)模和管理能力做保證，行業(yè)中的領(lǐng)先企業(yè)大都能夠從縱向戰(zhàn)略中獲益。而縱向一體化對(duì)主營(yíng)收入MBR的影響發(fā)生了分化，上游企業(yè)向下游延伸使得其出售的產(chǎn)品由中間產(chǎn)品變?yōu)橄掠萎a(chǎn)品，很自然地?cái)U(kuò)大了其主營(yíng)收入，所以上游企業(yè)（保利協(xié)鑫、賽維LDK、大全新能源、特變電工、中環(huán)股份）的MBR與VI呈正相關(guān)。下游企業(yè)向上游延伸并不能夠擴(kuò)大最終產(chǎn)品價(jià)值，因而下游企業(yè)的VI變化對(duì)MBR無(wú)顯著影響。上游企業(yè)的前向一體化和下游企業(yè)的后向一體化的這種差異還體現(xiàn)在其投資效果上，即企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的變化對(duì)MBR的影響，因?yàn)橄掠苇h(huán)節(jié)投資小見(jiàn)效快，企業(yè)可以根據(jù)市場(chǎng)行情變化和趨勢(shì)判斷做出提前投資布局。而市場(chǎng)趨勢(shì)傳導(dǎo)到上游環(huán)節(jié)需要較長(zhǎng)時(shí)間，同時(shí)上游環(huán)節(jié)資金需求大投資周期長(zhǎng)，因此其投資時(shí)點(diǎn)難以把握，投資效果的不確定性加大，所以從回歸結(jié)果中也可以看出下游企業(yè)（如天合、晶科、阿特斯、韓華等）的SIZE與MBR普遍呈正相關(guān)性，而從ROA的回歸模型中也能看出下游企業(yè)SIZE的回歸系數(shù)也明顯高于上游企業(yè)。

光伏市場(chǎng)總體的增長(zhǎng)與企業(yè)的ROA和MBR都呈正相關(guān)性，只是大部分國(guó)外和我國(guó)臺(tái)灣企業(yè)表現(xiàn)出負(fù)相關(guān)性，這主要是因?yàn)槿蚬夥脑隽客顿Y主要集中在中國(guó)大陸，且新增投資具有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力能獲取更好的回報(bào)。光伏行業(yè)總體價(jià)格指數(shù)與大多數(shù)企業(yè)的主營(yíng)收入呈正相關(guān)，但對(duì)企業(yè)盈利能力的影響卻有所分化，如上游龍頭企業(yè)保利協(xié)鑫的盈利能力受價(jià)格下行影響較大，而大部分下游企業(yè)盈利能力所受影響較小，很多下游企業(yè)的ROA與PVI甚至呈微弱的負(fù)相關(guān)，這是因?yàn)樯嫌萎a(chǎn)品價(jià)格的下降速度要明顯高于下游，上下游分別以硅片和組件為例，2014年硅片價(jià)格相當(dāng)于2008年的18.8%，而2014年組件價(jià)格相當(dāng)于2008年的23.1%。總體來(lái)看，光伏企業(yè)很好地克服了行業(yè)總體價(jià)格水平快速下滑的影響，這是源于光伏企業(yè)通過(guò)研發(fā)技改和提升管理效率不斷推動(dòng)成本下降，只有行業(yè)中的技術(shù)和成本領(lǐng)先者，才能以更快的技術(shù)更新和成本下降水平跑贏(yíng)總體市場(chǎng)。

六、總結(jié)與建議

本研究從光伏行業(yè)特征和企業(yè)實(shí)際出發(fā)來(lái)設(shè)計(jì)縱向一體化指標(biāo)，并針對(duì)光伏行業(yè)外部市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)企業(yè)影響大的特點(diǎn)，在回歸模型中設(shè)置了市場(chǎng)增長(zhǎng)率和行業(yè)價(jià)格指數(shù)作為外部控制變量，這些都是本文在研究方法上做的一些突破。研究得出大多樣本企業(yè)實(shí)施縱向一體化都能促進(jìn)盈利能力的提升，說(shuō)明了光伏企業(yè)實(shí)施縱向戰(zhàn)略帶來(lái)的正向績(jī)效。這也是因?yàn)闃颖酒髽I(yè)都是行業(yè)中的優(yōu)秀企業(yè)，管理能力和綜合實(shí)力較為突出，可保證縱向一體化程度提高后上下游協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮。

目前光伏企業(yè)實(shí)現(xiàn)縱向一體化的路徑以?xún)?nèi)部自主投資建設(shè)為主，而通過(guò)外部并購(gòu)實(shí)現(xiàn)縱向整合的較少。這是因?yàn)榫推髽I(yè)而言自主投建易于操作，可選擇建設(shè)規(guī)模進(jìn)而與現(xiàn)有產(chǎn)能更好地協(xié)同，而外部并購(gòu)需考慮被并購(gòu)對(duì)象與企業(yè)戰(zhàn)略的互適性，機(jī)遇難得且操作難度大。政府從行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的現(xiàn)狀出發(fā)，相比于企業(yè)自主投建會(huì)形成新增產(chǎn)能，更加鼓勵(lì)企業(yè)以外部并購(gòu)的路徑來(lái)實(shí)施縱向戰(zhàn)略。化解上述路徑選擇的矛盾，需要政府和行業(yè)管理者以切實(shí)政策引導(dǎo)企業(yè)選擇外部并購(gòu)路徑：第一，設(shè)定嚴(yán)苛的行業(yè)準(zhǔn)入條件，要求新建產(chǎn)能必須采用新技術(shù)和新工藝，從技術(shù)參數(shù)、能耗水平和環(huán)境保護(hù)等多方面提高投資新建的門(mén)檻；第二，出臺(tái)扶持光伏企業(yè)并購(gòu)的金融政策，職能部門(mén)牽頭金融機(jī)構(gòu)設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，解決并購(gòu)過(guò)程中的資金需求；第三，減免兼并重組過(guò)程中涉及的稅費(fèi)支出，理順跨行政區(qū)域的利益分配。

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［責(zé)任編輯：歐世平］

王經(jīng)亞（1981-），男，山西霍州人，碩士，研究方向：產(chǎn)業(yè)組織與政策；

周敏（1962-），男，四川威遠(yuǎn)人，教授，博士生導(dǎo)師，通訊作者，研究方向：產(chǎn)業(yè)組織與政策，低碳經(jīng)濟(jì)，能源經(jīng)濟(jì)，供應(yīng)鏈管理。

中圖分類(lèi)號(hào)：F272.9

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號(hào)：1007-5097（2016）08-0167-06

收稿日期：2016-04-12

基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目（71403268）；教育部人文社會(huì)科學(xué)研究項(xiàng)目（15YJA630106）

作者簡(jiǎn)介：張祥（1964-），男，江蘇阜寧人，副教授，博士，研究方向：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)組織；

Measurement of the Level of Vertical Integration of PV Enterprises and Its Impact on Business Performance

ZHANG Xiang1，2，WANG Jing-ya2，ZHOU Min1
（1.School of Management，China University of Mining&Technology，Xuzhou 221116，China；2.GCL-POLY Energy Holdings Limited，Xuzhou 221131，China）

Abstract：From the perspective of characteristics of photovoltaic manufacturing industry chain，this paper designs a scientific measurement method，and draws the panel data of the vertical integration level of 20 PV enterprises from 2008 to 2014.On this basis，the impact of vertical integration on enterprise business performance is analyzed by using variable coefficient panel data model.The research shows that the majority of photovoltaic enterprises can effectively improve profitability through the implementation of vertical integration.The downstream enterprises are often better than the upstream companies to get a better return.The overall price index of photovoltaic industry is positively related to the main business income of most enterprises，but the impact on the profitability of upstream enterprises is greater.

Keywords：PV industry；vertical integration；business performance