REITs融資模式在河南省廉租房建設(shè)中的應(yīng)用

【摘 要】 融資難一直是制約河南省廉租房建設(shè)的一大瓶頸，而REITs融資模式是解決廉租房融資困境的最佳選擇之一。基于此，文章結(jié)合河南省廉租房建設(shè)的實(shí)際情況，深入而詳細(xì)地分析河南省廉租房的融資現(xiàn)狀和REITs模式的性質(zhì)，研究REITs融資模式在廉租房建設(shè)中應(yīng)用的必要性和可行性，設(shè)計(jì)REITs融資模式的運(yùn)作流程，并為豐富和完善河南省廉租房REITs融資模式提出相關(guān)政策建議。

【關(guān)鍵詞】 廉租房； REITs融資模式； 運(yùn)作流程

中圖分類號(hào)：F293 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2016）08-0020-03

一、引言

自1998年國(guó)務(wù)院提出廉租房政策以來，河南省積極響應(yīng)國(guó)家號(hào)召，在廉租房建設(shè)方面取得了顯著成效。但資金約束卻是廉租房建設(shè)一直面臨的巨大難題[1]，河南省也不例外，雖然政府已經(jīng)投入了大量的資金來保證廉租房的順利建設(shè)，但是省內(nèi)還是有很多低收入人群住不起房子，生活水平難以得到實(shí)質(zhì)性的提高。這些現(xiàn)象均表明，僅依靠政府力量來建設(shè)廉租房是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，資金短缺的問題已經(jīng)嚴(yán)重阻礙了河南省廉租房建設(shè)的進(jìn)行，為了使廉租房建設(shè)能夠長(zhǎng)期順利地進(jìn)行下去，找到一種新的融資模式已成為當(dāng)務(wù)之急，而REITs便是最佳選擇之一。鑒于此，本文結(jié)合河南省廉租房建設(shè)融資的實(shí)際情況，并結(jié)合REITs融資模式的自身特點(diǎn)，研究REITs融資模式在廉租房建設(shè)中應(yīng)用的可行性、必要性和相關(guān)運(yùn)作流程。本文的研究意義在于，一方面能夠豐富和完善保障房融資理論，另一方面能夠?yàn)檠芯坎⒔鉀Q河南省廉租房融資難問題提供一個(gè)新的視角，進(jìn)而為河南省廉租房建設(shè)制定良好融資決策提供理論依據(jù)和相關(guān)政策建議。

二、河南省廉租房融資現(xiàn)狀

從1998年開始，國(guó)家就連續(xù)出臺(tái)了一系列政策來保證廉租房建設(shè)的順利進(jìn)行，河南省響應(yīng)國(guó)家的號(hào)召，積極投身于廉租房的建設(shè)當(dāng)中。2007年在召開河南省建設(shè)會(huì)議時(shí)，河南省只有11個(gè)縣建立了廉租房住房制度，為了讓全省所有的縣都建立廉租房住房制度，解決那些低收入家庭的住房問題，國(guó)家給河南省撥款42億元用于廉租房建設(shè)，但是這些資金并沒有發(fā)揮其應(yīng)有的作用，有近70%的資金都沒有到位。就目前而言，河南省廉租房融資狀況主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

（一）政府起主導(dǎo)作用

廉租房是政府通過支付轉(zhuǎn)移的方式向低收入人群提供的公共產(chǎn)品，保證了社會(huì)公平和社會(huì)穩(wěn)定，其本質(zhì)與其他的保障制度等同。這種固有的特性決定了其資金來源在很大程度上依靠政府和社會(huì)的無償投入。廉租房建設(shè)常用的融資方式有財(cái)政撥款、住房公積金增值收益、土地出讓金等，不管是以上哪種方式，從根本上來講都源于國(guó)家的財(cái)政收入，是由政府直接管轄和支配的[2]。從河南省廉租房建設(shè)的經(jīng)驗(yàn)來看，顯然政府在廉租房建設(shè)融資中占據(jù)主導(dǎo)地位，大量資金需求不僅給國(guó)家造成了沉重的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，也阻礙了河南省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（二）資金的需求量很大

廉租房在很多國(guó)家都是政府的一項(xiàng)重要福利政策，建設(shè)規(guī)模非常大。對(duì)河南省這樣一個(gè)人口眾多、經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)的省份來說，建設(shè)廉租房的壓力更大。雖然近幾年河南省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度較快，但是低保人群仍然很多，他們的住房問題都需要通過廉租房來解決。因此，大量的廉租房建設(shè)需求，僅依靠目前的融資方式遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

（三）缺乏監(jiān)督機(jī)制

現(xiàn)在廉租房建設(shè)融資還是以租金補(bǔ)貼的方式為主，廉租房建設(shè)表面上由政府主導(dǎo)，但實(shí)際上由開發(fā)商主導(dǎo)。盡管河南省政府提供資金，要求建設(shè)廉租房，但在建設(shè)過程中并沒有有效的監(jiān)督機(jī)制對(duì)廉租房建設(shè)進(jìn)行管理。

（四）缺乏穩(wěn)定性

截至目前，河南省廉租房建設(shè)的幾種融資渠道均來自國(guó)家的財(cái)政支出和省內(nèi)政府的財(cái)政支出，其與中央和省內(nèi)政府的聯(lián)系非常密切。如果中央和省內(nèi)財(cái)政因?yàn)槟撤N原因吃緊，廉租房的建設(shè)資金就不能及時(shí)撥出，廉租房的建設(shè)就會(huì)出現(xiàn)問題。沒有了政府的財(cái)政資金，廉租房建設(shè)根本無法進(jìn)行，因此這種融資模式存在較大的波動(dòng)性[3]。

三、REITs融資模式在河南省廉租房中的應(yīng)用

（一）REITs融資模式的特點(diǎn)

REITs（Real Estate Investment Trusts）模式，意為房地產(chǎn)投資信托資金。它是一種創(chuàng)新的融資模式，通過發(fā)行收益憑證匯集大量特定投資者的資金，由專門的機(jī)構(gòu)對(duì)資金進(jìn)行管理，然后把所得收益按照投資的比例進(jìn)行分配。REITs融資模式具有以下五個(gè)特點(diǎn)：第一，流動(dòng)性高，REITs將房地產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化，將不動(dòng)產(chǎn)分成等額的有價(jià)證券，就跟上市交易的股票資產(chǎn)一樣，具有很高的流動(dòng)性[4]；第二，變現(xiàn)性強(qiáng)，REITs給小額投資者機(jī)會(huì)，讓小額投資者也能加入其中，表現(xiàn)出較強(qiáng)的變現(xiàn)能力；第三，安全性高，REITs投資的房地產(chǎn)價(jià)值決定了REITs的收益，跟其他金融產(chǎn)品的相關(guān)度不高，是一種分散投資風(fēng)險(xiǎn)的有效金融工具；第四，收益穩(wěn)定，REITs按照轉(zhuǎn)手證券計(jì)稅，避免雙重征稅，而且按照REITs的規(guī)定，每年必須將凈利潤(rùn)的90%以上都作為紅利進(jìn)行分配，保障了投資人穩(wěn)定的收益[5]；第五，透明度高，REITs是一種上市交易的證券，信息披露有著嚴(yán)格的要求，它的資產(chǎn)組成和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)也都不復(fù)雜，租金收入和利息收入透明化，對(duì)支出和利潤(rùn)分配也規(guī)定明確，買賣雙方的透明度都比較高。

（二）REITs融資模式在河南省廉租房建設(shè)中應(yīng)用的可行性和必要性

1.可行性

（1）國(guó)家政策方面可行。目前河南省廉租房建設(shè)處于由政府主導(dǎo)，同時(shí)鼓勵(lì)民間資金參與廉租房建設(shè)的現(xiàn)狀，這完全符合《國(guó)務(wù)院關(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》和《關(guān)于加快公共租賃住房的指導(dǎo)意見》的相關(guān)規(guī)定。與此同時(shí)，國(guó)家也下發(fā)了各種文件來支持廉租房的發(fā)展。例如，2011年7月12日財(cái)政部、國(guó)家發(fā)改委以及住建部聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于報(bào)送2011年城鎮(zhèn)保障性安居工程投資需求與資金籌措情況的通知》中規(guī)定，2011年保障房建設(shè)資金主要來源于財(cái)政預(yù)算安排、企業(yè)和個(gè)人自籌、社會(huì)融資以及其他渠道安排資金。其中社會(huì)融資主要包括住房公積金貸款、銀行開發(fā)貸款、非銀行金融機(jī)構(gòu)融資，如地方政府或者投融資平臺(tái)通過社?；稹⒈ｋU(xiǎn)基金、房地產(chǎn)信托基金等方式籌措資金。由于保障房的相關(guān)政策持續(xù)升溫，信托公司也在不斷加大力度開展保障房信托產(chǎn)品，因此河南省應(yīng)用REITs融資模式不僅能夠響應(yīng)國(guó)家號(hào)召，而且能有效解決保障房（廉租房）建設(shè)所面臨的資金難題。

（2）REITs的投資主體基本形成。主要體現(xiàn)在：其一，省內(nèi)個(gè)人投資需求擴(kuò)大而投資渠道缺乏。隨著經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，個(gè)人收入的迅速增長(zhǎng)擴(kuò)大了個(gè)人的投資需求。REITs不僅為中小投資者提供了流動(dòng)性很強(qiáng)的小額投資機(jī)會(huì)，更吸引人的是REITs將其90%以上的應(yīng)稅收入用于股東分配。其二，機(jī)構(gòu)投資者正在增長(zhǎng)。REITs對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的吸引力在于：機(jī)構(gòu)投資者的投資一般為長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資，其投資有助于REITs股價(jià)的穩(wěn)定。一旦REITs與機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)手，就可以開展多樣化的交易活動(dòng)。而獲得一批機(jī)構(gòu)投資者青睞的REITs有可能獲得其他投資者的青睞，形成一個(gè)投資群體，即獲得羊群效應(yīng)。

（3）財(cái)務(wù)上可行。首先，廉租房的REITs資金來源主要是民間資金，與此同時(shí)，還吸收了大量的保險(xiǎn)資金、銀行貸款以及其他的閑散資金。每年都會(huì)有很多的資金存入到銀行，這些錢長(zhǎng)期放在銀行，通貨膨脹率不斷上漲，大量的錢不斷貶值。在這種情況下資金所有者往往希望能夠?qū)で蟾玫耐顿Y渠道，如果能把這些資金吸引到廉租房的建設(shè)中去，那將會(huì)給廉租房的建設(shè)提供巨大幫助，而且這些資金的金額比較大，周期比較長(zhǎng)，非常適用于廉租房建設(shè)的投資。其次，河南省要想設(shè)立廉租房REITs模式，收益率是關(guān)鍵。就我國(guó)目前而言，推出的保障房REITs收益率還是較為良好的，部分保障房的收益率已超過10%，供不應(yīng)求。其中，經(jīng)濟(jì)適用房和廉租房改造類REITs的收益率都超過了10%，但是這個(gè)數(shù)值會(huì)存在一定的水分[6]。因此，本文借鑒董良峰關(guān)于廉租房REITs收益率的計(jì)算公式①，根據(jù)河南省住建廳公布的數(shù)據(jù)，以2011年商丘市梁園區(qū)廉租房項(xiàng)目為例，建筑面積27.36萬m2，總投資2.94億元，建設(shè)成本為1 075元/m2；商丘市廉租房租金和政府補(bǔ)貼之和約為7.85元/m2·月，而REITs的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用每年約為REITs市值的0.5%～1%，折中取0.75%，計(jì)算出該廉租房若采用REITs的年收益率約為8%，高于當(dāng)年一年定期存款利率3.6個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)于投資者而言還是具有一定的吸引力[7]。最后，需要注意的是，一般而言，REITs的收益除了主要來自廉租房用于繳納的租金、政府補(bǔ)貼和稅金減免以外，還有一部分是來自商業(yè)地產(chǎn)部分的租金。在商業(yè)地產(chǎn)租金方面，廉租房的高入住率帶來的人流量必然可以提高相應(yīng)門面房的租金，進(jìn)而提高REITs的整體收益率。因此，河南省廉租房應(yīng)用REITs融資模式從財(cái)務(wù)的角度而言是可行的。

（4）廣泛的國(guó)外和國(guó)內(nèi)其他省份的經(jīng)驗(yàn)借鑒。雖然REITs融資模式在中國(guó)推行得比較晚，但是早在國(guó)外就已經(jīng)開始了這種融資模式，并且積累了不少實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。國(guó)外很多國(guó)家都利用這種模式解決廉租房的融資問題。豐富的國(guó)外經(jīng)驗(yàn)使我國(guó)在解決廉租房融資問題時(shí)能夠得到較大的幫助，尤其是在應(yīng)用REITs模式解決廉租房融資問題方面，國(guó)內(nèi)很多省份都有成功的案例，因此國(guó)外和國(guó)內(nèi)其他省份應(yīng)用REITs融資模式的成功案例為河南省廉租房建設(shè)提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)，為河南省廉租房建設(shè)廣泛引入REITs融資模式奠定了良好的運(yùn)作基礎(chǔ)。

2.必要性

（1）資金問題是REITs融資模式產(chǎn)生的必要條件。近年來，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速，房?jī)r(jià)也是一直居高不下，雖然人們的工資水平也在不斷提高，但是卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)跟不上房?jī)r(jià)上升的速度，很多人買不起房，甚至住不起房。為了保證這些低收入人群能夠有房可住，國(guó)家出臺(tái)了一系列政策建設(shè)廉租房，但是廉租房建設(shè)對(duì)資金的需求非常大，就河南省而言，資金缺口非常嚴(yán)重。因此應(yīng)用REITs融資模式是建設(shè)廉租房的必然條件。但是僅依靠省內(nèi)政府去籌集這么多的資金，廉租房建設(shè)是無法順利進(jìn)行的，應(yīng)用REITs融資模式吸收大量民間資金，既減少了社會(huì)的閑散資金，也使資金所有者取得了收益，同時(shí)也保證了廉租房建設(shè)的資金來源，所以河南省廉租房建設(shè)應(yīng)用REITs融資模式已成必然。

（2）成本收益優(yōu)勢(shì)是REITs融資模式應(yīng)用到廉租房建設(shè)的必要條件。在考慮廉租房資產(chǎn)盈虧時(shí)，不會(huì)涉及到所得稅問題，但在計(jì)算租金收益時(shí)，房產(chǎn)稅、所得稅等相關(guān)稅收都必須考慮。因此，在投資者長(zhǎng)期持有廉租房投資信托基金和政府采取免征所得稅的情況下，REITs融資模式只增加了負(fù)債融資，使得廉租房應(yīng)用REITs融資模式的收益更加顯著。

（三）REITs融資模式在河南省廉租房建設(shè)中應(yīng)用的流程設(shè)計(jì)

流程設(shè)計(jì)中的主體包含：由河南省廉租房開發(fā)機(jī)構(gòu)擔(dān)任的房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)起人、合格的機(jī)構(gòu)及自然人投資者、由河南省政府機(jī)構(gòu)指定或者外聘的房地產(chǎn)投資信托基金的管理人、具有商業(yè)銀行資格的房地產(chǎn)投資信托基金的托管人、符合河南省廉租房申請(qǐng)條件的承租人。其具體的運(yùn)作流程是：第一，河南省廉租房開發(fā)機(jī)構(gòu)通過發(fā)行收益證券承諾投資人REITs的客觀收益率，讓投資者了解自己的收益情況，激發(fā)他們參與投資的積極性，讓他們獲得REITs優(yōu)先級(jí)收益權(quán)，而REITs的主要風(fēng)險(xiǎn)保留在機(jī)構(gòu)內(nèi)部；第二，發(fā)行REITs證券取得的資金投入到河南省廉租房的建設(shè)當(dāng)中；第三，將收取到的廉租房資金在投資人和開發(fā)機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行分配；第四，河南省廉租房的開發(fā)機(jī)構(gòu)承諾REITs在存續(xù)期終止時(shí)以市場(chǎng)價(jià)格和事先約定的價(jià)格回購(gòu)，以此來保證投資人在到期的資金能夠完全收回（如圖1所示）。

四、豐富和完善廉租房REITs融資模式的政策建議

（一）制定并完善相關(guān)政策制度

目前針對(duì)REITs融資模式還沒有明確的管理辦法，我國(guó)應(yīng)該盡快對(duì)REITs的定義、條件、運(yùn)作模式、稅收制度等進(jìn)行明確的規(guī)定，這樣才更有利于REITs融資模式應(yīng)用的推廣，同時(shí)也給投資者一個(gè)法律保證。

（二）明確提出相關(guān)的稅收優(yōu)惠政策

可以參考國(guó)外一些國(guó)家出臺(tái)的相關(guān)稅收政策，對(duì)REITs的征稅進(jìn)行明確的規(guī)定，避免發(fā)生在REITs和股東之間的雙重征稅。

（三）加快REITs方面的人才培養(yǎng)

國(guó)外的REITs發(fā)展已經(jīng)成熟，這很大一部分是因?yàn)榉浅Ｖ匾曔@方面的人才培養(yǎng)，河南省乃至全國(guó)也應(yīng)該盡快培養(yǎng)相關(guān)的專業(yè)化人才。

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