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    萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)

    2015-12-31 00:00:00賀雷
    財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊 2015年19期

    最近的股權(quán)之爭(zhēng),讓地產(chǎn)“一哥”萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司(下稱“萬(wàn)科”)倍感壓力。各種明爭(zhēng)、暗斗、表態(tài)與試探輪番上演,這讓本來(lái)專注開(kāi)疆?dāng)U土的萬(wàn)科有些分心。早在2014年初,萬(wàn)科總裁郁亮就曾拿著《門口的野蠻人》一書,向員工表達(dá)了萬(wàn)科股權(quán)分散,可能遭遇“野蠻人”舉牌的擔(dān)憂。

    那時(shí),萬(wàn)科股價(jià)觸底,一度低至7元,2015年9月終于反彈至13元上下。前海人壽及其一致行動(dòng)人通過(guò)三次舉牌,耗資200億以15.04%的份額暫居萬(wàn)科第二大股東。

    如果這場(chǎng)收購(gòu)發(fā)生在去年,收購(gòu)成本可以減半,目前的價(jià)位是否值得前海繼續(xù)出手?前海人壽只甘于當(dāng)一個(gè)財(cái)務(wù)投資者,還是擁有更大的野心?這恐怕還要問(wèn)問(wèn)萬(wàn)科現(xiàn)任第一大股東華潤(rùn)股份有限公司(下稱“華潤(rùn)股份”)的意見(jiàn)。

    萬(wàn)科是一家沒(méi)有實(shí)際控制人的公司其股權(quán)分散程度在中國(guó)上市公司中極其少見(jiàn)。

    野蠻人敲門

    萬(wàn)科是一家沒(méi)有實(shí)際控制人的公司,其股權(quán)分散程度在中國(guó)上市公司中極其少見(jiàn)。即便華潤(rùn)股份在8月31日和9月1日兩度增持萬(wàn)科,重回第一大股東的位置,其總共持有的股份也只有15.29%。

    目前萬(wàn)科第二大股東前海人壽及其一致行動(dòng)人持股比例為15.04%,與華潤(rùn)僅在伯仲之間。而第三大股東是一家外資公司HKSCC NOMINEES LIMITED,持有11.9%的股份(數(shù)據(jù)來(lái)源于萬(wàn)科2015年半年報(bào))。

    2004年至今,華潤(rùn)股份對(duì)萬(wàn)科持股維持在15%左右。長(zhǎng)期以來(lái),大股東一直安靜地扮演財(cái)務(wù)投資者,從不干涉公司的實(shí)際運(yùn)營(yíng)。這也意味著,萬(wàn)科一直都由管理層直接控制,公司從上至下已經(jīng)非常習(xí)慣這樣的運(yùn)作模式。

    一位業(yè)內(nèi)人士告訴《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者,“萬(wàn)科高管未來(lái)會(huì)不斷地稀釋股權(quán),通過(guò)員工持股比例的增加,來(lái)鞏固自己的話語(yǔ)權(quán)。”從長(zhǎng)期來(lái)看,一個(gè)外部投資人想要控股萬(wàn)科,難度會(huì)越來(lái)越大。

    對(duì)于前海人壽的“野蠻敲門”,萬(wàn)科高管在2015年中期業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上回應(yīng)說(shuō):“歡迎任何投資者來(lái)投資萬(wàn)科,有人投資萬(wàn)科說(shuō)明萬(wàn)科是被看好的?!?/p>

    同時(shí)萬(wàn)科也稱,在股改、B股轉(zhuǎn)H股等關(guān)鍵時(shí)刻,華潤(rùn)都給了萬(wàn)科大力的支持,未來(lái)希望能和華潤(rùn)這樣的大股東長(zhǎng)期共同發(fā)展。言辭之間,充分表達(dá)了希望華潤(rùn)繼續(xù)增持的意愿。同時(shí)通過(guò)強(qiáng)調(diào)未來(lái)“員工持股計(jì)劃”將繼續(xù)增持股份,來(lái)向前海人壽示警。

    華潤(rùn)集團(tuán)相關(guān)負(fù)責(zé)人接受《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者采訪時(shí)對(duì)此次股權(quán)爭(zhēng)奪首次表態(tài):“作為大股東,華潤(rùn)一直與萬(wàn)科保持良好溝通,只要對(duì)股東和企業(yè)有利的事情都會(huì)考慮,未來(lái)也會(huì)一如既往地支持萬(wàn)科的發(fā)展?!?/p>

    總體來(lái)看,華潤(rùn)目前不打算放棄第一大股東的位置。而前海人壽也第一時(shí)間通過(guò)媒體表達(dá)了善意,稱其對(duì)萬(wàn)科的投資僅僅是財(cái)務(wù)投資,對(duì)萬(wàn)科這家企業(yè)進(jìn)行了深入研究分析。

    但是一旦坐上大股東的位置,會(huì)不會(huì)通過(guò)股東大會(huì)、董事會(huì)來(lái)干預(yù)萬(wàn)科的運(yùn)作,對(duì)萬(wàn)科的管理層施壓,目前沒(méi)人知道。

    對(duì)于前海人壽而言,最安全的方式是以財(cái)務(wù)投資人的身份入局,但對(duì)萬(wàn)科及其管理者來(lái)說(shuō),這絕對(duì)是一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

    可靠的藍(lán)籌

    “萬(wàn)科作為行業(yè)龍頭,市值近1500億元,ROE超過(guò)19%,分紅收益率接近4%,屬于標(biāo)準(zhǔn)的藍(lán)籌股票;萬(wàn)科業(yè)績(jī)和股價(jià)一直較平穩(wěn),在適宜的市場(chǎng)環(huán)境下具備一定的上升空間,符合監(jiān)管要求,符合前海人壽保險(xiǎn)資金穩(wěn)健和收益安全的資產(chǎn)配置要求?!鼻昂H藟凵踔吝€表示,愿意與華潤(rùn)共同推動(dòng)萬(wàn)科的國(guó)際化和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

    可以看出,前海人壽試圖安撫萬(wàn)科的焦慮。有分析人士對(duì)《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者表示,“萬(wàn)科”屬于防御型的投資品類,對(duì)于目前正在瘋狂尋求投資標(biāo)的的險(xiǎn)資公司來(lái)講,舉牌萬(wàn)科在道理上的確講得通。

    在中國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)中,萬(wàn)科的資產(chǎn)規(guī)模和市場(chǎng)聲譽(yù)都首屈一指。

    根據(jù)其2015年半年報(bào),萬(wàn)科的總資產(chǎn)為5369億元,凈資產(chǎn)1178億元,其凈負(fù)債率(有息負(fù)債減去貨幣資金,除以凈資產(chǎn))為15.76%,始終保持在行業(yè)較低水平。萬(wàn)科手握貨幣資金446.1億元,遠(yuǎn)高于短期借款和一年內(nèi)到期長(zhǎng)期借款的總和237.7億元,在財(cái)務(wù)上極為穩(wěn)健。

    這一直是萬(wàn)科的特點(diǎn)。從投資回報(bào)率角度看,自2009至2013年,萬(wàn)科歸屬上市公司股東的凈資產(chǎn)收益率穩(wěn)定遞增勢(shì),由2009年的15.09%遞增至2013年的21.53%,在2014年受到行業(yè)轉(zhuǎn)冷的影響回落至19.17%,但也屬于非常高的水平。

    萬(wàn)科是中國(guó)房企中少有的能在擴(kuò)張中保持正向現(xiàn)金流的企業(yè)。自2009年以來(lái),萬(wàn)科經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額一直為正,2014年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為417億元,這證明其自身造血的能力非常強(qiáng)大。萬(wàn)科的運(yùn)營(yíng)安全性遠(yuǎn)高于恒大、保利等其他千億級(jí)別的地產(chǎn)公司。

    目前,萬(wàn)科的市值在1500億元左右,對(duì)應(yīng)1178億元的凈資產(chǎn)和2105億元的預(yù)收款項(xiàng),結(jié)合萬(wàn)科超過(guò)19%的凈資產(chǎn)回報(bào)率,其投資回報(bào)率可能達(dá)到15%左右。從財(cái)務(wù)角度看,對(duì)前海人壽這類追求穩(wěn)健投資的保險(xiǎn)資本來(lái)講是具有吸引力的。

    同時(shí),前海人壽及其一致行動(dòng)人的背后是寶能集團(tuán),寶能系本身以綜合物業(yè)開(kāi)發(fā)、現(xiàn)代物流產(chǎn)業(yè)、文化旅游產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)等為核心業(yè)務(wù),與萬(wàn)科的業(yè)務(wù)重合度較高,未來(lái)資源整合或者合作的空間很大。所以,舉牌萬(wàn)科對(duì)于前海人壽而言是“進(jìn)可攻、退可守”的好棋。

    郁亮的焦慮

    無(wú)論是“野蠻人”的覬覦,還是萬(wàn)科股價(jià)不受資本市場(chǎng)“待見(jiàn)”,這都肯定有萬(wàn)科內(nèi)在的原因,而萬(wàn)科的“內(nèi)憂”也確實(shí)不少。

    這個(gè)被管理層直接控制的上市公司,卻是房企中高管變動(dòng)最為頻繁的企業(yè)。2015年9月10日,在萬(wàn)科工作超過(guò)20年的老將,萬(wàn)科高級(jí)副總裁、成都區(qū)域本部CEO莫軍申請(qǐng)?zhí)崆巴诵?,繼任者是被郁亮快速提拔的70后新銳王海武,這已經(jīng)是今年萬(wàn)科高管的第四次調(diào)整。

    2010年以來(lái),萬(wàn)科先后有陳東鋒、許國(guó)鴻、徐洪舸、肖楠、劉愛(ài)明、杜晶、袁伯銀、肖莉和毛大慶9位重量級(jí)高管出走。雖然萬(wàn)科高級(jí)副總裁、董事會(huì)秘書譚華杰戲言:“我們能夠承受一半管理層突然消失的風(fēng)險(xiǎn)”,但對(duì)于投資者而言,頻繁的高管變動(dòng)絕非好事,更多是一種負(fù)面信號(hào)。道理很簡(jiǎn)單,沒(méi)有人比公司管理層更清楚企業(yè)發(fā)生了什么。

    同時(shí),用事業(yè)合伙人制度來(lái)提升萬(wàn)科業(yè)績(jī)充滿不確定。漠視股東利益曾經(jīng)是萬(wàn)科的一個(gè)“陋習(xí)”。

    在萬(wàn)科周刊的《什么是萬(wàn)科事業(yè)合伙人》中,郁亮曾坦言:“長(zhǎng)期以來(lái),我們從來(lái)沒(méi)把股東放在眼里,同大股東幾乎沒(méi)有任何聯(lián)系,除了讓他們承擔(dān)責(zé)任,讓他們簽字。”

    為了提升股東權(quán)益回報(bào)率,萬(wàn)科推出經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)獎(jiǎng)金制度。在過(guò)去五年,萬(wàn)科的規(guī)模和利潤(rùn)不斷增長(zhǎng),市盈率卻一直維持低位。

    于是,萬(wàn)科進(jìn)一步推行“事業(yè)合伙人”制度,用合伙人的集體獎(jiǎng)金增持公司股票,將股東和事業(yè)合伙人的利益捆綁,甚至由于使用杠桿導(dǎo)致事業(yè)合伙人團(tuán)隊(duì)將承受比股東更大的投資風(fēng)險(xiǎn)。

    萬(wàn)科稱,目的是“讓股東意識(shí)到,在股價(jià)問(wèn)題上,管理團(tuán)隊(duì)和他們是利益一致、同甘共苦的。”但這也未顯著提升萬(wàn)科的股價(jià)。

    有人質(zhì)疑,萬(wàn)科基于內(nèi)生性增長(zhǎng)的發(fā)展道路已經(jīng)走到盡頭。萬(wàn)科ROE增長(zhǎng)的真實(shí)因素是因?yàn)楹献魇介_(kāi)發(fā),引入資本合伙人,但萬(wàn)科卻強(qiáng)調(diào)事業(yè)合伙人制度和跟投制度。如果說(shuō),事業(yè)合伙人團(tuán)隊(duì)承受比股東更大的投資風(fēng)險(xiǎn),那股東未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)更大。這不是所謂的風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān),卻有可能成為對(duì)萬(wàn)科股東權(quán)益的蠶食。

    譚華杰也承認(rèn),“萬(wàn)科的這套制度,到目前為止還處于一個(gè)非常稚嫩的狀態(tài),還有太多疑問(wèn)需要去面對(duì)”。所以對(duì)于萬(wàn)科的管理層,在“掌握自己的命運(yùn)”的路上要真正提升的內(nèi)在能力還很多。

    對(duì)于未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃,萬(wàn)科提出了“萬(wàn)科一二三”。即一條底線(質(zhì)量)、兩項(xiàng)戰(zhàn)略(城市配套服務(wù)商、產(chǎn)業(yè)化)和三個(gè)策略(主流定位、快速周轉(zhuǎn)、謹(jǐn)慎投資)。同時(shí)萬(wàn)科也在研究三個(gè)新課題:移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)思維、輕資產(chǎn)模式和混合所有制。

    可見(jiàn),萬(wàn)科在努力為自己探索更大的業(yè)績(jī)空間,通過(guò)轉(zhuǎn)型服務(wù)領(lǐng)域來(lái)贏得更高的估值。中國(guó)的城市化進(jìn)程還遠(yuǎn)未結(jié)束,如何巧妙地利用互聯(lián)網(wǎng)手段,盤活萬(wàn)科既有的巨大資產(chǎn)和資源,這應(yīng)該是其最大的機(jī)會(huì)。

    當(dāng)然,這一點(diǎn)寶能集團(tuán)也看得非常清楚。

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