金融市場

03月02日至03月15日

焦點

當(dāng)下，央行有必要通過更清晰的信號果斷釋放出寬松的立場

應(yīng)盡快明確寬松貨幣立場

本刊記者 由曦/文

在2015年3月13日舉行的兩會新聞發(fā)布會上，不止一位提問者向央行行長周小川提出了對“穩(wěn)健”和“中性”貨幣政策解釋的問題。從去年四季度以來，央行已經(jīng)兩次降息，并多次降低了存款準(zhǔn)備金率。盡管分析師們將央行這一系列動作解釋為“寬松”的貨幣政策操作，但從周小川的表態(tài)來看，2015年貨幣政策仍被稱為“中性”。

在周小川看來，觀察貨幣政策寬松與否要看M2同比增速。如果按照傳統(tǒng)的M2增速等于GDP增速（今年目標(biāo)是7%）加CPI增速（今年目標(biāo)是3%）再加1個至2個百分點這個公式來看，2015年12%的M2同比增速，與往年的水平相一致，貨幣政策并沒有出現(xiàn)明顯寬松的跡象。

但與此同時，中國經(jīng)濟(jì)的走勢卻愈發(fā)嚴(yán)峻。1月-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)盡顯疲態(tài)，通縮壓力加劇，令部分市場分析人士不解的是，在經(jīng)濟(jì)增速下行趨勢被確認(rèn)之際，央行為何還依然“固執(zhí)”地維持著貨幣政策“中性”的表態(tài)？人們不禁要問，當(dāng)通貨膨脹已經(jīng)不成問題，央行為什么不趁機(jī)多“印鈔票”來穩(wěn)增長呢？

這需要從央行的思路開始分析。對中國經(jīng)濟(jì)有深刻觀察的周小川不可能不知道市場的建議。但在這位央行掌門人的觀念里，中國經(jīng)濟(jì)從來不是總量的問題，而是結(jié)構(gòu)的問題。

換句話說，央行不是不想通過寬松來穩(wěn)經(jīng)濟(jì)。貨幣當(dāng)局比較擔(dān)心的是寬松政策所面臨的現(xiàn)實約束。其中理由很簡單：在地方政府融資平臺和部分企業(yè)的“財務(wù)軟約束”還沒有解決的情況下，寬松貨幣政策所帶來的增量資金很有可能仍然流向一些低效部門，這些部門不斷吸收著緊缺的新增資源，對其他高效企業(yè)造成了擠出效應(yīng)，可能會使結(jié)構(gòu)調(diào)整的努力再次功虧一簣。

為了避免這個問題，央行從去年起開始考慮如何在避免“大水漫灌”的同時，將資金“定向滴灌”到有競爭力的企業(yè)，其在當(dāng)年推出了很多創(chuàng)新的貨幣政策工具，比如定向降準(zhǔn)、PSL等?？墒悄壳敖Y(jié)果卻并不明顯，中小企業(yè)融資難、融資貴的問題依然存在。用周小川的話說，是希望把增量的資金注入到實體經(jīng)濟(jì)最缺少資金的地方，特別是注入到結(jié)構(gòu)優(yōu)化上最需要的地方上去，但他也坦承，這些結(jié)構(gòu)性貨幣政策的效果需要通過較長時間才能看清。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整是一個系統(tǒng)問題，需要制度、資本、技術(shù)、勞動力等長期經(jīng)濟(jì)發(fā)展要素發(fā)揮綜合作用。貨幣政策雖然能夠起到一定的結(jié)構(gòu)調(diào)整作用，但在面對經(jīng)濟(jì)迅速失速之時，中國經(jīng)濟(jì)面對的更多的是能否挺過來的問題，只有穩(wěn)定才有發(fā)展和創(chuàng)新。

當(dāng)下，央行有必要通過更清晰的信號果斷釋放出寬松的立場。

貨幣政策操作不是沒有進(jìn)一步放松的空間。浦發(fā)銀行金融市場部曹陽指出，企業(yè)目前面臨的金融條件依然偏緊。從數(shù)量來看，比如考慮到財政存款投放、信貸擴(kuò)張對M2增長的貢獻(xiàn)外，外匯占款的流入可能依然是滯緩的。此外隨著人民幣匯率貶值，1月、2月兩個月外匯存款增長分別達(dá)452億和187億美元，這均對基礎(chǔ)貨幣創(chuàng)造形成負(fù)面沖擊。從價格來看，雖然中國央行進(jìn)行了2次降息、1次降準(zhǔn)，但隨著IPO擴(kuò)容，市場預(yù)期的不穩(wěn)定，銀行間市場利率平均接近5%，融資成本依然高企。

瑞銀證券大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤指出，雖然M2增速目標(biāo)從13%下調(diào)至12%，但政府工作報告中明確指出“在實際執(zhí)行中，根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，也可以略高些”，這意味著12%可以被看成是M2增速下限。而發(fā)改委報告同時提出價格總水平要基本穩(wěn)定，并要求靈活運用價格型及數(shù)量型貨幣政策工具降低社會融資成本。

目前央行官方仍然不愿意用“寬松”這種表述，筆者認(rèn)為，與其使用“中性”這種“猶抱琵琶半遮面”的用詞，倒不如大方亮出寬松的姿態(tài)，往往決策機(jī)構(gòu)一句話的力量就會發(fā)揮“定海神針”的功效。

一位企業(yè)的經(jīng)營者建議，央行應(yīng)盡快明確釋放貨幣政策的寬松立場，同時更大力度地降準(zhǔn)降息，這樣就會給“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”更多的信心和支持，否則經(jīng)濟(jì)形勢很難止跌回升，如果錯過了這個重要的時機(jī)，就有可能會導(dǎo)致企業(yè)倒閉或外遷、稅源缺失，到那時再推寬松的貨幣政策就事倍功半了。

在這方面，央行可以借鑒美聯(lián)儲應(yīng)對危機(jī)的經(jīng)驗。美聯(lián)儲在危機(jī)后的貨幣政策實踐非常成功。時任美聯(lián)儲主席伯南克為美國量化寬松政策的實施以及量化寬松的退出，提出了明確的量化指標(biāo)，這種可預(yù)見性為整個社會的經(jīng)濟(jì)活動提供了穩(wěn)定性的預(yù)期，使得美國社會在幾乎沒有付出什么代價的情況下，完成了V字型的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。因此，伯南克掌舵下美聯(lián)儲的貨幣政策操作也對我們有重要借鑒意義。