高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資的聯動性分析

嵇成亮

（復旦大學 經濟學院，上海 200433）

一、問題的提出

作為國民經濟的先導產業(yè)，高技術產業(yè)的發(fā)展程度關系著產業(yè)結構的整體優(yōu)化升級和國家競爭力的提升，世界各國都積極致力于高技術產業(yè)的發(fā)展。創(chuàng)新是高技術產業(yè)發(fā)展的動力之源，而創(chuàng)新活動所帶來的高風險性使得傳統的融資方式難以為其服務，但高技術產業(yè)創(chuàng)新的巨大收益空間使得敢于冒險、追逐高收益的風險投資參與其中?？v觀世界各國高技術產業(yè)發(fā)展的歷史，風險投資皆起到了重要的支持和驅動作用。美國的風險投資主要集中于知識和技術密集型產業(yè)，大多數的資金投在通訊、計算機和信息產業(yè)，占比達到60%～70%。[1]無獨有偶，日本對高技術產業(yè)的風險投資也經歷了三次浪潮。[2]由于高技術產業(yè)創(chuàng)新的高風險性和不確定性，從事直接融資的資本市場和間接融資的銀行不愿進行投資，而正是由于風險投資的出現，支持和驅動了高技術產業(yè)的創(chuàng)新和發(fā)展，美日風險投資的發(fā)展也清晰的證明了這一點。同時，高技術產業(yè)的發(fā)展給風險投資帶來的利潤非?？捎^，美國風險投資在1980—2000年間退出時獲利倍數在1.12～5.12之間。[3]在高利潤回報的刺激下，風險投資業(yè)快速繁榮壯大。由此可見，高技術產業(yè)的創(chuàng)新與風險投資之間存在著一種相互依賴、相互促進、聯動發(fā)展的關系。

中國的高技術產業(yè)和風險投資起步較晚，高技術產業(yè)規(guī)模小，第一家風險投資公司成立于1985年。我國的高技術產業(yè)同樣需要風險投資的支持和驅動，只有形成雙向聯動的良性循環(huán)，才能實現高技術產業(yè)與風險投資共同發(fā)展，共同繁榮。如果將高技術產業(yè)創(chuàng)新和風險投資聯動發(fā)展看做一個系統，風險投資和高技術產業(yè)創(chuàng)新分別是一個子系統，按照系統論的觀點，系統中各要素如果形成良好的協同關系，系統的總效益將達到最大。中國經濟正處于改革轉型期，市場經濟尚不發(fā)達，高技術產業(yè)與風險投資之間的關系究竟如何，有必要進行深入研究。

二、相關概念的界定

（一）高技術產業(yè)創(chuàng)新

高技術產業(yè)指的是為了將當今前沿的科技成果轉化成為相應的高技術產品而興起的新型產業(yè)，既屬于知識技術密集型產業(yè)，又是資金密集型產業(yè)，其基礎便是高新技術。而對高技術產業(yè)來說，不論是從事一種還是多種高新技術，或者是從事與之相關的產品研發(fā)生產以及技術服務，所涉及關鍵技術的開發(fā)難度往往非常大。與此相對應，關鍵技術一旦開發(fā)成功，往往具有高于一般水平的社會和經濟效益，從而讓高技術產業(yè)具備了高投入、高產出、高創(chuàng)新和高附加值等特點。[4]2002年國家統計局印發(fā)了《高技術產業(yè)統計分類目錄的通知》文件，其中所列出的中國高技術產業(yè)的統計范圍主要包括五類行業(yè)：航空航天器制造業(yè)、醫(yī)藥制造業(yè)和醫(yī)療設備、電子計算機及辦公設備制造業(yè)、電子及通信設備制造業(yè)，以及儀器儀表制造業(yè)。高技術產業(yè)的創(chuàng)新可以理解為：以提升高技術產業(yè)的競爭力為目標，以市場為導向，由新工藝或新產品的設想產生開始，通過對技術的研究開發(fā)和引進吸收，進而實現工程化再到產業(yè)化這個過程中一系列活動的總和，高技術產業(yè)的創(chuàng)新能力便是通過開發(fā)或者引入新技術來推動產業(yè)發(fā)展的能力。

（二）風險投資

風險投資，顧名思義即是指所有具備高潛在收益的同時又具有高風險的投資，但這只是其廣義概念所指，其狹義概念則是指以高新技術作為基礎，對技術密集型產品生產經營進行的投資，是將資金投資于新興的、發(fā)展速度快且擁有巨大競爭潛力的風險性公司或者高科技導向的企業(yè)，雖然有著高風險，但也有獲得巨額股利或者資本回報的機會。所以風險投資其本質是專門針對高新技術領域進行投資的一類資本，在提供資金來源、企業(yè)內部管理及外部市場擴展等服務的同時，還為高技術企業(yè)提供戰(zhàn)略規(guī)劃、人際溝通和社會資源網絡等后續(xù)的服務。[5]風險投資主要由風險資本、投資方式、風險投資人、投資目的、投資期限和投資對象等要素構成。隨著新風險投資方式的不斷出現，對其類型的細分也就會有多種標準。依據接受風險投資的企業(yè)所處的不同發(fā)展階段，通常情況把風險投資劃分為種子資本、導入資本、發(fā)展資本和風險并購資本四種類型。從資源互補性、機制適應性、預算約束、一般均衡等不同角度出發(fā)，學者們分析研究了風險投資推動高技術產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的動力機制，認為風險投資在高技術產業(yè)技術創(chuàng)新方面發(fā)揮的最大作用是增加資本，風險投資的存在還可以推動和轉變高技術產業(yè)的創(chuàng)新傾向。

三、研究方法、變量和數據處理

（一）研究方法的選擇

格蘭杰因果關系檢驗（即Granger因果檢驗）是經濟學家克萊夫·格蘭杰（Clive W.J.Granger）提出的一種可以用來分析變量之間因果關系的計量方法，格蘭杰對因果關系所作的定義是：依賴運用過去某些時點上全部信息的最佳最小二乘預測的方差。該方法用于分析兩個經濟變量之間是否存在因果關系，在時間序列的基礎之上，可對兩個經濟變量X和Y間的Granger因果關系進行如下界定：如果在包含兩個變量過去信息的前提下，對Y的預測效果相比僅僅憑借其自身過去信息作預測的效果顯得更優(yōu)，也就是說經濟變量X在解釋Y將來變化時所起的作用明顯，則變量X就是變量Y的Granger原因。本文的核心是要檢驗高技術產業(yè)的創(chuàng)新與風險投資的因果關系，故而適宜采用計量經濟分析中的Granger因果檢驗來進行研究。時間序列必須具有平穩(wěn)性是進行Granger因果關系檢驗的一個前提條件，否則會有虛假回歸問題出現。因而在做Granger因果關系檢驗前先要針對變量時間序列的平穩(wěn)性作單位根檢驗，單位根檢驗（Unit Root Test）是用來判定時間序列的平穩(wěn)性。指標時間序列的平穩(wěn)性是進行傳統計量經濟分析所要滿足的一般要求。只有模型中的變量滿足平穩(wěn)性要求時,傳統的計量經濟分析方法才是有效的。本文采用以序列不平穩(wěn)為原假設的ADF（Augmented Dickey-Fuller）檢驗。如果拒絕原假設，不存在單位根，認為原序列是平穩(wěn)的；若不拒絕原假設，原序列存在單位根，為非平穩(wěn)序列。

（二）變量及數據處理

本文研究高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資的關系，運用高技術產業(yè)的新產品銷售收入（X）刻畫高技術產業(yè)創(chuàng)新，以風險投資規(guī)模（Y）刻畫風險投資。運用2003—2012年的指標數據（見圖1、圖2）分析高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資的關系。

圖1和圖2顯示，2003—2012年間，高技術產業(yè)的新產品銷售收入幾乎呈線性上升趨勢，說明高技術產業(yè)創(chuàng)新在持續(xù)增長。風險投資規(guī)模在波動中呈上升趨勢，但到2012年陡然下降。運用H-P濾波對上述兩時間序列修勻之后進行單位根檢驗，結果如表1所示。

圖1 高技術產業(yè)新產品銷售收入變動趨勢圖

圖2 風險投資規(guī)模變動趨勢

表1 研發(fā)經費投入與產業(yè)發(fā)展各變量平穩(wěn)性檢驗結果

經過ADF單位根檢驗后發(fā)現，對高技術產業(yè)新產品銷售收入和風險投資規(guī)模修勻之后，兩虛列在1%的顯著性水平上拒絕了原假設，兩序列平穩(wěn)，可以進一步分析。

四、高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資的聯動關系檢驗

Granger因果檢驗是用來分析兩個序列間的因果關系是否存在。Granger因果關系檢驗時，即要檢驗一個變量的滯后變量是否能夠引入其他變量的方程中，如果該變量受到其他變量滯后期的影響，我們稱這兩個變量間存在Granger因果關系。

在對兩序列平穩(wěn)性檢驗的基礎上，進一步探索中國高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資是否形成了良性互動關系。運用Eviews 6.0對HPX和HPY做Granger因果檢驗，結果如表2所示。

表2 HPX和HP的Granger因果關系檢驗

表2顯示HPX是HPY的Granger原因，同時HPY是HPX的Granger原因。對處于轉型期的中國，雖然高技術產業(yè)雖然起步晚、規(guī)模小，發(fā)展存在諸多的問題，風險投資的相關法律、機制尚不健全，但高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資在統計意義上形成了雙相互促的聯動關系。即風險投資為高技術產業(yè)提供了創(chuàng)新資金，帶動了高技術產業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，而高技術產業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展又反哺了風險投資的發(fā)展。這種互動關系內部的對等性如何，尚需進一步分析。

在上述分析的基礎上對HPX和HPY進行預測方差分解，分析高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資相互作用的協調性和對等性，結果如表3所示。

表3 HPX和HPY進行預測方差分解

從表3可以看出，高技術產業(yè)創(chuàng)新（HPX）的提高有99%以上由其自己的新生解釋，風險投資規(guī)模（HPY）對高技術產業(yè)創(chuàng)新的貢獻隨著時期的增加而增大，但最大也沒超過0.8%；風險投資規(guī)模的增加由自己新生解釋的僅僅占到0.86%，其發(fā)展有99%以上是由高技術產業(yè)創(chuàng)新帶動的。綜合Granger因果檢驗結果可以發(fā)現，中國高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資已經形成了雙相互促的聯動關系，這是高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資發(fā)展的一般規(guī)律。但這種聯動關系并不是良性的，而是極端的不對稱、不協調，高技術產業(yè)創(chuàng)新對風險投資的帶動作用很強，而風險投資對高技術產業(yè)的驅動作用很弱。高技術產業(yè)創(chuàng)新在很大程上是離開風險投資獨立進行的。這種情況緣于高技術產業(yè)和風險投資業(yè)發(fā)展的現實狀況。我國風險投資業(yè)起步晚，相關的法規(guī)尚不健全，尚未形成投資高技術產業(yè)的長效機制，因而對高技術產業(yè)創(chuàng)新的驅動作用有限。

五、結論及政策啟示

本文以高技術產業(yè)新產品銷售收入和風險投資規(guī)模為研究變量，運用2003—2012年高技術產業(yè)及風險投資的相關數據對高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資的互動關系進行了實證研究。結論顯示，高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資在統計意義上具有雙相互促的聯動關系，進一步分析發(fā)現，這種關系是不協調的、非良性的，高技術產業(yè)創(chuàng)新在很大程度上依賴于自身，風險投資對高技術產業(yè)創(chuàng)新的驅動作用極為有限。本文研究的啟示在于，進一步促進高技術產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，除了從高技術產業(yè)自身探尋路徑外，必須大力加大風險資本投入，不管在經濟上升期還是低迷期，應著力推進制度創(chuàng)新，引導風險資金高強度投向高技術產業(yè)，對風險資金進入高技術產業(yè)給予一定的稅收優(yōu)惠和財政補貼，形成高技術產業(yè)創(chuàng)新與風險投資的良性循環(huán)系統，促進高技術產業(yè)與風險投資共同發(fā)展、共同繁榮。這對于中國目前實施的創(chuàng)新驅動戰(zhàn)略和創(chuàng)新型國家的構建具有重要的現實意義。

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