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    經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目和跨境輸出人民幣

    2016-05-14 17:41:28趙廷辰張舒
    現(xiàn)代管理科學(xué) 2016年4期

    趙廷辰 張舒

    摘要:文章討論了幾個(gè)與人民幣跨境輸出相關(guān)的問題。由于經(jīng)常項(xiàng)目長期順差,我國是否無法通過經(jīng)常項(xiàng)目向外凈輸出人民幣?通過資本項(xiàng)目跨境輸出貨幣,再通過經(jīng)常項(xiàng)目使境外的貨幣回流,這種模式能否持續(xù)?文章分析了通過經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目這兩種不同的渠道跨境輸出貨幣,分別有什么區(qū)別、作用和局限,指出這兩者相互補(bǔ)充,缺一不可。

    關(guān)鍵詞:人民幣國際化;經(jīng)常項(xiàng)目;資本項(xiàng)目;跨境輸出人民幣

    一、 引言

    近年來,人民幣國際化取得了較快發(fā)展,越來越多的人民幣輸出到了境外,從國際貿(mào)易人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算量、人民幣國際債券發(fā)行量、各國以人民幣形式持有的國際儲(chǔ)備的數(shù)量已經(jīng)國際外匯市場上人民幣交易的比例等多個(gè)指標(biāo)來看,人民幣的國際化程度都得到了大幅提升。國際貨幣可以通過經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目向境外輸出,這其中有幾個(gè)相關(guān)問題需要回答。我國經(jīng)常項(xiàng)目長期處于順差,這是否意味著我國無法通過經(jīng)常項(xiàng)目向外凈輸出人民幣?如果可以,在比較嚴(yán)格的資本管制下,不利于進(jìn)行跨境資本借貸,這會(huì)對人民幣國際化產(chǎn)生什么影響?有人提出,因?yàn)槲覈鵀榻?jīng)常項(xiàng)目順差,資本項(xiàng)目逆差,因此應(yīng)該通過對外投資、貨幣互換等方式向外輸出貨幣,再通過經(jīng)常項(xiàng)目使境外的貨幣能夠回流,這種模式是否可持續(xù)?通過經(jīng)常項(xiàng)目輸出貨幣,和通過資本項(xiàng)目輸出貨幣,這兩者之間的關(guān)系是怎樣的?

    現(xiàn)有的國際貨幣領(lǐng)域的文獻(xiàn)或者是分析某種國際貨幣能給本國和他國帶來什么影響,或者是在分析某種貨幣如何成為國際貨幣,但都沒有對本文剛才提到的問題給出回答,本文在這些方面做了一點(diǎn)嘗試。本文的主要觀點(diǎn)包括以下幾點(diǎn):(1)雖然我國經(jīng)常項(xiàng)目長期為順差,但經(jīng)常項(xiàng)目差額不同于以人民幣支付的經(jīng)常項(xiàng)目差額,我國仍然完全可以并且應(yīng)該利用經(jīng)常項(xiàng)目向外輸出人民幣,日元是一個(gè)先例;(2)在資本管制下,只通過國際貿(mào)易輸出人民幣,會(huì)導(dǎo)致國外產(chǎn)生“人民幣荒”并會(huì)產(chǎn)生一系列的波動(dòng),不利于提升人民幣的吸引力;(3)通過資本項(xiàng)目輸出人民幣能夠緩解這些問題;(4)由于通過資本項(xiàng)目輸出的人民幣最終都要求償還本息,因此在長期仍要依靠經(jīng)常項(xiàng)目來輸出人民幣,總之,兩種途徑互相補(bǔ)充,缺一不可。

    本文的結(jié)構(gòu)安排是這樣的,第二部分分析經(jīng)常項(xiàng)目順差國能否通過經(jīng)常項(xiàng)目向外輸出貨幣,第三部分分析在資本管制下,只通過國際貿(mào)易向外輸出貨幣會(huì)產(chǎn)生哪些影響,第四部分分析通過資本項(xiàng)目輸出貨幣有哪些作用,以及通過資本項(xiàng)目與通過經(jīng)常項(xiàng)目跨境輸出貨幣之間的關(guān)系,第五部分總結(jié)。

    二、 經(jīng)常項(xiàng)目順差國能否通過經(jīng)常項(xiàng)目向境外輸出貨幣?

    我國自1994年以后持續(xù)保持了經(jīng)常項(xiàng)目順差,現(xiàn)在是世界上最大的經(jīng)常項(xiàng)目順差國,這意味著我國每年通過經(jīng)常項(xiàng)目凈賺貨幣。在這種情況下,一些學(xué)者認(rèn)為,中國無法通過經(jīng)常項(xiàng)目向外凈輸出人民幣,只能通過資本項(xiàng)目來推動(dòng)人民幣國際化的發(fā)展。

    這種觀點(diǎn)混淆了經(jīng)常項(xiàng)目差額與以本國貨幣支付的經(jīng)常項(xiàng)目差額這兩個(gè)不同的概念。我們通常指的經(jīng)常項(xiàng)目差額,包括產(chǎn)品和服務(wù)的進(jìn)出口以及要素回報(bào)的凈支付,可以使用各種貨幣,但在統(tǒng)計(jì)中,會(huì)將其折合成同一種貨幣,比如本國貨幣或美元。因此,完全可能出現(xiàn)某國整體的經(jīng)常項(xiàng)目差額與以該國貨幣支付的經(jīng)常項(xiàng)目差額正負(fù)符號不一致的情況。以中國為例,雖然我國經(jīng)常項(xiàng)目長期對外順差,但可能出現(xiàn)中國雖然對某國為經(jīng)常項(xiàng)目順差,但其中以人民幣計(jì)價(jià)的部分卻是逆差的情況。根據(jù)李婧、管濤、何帆(2004)以及鐘偉(2009)的統(tǒng)計(jì),通過邊境貿(mào)易、旅游等方式,人民幣在香港、澳門以及新加坡、泰國、印尼等東南亞國家早已具備了一定的存量。

    通過經(jīng)常項(xiàng)目輸出人民幣,不但是可行的,而且是我們應(yīng)該充分利用的。在國際貿(mào)易當(dāng)中,以哪種貨幣計(jì)價(jià)和支付往往取決于出口國和進(jìn)口國的相對談判能力,而這種談判能力取決于各種貨幣的穩(wěn)定程度、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及談判雙方相對經(jīng)濟(jì)實(shí)力。我國長期的經(jīng)常項(xiàng)目順差,背后反映了我國的制造業(yè)實(shí)力、整體經(jīng)濟(jì)實(shí)力的持續(xù)提高,而且,人民幣對內(nèi)通脹率較低,對外匯率較為穩(wěn)定,完全有可能在國際貿(mào)易中讓一些相對經(jīng)濟(jì)實(shí)力較弱的國家接受人民幣,這與李婧、管濤、何帆(2004)以及鐘偉(2009)的統(tǒng)計(jì)是一致的。

    另外,日元國際化的經(jīng)驗(yàn)也證明了這一點(diǎn)。日本在1964年實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目下資金的自由流動(dòng),1980年修改了《外匯及對外貿(mào)易管理法》,逐步放開資本項(xiàng)目管制,日元開始真正走上國際舞臺,1984年日元美元委員會(huì)的成立,推動(dòng)了日本金融市場的進(jìn)一步開放,并且促進(jìn)了日元離岸金融市場的建設(shè),日元國際化開始加快發(fā)展(菊地悠二,2002)。雖然根據(jù)IMF的統(tǒng)計(jì),日本自1981年起至今,長期處于經(jīng)常項(xiàng)目順差,但這并沒有阻礙日本通過經(jīng)常項(xiàng)目特別是國際貿(mào)易向外輸出日元。根據(jù)Fukuda(1996)的統(tǒng)計(jì),自1981年之后的十年中,在日本出口總額中以日元計(jì)價(jià)的比例一直高于進(jìn)口總額中以日元計(jì)價(jià)的比例。隨著日本不斷通過貿(mào)易項(xiàng)目向外輸出日元,日元國際化的過程也在80年代大大加快。根據(jù)Taguchi(1994)的統(tǒng)計(jì),在上世紀(jì)80年代,日元國際化取得了快速進(jìn)步,以日元在各國官方外匯儲(chǔ)備中所占比例為例,在1975年,該比例只有0.5%,但到了1990年,該比例已經(jīng)提高到了9.1%,此外,日元在出口計(jì)價(jià)、進(jìn)口計(jì)價(jià)、國際債券計(jì)價(jià)、國際貸款計(jì)價(jià)等多個(gè)衡量貨幣國際化程度的指標(biāo)方面都取得了顯著的進(jìn)步。

    三、 通過經(jīng)常項(xiàng)目輸出貨幣

    在以前相當(dāng)長一段時(shí)間中,我國商業(yè)銀行不經(jīng)營跨境人民幣結(jié)算業(yè)務(wù),人民幣只能通過邊境貿(mào)易、旅游服務(wù)等方式輸出到國外,數(shù)量有限。2008年全球金融危機(jī)之后,我國政府開始推動(dòng)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算,2011年又頒布了《關(guān)于擴(kuò)大跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算地區(qū)的通知》,這才為人民幣跨境結(jié)算提供了條件,目前跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算的范圍已經(jīng)擴(kuò)大到了全國。根據(jù)人民銀行發(fā)布的《金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)報(bào)告》,自2011年以來,在國際貿(mào)易中跨境人民幣的使用逐年升高。

    由于我國一直采取了比較嚴(yán)格的資本管制,境外如果想要獲得人民幣,主要通過國際貿(mào)易,但這樣可能會(huì)存在兩個(gè)問題。為了簡便,我們考慮一個(gè)只有中國和某外國的兩國模型,假設(shè)外國愿意在與中國的國際貿(mào)易中完全使用人民幣。第一,“人民幣荒”。假設(shè)在期初,中國有M單位的人民幣,而外國沒有人民幣,這樣在第1期,中國可以用人民幣向外國購買產(chǎn)品,但外國就無法從中國購買產(chǎn)品,只能得到了人民幣之后在第2期購買中國產(chǎn)品,不得不延遲消費(fèi)。在布雷頓森林剛剛建立的時(shí)候,各國都要在國際貿(mào)易中使用美元,當(dāng)時(shí)國際金融市場不發(fā)達(dá),各國普遍采取比較嚴(yán)格的資本管制,很難開展私人借貸,所以在20世紀(jì)40年代后期出現(xiàn)了“美元荒”(Bordo,1993)。

    第二,不穩(wěn)定性。依然假設(shè)在這個(gè)“中國—外國”的兩國經(jīng)濟(jì)中,共有M單位人民幣。不妨認(rèn)為在均衡的情況下,中國會(huì)持有M單位人民幣,外國持有M單位人民幣,而且按照消費(fèi)者的理性選擇,每一期中國會(huì)將M單位人民幣用于國內(nèi),另外M單位人民幣用于國際貿(mào)易和借貸,同時(shí)外國會(huì)將全部的M單位人民幣用于與中國的國際貿(mào)易和借貸,此時(shí)兩國的貨幣流入量和流出量是平衡的。但是在期初當(dāng)中國持有全部M單位人民幣的時(shí)候,按照消費(fèi)者理性選擇,中國愿意支付給外國的人民幣數(shù)量肯定不是M單位(因?yàn)樵谥袊钟蠱單位人民幣,外國持有M單位人民幣的條件下,均衡時(shí)中國會(huì)將M單位人民幣用于國內(nèi)貿(mào)易,那么當(dāng)中國持有全部M單位人民幣,中國在國際貿(mào)易中愿意支出的人民幣數(shù)量便不會(huì)再是M)。這意味著僅僅通過國際貿(mào)易,不能立刻使人民幣在中國和外國之間的分布達(dá)到均衡。

    綜上,完全通過經(jīng)常項(xiàng)目向外輸出人民幣,會(huì)使得外國面臨“人民幣荒”和需要經(jīng)過調(diào)整期這兩個(gè)問題。在布雷頓森林體系時(shí)代,由于國際貨幣美元是與黃金掛鉤的,因此美元的增發(fā)受到限制。但是,在當(dāng)今信用貨幣時(shí)代,各國的貨幣當(dāng)局為了實(shí)現(xiàn)一定的貨幣政策目標(biāo),例如實(shí)現(xiàn)某個(gè)目標(biāo)通脹率(Schmitt & Uribe,2010),會(huì)持續(xù)增發(fā)貨幣。每一年中國都會(huì)增加人民幣供給量,這會(huì)使得外國所持有的人民幣占人民幣總量的比例降低,將使外國又一次陷入到“人民幣荒”的境況中,并且又一次開始調(diào)整和波動(dòng),這都會(huì)降低人民幣的吸引力。

    四、 通過資本項(xiàng)目輸出人民幣

    通過資本項(xiàng)目輸出人民幣,比如把人民幣借給外國,就可以解決上述的兩個(gè)問題。即使中國增加了人民幣供給,外國也可以立刻在金融市場上借入人民幣,這就緩解了“人民幣荒”。按照Smaghi(2009)的觀點(diǎn),他認(rèn)為當(dāng)今國際貨幣體系與布雷頓森林體系相比一個(gè)重要的區(qū)別就在于,由于國際金融市場的發(fā)展和各國的金融開放,像40年代末那種“美元荒”已經(jīng)不會(huì)再發(fā)生了。除此之外,通過適當(dāng)?shù)馁Y本輸出,可以使得人民幣在中國和外國之間的分配迅速達(dá)到均衡,這就縮短了調(diào)整的時(shí)間。二戰(zhàn)后的馬歇爾計(jì)劃,美國通過向歐洲提供美元貸款,既促進(jìn)了西歐的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,也為西歐注入了美元流動(dòng)性,推動(dòng)了美元的國際化(De long & Eichengreen,1991)。同樣,自2009年以來,中國人民銀行通過貨幣互換的方式,累計(jì)向境外輸出了超過3萬億人民幣。此外,未來中國還可以通過“一路一帶”計(jì)劃,“絲路基金”等途徑,以直接投資的方式向外輸出人民幣。

    但是,不能只依靠資本項(xiàng)目。有些學(xué)者提出可以通過資本項(xiàng)目輸出人民幣,再通過經(jīng)常項(xiàng)目讓人民幣回流,這在短期是可行的,但在長期來看是無法實(shí)現(xiàn)的。關(guān)鍵在于經(jīng)常項(xiàng)目不同于資本項(xiàng)目,通過經(jīng)常項(xiàng)目輸出貨幣,意味著外國用產(chǎn)品或者服務(wù)來交換貨幣,輸出的貨幣就完全變成了外國所有。但是通過資本項(xiàng)目輸出貨幣,外國只是用債權(quán)或股權(quán)來交換貨幣,輸出的貨幣未來還要?dú)w還,而且要付息。例如,人民銀行簽訂的貨幣互換,往往都是以三年為期,到期還本付息。如果完全通過資本項(xiàng)目輸出貨幣,那么到期之后,輸出的流動(dòng)性就完全被收回了,此外還要償還額外的利息(也是人民幣),這些人民幣又從哪里獲得呢?

    因此,雖然需要通過資本項(xiàng)目對外輸出貨幣,但經(jīng)常項(xiàng)目的作用也是必不可少的。外國在通過資本項(xiàng)目接受人民幣的同時(shí),還要在未來能通過經(jīng)常項(xiàng)目賺取人民幣,這樣才能夠歸還本息,并在歸還本息之后仍能留下適量的人民幣,只有這樣,貨幣國際化才是可以持續(xù)的。以美元為例,1971年之后美元與黃金脫鉤,美國開始出現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目逆差,特別是自1982年起,除了1991年,其它年份美國保持了持續(xù)的逆差。根據(jù)Porter,Judson(1996)以及Judson(2012)的估計(jì),美國境外的美元存量(M0形式的美元)也在不斷增加,1970年美國境外的美元存量占總量的比例大約為40%,之后開始逐漸上升,到2000年大約達(dá)到了70%。

    綜上,通過資本項(xiàng)目輸出貨幣,能夠解決外國所面臨的“國際貨幣荒”的問題,能夠縮短調(diào)整過程。但是,通過資本項(xiàng)目輸出貨幣只能起到過度的作用(但依然不可或缺),從長期來看仍要通過經(jīng)常項(xiàng)目來輸出貨幣。

    五、 總結(jié)

    本文認(rèn)為,雖然我國對外表現(xiàn)為經(jīng)常項(xiàng)目順差,仍然完全可以并且應(yīng)該利用經(jīng)常項(xiàng)目輸出人民幣。但是如果僅僅利用經(jīng)常項(xiàng)目輸出人民幣的話,會(huì)使得外國出現(xiàn)“人民幣荒”以及調(diào)整階段較長等問題,削弱了人民幣的吸引力。利用資本項(xiàng)目輸出人民幣能夠解決這些問題,但是這只能起到過渡作用,借給外國的人民幣終歸要償還本息,還要通過經(jīng)常項(xiàng)目向外輸出貨幣??傊ㄟ^經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目這兩個(gè)通道向外輸出貨幣是相互補(bǔ)充,缺一不可的。

    根據(jù)本文的分析,我們提出幾點(diǎn)建議:第一,結(jié)合美元的經(jīng)驗(yàn),我們要認(rèn)識到,通過經(jīng)常項(xiàng)目輸出貨幣才是可持續(xù)的方式。我國應(yīng)該充分發(fā)揮人民幣幣值相對穩(wěn)定,經(jīng)濟(jì)實(shí)力快速增長的優(yōu)勢,在國際貿(mào)易中努力說服外國接受并使用人民幣,特別要讓境外進(jìn)口商接受人民幣,通過國際貿(mào)易向境外輸出人民幣,不斷提高人民幣在境外的存量。同時(shí),要通過建設(shè)香港離岸金融市場等各種方式為外國消費(fèi)者使用人民幣提供便利,降低貨幣支付以及投融資的交易成本。第二,應(yīng)當(dāng)繼續(xù)通過貨幣互換、對外投資等方式輸出人民幣,但要認(rèn)識到這只是一種過度手段,通過資本項(xiàng)目輸出的貨幣最終都需要償還。當(dāng)我國通過資本項(xiàng)目輸出人民幣的時(shí)候,應(yīng)該考慮未來對方是否有還本付息的能力。我國應(yīng)通過對外投資來提升對方國家的生產(chǎn)能力,以便使得對方能利用國際貿(mào)易賺取人民幣。否則債務(wù)到期之后對方若沒有償債能力,只能債務(wù)延期,借新債抵舊債,或者免除債務(wù)(日本就多次免除了東南亞國家的債務(wù)),如果堅(jiān)持要對方償債,外國把以前借到的人民幣又還給中國,對方國內(nèi)也就沒有了人民幣存量,這樣的貨幣國際化是不成功的。

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    作者簡介:趙廷辰(1988-),男,漢族,山東省濟(jì)南市人,北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融學(xué)博士生,研究方向?yàn)閲H貨幣與人民幣國際化;張舒(1986-),女,漢族,山東省濟(jì)南市人,北京大學(xué)光華管理學(xué)院碩士,就職于中國銀行總行個(gè)人金融部,研究方向?yàn)橘Y本市場與商業(yè)銀行。

    收稿日期:2016-02-16。

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