上市公司內(nèi)部監(jiān)督模式選擇：研究述評與展望

冉光圭　趙德武

[內(nèi)容摘要]設(shè)計和選擇科學(xué)合理、運(yùn)轉(zhuǎn)高效的公司內(nèi)部監(jiān)督模式，有利于抑制管理者的機(jī)會主義行為和控股股東的利益輸送行為，降低公司營運(yùn)風(fēng)險，提高會計信息質(zhì)量，切實保護(hù)投資者利益。公司內(nèi)部監(jiān)督模式主要有以美、英等國為代表的獨立董事監(jiān)督模式和以德、日等國為代表的監(jiān)事會監(jiān)督模式。我國則采用的是獨立董事和監(jiān)事會“雙頭”監(jiān)督模式。本文對獨立董事和監(jiān)事會治理的相關(guān)研究文獻(xiàn)進(jìn)行了系統(tǒng)地梳理和客觀的評價，并針對中國上市公司內(nèi)部監(jiān)督模式的特點指出了未來可能的研究方向。

[關(guān)鍵詞]公司治理；內(nèi)部監(jiān)督模式；獨立董事；監(jiān)事會

一、引言

縱觀世界各國公司治理的實踐，公司內(nèi)部監(jiān)督模式主要有以美、英等國為代表的獨立董事監(jiān)督模式和以德、日等國為代表的監(jiān)事會監(jiān)督模式。中國上市公司內(nèi)部監(jiān)督模式的選擇則經(jīng)歷了從監(jiān)事會監(jiān)督模式到獨立董事和監(jiān)事會“雙頭”監(jiān)督模式的強(qiáng)制性制度變遷歷程，這其中隱含著“監(jiān)事會低效或者失效”的注解，需要引進(jìn)獨立董事制度進(jìn)行矯正以提高公司治理的效率。情況果真如此嗎？獨立董事制度比監(jiān)事會制度更有效嗎？我國究竟應(yīng)當(dāng)選擇何種內(nèi)部監(jiān)督模式呢？不論是國內(nèi)文獻(xiàn)還是跨國文獻(xiàn)都沒有得出明確一致的研究結(jié)論。

國內(nèi)外關(guān)于公司內(nèi)部監(jiān)督模式選擇的研究文獻(xiàn)比較豐富，主要按兩條線分別研究獨立董事和監(jiān)事會的治理效應(yīng)，鮮有文獻(xiàn)涉獵獨立董事和監(jiān)事會治理效應(yīng)的比較研究。本文對國內(nèi)外有關(guān)獨立董事和監(jiān)事會治理的研究文獻(xiàn)進(jìn)行了系統(tǒng)地梳理和評析，并指出了未來可能的研究方向。

二、獨立董事治理謎題

Fama and Jensen（1983）認(rèn)為，在聲譽(yù)機(jī)制的作用下，獨立董事能善盡決策專家之職，提高董事會決策的效率，提升公司價值。近20年來，國內(nèi)外專家學(xué)者圍繞這一命題進(jìn)行了大量的實證檢驗，研究結(jié)論莫衷一是。

（一）獨立董事比例與公司績效

Brickley et al.（1994）、Cotter et al.（1997）、Arosa et al.（2010）、Peng（2004）、王躍堂等（2006）、葉康濤等（2011）分別在美國、西班牙和中國找到了獨立董事提高公司績效的經(jīng)驗證據(jù)。Agrawal and Knoeber（1996）、Hardjo and Alireza（2012）、李常青和賴建清（2004）卻分別在美國、新西蘭和中國找到了二者負(fù)相關(guān)的證據(jù)。然而，Hermalin and Weisbach（1991）、1Yermack（1996）、Chen et al.（2011）、胡勤勤和沈藝峰（2002）、高明華和馬守莉（2002）、于東智（2003）卻發(fā)現(xiàn)，獨立董事對公司績效并沒有顯著影響。

（二）獨立董事特征與公司績效

Farrell and Hersch（2005）、Adams and Ferreira（2009）考察了獨立董事性別特征對公司治理的影響，但并未找到女性獨立董事提升公司價值的經(jīng)驗證據(jù)。Rosenstein and Wyatt（1990）發(fā)現(xiàn)擁有金融法律背景的獨立董事對股東財富有顯著正向影響。Fich（2005）發(fā)現(xiàn)股票市場回報率與離任CEO獨立董事的任命顯著正相關(guān)。Carpenter and Westphal（2001）發(fā)現(xiàn)，獨立董事的聲譽(yù)、受教育水平和任期等對公司戰(zhàn)略決策具有顯著正向影響，有利于提升公司價值。魏剛等（2007）發(fā)現(xiàn)，有政府背景和銀行背景的獨立董事比例越高，公司經(jīng)營業(yè)績越好。

（三）獨立董事與公司特定決策事項

除對公司業(yè)績影響外，學(xué)界還考察了獨立董事對公司高管變更、盈余管理、企業(yè)并購重組和大股東“掏空”等的影響。Weisbach（1988）發(fā)現(xiàn)獨立董事占主導(dǎo)的公司CEO變更對公司業(yè)績的敏感性更強(qiáng)。Brickley and James（1987）發(fā)現(xiàn)，獨立董事是外部控制權(quán)市場一種有效的替代機(jī)制，即獨立董事的比例越高，敵意接管和管理層在職消費(fèi)程度越低，而Shivdasani（1993）卻并未找到類似的證據(jù)。Byrd and Hickman（1992）發(fā)現(xiàn)市場對獨立董事占主導(dǎo)的公司并購事件的反應(yīng)更為積極。Johnson et al.（1993）發(fā)現(xiàn)企業(yè)重組與獨立董事的比例正相關(guān)。Singh and Harianto（1989）發(fā)現(xiàn)在沒有接管威脅的情況下，獨立董事的比例越高，董事會對公司高管層的影響越小，董事會采納金色降落傘計劃的可能性越低；當(dāng)面臨接管威脅時，獨立董事的比例對金色降落傘計劃沒有影響。

支曉強(qiáng)和童盼（2005）、Prencipe and Sasson（2011）、Siagian and Tresnaningsih（2011）發(fā)現(xiàn)獨立董事能有效約束公司的盈余管理行為。葉康濤等（2007）發(fā)現(xiàn)獨立董事能夠抑制大股東的“掏空”行為，而唐清泉等（2005）和高雷等（2006）并未發(fā)現(xiàn)類似的結(jié)果。王躍堂等（2008）發(fā)現(xiàn)獨立董事在股權(quán)缺乏制衡的環(huán)境中能發(fā)揮監(jiān)督制約作用，提高財務(wù)信息質(zhì)量。胡奕明和唐松蓮（2008）發(fā)現(xiàn)獨立董事的比例、擁有財經(jīng)和教育背景的獨立董事與公司盈余信息質(zhì)量顯著正相關(guān)。

此外，陳運(yùn)森和謝德仁（2011，2012）考察了獨立董事網(wǎng)絡(luò)位置差異對其治理行為的影響，發(fā)現(xiàn)獨立董事的網(wǎng)絡(luò)位置有利于提高公司投資效率，能有效地改善對公司高管的激勵。劉慧龍等（2012）發(fā)現(xiàn)，獨立董事能緩解公司的投資不足，卻未能有效地抑制公司的過度投資。劉浩等（2012）發(fā)現(xiàn)，擁有銀行背景的獨立董事能更好地發(fā)揮“咨詢”功能，改善公司的信貸融資。胡元木（2012）發(fā)現(xiàn)，技術(shù)獨立董事能顯著地提升公司的R&D產(chǎn)出效率，當(dāng)公司同時設(shè)置技術(shù)執(zhí)行董事和技術(shù)獨立董事時，R&D產(chǎn)出效率更高。

三、監(jiān)事會治理無效或弱勢有效

李爽和吳溪（2003）選取被出具保留意見的108戶盈利公司為樣本，發(fā)現(xiàn)監(jiān)事會在公司治理尤其是對外部審計的支持方面沒有發(fā)揮應(yīng)有的作用。李維安和王世權(quán)（2005）發(fā)現(xiàn)，民營上市公司的監(jiān)事會治理績效和監(jiān)事能力保證性顯著好于國有上市公司，大股東的持股比例對監(jiān)事會治理績效和監(jiān)事能力保證性有負(fù)向影響。姚偉峰和魯桐（2010）利用隨機(jī)前沿分析方法分析了監(jiān)事會建設(shè)與企業(yè)效率的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)監(jiān)事會規(guī)模與企業(yè)效率負(fù)相關(guān)，監(jiān)事會成員的受教育水平、工作閱歷、聲譽(yù)和海外背景與企業(yè)效率正相關(guān)。張振新等（2011）發(fā)現(xiàn)信息披露質(zhì)量與監(jiān)事持股比例顯著正相關(guān)，與監(jiān)事會規(guī)模和監(jiān)事會活動無關(guān)。

然而，也有研究支持監(jiān)事會治理有效性的結(jié)論。Dahya et al.（2003）以Conguin Dept.Store Ltd.1998年監(jiān)事會報告遺漏事件為個案，發(fā)現(xiàn)這一事件帶來了消極的市場反應(yīng)，這說明投資者已經(jīng)認(rèn)識到監(jiān)事會報告的重要性，暗示監(jiān)事會在公司治理中發(fā)揮著應(yīng)有的作用。Ding et al.（2010）比較了《公司法》修訂前后，公司監(jiān)事會對高管薪酬的影響。研究發(fā)現(xiàn)：新公司法生效前，監(jiān)事會對公司高管薪酬沒有影響，而在新公司法生效之后兩者關(guān)系變得顯著了；監(jiān)事會規(guī)模對高管薪酬一業(yè)績敏感性有顯著負(fù)向影響，而監(jiān)事會會議次數(shù)與高管薪酬呈倒“U”型關(guān)系。王世權(quán)（2011）通過構(gòu)建監(jiān)事會治理指數(shù)考察了監(jiān)事會治理的有效性。研究發(fā)現(xiàn)：監(jiān)事會治理指數(shù)與企業(yè)的財務(wù)安全系數(shù)、經(jīng)理層治理水平、信息披露質(zhì)量和利益相關(guān)者治理水平顯著正相關(guān)?？傮w上，監(jiān)事會制度在中國現(xiàn)階段達(dá)到了五級有效，具有很強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)合理性。張逸杰等（2006）發(fā)現(xiàn)，監(jiān)事會規(guī)模與盈余管理程度負(fù)相關(guān)，監(jiān)事會會議次數(shù)與盈余管理無關(guān)，總體上監(jiān)事會在公司治理中發(fā)揮了一定的積極作用。

四、獨立董事取舍論

針對我國上市公司內(nèi)部監(jiān)督模式的特殊性，法律專家們更多地從法理角度探討?yīng)毩⒍潞捅O(jiān)事會的產(chǎn)生方式、行權(quán)范圍和職能區(qū)隔等問題。何孝星（2001）認(rèn)為，獨立董事具有事前監(jiān)督、內(nèi)部監(jiān)督以及與決策過程監(jiān)督密切結(jié)合的特點，而監(jiān)事會具有事后監(jiān)督、外部監(jiān)督和經(jīng)常性監(jiān)督等特點，只要進(jìn)行適當(dāng)?shù)穆毮軈^(qū)隔，兩者能夠包容并蓄、合作共存。甘培忠（2001）認(rèn)為，獨立董事和獨立監(jiān)事可以并列存在，職責(zé)可以在法律上切分，應(yīng)在法律上明確規(guī)定監(jiān)事和董事一樣對公司負(fù)有忠實義務(wù)和勤勉義務(wù)。易仁濤和間梓睿（2011）也持相同的觀點，主張獨立董事和監(jiān)事會并存，以實現(xiàn)公司的平衡。

蔣大興（2003）則堅稱，公司內(nèi)部監(jiān)督制度的設(shè)計應(yīng)當(dāng)符合本國的政治、經(jīng)濟(jì)和文化傳統(tǒng)，認(rèn)為引進(jìn)獨立董事無異于“疊床架屋”，主張將獨立董事的職權(quán)賦予外部監(jiān)事，通過完善監(jiān)事會的運(yùn)行機(jī)制提高其監(jiān)督效率。最佳的選擇是，許可公司根據(jù)自身情況選擇合適的監(jiān)控機(jī)制，允許不同的治理結(jié)構(gòu)在一國內(nèi)部同時并存、共同競爭。彭真明和江華（2003）、王世權(quán)（2011）認(rèn)為，德國的監(jiān)事會監(jiān)督制度更符合我國國情，主張通過監(jiān)事會制度的不斷完善和改革創(chuàng)新來提高其監(jiān)督的效率。Chen and Wang（2009）認(rèn)為，獨立董事制度有諸多缺陷，如剩余索取權(quán)和控制權(quán)不匹配、信息不對稱、時間和能力不足、激勵機(jī)制不完善等，加之與監(jiān)事會不相容，中國引進(jìn)獨立董事制度只能作為公司治理的輔助機(jī)制，不應(yīng)該也不能取代監(jiān)事會。王立彥等（2002）采用案例分析法，詳細(xì)解析了美國安然公司和中國PC股份公司內(nèi)部監(jiān)控制度的運(yùn)作績效，指出我國上市公司內(nèi)部監(jiān)控制度的選擇應(yīng)當(dāng)是不斷強(qiáng)化監(jiān)事會的功能，等等。

五、研究述評及展望

（一）研究述評

前述學(xué)者頗富建設(shè)性的研究結(jié)論為進(jìn)一步研究中國上市公司內(nèi)部監(jiān)督模式的合理選擇提供了豐富的素材和有益的啟示?？v觀國內(nèi)外的研究文獻(xiàn)，目前的研究存在三“多”三“少”的現(xiàn)象：（1）對獨立董事和監(jiān)事會的經(jīng)濟(jì)后果研究多，對公司內(nèi)部監(jiān)督的理論基礎(chǔ)、監(jiān)督目標(biāo)、公司內(nèi)部監(jiān)督模式選擇的依據(jù)等基本理論問題研究少。理論研究的匱乏和認(rèn)識的歧見，是導(dǎo)致目前實證分析結(jié)論不一致的重要原因之一。（2）對獨立董事治理效應(yīng)研究多，對監(jiān)事會治理效應(yīng)研究少，鮮有文獻(xiàn)涉獵獨立董事和監(jiān)事會治理效應(yīng)的比較研究。因此，未能對中國上市公司內(nèi)部監(jiān)督模式的合理選擇提供基于事實數(shù)據(jù)的一致、可信的經(jīng)驗證據(jù)。（3）對獨立董事的需求研究多，對獨立董事和（外部）監(jiān)事的供給行為關(guān)注少。這些問題亟待深入研究和系統(tǒng)總結(jié)。

（二）研究展望

1 公司內(nèi)部監(jiān)督的目標(biāo)定位問題。監(jiān)督目標(biāo)是公司內(nèi)部監(jiān)督模式選擇的基本理論問題。內(nèi)部監(jiān)督制度的目標(biāo)指向決定著公司內(nèi)部監(jiān)督的機(jī)制設(shè)計和運(yùn)行效果，直接影響實證分析的模型設(shè)定和變量選取。目前，多數(shù)學(xué)者將公司內(nèi)部監(jiān)督的目標(biāo)界定為提升公司價值和提高會計信息質(zhì)量，現(xiàn)有研究文獻(xiàn)在實證分析中都自覺或不自覺地把公司績效和會計信息質(zhì)量作為被解釋變量就是最好的詮釋。監(jiān)控公司建立健全內(nèi)部控制制度，促進(jìn)會計信息披露的持續(xù)改進(jìn)，提高會計信息的價值相關(guān)性，是公司內(nèi)部監(jiān)督的基本目標(biāo)之一，這一點已基本達(dá)成共識。但是，將提升企業(yè)價值視為公司內(nèi)部監(jiān)督的基本目標(biāo)顯然混淆了公司治理和公司管理的范疇，模糊了決策執(zhí)行和監(jiān)督制衡的界限。我們認(rèn)為，獨立董事和監(jiān)事會作為公司監(jiān)督機(jī)關(guān)，只是對公司起著監(jiān)督代理作用，不應(yīng)當(dāng)妨礙甚至干預(yù)董事會及其管理層的決策執(zhí)行，固然也不應(yīng)當(dāng)對公司經(jīng)營績效負(fù)責(zé)。公司內(nèi)部監(jiān)督的基本目標(biāo)應(yīng)當(dāng)是降低公司營運(yùn)風(fēng)險、提高會計信息質(zhì)量和有效監(jiān)督公司高級管理人員，切實保護(hù)投資者利益。公司內(nèi)部監(jiān)督制度還具有“外溢性”，那就是促進(jìn)資本市場的健康發(fā)展。

2 獨立董事和監(jiān)事會治理效應(yīng)的比較問題?，F(xiàn)有研究將獨立董事和監(jiān)事會人為“割裂”開來，分別研究兩者的治理效應(yīng)。殊不知，我國采用的是獨立董事和監(jiān)事會“雙頭”監(jiān)督模式，二者相互作用、密不可分，共同構(gòu)成了我國上市公司完整的內(nèi)部監(jiān)督體系。一方面獨立董事制度的引入可能會對監(jiān)事會的治理效應(yīng)帶來或正或負(fù)的影響，另一方面監(jiān)事會也可能影響?yīng)毩⒍轮贫鹊挠行浴Ｖ挥袑烧咧萌胍粋€統(tǒng)一的分析框架，并比較兩者治理效應(yīng)的差異，才能得出更為客觀的研究結(jié)論，也才能為我國上市公司內(nèi)部監(jiān)督模式的科學(xué)選擇提供可信的經(jīng)驗證據(jù)。

3 獨立董事和（外部）監(jiān)事的供給行為問題。社會心理學(xué)認(rèn)為，人的行為源自人的動機(jī)，而人的動機(jī)又由人的需求決定。獨立董事的履職效果和治理效應(yīng)可能受到其需求結(jié)構(gòu)和任職動機(jī)的影響?，F(xiàn)有研究更多地從公司層面和監(jiān)管層面研究獨立董事和監(jiān)事會的治理效應(yīng)，忽視了獨立董事和（外部）監(jiān)事的供給行為問題。事實上，不僅應(yīng)該系統(tǒng)研究獨立董事的市場需求，而且應(yīng)該深入探討?yīng)毩⒍潞停ㄍ獠浚┍O(jiān)事的供給行為，傾聽他們的“聲音”，了解他們的“合理訴求”，只有達(dá)到供需均衡，才能實現(xiàn)制度的高效運(yùn)行。

責(zé)任編輯：邵華明