注冊制逼近

文暉

政府工作報告中“實(shí)施”一詞，意味著注冊制正式步入“沖刺”階段。

兩會期間，在2015年的政府工作報告以近百字的篇幅對于2015年資本市場改革的路徑進(jìn)行了闡述。

這是近8年的時間內(nèi)，政府工作報告中對于資本市場著墨最多的一次。

除了用詞的多寡，措辭上的變化尤其值得推敲。例如，在2014年政府工作報告和“新國九條”中，對于注冊制改革的用詞是“推進(jìn)”，而新的政府報告中使用了“實(shí)施”。

這意味著，自十八屆三中全會宣布“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”以來，歷時16個月左右，注冊制終于迎來了確切時間表。

一時間，市場期待、監(jiān)管積極、中介觀望、股民熱議、媒體關(guān)注，中國股市的政策從來都是貶大于褒，很少有萬眾期待，萬眾一心的“點(diǎn)贊”時刻。

何為注冊制，為何牽一發(fā)而動全身？注冊制實(shí)施預(yù)期下，股市生態(tài)如何謀變？

高層頻“喊話”

兩會前，證監(jiān)會主席肖鋼在2015年全國證券期貨監(jiān)管工作會議上就表示，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革是2015年資本市場改革的頭等大事。

全國政協(xié)委員、證監(jiān)會市場部副主任王嫻在3月7日表示，股票發(fā)行注冊制改革各項(xiàng)工作正有序推進(jìn)，已經(jīng)完成注冊制改革基本方案的初稿，同時正著手啟動股票發(fā)行注冊制改革的其他各項(xiàng)準(zhǔn)備工作。

注冊制是指證券發(fā)行申請人依法將與證券發(fā)行有關(guān)的一切信息和資料公開，制成法律文件，送交主管機(jī)構(gòu)審查，并且對所提供信息的真實(shí)性、完整性和可靠性承擔(dān)法律責(zé)任。主管機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)審查發(fā)行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務(wù)，不需要對發(fā)行的證券價格進(jìn)行審核。在注冊制下，證券發(fā)行審核機(jī)構(gòu)只對注冊文件進(jìn)行形式審查，不進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷，發(fā)行人營業(yè)性質(zhì)、發(fā)行人財力、素質(zhì)及發(fā)展前景、發(fā)行數(shù)量與價格等實(shí)質(zhì)條件均不作為發(fā)行審核要件。形式審核（注冊制）與實(shí)質(zhì)審核（核準(zhǔn)制）的區(qū)分在于審核機(jī)關(guān)是否對公司價值做出判斷，是注冊制與核準(zhǔn)制的重要劃分標(biāo)準(zhǔn)。

顯然，注冊制將極有可能從根本上解決“圈錢市”、新股發(fā)行定價過高和IPO發(fā)行排隊(duì)堰塞湖問題，從而保護(hù)中小股民的利益，提升資本市場運(yùn)作效率。

監(jiān)管謀轉(zhuǎn)型

觀察者稱，三中全會的核心思想是明確“市場對資源配置起決定性作用”，而資本市場作為重要的要素，一旦A股IPO實(shí)行注冊制，則意味著證監(jiān)會的職能將出現(xiàn)大的轉(zhuǎn)變，未來新股發(fā)行的規(guī)模、時間和價格都將由市場決定。

實(shí)施注冊制后監(jiān)管層的監(jiān)管重點(diǎn)將從IPO移到二級市場。

監(jiān)管層不再為信息披露義務(wù)人“背書”，不對上市公司價值進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷，僅確保信息披露的齊備性、一致性和可理解性，放松公司上市的事前監(jiān)管，而落實(shí)上市中介機(jī)構(gòu)的保薦或鑒證職責(zé)。對于信息披露的造假行為，則加強(qiáng)事中和事后監(jiān)管，嚴(yán)厲打擊違規(guī)者和證券犯罪行為。

可見，注冊制的核心在于理順政府和市場的關(guān)系，能較好解決發(fā)行人和投資者之間信息不對稱的問題，同時規(guī)范監(jiān)管主體的監(jiān)管邊界，避免監(jiān)管部門過多干預(yù)市場。

同時，監(jiān)管部門也會把監(jiān)管著力點(diǎn)轉(zhuǎn)向事中、事后監(jiān)管，更好維護(hù)市場秩序和投資者的合法權(quán)益。

肖鋼曾表示：“注冊制的巧妙之處就在于既能較好地解決發(fā)行人與投資者信息不對稱所引發(fā)的問題，又可以規(guī)范監(jiān)管部門的職責(zé)邊界，避免監(jiān)管部門的過度干預(yù)，不再對發(fā)行人‘背書，也不過多關(guān)注企業(yè)以往業(yè)績、未來發(fā)展前景，這些都交由投資者判斷和選擇，股票發(fā)行數(shù)量與價格由市場各方博弈，讓市場發(fā)揮配置資源的決定性作用”。

市場在忐忑

注冊制利好長期，那么短期風(fēng)險呢？

除了交易所、券商，其實(shí)，各個市場參與主體、中介主體都會在注冊制中分得一杯羹、也面臨一份未知的挑戰(zhàn)。

對于券商來說，注冊制無疑將它們推向了前臺，根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，在注冊制下，信息披露欺詐風(fēng)險主要依靠券商等中介機(jī)構(gòu)來防范。作為發(fā)行項(xiàng)目總協(xié)調(diào)，券商對發(fā)行人信息披露欺詐風(fēng)險的防范，有助于降低或免除自身的連帶責(zé)任或刑事責(zé)任，形成良好的聲譽(yù)，建設(shè)響亮的品牌。注冊制下，券商對于信息披露欺詐風(fēng)險防范的激勵機(jī)制主要得益于聲譽(yù)維護(hù)與風(fēng)險控制。券商的聲譽(yù)對于其業(yè)務(wù)承攬意義重大，當(dāng)與發(fā)行人、會所、律所集體舞弊，編制虛假的信息披露文件，短期內(nèi)可能獲利頗豐，一旦被監(jiān)管機(jī)構(gòu)查處，會使其聲譽(yù)掃地。

券商不能再為所欲為了。

此外，注冊制是一個即將落地的靴子，但已經(jīng)在手的IPO項(xiàng)目該怎么辦呢？

有“落袋為安”的，很多公司和機(jī)構(gòu)因?yàn)閾?dān)憂注冊制的推出會影響自己的融資結(jié)構(gòu)而紛紛期望可以在注冊制前上市融資，這也引發(fā)了人們的擔(dān)憂，在注冊制呼之欲出的當(dāng)下，新股發(fā)行的速度明顯加快了。肖鋼表示，今年仍將基本按月均衡發(fā)行，并適度增加新股供給。具體審核進(jìn)度需依據(jù)發(fā)審委的審核情況確定，不會人為確定一個具體數(shù)字，但根據(jù)目前的審核情況看，預(yù)計總體會超過去年。自去年6月第二輪IPO重啟以來，新股發(fā)行數(shù)量在去年下半年比較穩(wěn)定，進(jìn)入2015年后，新股發(fā)行明顯提速。

證監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，2014下半年，證監(jiān)會分7批次共下發(fā)79家IPO批文，月均10多家。截至現(xiàn)今，證監(jiān)會下發(fā)三批次共66家企業(yè)的IPO批文，已逼近去年下半年IPO重啟后的新股發(fā)行總量。

“目前在排隊(duì)的擬IPO企業(yè)，到注冊制實(shí)施未審?fù)甑模瑢⒗^續(xù)排隊(duì)。注冊制改革還是要審核的，不會有任何（顛覆性）變化。”肖鋼表示，目前市場狀況和規(guī)模已經(jīng)具備了增加新股供給的條件。