個(gè)人“加杠桿”的限度

邢海洋

房?jī)r(jià)仍上漲，漲到了高層頻繁警示的程度。圍繞著房?jī)r(jià)的爭(zhēng)論也進(jìn)入了新一輪高潮，“永漲不跌”論和“泡沫”論針?shù)h相對(duì)。當(dāng)一線城市的房?jī)r(jià)已經(jīng)與全球最貴的大都市并肩，也只有當(dāng)年日本的泡沫可借鑒，但當(dāng)年?yáng)|京最貴的房為百萬(wàn)美元每平方米，太過(guò)奇葩似乎又失去了借鑒意義。于是乎，央行最新出臺(tái)的抵押貸款統(tǒng)計(jì)，成為探討房?jī)r(jià)方向的一個(gè)著力點(diǎn)。

央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中指出，上半年個(gè)人住房貸款增加2.3萬(wàn)億元，同比多增1.2萬(wàn)億元。截至6月末，全國(guó)主要金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款余額23.9萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)24.0%，其中，個(gè)人住房貸款余額為15.4萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)32.2%。值得注意的是，和首付貸、眾籌等“創(chuàng)新”迭出的一季度比，規(guī)范后的二季度購(gòu)房仍呈井噴態(tài)勢(shì)，個(gè)人貸款增速又比3月末高5.7個(gè)百分點(diǎn)。房?jī)r(jià)日漲，抵押貸款成為購(gòu)房支付的主要方式，衡量一個(gè)國(guó)家房地產(chǎn)金融化程度的最重要指標(biāo)是房貸/GDP比值，2012年以前尚不到15%，2015年底達(dá)到20.7%，以目前的態(tài)勢(shì)，2016年底將超過(guò)25%。

今年初，央行行長(zhǎng)周小川在回答“降低首付是否給房地產(chǎn)放水”時(shí)表示，很多國(guó)家的個(gè)人住房貸款占總貸款比例的40%至50%，而中國(guó)只有百分之十幾。并且，個(gè)人住房抵押貸款產(chǎn)生的壞賬比例仍舊明顯小于其他領(lǐng)域，銀行有意愿發(fā)展。中國(guó)企業(yè)債務(wù)冠絕全球，債務(wù)違約頻繁引爆，僵尸企業(yè)更綁架了金融體系。相對(duì)于企業(yè)貸，個(gè)人貸款業(yè)務(wù)前景不容置疑。海外，當(dāng)前日本個(gè)人房貸/GDP之比為40%，美國(guó)為50%，即使今年中國(guó)達(dá)到25%，仍有增長(zhǎng)空間。不過(guò)問(wèn)題在于，中國(guó)在住房貸款上的“超日趕美”是跳躍式發(fā)展，而以美日經(jīng)驗(yàn)，每當(dāng)房貸高速發(fā)展，躍上一個(gè)臺(tái)階，往往就為危機(jī)埋下隱患，如世紀(jì)初美國(guó)新經(jīng)濟(jì)泡沫破裂后急于借傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)提振增長(zhǎng)，利率急降，房貸/GDP比值從40%急速擴(kuò)張至2007年的73%，隨后爆發(fā)了次貸危機(jī)，日本則是自1985年的20%躥升至1990年的25%。

居民加杠桿，于個(gè)體而言每次抵押貸款都是一次重大的家庭決策，對(duì)日常生活產(chǎn)生的影響也必定重大?？勺鳛槿后w，資產(chǎn)的金融化卻應(yīng)該是一個(gè)緩慢漸進(jìn)的過(guò)程，過(guò)于激進(jìn)恐怕后續(xù)乏力。當(dāng)一線城市剛需購(gòu)房門(mén)檻從200萬(wàn)元漲到300萬(wàn)元，改善型從500萬(wàn)元提升到800萬(wàn)元，與此同時(shí)收入并沒(méi)有同幅度地提升，居民購(gòu)房不得不更多地依賴(lài)抵押貸款。當(dāng)以最低比例的首付、最長(zhǎng)的還款周期，每月還款均需數(shù)萬(wàn)元的時(shí)候，居民的還款能力就成為房?jī)r(jià)是否繼續(xù)上升的基礎(chǔ)。我國(guó)2015年新增房貸銷(xiāo)售比為35%，2016年上半年更是創(chuàng)歷史新高至42%，從一個(gè)側(cè)面反映出面對(duì)高漲的房?jī)r(jià)，居民不得不更多地依賴(lài)貸款的現(xiàn)實(shí)。當(dāng)然，按最新的房地產(chǎn)刺激政策，最低首付可以低至二成，新增房貸/銷(xiāo)售的極限值可達(dá)到80%，可即使在“零首付”泛濫的美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)爆發(fā)的前夜，這一比例最高為52.6%。

早在10年前中國(guó)的房?jī)r(jià)收入比就看似不可持續(xù)了，可并不影響房?jī)r(jià)上漲，房?jī)r(jià)收入比也成了老生常談?？少J款房款比畢竟比房?jī)r(jià)收入比又進(jìn)了一步。尤其大城市普遍限購(gòu)，購(gòu)買(mǎi)者多是本地居民，多是賣(mài)小房買(mǎi)大房的換購(gòu)者，償還貸款的能力就更能預(yù)測(cè)房?jī)r(jià)的未來(lái)。目前中國(guó)居民房貸收入比為0.46，節(jié)衣縮食的空間已經(jīng)不大了。當(dāng)然，若居民收入能夠像此前幾年那樣保持兩位數(shù)的增長(zhǎng)，則另當(dāng)別論。

企業(yè)杠桿不可持續(xù)之后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力轉(zhuǎn)向了居民加杠桿。美國(guó)和日本的經(jīng)驗(yàn)也表明，購(gòu)房適齡人口的拐點(diǎn)出現(xiàn)后，居民加杠桿會(huì)將房?jī)r(jià)推向新高度。可居民的杠桿也是有限度的，需要“且行且珍惜”。