房地產(chǎn)企業(yè)融資類ABS的實踐思考

杜慶禹

摘要：房地產(chǎn)企業(yè)對資金的渴求有其必然性，這也促使其對融資渠道進行孜孜不倦的探索與實踐。與傳統(tǒng)的融資渠道相比，房地產(chǎn)企業(yè)更傾向于可以獲得更低成本、更大融資額、更富有創(chuàng)新性的資本市場。而房地產(chǎn)企業(yè)融資類ABS（英文名：Asset_backed Securities，即：資產(chǎn)證券化）已然成為房地產(chǎn)企業(yè)從資本市場融資的新途徑，無論從基礎資產(chǎn)，還是從市場的追捧程度，都超越了想象，也引發(fā)了人們對其實踐的進一步思考，促使其更為健康、穩(wěn)定的發(fā)展。

關鍵詞：房地產(chǎn)企業(yè) 融資資產(chǎn) 證券化

在理論上，只要該資產(chǎn)能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流，就可以證券化。資產(chǎn)證券化，是指以基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結構化等方式進行信用增級，在此基礎上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務活動。簡單的說：資產(chǎn)證券化就是出售基礎資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流進行融資。

一、房地產(chǎn)融資類ABS的概述

傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池作為資產(chǎn)來發(fā)行證券，這個資產(chǎn)池可以是實體資產(chǎn)、信貸資產(chǎn)，也可以是證券化的資產(chǎn)和現(xiàn)金的資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化源于70年代美國的住房抵押證券，90年代在亞洲開始快速發(fā)展。房地產(chǎn)證券化作為資產(chǎn)證券化的最先實踐領域，與其他資產(chǎn)證券化相比，范圍更廣，是經(jīng)濟證券化的代表和國際金融工具創(chuàng)新的主要方向。

房地產(chǎn)融資類ABS是指以房地產(chǎn)相關資產(chǎn)為基礎資產(chǎn)，以融資為主要目的而在深圳交易所或上海交易所公開發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，其實際融資人主要為房地產(chǎn)企業(yè)或持有物業(yè)的其他企業(yè)，目前主要可以分為物業(yè)費資產(chǎn)證券化、類REITs、租金收益權資產(chǎn)證券化和房屋銷售尾款資產(chǎn)證券化等。

二、房地產(chǎn)企業(yè)融資類ABS的現(xiàn)狀

2015年，我國資產(chǎn)證券化市場發(fā)展提速，在備案制、注冊制、試點規(guī)模擴容等利好政策的推動下，市場發(fā)行日漸常態(tài)化，規(guī)模持續(xù)增長，流動性明顯提升，創(chuàng)新迭出，基礎資產(chǎn)類型持續(xù)豐富，并形成大類基礎資產(chǎn)產(chǎn)品，市場參與主體類型更加多樣，產(chǎn)品結構設計更加豐富。

1.政策放寬促使房地產(chǎn)企業(yè)融資類ABS市場規(guī)模獲得前所未有的擴大。2014年11月，證監(jiān)會將資產(chǎn)證券化由“審批制”改為“備案制”，并對基礎資產(chǎn)采取負面清單管理，2015年交易所企業(yè)資產(chǎn)證券化出現(xiàn)了跨越式發(fā)展，根據(jù)WIND統(tǒng)計，2015年至2016年1月份已在交易所備案的房地產(chǎn)企業(yè)融資類ABS達到16支，規(guī)模近300億元，品種豐富，所涉及企業(yè)性質既有國有企業(yè)和城投類公司，也有大批的優(yōu)質民企位列其中。無論從地產(chǎn)融資類ABS宏觀政策面的支持力度，還是從其參與企業(yè)的范圍、ABS發(fā)行產(chǎn)品的創(chuàng)新性上，都為房地產(chǎn)企業(yè)融資開拓了一個卓有成效的途徑。

2.在房地產(chǎn)融資類ABS規(guī)模快速增長的同時，資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)種類也得到了極大的豐富，出現(xiàn)了類REITS、購房尾款、商業(yè)物業(yè)租金收益權、物業(yè)管理費、保障房銷售款等新型的基礎資產(chǎn)類型，這在某種程度上驗證了“有現(xiàn)金流就能證券化”的名言。交易結構方面，也出現(xiàn)了雙SPV架構的證券化產(chǎn)品，通常有“專項計劃+信托”或“專項計劃+私募基金份額”等形式。在債項信用評級方面，出現(xiàn)了大量的AAA級的產(chǎn)品，尤其是一些民營房地產(chǎn)企業(yè)，籍此獲得了成本低廉的資金。

3.在房地產(chǎn)融資類ABS獲得空前發(fā)展的同時，市場也出現(xiàn)了一些隱憂。對于基礎資產(chǎn)的安全性與獨立性保障方面，還缺少法律層面的專項立法，而目前更多的是依賴發(fā)行主體或外部機構的增信來獲得支持，缺乏自身現(xiàn)金流的支持。在產(chǎn)品流動性方面，目前二級市場的交易相較于公司債的認可度，還有待提升，尚未達成市場交易主體對ABS產(chǎn)品的認可，缺乏交易的主動性。這也制約著房地產(chǎn)融資類ABS的進一步發(fā)展。

三、發(fā)展房地產(chǎn)融資類ABS的意義

融資類資產(chǎn)證券化作為資本市場一種新型金融工具，不僅為資本市場提供了創(chuàng)新源泉，而且增加了投資人的選擇空間，同時也優(yōu)化了房地產(chǎn)企業(yè)債務結構，完善了融資渠道、增加了基礎資產(chǎn)的信用，達到了為房地產(chǎn)企業(yè)資金需求紓困的目的。

1.對于金融系統(tǒng)來講，如果打通房地產(chǎn)企業(yè)從資本市場獲取資金的通道，有助于降低目前集中于金融機構的房地產(chǎn)貸款風險集中度，改善貸款結構，有助于金融市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，更利于金融機構對其他實體行業(yè)的支持。

2.對于房地產(chǎn)企業(yè)來講，既盤活了存量資產(chǎn)，降低了融資成本，又增加了新的融資渠道，而且更為便捷、高效、靈活，同時部分實現(xiàn)了表外融資，特別是在企業(yè)信用不高融資條件較高的情況下，開辟了一條新型的融資途徑。3、對于房地產(chǎn)企業(yè)或其他企業(yè)的融資信用來講，融資類資產(chǎn)證券化實現(xiàn)了從主要依賴主體信用到考察資產(chǎn)信用的轉變。主體評級不高的企業(yè)，尤其中小房地產(chǎn)企業(yè)很難獲得金融機構尤其銀行的貸款，更別論資本市場。但融資類ABS市場的開啟，使之可以通過資產(chǎn)證券化形式發(fā)行高級別資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，如AAA級債券，弱化了發(fā)行人的主體信用，讓投資人更多的關注基礎資產(chǎn)的資產(chǎn)信用；

3.對于投資者來講，由于地產(chǎn)融資類ABS產(chǎn)品相較于其他投資產(chǎn)品具有底層資產(chǎn)的保障，具有低風險、高收益的特點，這在一定程度上豐富了投資者可投資范圍，給了投資者更多的選擇。

四、對房地產(chǎn)融資類ABs的思考

1.首要的是應該打通房地產(chǎn)企業(yè)在資本市場融資的通道，豐富房地產(chǎn)企業(yè)融資類資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品，將其作為重要的融資渠道，改變我國房地產(chǎn)企業(yè)嚴重依賴傳統(tǒng)金融機構，尤其銀行融資的習慣，減輕金融系統(tǒng)的房地產(chǎn)信貸風險。

2.完善資產(chǎn)證券化市場法律法規(guī)和監(jiān)管體系。健全的法律體系是金融市場有效穩(wěn)定運行的保障，應該進一步完善和專門制定針對房地產(chǎn)企業(yè)融資類資產(chǎn)證券化相關的法律法規(guī)，對現(xiàn)有不符合實際的法律法規(guī)進行完善和修改，以適應當前資產(chǎn)證券化的要求。在監(jiān)管上，首先要對資產(chǎn)證券化企業(yè)的主體資格進行嚴格審查，在符合一般性要求的情況下，既不能抬高準入的門檻，也不能造成“劣幣驅良幣”的局面，應著重對融資類資產(chǎn)證券化涉及的基礎資產(chǎn)進行嚴格的規(guī)范，使其滿足產(chǎn)生的現(xiàn)金流獨立、穩(wěn)定、可分離的條件。另外稅收上也要有對應的政策，減少重復征稅的可能，為資產(chǎn)證券化提供必要的稅收優(yōu)惠。

3.規(guī)范相關的中介服務機構市場。中介服務機構的規(guī)范和依法服務是建立健康的資產(chǎn)證券化市場的必要條件。只有中介服務機構能力的大幅提升，才能有效甄別資產(chǎn)證券化企業(yè)的主體資格合格，才能對基礎資產(chǎn)進行合理的評估價值，也才能為投資人提供安全、標準的金融資產(chǎn)。

4.提高融資類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流運性。證券化產(chǎn)品必須具備較強流動性，才能實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的目的，才具有市場意義。融資類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性必須要有相應的交易機制來確保，需要創(chuàng)新公開市場的交易模式，擴大交易規(guī)模，提高融資類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性，增強市場的接受程度。

與國外成熟的資產(chǎn)證券化市場和模式相比，雖然國內(nèi)市場還處于初級階段，制度和政策法規(guī)仍需逐步完善，但近年來我國資產(chǎn)證券化參與主體不斷增加，產(chǎn)品種類和發(fā)行規(guī)模呈爆發(fā)式增長，基礎資產(chǎn)范圍不斷多元化等表現(xiàn)說明我國資產(chǎn)證券化市場蘊藏著較大潛力。同時，監(jiān)管層和業(yè)界大力支持我國資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新發(fā)展，信息披露機制以及防范風險措施也進一步完善，資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景值得期待。國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)應在借鑒成熟地產(chǎn)的資本運作模式基礎上，積極探索自身發(fā)展優(yōu)勢，加速房地產(chǎn)開發(fā)與房地產(chǎn)金融的結合，持續(xù)提升自身核心競爭力以適應多變的資本市場環(huán)境，促進房地產(chǎn)市場的可持續(xù)發(fā)展。