• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    探析高新技術企業(yè)價值評估

    2015-10-21 19:37:07王晨黎夢玲
    當代經(jīng)濟 2015年13期
    關鍵詞:經(jīng)濟增加值價值評估高新技術企業(yè)

    王晨 黎夢玲

    【摘要】 隨著我國經(jīng)濟發(fā)展和在國際市場上的競爭力的不斷增強,政府愈加重視高新技術產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,高新技術企業(yè)價值評估成為了評估研究領域的新課題。本文以武漢某高新技術企業(yè)為例對其采用經(jīng)濟增加值(Economic Value Added)企業(yè)價值評估方法進行研究分析,將控制理論與實際問題相結合,著眼武漢高新技術企業(yè)價值評估模式及其對高新技術企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營的影響,總結分析提出相應改良方案,這對促進健全我國高新技術企業(yè)的資源配置分布、內(nèi)部控制管理方向,減少和防范風險,進而推進我國經(jīng)濟的發(fā)展有重要意義。

    【關鍵詞】 高新技術企業(yè) 價值評估 經(jīng)濟增加值

    伴隨著經(jīng)濟的發(fā)展,高新技術企業(yè)在國民經(jīng)濟中發(fā)揮著重要的戰(zhàn)略作用,越來越多的人意識到高新技術產(chǎn)業(yè)的發(fā)展水平已經(jīng)成為了決定一個國家綜合競爭力的重要標準。我國也出臺了相當有利的政策來扶持高新技術企業(yè)的發(fā)展,以獲取高新技術產(chǎn)業(yè)為國家?guī)淼母偁巸?yōu)勢。正是由于高新技術企業(yè)在我國的戰(zhàn)略性地位,如何促進高新技術企業(yè)科學可持續(xù)發(fā)展成為近些年來備受關注的熱點之一。

    高新技術企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)相比,具有高技術密集、高知識密集、高投入、高成長和高風險等特點。由于高新技術企業(yè)的特點和價值評估的特殊性,現(xiàn)有的評價方法在理論上可行,在實際應用時還存在著很多困難可操作性較差。因此,在高新技術企業(yè)價值評估理論和方法的研究領域里還存在較大探索空間。

    一、傳統(tǒng)企業(yè)價值評估方法及其缺陷

    成本加和法、市場法和收益法是傳統(tǒng)的企業(yè)估值方法,企業(yè)價值評估期權法和經(jīng)濟價值增加法(EVA)是較為新起的價值評估方法。

    1、成本加和法

    成本加和法是從投入角度,即資產(chǎn)購建的角度評估企業(yè)的價值,沒有考慮資產(chǎn)的實際效能和企業(yè)營運效率。相似類型的企業(yè)只要原始投資額相同,無論效益好壞,他們的評估值都相同,甚至效益較差的企業(yè)估值高于效益好的企業(yè)。該方法通過對資產(chǎn)負債表的項目逐一考察得出企業(yè)的總價值,容易忽視商譽等組織資本。

    2、市場法

    市場法是應用產(chǎn)權市場上與被評估企業(yè)相同或相似企業(yè)的交易及市場成交價作為參考,通過被評估企業(yè)與參照企業(yè)之間的對照分析,進行必要的差異調(diào)整,市場交易價格進行修正,進一步確定被估評企業(yè)的整體資產(chǎn)價值的方法。市場法施用的主要困難是可比企業(yè)的選擇,同時市盈率、市凈值率等評價指標需要具備活躍、成熟、規(guī)范的證券交易市場環(huán)境條件。目前國內(nèi)企業(yè)的整體評估尚不適宜采用市盈率乘數(shù)法,所以只能作為輔助方法粗略估算。

    3、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法

    當前國際上普遍運用的評估企業(yè)整體價值的方式是折現(xiàn)現(xiàn)金流量法。此方法應用的假設前提條件是企業(yè)經(jīng)營持續(xù)穩(wěn)定和未來現(xiàn)金流序列可預期為正值。使用WACC法選定的折現(xiàn)率還必須具備企業(yè)經(jīng)營風險相同、資本結構不會改變及股利分配制度維持穩(wěn)定等嚴格假設。這些假設條件限制了DCF法在評估實踐中的運用。如對于擁有某種無形資產(chǎn),但目前尚未利用的企業(yè),由于預期現(xiàn)金流量往往難以估計,會低估企業(yè)價值。

    二、武漢東湖高新集團股份有限公司發(fā)展狀況

    伴隨著光谷的發(fā)展,武漢東湖高新集團股份有限公司已成長為業(yè)務范圍涵蓋科技園區(qū)、環(huán)保科技、工程建設等眾多領域的綜合性大型上市公司。經(jīng)過二十一年的科技園區(qū)開發(fā)運營,東湖高新集團的行業(yè)領先地位。

    科技部近日公布了全國高新區(qū)最新評價結果,東湖高新區(qū)綜合排名由原來的第四名躍升至第三名,其中園區(qū)知識創(chuàng)新和技術創(chuàng)新能力在全國高新區(qū)排名第二。綜合排名前兩位的分別是北京中關村和深圳高新區(qū)。除此之外,隨著武漢東湖高新區(qū)中的“瞪羚”企業(yè)(瞪羚企業(yè)是銀行對成長性好、具有跳躍式發(fā)展態(tài)勢的高新技術企業(yè)的一種通稱。業(yè)界通常將高成長中小企業(yè)形象地稱為“瞪羚企業(yè)”,一個地區(qū)的“瞪羚企業(yè)”數(shù)量越多,表明這一地區(qū)的創(chuàng)新活力越強,發(fā)展速度越快)的不斷發(fā)展壯大,示范區(qū)已初步形成領軍企業(yè)不斷壯大、“瞪羚企業(yè)”快速成長、小微型企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的企業(yè)生態(tài)體系。對外開放成效顯著。故本文以武漢東湖高新技術企業(yè)為例進行的高新企業(yè)的價值評估具有較強的代表性和具有重要意義。

    三、EVA價值評估基本模型及準備工作

    1、基本模型

    EVA價值評估基本模型是建立在認同企業(yè)內(nèi)在價值等于未來經(jīng)濟增加值折現(xiàn)值的結果加上目前企業(yè)的總投資額的理論基礎之上的。如果企業(yè)的投資回報額與投資人的期望相等,則認為該企業(yè)的EVA價值為零,即投資的價值等同于該投資的投資額。EVA企業(yè)價值評估模型公式可表示為:

    企業(yè)價值=期初的投資成本+預期未來EVA現(xiàn)值

    在評估企業(yè)價值時應根據(jù)各企業(yè)的自身企業(yè)性質(zhì)、組織形式和規(guī)模以及未來發(fā)展趨勢的不同來調(diào)整會計科目,本文結合高新技術企業(yè)的特點,以武漢東湖高新技術企業(yè)為例,列舉幾個會計調(diào)整項目進行描述。

    2、研發(fā)費用

    在新會計準則下,研發(fā)費用應當區(qū)分研究階段支出和開發(fā)階段支出。即“研究與開發(fā)費用”分為研究費用和開發(fā)費用。當企業(yè)在開發(fā)階段發(fā)生的支出同時滿足準則中所規(guī)定的允許開發(fā)費用資本化的五個條件時,所發(fā)生的支出可以確認為無形資產(chǎn),禁止轉(zhuǎn)回開發(fā)此項目時所確認的費用。對于高新企業(yè)企業(yè)股東來說,研發(fā)費用是一種未來發(fā)展的投資,對企業(yè)在將來提高盈利能力與勞動生產(chǎn)率有很大的幫助。但在新會計準則中將研究階段的費用一概計入當期費用可能會出現(xiàn)過于謹慎的現(xiàn)象。這種做法將會造成EVA價值評估中對企業(yè)的真實價值的低估。

    故我們認為在進行價值評估計算EVA的指標時,對于企業(yè)已經(jīng)進行資本化的研發(fā)支出不再進行調(diào)整,而對于原本計入當期費用的研發(fā)支出,首先用此部分費用來調(diào)正企業(yè)的資本,以更好地反映出企業(yè)的資本狀況,然后再依據(jù)資本化的金額和當期的研發(fā)費用,再次調(diào)整企業(yè)的稅后凈利潤。

    3、資產(chǎn)折舊調(diào)整

    對于中國大多數(shù)企業(yè)來講,會計準則要求企業(yè)在對固定資產(chǎn)計提折舊時采用直線法,在一般情況下這種處理方法會使扭曲企業(yè)經(jīng)濟現(xiàn)實。對擁有大量機器設備的企業(yè)來講,隨著自身已有技術老化和生產(chǎn)環(huán)節(jié)中物理磨損等原因,大多數(shù)機械設備在最初幾年里貶值較少,在可用生產(chǎn)周期的最后幾年中,其價值急劇下降。故對于此類企業(yè),采取直線法進行折舊的處理,就無法準確的計算出EVA值,從而無法準確的衡量企業(yè)價值。所以,我們在計算EVA指標時,應采用動態(tài)折舊計算法來調(diào)整每年的折舊,以保證企業(yè)各期EVA的準確性。

    4、企業(yè)商譽

    對于企業(yè)商譽的評估,我國的新的會計準則采用和國際會計準則同樣的的處理方法——減值測試法。運用此種方法,需要在至少每年年度終對企業(yè)合并中形成的商譽進行減值測試,之后再將減值的金額計入當期損益。在企業(yè)發(fā)展中商譽是一個重要項目,并對企業(yè)的未來發(fā)展起到重要的作用。故我們認為在計算EVA指標中,應當對企業(yè)商譽的評估進行調(diào)整,商譽減值準備調(diào)整稅后凈營業(yè)利潤,并在資本總額加回商譽的減值準備額。

    5、遞延稅項調(diào)整

    在我國,稅法與新會計準則的要求有所不同,所以企業(yè)進行所得稅會計處理時,根據(jù)會計準則計算和在稅法下所計算出的應納稅額之間存在時間性差額,并將差額作為單獨一項“遞延稅項”單獨計算。折舊占遞延所得稅項目最大成分,在大多數(shù)現(xiàn)行企業(yè)當中均采用直線折舊法為核算折舊的方法,通過這種方法可以達到使企業(yè)可以推遲納稅的目的。在企業(yè)的發(fā)展過程中,隨著新設備的不斷投入,遞延稅項長期將保持一個余額,這個余額也可算為企業(yè)的一項資本。因此,本文認為在計算EVA指標時,應采取以下調(diào)整:一是稅后凈營業(yè)利潤加上當期遞延所得稅余額的變化值,即本年遞延稅項增加,最終將稅后凈營業(yè)利潤加上遞延所得稅增加額;反之,則將遞延所得稅減少額從稅后凈營業(yè)利潤中扣除。二是將過去利潤中扣除的遞延稅項的貸方余額加入到資本中去,若是借方余額,則應從資本總額中扣去。

    四、EVA價值評估模型重要參數(shù)確定

    1、稅后凈利潤

    NOPAT=(凈利潤+利息+所得稅)×(1-T)+少數(shù)股東權益+本年商譽攤銷+遞延稅項貸方余額的增加-遞延稅項借方余額的增加+資本化研發(fā)費用-資本化研發(fā)費用在本年的攤銷。

    2、資本總額(TC)

    資本總額(TC)是指企業(yè)的所有者所投入企業(yè)的全部資金賬面價值。資本總額有兩部分年組成,分別為債務資本和股權資。一方面?zhèn)鶆召Y本所包含的主要是短期借款、長期借款、一年內(nèi)到期的長期借款、應付債券,但不包括應付票據(jù)、預付賬款、應付賬款歸類于的商業(yè)信用負債;另一方面股權資本所包含的是普通股權益及少數(shù)股東權益。

    一般在計算資本總額時,需要對會計科目進行調(diào)整,除了一般性的調(diào)整外,我們認為在建工程項目在企業(yè)的經(jīng)營那個過程中實際為產(chǎn)生任何經(jīng)濟收益,若將其計入企業(yè)資產(chǎn)中,就將增大企業(yè)成本,進一步影響EVA值的準確性,故本文認為企業(yè)資產(chǎn)中應當扣除在建工程項目,得出更加準確合理的實際資本總額。

    投資資本調(diào)整=壞賬準備+存貨跌價準備+短期投資跌價準備+長期投資減值準備+固定資產(chǎn)減值準備+無形資產(chǎn)減值準備+累計商譽攤銷+研發(fā)費用資本化的金額-在建工程凈值

    資本總額=債務資本+權益資本+投資資本調(diào)整

    3、加權平均資本成本(WACC)及債務和權益比重的確定

    現(xiàn)實構成權益與債務比重的主要有三種權數(shù),分別為:依據(jù)企業(yè)資產(chǎn)負債表算出反映企業(yè)歷史資本結構的賬面價值權數(shù)、在公開市場最佳狀況條件下反映企業(yè)在當企業(yè)資本結構的市場價值權數(shù)和依據(jù)企業(yè)的未來投資風險大小及融資活動反映企業(yè)期望的資本結構的目標價值權數(shù)。當前,中國上市公司中的報表中幾乎不披露企業(yè)在未來最佳目標資本的結構,故我們選取上市公司公開報表資料中現(xiàn)行資本結構計算債務和權益比重。

    (1)債務資本成本的確定(Kd)。依據(jù)中國的現(xiàn)實經(jīng)濟和市場發(fā)展狀況,本文選取計算當年中國人民銀行公布的3—5年中長期銀行貸款基準利率可以用來作為企業(yè)的債務稅前資本成本。通常的情況下,企業(yè)需向債權人所提供的資金給予回報,并支付此回報時通常是無需支付稅金的,因此支付給債權人的這種回報就是使用加權平均值得出的債務資本成本率。中國企業(yè)的債務主要部分是銀行借款,而債務資本一般為長期借款,由于支付的利息可以抵稅從而會影響企業(yè)的資本結構,所以企業(yè)所得稅率十分關鍵。依據(jù)企業(yè)的行業(yè)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、注冊地等的不同,相應的所得稅取值也會不同,一般情況下大多數(shù)高新技術企業(yè)所得稅率為15%。

    (2)權益資本成本的確定(Ke)。權益資本成本指的是少數(shù)股東權益和普通股權的單位機會成本。本文在研究中權益資本成本采用資本資產(chǎn)定價模型來計量,模型為:

    Ke=Rf+β(Rm-Rf)

    無風險收益率(Rf)是指把資金投資于一個沒有任何風險的投資對象所能得到的收益率。從中國的實際情況出發(fā),本文研究中認為,最低無風險利率采用銀行三個月整存整取的年利率更為合適。

    Rm-Rf表示預期的市場風險溢酬。Rm表示市場的平均報酬率,Rf表示無風險報酬率,一般為政府公債的利息率例如國庫券利率作為無風險報酬率。因為我國整體資本市場的波動比較大,而觀察對象的風險溢酬與相應的觀察時期有緊密的聯(lián)系,鑒于普遍性,我們選用國內(nèi)專家學著采納較多的方式,用相應時期的GDP 增長率作為資本市場風險溢價。

    ?茁系數(shù),它度量股票相對于平均股票的波動程度。根據(jù)定義,平均股票的?茁值為1.0.股票的?茁值可以通過繪制回歸線以求得斜率系數(shù)的方式確定。本文參照美國標準普樂(S&P500)的月收益法。作線性回歸分析:K1=α+?茁×K2求出?茁值,其中K1表示股票周收益率,K2表示相對應的市場綜合指數(shù)的周收益率。

    EVA價值評估模型是企業(yè)內(nèi)在價值等于公司未來經(jīng)濟增加值折現(xiàn)后加上當前企業(yè)的總投資額,其基本形式就企業(yè)的剩余收益。EVA價值評估模型原理:

    投資額=普通股權+少數(shù)股東權益+遞延稅款貸方余額+各種準備金(壞賬準備、存貨跌價準備等)+累積商譽攤銷+研發(fā)資本化費用-在建工程+短期借款+長期借款+一年內(nèi)到期的長期借款

    五、模型在武漢東湖高新技術有限公司應用

    本文根據(jù)武漢東湖高新技術企業(yè)2012年、2013年年度報表及2014上半年的半年度報表為數(shù)據(jù)依據(jù)進行模型分析。

    1、稅后凈利潤

    2、資本總額(TC)

    投資資本調(diào)整=壞賬準備+存貨跌價準備+短期投資跌價準備+長期投資減值準備+固定資產(chǎn)減值準備+無形資產(chǎn)減值準備+累計商譽攤銷+研發(fā)費用資本化的金額-在建工程凈值

    資本總額=債務資本+權益資本+投資資本調(diào)整

    3、加權平均資本成本(WACC)

    我們選取中國人民銀行公布的3—5年中長期銀行貸款基準利率作為稅前債務資本成本。以2012年至2014年上半年為例,計算出加權平均資本成本分別為:6.65、6.40、6.00。

    4、權益資本成本的確定(Ke)

    Rm-Rf表示預期的市場風險溢酬,我們選用國內(nèi)專家學者采納較多的方式,用相應時期的GDP增長率作為資本市場風險溢價。

    無風險收益率(Rf):本文研究中認為,最低無風險利率采用銀行三個月整存整取的年利率更為合適。2012年、2013年、2014上半年分別為:2.85,2.60,2.60。

    ?茁系數(shù):本文參照美國標準普樂(S&P500)月收益法。我們在2012—2014年中取樣,回收期定為一周的時間,并作線性回歸分析:K1=?琢+?茁×K2,求出?茁值。

    根據(jù)表5中的K1、K2值得出2012年、2013年、2014年上半年?茁值分別為:2.044、1.740、0.277。

    權益資本成本Ke=Rf+?茁(Rm-Rf),武漢東湖高新技術企業(yè)2012—2014年上半年權益資本成本Ke值如表6所示。

    武漢東湖高新技術企業(yè)2012—2014年加權平均資本成本如表7所示。

    5、EVA價值評估模型結果

    六、總結

    1、結論

    本文通過理論分析和實際案例相結合的方法,一方面對高新技術企業(yè)和EVA理論進行深入研究,另一方面采用東湖高新技術企業(yè)的實際案例,采用EVA價值評估規(guī)模對典型高新技術企業(yè)——武漢東湖高新技術企業(yè)進行評估。在EVA評價高新技術企業(yè)價值過程中,需要對相關會計報表項目進行合理的調(diào)整,促使高新技術企業(yè)使用的各種成本能夠如實地反映出來,確保高新技術企業(yè)EVA評價結果的合理性。例如在本文中以武漢東湖高新技術企業(yè)為例所計算的2012—2014年上半年的企業(yè)EVA值和公司所得稅后的及利潤是有較大差距。

    通過研究我們得出的結論是:通過EVA價值評估規(guī)模對高新技術企業(yè)的價值評估是有效的,能夠反映企業(yè)的更為準確的市場。

    2、不足

    盡管本文以武漢東湖高新技術企業(yè)為例證實了運用EVA價值評估模型對高新技術企業(yè)價值進行評估的適用性和有效性,但仍舊有不足之處。

    一是我們在對相關會計報表項目進行調(diào)整并以此數(shù)據(jù)為基礎計算機會成本,所采用的計算方法可能與市場評價體系方法不完全一致。

    二是本文采納的數(shù)據(jù)皆來自武漢東湖高新技術企業(yè)的年度報表和半年度報表,歷史財務會計報表的數(shù)據(jù)不可避免的會受到會計報表質(zhì)量及精確程度的影響。

    三是在計算EVA值時,需要大量公司年報無法給出的經(jīng)濟比率,本次論文的部分經(jīng)濟比率用學術上使用較多的指標代替,故在結果的計算上會存在誤差和分歧。

    【參考文獻】

    [1] 劉春蕊、朱孔來:基于EVA的企業(yè)價值評估分析[J].世界標準化與質(zhì)量管理,2006(7).

    [2] 祁戰(zhàn)雷:基于EVA對高新技術企業(yè)價值評估的研究[D].山西財經(jīng)大學,2011.

    [3] 高圣平、何大鵬、張玉榮:EVA模型在石油企業(yè)中的應用分析[J].西南石油大學學報(社會科學版),2011,4(1).

    [4] 趙霞:財務估價模型的比較分析與現(xiàn)實應用[D].東北財經(jīng)大學,2003.

    [5] 中國郵電器材集團公司:經(jīng)濟增加值——最科學的財務理念[J].會計師,2008(2).

    [6] 谷祺、于東智:EVA財務管理系統(tǒng)的理論分析[J].會計研究,2000(11).

    [7] 王少豪:企業(yè)價值評估:觀點、方法與實務[M].中國水利水電出版社,2005.

    [8] 王海粟:企業(yè)價值評估[M].復旦大學出版社,2005.

    [9] 李春瑜、黃衛(wèi)偉:EVA計算所涉及的調(diào)整事項的必要性分析[J].北京工商大學學報,2003(1).

    [10] 王化成、程小可、咚巖:經(jīng)濟增加值的價值相關性與盈余、現(xiàn)金流量、剩余收益指標的對比[J].會計研究,2004(5).

    [11] 蘇紅亮、張暢:高新技術企業(yè)價值評估方法探析[J].北京市財貿(mào)管理干部學院學報,2003,19(1).

    [12] 李亞靜、朱宏泉、黃登仕等:EVA與傳統(tǒng)會計指標的比較——中國證券市場的實證分析[J].管理科學學報,2004(6).

    [13] 肖翔:高新技術企業(yè)價值評估方法研究[J].數(shù)量經(jīng)濟與技術經(jīng)濟研究,2003(2).

    [14] 文靜:高新技術企業(yè)價值評估的研究[J].商業(yè)研究,2004(21).

    (責任編輯:劉冰冰)

    猜你喜歡
    經(jīng)濟增加值價值評估高新技術企業(yè)
    探討基于EVA的企業(yè)全面預算管理
    陜西省高新技術企業(yè)國際化發(fā)展SWOT分析
    中國市場(2016年38期)2016-11-15 23:11:47
    基于非財務指標的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估研究
    財會學習(2016年19期)2016-11-10 05:24:18
    關于高新技術企業(yè)研發(fā)費用的監(jiān)管
    經(jīng)濟增加值EVA——企業(yè)業(yè)績評價新指標
    時代金融(2016年23期)2016-10-31 11:54:02
    新三板生物醫(yī)藥企業(yè)價值評估問題研究
    高新技術企業(yè)創(chuàng)新績效影響因素的探索與研究
    EVA價值管理體系在S商業(yè)銀行的應用案例研究
    商(2016年27期)2016-10-17 06:17:05
    價值評估方法理論綜述
    商(2016年27期)2016-10-17 05:48:32
    近海環(huán)境資源價值評估探討
    商(2016年27期)2016-10-17 05:30:20
    www.精华液| 久久精品国产亚洲av高清一级| 国产三级黄色录像| tocl精华| 亚洲精品国产一区二区精华液| 免费一级毛片在线播放高清视频 | 两性夫妻黄色片| 欧美另类亚洲清纯唯美| 757午夜福利合集在线观看| 国产精品免费视频内射| av在线播放免费不卡| 久久中文字幕人妻熟女| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 成人精品一区二区免费| 国产精品综合久久久久久久免费 | 成人三级做爰电影| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 啦啦啦免费观看视频1| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 精品一区二区三区四区五区乱码| 亚洲av片天天在线观看| 久久人人97超碰香蕉20202| 国产精品二区激情视频| 亚洲人成电影观看| av天堂久久9| 老熟妇乱子伦视频在线观看| 免费看a级黄色片| 久久香蕉国产精品| bbb黄色大片| 啦啦啦观看免费观看视频高清 | 国产成人av教育| 高潮久久久久久久久久久不卡| 亚洲最大成人中文| 男人舔女人下体高潮全视频| 两个人视频免费观看高清| 精品欧美国产一区二区三| 成人亚洲精品av一区二区| 一本大道久久a久久精品| 人人妻,人人澡人人爽秒播| 国产一区二区激情短视频| 两性夫妻黄色片| 黑人欧美特级aaaaaa片| 老司机靠b影院| 岛国视频午夜一区免费看| 又大又爽又粗| 夜夜躁狠狠躁天天躁| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 国产欧美日韩一区二区三| 电影成人av| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| 欧美激情久久久久久爽电影 | 国产精品一区二区在线不卡| 亚洲 欧美 日韩 在线 免费| 国产精品免费一区二区三区在线| 久9热在线精品视频| 亚洲情色 制服丝袜| 精品不卡国产一区二区三区| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 两性夫妻黄色片| 夜夜躁狠狠躁天天躁| 久久婷婷成人综合色麻豆| 欧美黑人欧美精品刺激| 欧美日韩一级在线毛片| 在线国产一区二区在线| 亚洲自拍偷在线| 亚洲九九香蕉| 女人被狂操c到高潮| 一本综合久久免费| 在线观看一区二区三区| 桃红色精品国产亚洲av| 国产成人av激情在线播放| 激情视频va一区二区三区| 国产一卡二卡三卡精品| 欧美人与性动交α欧美精品济南到| 国产在线精品亚洲第一网站| 国产午夜福利久久久久久| 99热只有精品国产| 一进一出抽搐动态| 成人精品一区二区免费| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 久久人妻福利社区极品人妻图片| 欧美一级毛片孕妇| 亚洲欧美精品综合一区二区三区| 岛国视频午夜一区免费看| 久久久国产成人免费| 一级毛片女人18水好多| 午夜免费成人在线视频| 少妇裸体淫交视频免费看高清 | 高清黄色对白视频在线免费看| 久久久久国产一级毛片高清牌| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 男女下面插进去视频免费观看| 国产亚洲欧美精品永久| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 男女床上黄色一级片免费看| 很黄的视频免费| 久久精品国产综合久久久| 免费看a级黄色片| 51午夜福利影视在线观看| 日韩欧美一区视频在线观看| 69av精品久久久久久| 午夜福利成人在线免费观看| 亚洲 欧美 日韩 在线 免费| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 色av中文字幕| 久久久久久免费高清国产稀缺| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 国产极品粉嫩免费观看在线| 国产亚洲精品综合一区在线观看 | 丝袜在线中文字幕| 亚洲精品粉嫩美女一区| 亚洲欧美激情综合另类| 一二三四在线观看免费中文在| 在线永久观看黄色视频| 青草久久国产| 中文字幕最新亚洲高清| 亚洲专区中文字幕在线| 国产高清有码在线观看视频 | 男女下面插进去视频免费观看| 成人18禁在线播放| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 少妇裸体淫交视频免费看高清 | 最近最新免费中文字幕在线| 啦啦啦韩国在线观看视频| 91字幕亚洲| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 正在播放国产对白刺激| 老熟妇仑乱视频hdxx| 亚洲av电影在线进入| 精品欧美一区二区三区在线| 动漫黄色视频在线观看| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 国产成人啪精品午夜网站| 久久国产精品影院| 在线免费观看的www视频| 69精品国产乱码久久久| 中文字幕高清在线视频| 色在线成人网| 十八禁人妻一区二区| 国产成人av激情在线播放| 欧美+亚洲+日韩+国产| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 正在播放国产对白刺激| 免费看a级黄色片| 免费人成视频x8x8入口观看| 脱女人内裤的视频| 国产又爽黄色视频| 在线观看免费午夜福利视频| 欧美不卡视频在线免费观看 | 久久国产精品男人的天堂亚洲| 色播亚洲综合网| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图| 悠悠久久av| 国产成人精品在线电影| 人妻久久中文字幕网| 黑人巨大精品欧美一区二区mp4| 国产黄a三级三级三级人| x7x7x7水蜜桃| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 欧美日韩亚洲综合一区二区三区_| x7x7x7水蜜桃| 日韩中文字幕欧美一区二区| 90打野战视频偷拍视频| 成人国语在线视频| 中文亚洲av片在线观看爽| 午夜福利一区二区在线看| 真人一进一出gif抽搐免费| 精品国内亚洲2022精品成人| 中文字幕人成人乱码亚洲影| 亚洲五月天丁香| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 一级a爱片免费观看的视频| 高清黄色对白视频在线免费看| 久久久久久久久免费视频了| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 欧美成人一区二区免费高清观看 | av在线天堂中文字幕| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 精品少妇一区二区三区视频日本电影| 亚洲人成77777在线视频| 久久草成人影院| 变态另类成人亚洲欧美熟女 | 两性午夜刺激爽爽歪歪视频在线观看 | 91精品国产国语对白视频| 身体一侧抽搐| 亚洲久久久国产精品| 操出白浆在线播放| 欧美性长视频在线观看| 午夜福利,免费看| 操出白浆在线播放| 成年版毛片免费区| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 亚洲免费av在线视频| 国内精品久久久久精免费| 久久久久久免费高清国产稀缺| 精品国产乱码久久久久久男人| 亚洲avbb在线观看| 身体一侧抽搐| 18美女黄网站色大片免费观看| 日本在线视频免费播放| 国产精品影院久久| 日韩大码丰满熟妇| 不卡av一区二区三区| 精品乱码久久久久久99久播| 久久久久国产一级毛片高清牌| 欧美日韩黄片免| 美女免费视频网站| 国产麻豆69| 午夜激情av网站| 女生性感内裤真人,穿戴方法视频| 女人精品久久久久毛片| ponron亚洲| 69av精品久久久久久| 成人欧美大片| 91麻豆精品激情在线观看国产| 欧美日韩一级在线毛片| 成人特级黄色片久久久久久久| 免费高清在线观看日韩| 正在播放国产对白刺激| 美女午夜性视频免费| 99香蕉大伊视频| 91九色精品人成在线观看| 亚洲成人国产一区在线观看| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 91成人精品电影| 69av精品久久久久久| 国产1区2区3区精品| 在线观看一区二区三区| 国产精品亚洲av一区麻豆| 亚洲熟女毛片儿| 欧美日韩乱码在线| 久久 成人 亚洲| 欧美在线黄色| 久热爱精品视频在线9| 国产99白浆流出| 日日干狠狠操夜夜爽| xxx96com| 午夜福利一区二区在线看| 亚洲欧美激情综合另类| 纯流量卡能插随身wifi吗| 国产成人精品久久二区二区91| 亚洲情色 制服丝袜| 美女午夜性视频免费| 丝袜人妻中文字幕| 国产精品乱码一区二三区的特点 | 成人18禁在线播放| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 在线观看免费午夜福利视频| 激情视频va一区二区三区| 日日干狠狠操夜夜爽| 一级毛片精品| 国产精品久久久人人做人人爽| 欧美人与性动交α欧美精品济南到| 9热在线视频观看99| 久久精品影院6| 国产精品 欧美亚洲| www.自偷自拍.com| 18禁美女被吸乳视频| 国内精品久久久久精免费| 国产主播在线观看一区二区| 亚洲成国产人片在线观看| 丝袜在线中文字幕| 给我免费播放毛片高清在线观看| 9热在线视频观看99| 亚洲性夜色夜夜综合| 欧美中文综合在线视频| 久久欧美精品欧美久久欧美| 日韩大码丰满熟妇| 成年版毛片免费区| 亚洲无线在线观看| 看免费av毛片| 在线免费观看的www视频| 亚洲av电影不卡..在线观看| 亚洲自拍偷在线| 日本一区二区免费在线视频| 亚洲成人免费电影在线观看| 搡老妇女老女人老熟妇| 精品高清国产在线一区| 一二三四社区在线视频社区8| 欧美成人免费av一区二区三区| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 国产av又大| 两个人看的免费小视频| 欧美日韩黄片免| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 国产成人免费无遮挡视频| 他把我摸到了高潮在线观看| 久久伊人香网站| 最好的美女福利视频网| 一进一出抽搐动态| 国产一级毛片七仙女欲春2 | 两个人看的免费小视频| 18禁国产床啪视频网站| 久久伊人香网站| 成人三级黄色视频| 首页视频小说图片口味搜索| 久久久久亚洲av毛片大全| 午夜精品在线福利| 成人特级黄色片久久久久久久| cao死你这个sao货| 亚洲一区中文字幕在线| 黄频高清免费视频| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 成在线人永久免费视频| 成人精品一区二区免费| 久久久久久久午夜电影| 9色porny在线观看| 深夜精品福利| 日本在线视频免费播放| 国产免费av片在线观看野外av| 狂野欧美激情性xxxx| 亚洲 国产 在线| 国产色视频综合| 女同久久另类99精品国产91| 久久亚洲真实| 成年版毛片免费区| 国产精品 国内视频| 美国免费a级毛片| 国产黄a三级三级三级人| 黑人欧美特级aaaaaa片| 日本精品一区二区三区蜜桃| 午夜久久久久精精品| 免费看a级黄色片| 午夜精品久久久久久毛片777| 亚洲五月色婷婷综合| 黄频高清免费视频| www日本在线高清视频| 日韩视频一区二区在线观看| 丝袜美足系列| 国产精品日韩av在线免费观看 | 久久人妻熟女aⅴ| 精品久久久久久久人妻蜜臀av | 久久伊人香网站| 国产不卡一卡二| 亚洲一区高清亚洲精品| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 欧美一级毛片孕妇| 丁香欧美五月| 免费不卡黄色视频| 波多野结衣高清无吗| 国产色视频综合| 中文亚洲av片在线观看爽| 亚洲五月天丁香| 免费无遮挡裸体视频| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 国产精品电影一区二区三区| АⅤ资源中文在线天堂| 久久 成人 亚洲| 黄色视频不卡| 亚洲精品av麻豆狂野| 亚洲精品美女久久av网站| 久久人妻av系列| 在线永久观看黄色视频| 最新美女视频免费是黄的| 精品国产美女av久久久久小说| 校园春色视频在线观看| av欧美777| 久久草成人影院| 亚洲国产精品sss在线观看| 在线av久久热| 午夜福利欧美成人| 精品欧美一区二区三区在线| 精品一品国产午夜福利视频| 午夜福利成人在线免费观看| 午夜福利一区二区在线看| 亚洲国产精品久久男人天堂| 一a级毛片在线观看| 成人亚洲精品av一区二区| 午夜福利欧美成人| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 日韩精品免费视频一区二区三区| 亚洲男人的天堂狠狠| 99re在线观看精品视频| 精品午夜福利视频在线观看一区| 久久亚洲精品不卡| 91大片在线观看| av在线播放免费不卡| 美女扒开内裤让男人捅视频| 97人妻精品一区二区三区麻豆 | 少妇的丰满在线观看| 日韩成人在线观看一区二区三区| 久久草成人影院| 美女午夜性视频免费| 少妇的丰满在线观看| 97人妻精品一区二区三区麻豆 | 9色porny在线观看| 国产黄a三级三级三级人| 日日夜夜操网爽| 国产精品一区二区三区四区久久 | 黄色毛片三级朝国网站| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 成人精品一区二区免费| 91av网站免费观看| 亚洲最大成人中文| 国产精品久久视频播放| 欧美日韩黄片免| 久久久国产成人免费| 精品电影一区二区在线| 国产精品美女特级片免费视频播放器 | 男女午夜视频在线观看| 精品午夜福利视频在线观看一区| av视频免费观看在线观看| 在线播放国产精品三级| 免费在线观看完整版高清| 欧美久久黑人一区二区| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 日本在线视频免费播放| 午夜福利,免费看| 免费在线观看日本一区| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区 | 精品少妇一区二区三区视频日本电影| 欧美成狂野欧美在线观看| 亚洲精品中文字幕在线视频| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 日韩欧美国产一区二区入口| 老司机午夜福利在线观看视频| 男女下面进入的视频免费午夜 | 欧美大码av| 国产私拍福利视频在线观看| 国产在线精品亚洲第一网站| 成人免费观看视频高清| 老司机深夜福利视频在线观看| 大型av网站在线播放| 在线观看66精品国产| 久久久久国内视频| 妹子高潮喷水视频| 精品一区二区三区四区五区乱码| 丁香欧美五月| 中文字幕最新亚洲高清| 国产精品九九99| 热re99久久国产66热| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 国产精品98久久久久久宅男小说| 大香蕉久久成人网| 日韩精品青青久久久久久| 久久性视频一级片| 午夜激情av网站| 久久久久九九精品影院| 久久婷婷成人综合色麻豆| 三级毛片av免费| 亚洲国产精品999在线| 午夜成年电影在线免费观看| 天堂动漫精品| 91九色精品人成在线观看| 国产高清有码在线观看视频 | 色尼玛亚洲综合影院| 1024香蕉在线观看| 脱女人内裤的视频| 欧美激情高清一区二区三区| 9热在线视频观看99| 嫁个100分男人电影在线观看| 国产高清视频在线播放一区| 久久久国产成人精品二区| 精品人妻在线不人妻| 淫妇啪啪啪对白视频| 久久香蕉国产精品| 亚洲va日本ⅴa欧美va伊人久久| 中亚洲国语对白在线视频| 亚洲精品国产区一区二| 操美女的视频在线观看| 午夜a级毛片| 人人澡人人妻人| 淫秽高清视频在线观看| 99国产精品一区二区三区| 电影成人av| 999精品在线视频| 亚洲欧美激情综合另类| 日韩欧美一区视频在线观看| 脱女人内裤的视频| 一夜夜www| 一边摸一边做爽爽视频免费| 日韩有码中文字幕| 国产在线观看jvid| 亚洲天堂国产精品一区在线| videosex国产| 欧美日韩精品网址| 精品欧美国产一区二区三| av中文乱码字幕在线| 欧美成人免费av一区二区三区| 亚洲成人国产一区在线观看| 午夜日韩欧美国产| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放 | 成人国产综合亚洲| 亚洲色图 男人天堂 中文字幕| av天堂在线播放| 成人亚洲精品av一区二区| 日韩欧美三级三区| 国产熟女xx| 色精品久久人妻99蜜桃| 一进一出抽搐gif免费好疼| 两人在一起打扑克的视频| 在线观看一区二区三区| 啦啦啦韩国在线观看视频| 日本免费a在线| 久久香蕉精品热| 一级作爱视频免费观看| 亚洲美女黄片视频| 黄色丝袜av网址大全| 久久久久久国产a免费观看| 欧美精品啪啪一区二区三区| 制服诱惑二区| 欧美日本亚洲视频在线播放| 午夜久久久久精精品| 久久久久久大精品| av免费在线观看网站| 操出白浆在线播放| avwww免费| 夜夜躁狠狠躁天天躁| 日韩欧美免费精品| 一边摸一边做爽爽视频免费| 亚洲欧美激情综合另类| 精品国产美女av久久久久小说| 麻豆一二三区av精品| 狠狠狠狠99中文字幕| 中文亚洲av片在线观看爽| 免费在线观看亚洲国产| 国产欧美日韩一区二区三| 一级毛片精品| 啪啪无遮挡十八禁网站| 天天躁夜夜躁狠狠躁躁| 欧美中文综合在线视频| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区 | 涩涩av久久男人的天堂| www.熟女人妻精品国产| 亚洲人成77777在线视频| 一级a爱视频在线免费观看| 一级作爱视频免费观看| avwww免费| 免费一级毛片在线播放高清视频 | 亚洲一区二区三区色噜噜| 女人被狂操c到高潮| 亚洲av美国av| 亚洲国产日韩欧美精品在线观看 | svipshipincom国产片| 久久久久久久午夜电影| 一二三四在线观看免费中文在| 热99re8久久精品国产| 日韩精品免费视频一区二区三区| 黄色毛片三级朝国网站| 亚洲五月天丁香| 久久欧美精品欧美久久欧美| 日韩欧美国产在线观看| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 久久精品91蜜桃| 两人在一起打扑克的视频| 欧美激情 高清一区二区三区| 香蕉久久夜色| 夜夜爽天天搞| 亚洲 欧美 日韩 在线 免费| 在线观看日韩欧美| 国产精品香港三级国产av潘金莲| 国产成人免费无遮挡视频| 丝袜美腿诱惑在线| 手机成人av网站| 久久精品成人免费网站| 神马国产精品三级电影在线观看 | 人妻久久中文字幕网| 亚洲精品粉嫩美女一区| 曰老女人黄片| 国产极品粉嫩免费观看在线| 少妇被粗大的猛进出69影院| 色播在线永久视频| 黄片大片在线免费观看| 午夜福利18| 日韩大尺度精品在线看网址 | 99久久久亚洲精品蜜臀av| 大码成人一级视频| 国产一区二区激情短视频| 一级a爱视频在线免费观看| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 欧美黄色片欧美黄色片| 色婷婷久久久亚洲欧美| 国产国语露脸激情在线看| 国产欧美日韩一区二区三| 国产伦一二天堂av在线观看| 午夜福利视频1000在线观看 | 中文字幕色久视频| 婷婷六月久久综合丁香| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 国产精品98久久久久久宅男小说| 午夜老司机福利片| 人人妻人人澡欧美一区二区 | 国产在线观看jvid| 淫妇啪啪啪对白视频| 少妇裸体淫交视频免费看高清 | 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区 | 欧美乱码精品一区二区三区| 母亲3免费完整高清在线观看| 久久精品91蜜桃| 99久久国产精品久久久| 国产野战对白在线观看| 亚洲精品国产一区二区精华液| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 成人手机av| 国产男靠女视频免费网站| 最近最新中文字幕大全电影3 | 亚洲一区中文字幕在线| 国产欧美日韩一区二区精品| 免费少妇av软件| 欧美久久黑人一区二区| 国产精品av久久久久免费| 97人妻天天添夜夜摸| 亚洲成av人片免费观看| 国产在线观看jvid| 免费在线观看日本一区| 久久精品国产亚洲av高清一级| 黄色 视频免费看| 中出人妻视频一区二区| 亚洲熟妇熟女久久| 一本综合久久免费| 成年人黄色毛片网站| 村上凉子中文字幕在线|