商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的完善研究

杜寒玉

摘要：2011年11月23日頒布出臺(tái)的《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》使商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度在全國(guó)范圍內(nèi)發(fā)展起來(lái)，但是商業(yè)性債轉(zhuǎn)股在我國(guó)還有許多問(wèn)題亟待解決，本文以各個(gè)利益相關(guān)者為視角來(lái)論述商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度的完善。

關(guān)鍵詞：商業(yè)性債轉(zhuǎn)股；利益相關(guān)者；政策性債轉(zhuǎn)股

一、商業(yè)性債轉(zhuǎn)股含義

商業(yè)性債轉(zhuǎn)股，是指?jìng)鶛?quán)人和債務(wù)人在平等協(xié)商的前提下，簽訂企業(yè)債轉(zhuǎn)股協(xié)議，將債權(quán)人對(duì)債務(wù)人的債權(quán)轉(zhuǎn)為對(duì)其對(duì)債務(wù)人的股權(quán)，債權(quán)人成為債務(wù)人的股東，并增加債務(wù)人的注冊(cè)資本，而債權(quán)人和債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系歸于消滅的行為。在我國(guó)2011年11月23日頒布出臺(tái)的《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》中，首次對(duì)商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的定義作了說(shuō)明，其第二條規(guī)定：本辦法所稱債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，是指?jìng)鶛?quán)人以其依法享有的對(duì)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的有限責(zé)任公司或者股份有限公司（以下統(tǒng)稱公司）的債權(quán)，轉(zhuǎn)為公司股權(quán)，增加公司注冊(cè)資本的行為。

二、商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的利益相關(guān)者

1.商業(yè)性債轉(zhuǎn)股中的債權(quán)人

債權(quán)人選擇商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的方式一方面能盤活自身的不良資產(chǎn)，有效地處理企業(yè)的呆賬壞賬，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)；同時(shí)也可以以投資為目的，壯大企業(yè)規(guī)模，促進(jìn)投資方向的多元化，獲得更多的控制權(quán)，促進(jìn)企業(yè)的市場(chǎng)化和商業(yè)化發(fā)展。

商業(yè)性債轉(zhuǎn)股在給原債權(quán)人企業(yè)帶來(lái)眾多好處的同時(shí)也應(yīng)看到風(fēng)險(xiǎn)重重。首先，債權(quán)人以股東的身份進(jìn)入債務(wù)人的企業(yè)，雙方在經(jīng)營(yíng)理念和股利分配等與債權(quán)人利益攸關(guān)的政策上存在分歧。其次，如果債權(quán)人是以破產(chǎn)債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方式成為債務(wù)人的股東，債務(wù)人剛從重整、和解的程序中走出來(lái)，元?dú)獯髠?，如果?jīng)營(yíng)不善，則一損俱損。如果債務(wù)人企業(yè)走向破產(chǎn)，債權(quán)人也會(huì)因此承擔(dān)機(jī)會(huì)成本。其次，債轉(zhuǎn)股后，雙方的債權(quán)債務(wù)關(guān)系轉(zhuǎn)為控股被控股關(guān)系，依附于主債權(quán)上的擔(dān)保物權(quán)也一并消滅。債轉(zhuǎn)股后，債權(quán)人只享有股權(quán)。根據(jù)我國(guó)破產(chǎn)法的相關(guān)規(guī)定，債權(quán)優(yōu)先于股權(quán)受償，在實(shí)踐中，公司一旦被宣告破產(chǎn)，很多債權(quán)都得不到償還，股權(quán)后的原資本金幾乎是收不回來(lái)的。最后，在簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議之后債權(quán)人實(shí)際參與債務(wù)人公司治理的這段時(shí)間，債務(wù)人可能大肆舉借外債從而稀釋債權(quán)人的控制權(quán)和股權(quán)權(quán)益。

2.商業(yè)性債轉(zhuǎn)股中的債務(wù)人

商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度本身的推行就是存在傾斜保護(hù)的。首先，最直接的是商業(yè)性債轉(zhuǎn)股降低了債務(wù)人的資產(chǎn)負(fù)債率，減輕了財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，有助于債務(wù)人渡過(guò)財(cái)務(wù)危機(jī)，朝著更健康的方向發(fā)展。其次，債轉(zhuǎn)股使得債務(wù)人公司的投資主體更多元化，決策更加民主，管理更加科學(xué)，在內(nèi)部也有利于完善法人治理結(jié)構(gòu)。最后，債轉(zhuǎn)股有利于促進(jìn)存量資產(chǎn)的流動(dòng)和盤活，取得更多的未來(lái)收益。

但是商業(yè)性債轉(zhuǎn)股一方面會(huì)分散原有債務(wù)人股東的控制權(quán)，如果債權(quán)人經(jīng)過(guò)債轉(zhuǎn)股后在債務(wù)人公司處于控股股東的地位，會(huì)嚴(yán)重影響債務(wù)人原有股東的利益。另一方面商業(yè)性債轉(zhuǎn)股也會(huì)加重債務(wù)人股東的壓力，因?yàn)樯虡I(yè)性債轉(zhuǎn)股實(shí)質(zhì)是一種增資行為，會(huì)使債務(wù)人的注冊(cè)資本增加，并且這種出資方式還是以債權(quán)的方式。它所存在的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題也很棘手。商業(yè)性債轉(zhuǎn)股雖然經(jīng)過(guò)登記使注冊(cè)資本增加，但是其流動(dòng)資本仍然沒(méi)有變化，至少在短期內(nèi)公司的實(shí)際能力與其表面信用是不符的，這時(shí)公司股東做任何決策的壓力都很大。這種泡沫式的信用不僅危害到債務(wù)人，也會(huì)危害到善意的第三方。這就好比現(xiàn)在的貸款買房買車的提前消費(fèi)現(xiàn)象，以將來(lái)的收益償還現(xiàn)在的負(fù)債是需要有持續(xù)的盈利能力和光明的發(fā)展前景才可行，否則一旦資金鏈斷裂，債務(wù)人會(huì)進(jìn)入到破產(chǎn)程序，并且通常情況下，企業(yè)以這種方式進(jìn)入破產(chǎn)程序的很難再有東山再起的機(jī)會(huì)。

3.商業(yè)性債轉(zhuǎn)股中的職工

職工分為兩種：一種是持有公司股份的職工，另一種是不持有公司股份的職工。對(duì)于持有公司股份的股東，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股一方面會(huì)稀釋他們的股權(quán)，原債權(quán)人會(huì)與他們共同分享公司的控制權(quán)，另一方面?zhèn)D(zhuǎn)股本身風(fēng)險(xiǎn)大，而職工一般并非處于控股股東的地位，對(duì)債轉(zhuǎn)股的決策影響較小，如果債轉(zhuǎn)股后公司經(jīng)營(yíng)不善則會(huì)使持有公司股份的股東兩方面受損：股權(quán)貶值、工資發(fā)放沒(méi)有保證。

而不持有公司股份的職工，直接用自己的知識(shí)水平來(lái)對(duì)公司作出貢獻(xiàn)，而公司根據(jù)其實(shí)際產(chǎn)生的效益來(lái)支付報(bào)酬。當(dāng)市場(chǎng)需求并不旺盛時(shí)，身負(fù)眾多債務(wù)的公司往往會(huì)保證有足夠的現(xiàn)金來(lái)償還債務(wù)，這時(shí)通常的做法是減少職工工資或者直接對(duì)職工進(jìn)行裁員；而負(fù)債較少的公司更愿意保持其職工的穩(wěn)定性，一方面原有職工對(duì)公司的了解程度、操作能力、熟練程度都要高于新的職工，另一方面如果招募新的員工，會(huì)提高招募成本的同時(shí)增加新職工的培訓(xùn)費(fèi)用。通常優(yōu)秀的職工跟公司實(shí)際上時(shí)一種雙向選擇：公司愿意選擇有能力能給公司帶來(lái)效益的職工，而職工也愿意選擇負(fù)債較少的公司。所以，公司以債轉(zhuǎn)股的形式可以直接減少公司的負(fù)債，改善公司的資本結(jié)構(gòu)，至少?gòu)男问缴蟻?lái)講會(huì)給公司帶來(lái)更多優(yōu)秀的職工。但是從實(shí)質(zhì)上來(lái)說(shuō)，債轉(zhuǎn)股只是給債權(quán)人和債務(wù)人一個(gè)緩沖期，其現(xiàn)金流量并沒(méi)有流動(dòng)，用未來(lái)的收益來(lái)償還現(xiàn)在的負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)直接加諸于對(duì)債轉(zhuǎn)股沒(méi)有決策權(quán)的職工身上顯然是有失公允的。

三、利益相關(guān)者視角下商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度的完善

（一）債權(quán)人視角下商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度的完善

1.完善債務(wù)人企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)

商業(yè)性債轉(zhuǎn)股最直接的效果是使得企業(yè)債務(wù)減少，資本增加，暫時(shí)減少了資金流出企業(yè)的可能性，企業(yè)資本金沒(méi)有得到有效的增加，只是賬面虛增。進(jìn)行商業(yè)性債轉(zhuǎn)股后的債務(wù)人企業(yè)應(yīng)積極致力于完善公司的經(jīng)營(yíng)機(jī)制，優(yōu)化公司的治理結(jié)構(gòu)。

（1）大力發(fā)展經(jīng)理人市場(chǎng)，配對(duì)適合的職業(yè)經(jīng)理人.商業(yè)性債轉(zhuǎn)股后，債權(quán)人和債務(wù)人最大的沖突之一就是經(jīng)營(yíng)理念和管理方式存在很大的不同，通過(guò)職業(yè)經(jīng)理人來(lái)治理公司，一是可以緩和債權(quán)人和債務(wù)人之間的矛盾，重振債權(quán)人對(duì)債務(wù)人的信心；二是職業(yè)經(jīng)理人是具有專業(yè)素質(zhì)的對(duì)公司管理方面有著豐厚的經(jīng)驗(yàn)的公司雇員，他能使公司的決策更科學(xué)化和合理化。

（2）充分發(fā)揮公司的組織機(jī)構(gòu)的監(jiān)督職能。首先，擴(kuò)大獨(dú)立董事制度的適用范圍。在我國(guó)，獨(dú)立董事的適用范圍還是很狹隘，大多適用于上市公司，并沒(méi)有普及到中小企業(yè)。而獨(dú)立董事能站在客觀中立的位置上協(xié)調(diào)債權(quán)人和債務(wù)人的利益，對(duì)公司的未來(lái)發(fā)展負(fù)責(zé)，做出明智的決策。

其次，強(qiáng)化監(jiān)事會(huì)的職能。就我國(guó)現(xiàn)狀來(lái)說(shuō)，監(jiān)事會(huì)的地位較低，監(jiān)督職能遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到設(shè)計(jì)此制度的目的，再者說(shuō)監(jiān)事會(huì)中的股東代表維護(hù)公司股東的利益，這使監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督職能大打折扣。監(jiān)事會(huì)要充分發(fā)揮作用，必須要保證監(jiān)事在實(shí)質(zhì)上和形式上獨(dú)立于其所監(jiān)督的人——董事和經(jīng)理。如果監(jiān)事在經(jīng)濟(jì)上依賴于其所監(jiān)督的對(duì)象，就不可能對(duì)董事或經(jīng)理的行為進(jìn)行監(jiān)督和糾正。在此情況下，有必要從公司外部聘任獨(dú)立監(jiān)事來(lái)對(duì)董事和經(jīng)理進(jìn)行監(jiān)督，以免公司內(nèi)部的監(jiān)事被經(jīng)理俘獲或被同化。

（3）加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理和財(cái)務(wù)監(jiān)督。首先，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股使債務(wù)人的負(fù)債減少，資本增多，但企業(yè)的資本金沒(méi)有變化，只是賬面的虛增，這就要求債務(wù)人做好財(cái)務(wù)和稅務(wù)處理。其次，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的作價(jià)出資金額不得高于該債權(quán)的評(píng)估值，債權(quán)如何正確的評(píng)估，評(píng)估是否符合市場(chǎng)價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，評(píng)估之后怎樣換算成等價(jià)的股權(quán)等關(guān)鍵問(wèn)題都需要財(cái)務(wù)人員依照我國(guó)現(xiàn)有的法律法規(guī)和國(guó)家政策去處理。加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理是商業(yè)性債轉(zhuǎn)股中必不可少的一部分。此外，如果條件允許，筆者還建議聘請(qǐng)外部的財(cái)務(wù)人員和法律職業(yè)者等對(duì)整個(gè)債轉(zhuǎn)股流程進(jìn)行監(jiān)督，并制定相關(guān)的跟蹤報(bào)告。

2.完善股權(quán)退出機(jī)制

商業(yè)性債轉(zhuǎn)股對(duì)于債權(quán)人來(lái)說(shuō)的目的就是最大化自己原本的債權(quán)利益，如果債轉(zhuǎn)股之后，債務(wù)人企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，發(fā)展前景慘淡，或者債權(quán)人無(wú)法達(dá)到投資目的等原因使債權(quán)人想要退出，法律應(yīng)當(dāng)有相應(yīng)的制度來(lái)保證債權(quán)人的后路暢通。筆者認(rèn)為可以通過(guò)以下幾個(gè)途徑來(lái)完善股權(quán)退出機(jī)制：

（1）公司上市，拓展資本市場(chǎng)。公司上市能使股權(quán)自由流通，使股權(quán)價(jià)值擴(kuò)大化，同時(shí)還能繁榮我國(guó)的資本市場(chǎng)，是各利益相關(guān)者喜聞樂(lè)見的事。但是我國(guó)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，通過(guò)資本市場(chǎng)退出需要建立一個(gè)多層次的資本市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)證券交易所和場(chǎng)外交易市場(chǎng)相互補(bǔ)充、相互配合使它們向各自不同的方向和重點(diǎn)發(fā)展。就場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，《辦法》的頒行主要是為了中小企業(yè)服務(wù)的，我們就應(yīng)該著力發(fā)展中小板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，他們上市的條件遠(yuǎn)不如主板市場(chǎng)的條件嚴(yán)格，便于中小企業(yè)進(jìn)行融資，債權(quán)人的退出途徑也就順暢得多。就場(chǎng)外市場(chǎng)而言，它對(duì)企業(yè)的流通交易條件要求低，限制少，并且價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，是我國(guó)債券流通市場(chǎng)的大勢(shì)所趨，為滿足不同層次的債權(quán)人退出提供了良好的條件。場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)和場(chǎng)外市場(chǎng)相結(jié)合并依法運(yùn)行可以為債權(quán)人的退出提供一個(gè)高效安全的環(huán)境。

（2）股份轉(zhuǎn)讓給企業(yè)職工持股。企業(yè)內(nèi)部人員持股可從兩個(gè)層次上展開：①企業(yè)法人代表及其他經(jīng)理人員持股，以形成對(duì)經(jīng)理層的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制；②企業(yè)內(nèi)部員工持股，使企業(yè)效益直接與職工利益掛鉤。企業(yè)職工持股一是可以讓職工直接參與公司的治理，擁有更多的公司控制權(quán)，二是點(diǎn)燃職工工作熱情，提高工作效率，改善公司的經(jīng)濟(jì)效益。

（3）股份回購(gòu)。股份回購(gòu)分為兩種：一種是以固定價(jià)格進(jìn)行股份回購(gòu)，雙方簽訂股份回購(gòu)協(xié)議，在約定的期限以約定的利率進(jìn)行股份回購(gòu)，這實(shí)質(zhì)上是一種拖延債務(wù)的行為，債權(quán)人階段性的持股也不會(huì)有股東的歸屬感，但是利率確定，風(fēng)險(xiǎn)較小；一種是以浮動(dòng)價(jià)格進(jìn)行股份回購(gòu)，雙方簽訂股份回購(gòu)協(xié)議，公司的效益與股權(quán)回購(gòu)的價(jià)格掛鉤。公司的效益好，股權(quán)價(jià)值大，股權(quán)回購(gòu)的價(jià)格就越高；反之，亦然。

3.建立債務(wù)人信息主動(dòng)披露制度

在商業(yè)性債轉(zhuǎn)股開始直至債權(quán)人股權(quán)退出，債務(wù)人企業(yè)都應(yīng)當(dāng)主動(dòng)披露相關(guān)信息，譬如債權(quán)債務(wù)關(guān)系的詳細(xì)內(nèi)容、重大的人事變動(dòng)、控股股東的名單、重大的商業(yè)決策等。這樣一方面可以在債權(quán)人債務(wù)人就商業(yè)性債轉(zhuǎn)股問(wèn)題發(fā)生爭(zhēng)議的時(shí)候作為證據(jù)來(lái)解決糾紛，另一方面也充分保護(hù)了債權(quán)人的知情權(quán)。

（二）債務(wù)人視角下商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度的完善

1.擴(kuò)大債務(wù)人的適用范圍，融合國(guó)際資本市場(chǎng)

《辦法》只是規(guī)定了在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的有限責(zé)任公司或者股份有限公司的債務(wù)人能夠適用商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度，雖然限定債務(wù)人的適用范圍能夠減低債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)其他利益相關(guān)者的利益。但是如果是把債務(wù)人擴(kuò)大到國(guó)際市場(chǎng)上，是對(duì)我國(guó)商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的延伸發(fā)展，也為國(guó)際融資提供了一個(gè)新的途徑。但是，我們也應(yīng)該看到擴(kuò)大債務(wù)人的適用范圍是存在許多風(fēng)險(xiǎn)的。向國(guó)際市場(chǎng)的進(jìn)軍也可能會(huì)涉及到各國(guó)的國(guó)家利益，如果不完善商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的流程，會(huì)造成許多不必要的麻煩。筆者認(rèn)為，如果要實(shí)現(xiàn)境內(nèi)企業(yè)和境外企業(yè)的商業(yè)性債轉(zhuǎn)股，首先，在不違反國(guó)內(nèi)相關(guān)法律的前提下，對(duì)境內(nèi)和境外的跨國(guó)債轉(zhuǎn)股制定特別法，為商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的擴(kuò)展實(shí)施提供良好的法律環(huán)境。其次，設(shè)立一個(gè)專門的機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)對(duì)債權(quán)人和債務(wù)人企業(yè)進(jìn)行與債轉(zhuǎn)股的相關(guān)的評(píng)估，出具權(quán)威的評(píng)估報(bào)告，使雙方能清楚的預(yù)估風(fēng)險(xiǎn)，做出明智的選擇。

2.提倡債權(quán)轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股

商業(yè)性債轉(zhuǎn)股會(huì)分散原有股東對(duì)公司的控制權(quán)，但是將債權(quán)轉(zhuǎn)換成優(yōu)先股就很好的解決了這個(gè)問(wèn)題。因?yàn)樘岢褌鶛?quán)轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股是為了減少債權(quán)人的投資風(fēng)險(xiǎn)，更多的是為了保證債務(wù)人的控制權(quán)不分散，減小債務(wù)人的壓力。

（三）職工視角下商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度的完善

1.建立內(nèi)部公告制度

債權(quán)人和債務(wù)人的企業(yè)都應(yīng)當(dāng)自覺(jué)地建立起內(nèi)部公告制度，用圖示的方法向員工解說(shuō)商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的流程和企業(yè)在此次流程中所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和未來(lái)可能獲得的利益。這樣一是保證了職工對(duì)自己所處公司的知情權(quán)，二是取得職工的信任，調(diào)動(dòng)職工工作的積極性，三是職工可以向企業(yè)貢獻(xiàn)自己的力量。如果有商業(yè)性債轉(zhuǎn)股方面的人才可以毛遂自薦，參與到商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的過(guò)程之中；如果沒(méi)有專業(yè)人才，各個(gè)職工也可以開動(dòng)腦筋，積極為公司出謀劃策。

2.充分發(fā)揮工會(huì)的力量

工會(huì)是職工利益的集合體，是職工的“傳聲筒”，是最純粹維護(hù)職工權(quán)益的組織。自然，在商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度中工會(huì)也是最能站在職工利益的這一邊的機(jī)構(gòu)。但是工會(huì)的組成人員冗雜繁多，水平和素質(zhì)良莠不齊，所以不能每個(gè)人都向公司管理層提意見，何況每個(gè)意見并不都是科學(xué)有效的。所以，工會(huì)應(yīng)當(dāng)選舉出代表直接就債轉(zhuǎn)股問(wèn)題與管理層進(jìn)行商議，并全程監(jiān)督公司的決策行為。

四、結(jié)語(yǔ)

一個(gè)制度不可能滿足所有利益相關(guān)者的利益訴求，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度亦然。然而，我們還是要努力使各利益相關(guān)者實(shí)現(xiàn)利益平衡，這也是法律公平正義的價(jià)值之所在。商業(yè)性債轉(zhuǎn)股制度畢竟還是處于探索階段，有許多問(wèn)題亟待發(fā)現(xiàn)和解決，譬如以什么標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量債務(wù)人企業(yè)是具有遠(yuǎn)大發(fā)展前途的、在日漸成熟的資本市場(chǎng)環(huán)境下又如何進(jìn)行商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的制度設(shè)計(jì)?？梢灶A(yù)見的是，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股會(huì)在規(guī)范化、體系化的道路上越走越遠(yuǎn)，不斷為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展添磚加瓦。