管理者非理性視角下的中小企業(yè)融資決策模型構建

南開大學經(jīng)濟學院 張 永

山東財經(jīng)大學管理科學與工程學院 王曉輝

管理者非理性視角下的中小企業(yè)融資決策模型構建

南開大學經(jīng)濟學院 張 永

山東財經(jīng)大學管理科學與工程學院 王曉輝

本文試圖將管理者非理性特征的相關研究成果與中小企業(yè)融資結構的研究結合起來，將中小企業(yè)自身作為切入點，探討管理者心理因素和人口特征對中小企業(yè)融資決策和現(xiàn)有融資結構的影響與作用，進而構建管理者非理性視角下的中小企業(yè)融資決策模型。

中小企業(yè) 非理性 融資決策

1 引言

縱觀我國中小企業(yè)的發(fā)展歷史，特別是在改革開放以來，中小企業(yè)作為市場經(jīng)濟中最為活躍的力量，在解決就業(yè)、改善民生、創(chuàng)新科技等方面都發(fā)揮著舉足輕重的作用。但由于自身的規(guī)模特征等不利因素，中小企業(yè)的融資問題一直非常突出。雖然各級政府以及金融機構已經(jīng)為解決中小企業(yè)融資問題做了大量努力，但中小企業(yè)融資困難并沒有明顯緩解。

我國中小企業(yè)普遍面臨著自有資金不足和外源融資非常貧乏的困境，銀行、擔保公司等金融機構對中小企業(yè)存在嚴重的規(guī)模歧視。導致如此現(xiàn)狀的原因很多，但在我國金融機構與中小企業(yè)之間長期存在的信息不對稱問題無疑最為顯著。

首先，作為資金的提供者，銀行無法親自參加企業(yè)日常經(jīng)營管理，使得中小企業(yè)自身在資金的經(jīng)營與管理方面比銀行擁有更多信息，由此產(chǎn)生的信息不對稱帶來了諸多矛盾和問題。由于中小企業(yè)抵押能力有限并且企業(yè)的經(jīng)營透明度不高，這使得銀行等金融機構為了規(guī)避風險，缺乏幫助中小企業(yè)融資的意愿。其次，信息不對稱容易導致“劣幣驅逐良幣”的逆向選擇問題，這使得信貸資金不能實現(xiàn)最優(yōu)配置，并最終導致了金融機構不良資產(chǎn)規(guī)模逐步擴大。在當前背景下，中小企業(yè)如何解決融資困境依然是現(xiàn)階段社會需要持續(xù)面對和解決的問題。

2 現(xiàn)狀與分析

迄今為止，已經(jīng)有大量文獻圍繞相關問題展開探討，學者們達成了一致共識，即緩解信息不對稱是解決中小企業(yè)現(xiàn)階段融資困境的重要方法。圍繞該領域的研究，國內學者主要集中在以下三個方向：第一是體系建設方向，主要討論如何完善健全我國社會的信用體系、發(fā)展社會信用的調查評估中介組織以及建立中小企業(yè)信用記錄和評級制度等；第二是制度建設方向，主要研究現(xiàn)階段我國中小企業(yè)信息披露相關制度的建立與完善，以及拓寬中小企業(yè)信息來源的渠道等；第三是產(chǎn)品建設方向，主要關注如何提高金融機構貸款技術水平并針對中小企業(yè)的自身特點配套更加豐富多樣的金融產(chǎn)品。不難看出，現(xiàn)有文獻充分認識到政府和銀行的重要作用，從兩者角度考察和分析緩解信息不對稱問題的方式方法，但卻沒有充分重視中小企業(yè)自身信息的挖掘。鑒于此，本文擬結合管理者非理性特征的相關成果，從管理者的非理性視角挖掘中小企業(yè)自身主體的重要信息，進而構建中小企業(yè)融資決策模型。

在傳統(tǒng)經(jīng)濟學中，管理決策者通常被假設為擁有完全理性的同質主體。但是，近年來的經(jīng)濟學研究結果否定了上述假設，企業(yè)管理決策者并不是理性和同質的，他們也會因為個人非理性的情緒偏差而影響企業(yè)的最終決策。Myers(1984)指出，對于企業(yè)融資的行為，僅靠金融理論是不能充分解釋的?？梢?，只有更好地明確并量化管理者自身非理性特征與融資結構之間的關系，才能更加清晰地解釋管理者如何在不同的中小企業(yè)融資形式中作出決策，從而幫助金融結構更加準確地了解中小企業(yè)融資結構的情況。迄今為止，從管理者的非理性視角研究企業(yè)的融資結構和決策等問題，已經(jīng)獲得了國際學術界的重視，相關理論得到了顯著的發(fā)展。學者們關注了管理者的若干非理性特征，如有限理性、過度自信等心理特征對企業(yè)決策帶來的影響。當前在我國，管理者非理性視角的研究才于近幾年剛剛起步，并且在已有研究中，對上市企業(yè)的關注較多，而由于數(shù)據(jù)獲取的難度較大，中小企業(yè)的相關研究數(shù)量非常少；更多的研究圍繞整體市場行為，而不是具體市場參與者；較多文獻研究管理者的個別特征，缺乏系統(tǒng)考察的相關文獻。

3 管理者非理性視角下建構中小企業(yè)融資決策模型

迄今為止，管理者的非理性特征領域已經(jīng)積累了大量的研究文獻，但是學者們的研究結果并不是完全一致的。迄今

已取得廣泛認可的包括過度樂觀、過度自信、風險偏好等心理特征。Barber與Odean(2001)和Shefrin(2005)等學者的研究表明，人口特征將對心理特征有重要的影響。鑒于此，本文將重點關注管理者的心理和人口特征與企業(yè)融資決策的相關性。

國外相關領域的研究已經(jīng)較為成熟。學者John，Campbell與Manju(2010)研究表明心理素質與融資結構決策具有相關性，比如管理者的時間偏好、風險偏好、針對企業(yè)財務決策的樂觀性等心理素質。Bertrand和Schoar(2003)研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)管理者自身能夠持續(xù)穩(wěn)定地影響企業(yè)決策。Graham與Harvey(2001)通過對企業(yè)CFO觀點的調查，發(fā)現(xiàn)管理者自信心程度對企業(yè)經(jīng)營有著明顯影響。Malmandier與Tate(2005)研究發(fā)現(xiàn)，過度自信的企業(yè)CEO實施企業(yè)投資決策時，對于現(xiàn)金流動變化的敏感程度要高于缺乏自信的CEO。Frank與Goyal(2003)研究指出管理者過度自信等特征對于企業(yè)融資策略有顯著影響。Chaganti等學者研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)管理者如果對企業(yè)增長持樂觀態(tài)度，他將往往選擇外部股權融資的方式而不是負債融資(1995)。Heaton指出，與企業(yè)外部股東相比，對企業(yè)過度樂觀的企業(yè)管理者往往對項目風險估計過低，并且高估投資項目收益(2002)。Hackbarth研究也支持了Heaton的觀點(2004)。Landier和Thesmar等指出過度樂觀的企業(yè)管理者通常傾向于選擇短期負債融資方式(2009)。Graham，Harvey與Puri(2001)的研究結果也支持這些理論。另外，Graham(2003)等學者研究發(fā)現(xiàn)，管理人員的心理特征等非理性因素能夠顯著影響企業(yè)融資決策，并且風險偏好的企業(yè)管理者通常選擇外源融資方式，來彌補內源融資的缺口。企業(yè)管理者的人口特征，在研究中通常用于描述性統(tǒng)計，也有部分研究表明了人口特征和企業(yè)經(jīng)營方面存在相關性。Wijst(1989)認為，年長的創(chuàng)業(yè)者選擇債務融資方式的意愿較低。

迄今為止，我國學者更多地針對上市企業(yè)融資行為偏好進行了考察。陳收(2004)研究發(fā)現(xiàn)我國上市企業(yè)對于股權融資的偏好超過對債務融資的偏好。陸劍清(2009)指出，我國上市企業(yè)明顯偏好于股權融資，融資行為與融資次序定律相反。李婕(2006)從管理者的非理性角度，分析了我國企業(yè)融資決策與多種市場異象。穆林(2004)圍繞企業(yè)資本配置的投資、融資、與股利等三方面，探討了企業(yè)管理者非理性特征與企業(yè)資本配置行為的關聯(lián)性。姜付秀研究發(fā)現(xiàn)，與非過度自信的管理者相比，過度自信的企業(yè)管理者所進行的投資更容易導致企業(yè)面臨財務困境。黃蓮琴(2010)在著作中從心理學角度追溯了管理者過度自信的根源，從理論上闡明管理者過度自信與企業(yè)融資間的內在聯(lián)系，并在深入剖析上市企業(yè)的制度背景與融資環(huán)境的基礎上，歸納上市企業(yè)融資方面的多項特征。

根據(jù)前述文獻回顧，本文構建了管理者非理性視角下的中小企業(yè)管理者融資決策模型，如圖1所示。

圖1 管理者非理性視角下中小企業(yè)融資決策的理論模型

該模型在假設管理者非理性的前提下，提出了五階段的中小企業(yè)融資決策模型。模型中認為，中小企業(yè)管理者首先是非理性的，在受到外界影響的情況下，通過對現(xiàn)狀的分析進行融資決策，最后進行總結經(jīng)驗教訓，并進一步影響今后融資決策。

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F276.3

A

2096-0298(2015)04(a)-066-02

張永(1977-)，男，漢族，山東淄博人，經(jīng)濟學博士，南開大學經(jīng)濟學院博士后，主要從事銀行風險管理研究；王曉輝(1977-)，女，漢族，山東泰安人，管理學博士，山東財經(jīng)大學管理科學與工程學院副教授，主要從事企業(yè)管理與創(chuàng)新研究。