上市公司股利政策存在的問(wèn)題及其對(duì)策研究

【摘要】近些年金融市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題之一，即上市公司的股利政策，這也是企業(yè)財(cái)務(wù)問(wèn)題的核心之一。股利政策的制定和股利的發(fā)放對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)意義深遠(yuǎn)，既關(guān)系到股東和債權(quán)人，也關(guān)系到公司未來(lái)的走向。因此，找出我國(guó)上市公司在制定股利政策時(shí)存在的問(wèn)題，分析其發(fā)生的原因，并且找到解決對(duì)策可以幫助我國(guó)上市公司更好更快地發(fā)展，繁榮我國(guó)資本場(chǎng)。

【關(guān)鍵詞】上市公司；股利分配；股利政策；金融市場(chǎng)

一、股利政策理論簡(jiǎn)述

（一）基于信號(hào)傳遞理論下的股利政策

資本結(jié)構(gòu)政策、股利分配政策、營(yíng)運(yùn)資本政策以及投資政策是上市公司的四大財(cái)務(wù)政策，其中股利分配政策一直以來(lái)都受到國(guó)內(nèi)外學(xué)者的廣泛研究。國(guó)外學(xué)者對(duì)于股利政策的態(tài)度是，認(rèn)為其是一種信號(hào)，上市公司管理層通過(guò)這一信號(hào)將公司未來(lái)發(fā)展信息以及公司盈利狀況傳遞給投資者。這種信號(hào)理論主要認(rèn)為，上市公司管理層在將其的股利政策公布的同時(shí)，將公司的發(fā)展前景以及盈利水平等相關(guān)信息向外界傳達(dá)。由于公司管理層在信息掌握中處于優(yōu)勢(shì)，而外部投資者處于劣勢(shì)，就使得二者存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱。公司管理層對(duì)于公司的未來(lái)發(fā)展前景、增長(zhǎng)能力、投資機(jī)會(huì)以及當(dāng)前的現(xiàn)金流量狀況等相關(guān)內(nèi)部信息有著更為詳盡的了解，他們利用鼓勵(lì)政策這一信號(hào)，將有效信息傳達(dá)給外界股東以及潛在投資者。投資者對(duì)于上市公司的股利政策調(diào)整進(jìn)行觀察，進(jìn)而分析未來(lái)發(fā)展與投資的趨勢(shì)，對(duì)公司的盈利能力進(jìn)行推斷。

（二）投資者偏好下的股利政策

我國(guó)的證券市場(chǎng)近年來(lái)得到了較為完善的提升，機(jī)構(gòu)投資者無(wú)論是從數(shù)量上還是規(guī)模上都有著迅猛的發(fā)展，進(jìn)而積極地促進(jìn)了保護(hù)中小股東利益、公司治理以及股利政策等方面的完善。一些學(xué)者認(rèn)為，投資者對(duì)于那些發(fā)放現(xiàn)金股利的公司有著更明顯的投資偏好，致使在發(fā)放與不發(fā)放現(xiàn)金股利的公司間有著一定的差異，這一差異就是股利溢價(jià)。因而管理者為了迎合這種投資偏好，最大化公司價(jià)值，就會(huì)發(fā)放現(xiàn)金股利。

（三）影響股利政策的因素

對(duì)于上市公司而言，股利政策無(wú)疑是特別重要的。在實(shí)際工作中，存在著許多理論和因素影響著上市公司對(duì)于其股利政策的選擇。在眾多影響因素中，公司所處行業(yè)和該行業(yè)的生命周期就是其中之一，對(duì)于已經(jīng)處在成熟期或是上升行業(yè)的公司而言，他們更樂(lè)于進(jìn)行股利分配，然而對(duì)于那些處在起步期或是高速成長(zhǎng)期的公司而言，由于面臨著很多盈利性很好的投資機(jī)會(huì)，因而他們一般不會(huì)選擇進(jìn)行股利分配，還有一些上市公司，為了把握投資機(jī)會(huì)，基本不會(huì)進(jìn)行股利分配，比如伯克希爾公司，在股神巴菲特的帶領(lǐng)下，幾乎并不進(jìn)行股利分配，即使是這樣，投資者仍然毫無(wú)怨言，這是由于投資者對(duì)于巴菲特有極高的信任，認(rèn)為他可以找到很多讓自己的錢增值的投資機(jī)會(huì)。除了這一因素以外，還有公司的償債能力，在短期內(nèi)是否存在變現(xiàn)需求、公司控股股東的意愿、公司股東進(jìn)行投資的目的等諸多因素都將影響著上市公司的股利分配政策。

二、我國(guó)上市公司股利政策存在的問(wèn)題

（一）股利政策缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃、穩(wěn)定性較差

上市公司為了能給外界傳遞出積極的信號(hào)，給投資者以信心，一般都會(huì)選擇發(fā)放股利，這也是上市公司所承擔(dān)的責(zé)任之一。但是我國(guó)大部分上市公司在發(fā)放股利的時(shí)候并沒(méi)有一個(gè)長(zhǎng)期的規(guī)劃，股利政策一般都是臨時(shí)決定，沒(méi)有充分考慮公司發(fā)展情況、所處的階段、市場(chǎng)的變化等眾多因素?？梢韵胂?，由此發(fā)放的股利缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略性指導(dǎo)，必然波動(dòng)大，穩(wěn)定性差。與之比較下的國(guó)外上市公司，更傾向于先制定一個(gè)合理可實(shí)施的股利政策，再按階段發(fā)放，隨著公司處于不同的階段做細(xì)微的調(diào)整，這樣的股利政策更加穩(wěn)定，持續(xù)性也更強(qiáng)。

我國(guó)上市公司隨意發(fā)放股利的情況多處可見(jiàn)，有的企業(yè)無(wú)規(guī)律、無(wú)緣由更改股利政策，有的企業(yè)直接根據(jù)再籌資行為來(lái)決定當(dāng)年是否執(zhí)行股利政策，再加上我國(guó)資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，有的上市公司為了盲目討好投資者，迎合市場(chǎng)風(fēng)氣，更是大手筆發(fā)放股利，嚴(yán)重打亂秩序，給投資者帶來(lái)誤區(qū)，盲目進(jìn)行投資。

一旦上市公司這種隨意發(fā)放股利的行為高頻繁出現(xiàn)，將大大降低金融市場(chǎng)向投資者傳遞信號(hào)的有效性，嚴(yán)重的可能引起二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)大范圍波動(dòng)和股價(jià)異常。對(duì)上市公司來(lái)講，這種缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃、穩(wěn)定性差的股利政策時(shí)間長(zhǎng)遠(yuǎn)也會(huì)對(duì)公司帶來(lái)負(fù)面影響，致使公司財(cái)務(wù)管理上的混亂，導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)。

（二）上市公司股利政策的選擇過(guò)分依賴股權(quán)結(jié)構(gòu)

上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)也會(huì)對(duì)其制定的股利政策帶來(lái)不可忽略的影響，因?yàn)樯鲜泄驹诳紤]股利如何分配的時(shí)候，必然會(huì)考慮公司的股本規(guī)模，并且股本越大，支付的股利則越多。對(duì)于大部分上市公司，如大盤股的股本擴(kuò)張空間較小，這時(shí)候上市公司傾向于選擇發(fā)放現(xiàn)金股利作為其可實(shí)施的股利政策；小盤股的股本擴(kuò)張能力強(qiáng)，這時(shí)上市公司更喜歡發(fā)放股票股利作為其股利政策。也有個(gè)別企業(yè)會(huì)選擇與之相反的股利政策，但畢竟是少數(shù)。

（三）股利支付率較低

投資機(jī)構(gòu)或投資者不僅關(guān)注上市公司是否發(fā)放股利，還會(huì)關(guān)注股利發(fā)放的多少。據(jù)調(diào)查，我國(guó)上市公司的股利支付率平均低于稅后利潤(rùn)的60%，反觀證券市場(chǎng)起步早、更發(fā)達(dá)的西方國(guó)家，股利支付率遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)企業(yè)，如美國(guó)上市公司會(huì)把稅后80%的利潤(rùn)作為股利發(fā)放給股東。低支付率的股利政策同樣給上市公司帶來(lái)負(fù)面影響，如果企業(yè)本年利潤(rùn)上升，但仍按較低的股利支付率執(zhí)行股利政策，在不拿出合理的理由解釋其留存收益的去向，不可避免地會(huì)大大打擊投資者積極性。

（四）濫用股利信號(hào)傳遞作用

我國(guó)一些學(xué)者在研究股利信號(hào)傳遞時(shí)，采用了相關(guān)系數(shù)法以及累計(jì)超常收益法，他們?cè)谘芯恐邪l(fā)現(xiàn)，在我國(guó)，股利信號(hào)傳遞效應(yīng)確實(shí)存在。同時(shí)發(fā)現(xiàn)，送股的效應(yīng)更為明顯，而現(xiàn)金股利并不明顯。我國(guó)上市公司傾向于濫用股利信號(hào)。相比而言，國(guó)外上市公司更為慎重地利用股利信號(hào)，對(duì)大多數(shù)會(huì)采用較為穩(wěn)定的股利政策。公司變動(dòng)股利政策一般只會(huì)由于公司受到非暫時(shí)性沖擊，影響公司持續(xù)盈利時(shí)才會(huì)變動(dòng)，以此將這種持久性的變化向公眾展現(xiàn)。如果變動(dòng)僅僅是暫時(shí)性的，這種短期變化一般來(lái)講會(huì)通過(guò)價(jià)值信號(hào)較小的方式來(lái)反映，比如額外股利等。我國(guó)的上市公司，股利政策多是不穩(wěn)定的，即使公司僅僅受到暫時(shí)性沖擊或是持續(xù)盈利能力變化不大，也會(huì)將股利發(fā)放數(shù)量和形式進(jìn)行頻繁變動(dòng)，以此向市場(chǎng)傳遞信息。目前，存在著很多上市公司，在分配方案中選擇送股的方式，而送股在我國(guó)的信號(hào)傳遞作用更為明顯，因?yàn)檫@一現(xiàn)象的出現(xiàn)，也就表示上市公司企圖通過(guò)送股的股利分配方式來(lái)進(jìn)行信號(hào)傳遞，進(jìn)而達(dá)到促進(jìn)股價(jià)上漲的目的。但是，即使公司的股價(jià)有所上漲，卻并不是真正地提升了公司的價(jià)值，上市公司的這種手段致使投資者對(duì)投資判斷出現(xiàn)錯(cuò)覺(jué)，對(duì)其決策合理性產(chǎn)生不利影響，導(dǎo)致市場(chǎng)資源配置效率降低。

三、股利政策存在問(wèn)題的對(duì)策

（一）提高盈利能力并多方面融資

有一點(diǎn)國(guó)內(nèi)外達(dá)到共識(shí)，既是企業(yè)想有合理的股利分配政策，大前提是有良好的盈利能力，在高盈利下才能發(fā)放更高的股利。而上市公司盈利的先決條件是有合理規(guī)范的公司理財(cái)并制定有效的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。因此，在上市公司日常的經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)中，產(chǎn)生了利潤(rùn)并且是否有持續(xù)穩(wěn)定的盈利能力是上市公司開(kāi)展良好股利分配最重要的條件，資本市場(chǎng)投資者也異常關(guān)注上市公司其股利分配的情況。因此，上市公司在關(guān)注如何提高自身盈利能力的同時(shí)，還需保證自身的盈利質(zhì)量，強(qiáng)化公司治理，提高公司管理水平。與此同時(shí)，仍需不斷進(jìn)步、發(fā)展、創(chuàng)新，努力加強(qiáng)公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，做到這些會(huì)吸引更多投資者投資，也是投資者有意愿投資的對(duì)象，在這樣的良性循環(huán)下，企業(yè)會(huì)逐漸壯大，持續(xù)健康地發(fā)展。

拓寬融資渠道也是上市公司需要關(guān)注的另外一個(gè)問(wèn)題，目前我國(guó)資本市場(chǎng)提供的融資渠道多種多樣，上市公司不應(yīng)拘泥于單一的一種融資方式，應(yīng)該打開(kāi)視野，多方面尋求更好更穩(wěn)定的融資方式，為公司日后持續(xù)的發(fā)展打下良好基礎(chǔ)，也為公司股利政策的實(shí)施做好鋪墊。

（二）強(qiáng)化對(duì)股利政策的監(jiān)督管理力度并保持政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性

評(píng)判上市公司質(zhì)量的一個(gè)重要標(biāo)志是看上市公司是否有一個(gè)理性化的股利政策，在這之上則需要政府提供一個(gè)對(duì)上市公司合理的監(jiān)管制度，這相當(dāng)于對(duì)資本市場(chǎng)穩(wěn)定、連續(xù)、健康發(fā)展的運(yùn)行提供一個(gè)優(yōu)質(zhì)的基石。在這種強(qiáng)有力的監(jiān)管制度下，上市公司會(huì)從根源防范并降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，充分了解良好的股利政策對(duì)公司和投資者的重要性。由此，管理當(dāng)局應(yīng)當(dāng)把上市公司對(duì)股利分配政策的監(jiān)管上升到一個(gè)新的高度，切實(shí)保障投資者利益，達(dá)到穩(wěn)定資本市場(chǎng)的目標(biāo)。

（三）完善公司治理結(jié)構(gòu)的同時(shí)改革股權(quán)結(jié)構(gòu)

上市公司有一個(gè)普遍存在的問(wèn)題既是代理問(wèn)題，上市公司所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)往往不統(tǒng)一，這就導(dǎo)致公司所有者往往不能和經(jīng)營(yíng)者做到信息統(tǒng)一。代理問(wèn)題的本質(zhì)原因是因?yàn)楣竟芾碚吆退姓邔?duì)公司的期望不同，所有者更希望公司利潤(rùn)最大化以獲取更高的收入，但管理者則期望自身利益最大化，這種分歧導(dǎo)致了上市公司在決策方面或許不會(huì)向?qū)咀钣欣姆较虬l(fā)展?；谝陨显?，為了使公司管理層的收益增加且平衡公司整體利潤(rùn)的上升，就需要有一個(gè)合理的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，保證管理者和股東利益一致，這樣公司經(jīng)營(yíng)者會(huì)更努力地增加公司整體收入，在資本市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟。

股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)上市公司同樣是另一個(gè)需要解決的問(wèn)題，根據(jù)我國(guó)現(xiàn)有狀況，資本市場(chǎng)上流通的股票只占據(jù)上市公司股本很小的一部分，占更主要部分的非流通股則是由國(guó)家掌控，并未流向市場(chǎng)。上市公司進(jìn)行股利分配時(shí)參考的一個(gè)重要條件是產(chǎn)權(quán)的分配，但隨著改革開(kāi)放的進(jìn)程，目前我國(guó)大部分上市公司都是由原國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)，所以國(guó)有股比例較大，由此帶來(lái)的影響就是，政府既是管理者又是參與者，這樣在對(duì)監(jiān)管的時(shí)候肯定會(huì)對(duì)股東的利益進(jìn)行維護(hù)，相對(duì)的，中小股東的利益則會(huì)受到侵害。所以股權(quán)結(jié)構(gòu)的改革也是保護(hù)中小股東利益中重要的一個(gè)環(huán)節(jié)，增加流通股，設(shè)立上市公司獨(dú)立董事，切實(shí)實(shí)行公司決策投票制，把大股東獨(dú)攬公司決策權(quán)的發(fā)生幾率降低，這樣可有效保護(hù)中小股東利益。

（四）完善資本市場(chǎng)法律體系并規(guī)范資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)

要規(guī)范資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，要有完善的資本市場(chǎng)的法律體系對(duì)其行為進(jìn)行約束，要求上市公司真實(shí)披露其年會(huì)計(jì)報(bào)表，報(bào)表中詳細(xì)披露其選擇股利分配的理由，并且說(shuō)明除去股利分配外的收益的實(shí)際去向，方便投資者對(duì)其監(jiān)督。上市公司對(duì)未發(fā)放的收益設(shè)置上限，把多余的資金實(shí)行超額累進(jìn)稅率，提高資本利得稅率，降低股利稅率。與此同時(shí)，需出臺(tái)相應(yīng)的法律法規(guī)來(lái)保護(hù)中小投資者的利益。

四、總結(jié)

對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)，上市公司要逐步完善公司治理問(wèn)題，使企業(yè)管理者和所有者利益方向統(tǒng)一，把上市公司遇到的信息不對(duì)稱情況降到最低。同時(shí)如何提高企業(yè)自身盈利能力和融資能力也是上市公司需要關(guān)注的主要問(wèn)題，在充分盈利的情況下才能更好地指定股利政策。

對(duì)于管理當(dāng)局來(lái)說(shuō)，需要制定相應(yīng)的法律法規(guī)對(duì)上市公司進(jìn)行監(jiān)管，減少上市公司不分配股利、股利發(fā)放程度低、股利發(fā)放不穩(wěn)定不連續(xù)的情況出現(xiàn)。嚴(yán)格要求上市公司披露自身財(cái)務(wù)狀況，使資本市場(chǎng)透明化，方便投資者或投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，這樣也保護(hù)了中小股東的利益。

綜合以上，我們必須指出，沒(méi)有一種股利政策能覆蓋所有上市公司，上市公司在制定股利政策的時(shí)候都需要考慮自身企業(yè)所處的環(huán)境，結(jié)合自身特點(diǎn)，找出最適合本企業(yè)的一種股利分配模式，不斷發(fā)展、不斷進(jìn)步，股利政策也逐步完善，緊隨市場(chǎng)潮流，平衡各方面利益，使投資者看到本企業(yè)的潛力，在資本市場(chǎng)有一席之地。

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作者簡(jiǎn)介：石小龍（1989-），男，黑龍江哈爾濱人，哈爾濱商業(yè)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，碩士研究生，研究方向：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)。