公司治理與企業(yè)財務業(yè)績：盈余管理的影響

張世強

摘 要：以2002—2006年中國上市公司為樣本，實證檢驗盈余管理對公司治理與企業(yè)財務業(yè)績之間關系的影響。發(fā)現(xiàn)上市公司的盈余管理行為盡管不會影響總體的財務業(yè)績，但是會影響業(yè)績的分布，并進一步影響了公司治理與企業(yè)財務業(yè)績的真實關系。

關鍵詞：盈余管理；公司治理；企業(yè)財務業(yè)績

中圖分類號：F275 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）34-0105-02

引言

在過去的二十年間，公司治理與企業(yè)財務業(yè)績之間的關系得到了國內(nèi)眾多學者的關注。一些研究認為，諸如所有權結構、管理層持股、董事會結構、CEO與董事長兩職兼任、獨立董事以及機構投資者等公司治理機制與企業(yè)的財務業(yè)績存在顯著的相關性，即治理效率的改善有助于提高企業(yè)業(yè)績，或者是非線性的關系。另外一些研究則認為，公司治理機制與公司財務業(yè)績的關系并不顯著，甚至是負相關的。

然而這些研究大多以會計指標作為財務業(yè)績的度量，忽略了其易受到會計實踐的不利影響（Demsetz和Villalonga，2001；劉鳳委等，2005），從而喪失真實可靠的特征，并導致錯誤的業(yè)績度量結果。因此，如果不考慮會計信息質(zhì)量這一基本前提，那么研究很容易得到錯誤的結論，并會對后續(xù)的決策產(chǎn)生不利的影響?；诖?，以剔除盈余管理后的企業(yè)財務業(yè)績作為真實業(yè)績的度量，檢驗了盈余管理對企業(yè)財務業(yè)績的影響，以及對公司治理與企業(yè)財務業(yè)績關系的影響。發(fā)現(xiàn)，盡管剔除盈余管理前后的企業(yè)財務業(yè)績總體變化不明顯，但是其分布卻存在非常明顯的差異。而實證的結果也進一步表明，盈余管理的確對公司治理與企業(yè)財務業(yè)績之間的關系有實質(zhì)性的影響。

一、研究方法

根據(jù)Demsetz和Villalonga（2001）等以往的研究，選取了有關的變量，并構建了如下實證計量模型：

PER=β0+β1OWNER+β2BOARD+β3CTRL+u （1）

PER表示企業(yè)業(yè)績，分別以OROA和UOROA作為替代度量。OROA表示初始的未剔除盈余管理影響的主營業(yè)務利潤與總資產(chǎn)之比，UOROA表示剔除盈余管理影響后的主營業(yè)務利潤與總資產(chǎn)之比。盈余管理的度量采用了陸建橋提出的修正Jones模型。

OWNER為最終控制人有關變量，包括現(xiàn)金流權OWNER_

CASH、現(xiàn)金流權與表決權之比OWNER_SEP以及最終控制人類型OWNER_TYPE（劉芍佳等，2003；郝項超、梁琪，2009）。BOARD表示董事會有關的變量，包括董事會規(guī)模BOARD_

SIZE、董事會會議頻率BOARD_FRQ、獨立董事比例BOADR_

INDR、CEO與董事長是否兼任BOARD_DUAL?？刂谱兞堪ㄆ髽I(yè)規(guī)模SIZE、財務杠桿LEV以及產(chǎn)業(yè)分布INDU。

二、實證分析

以2002—2006年上海交易所和深圳交易所的上市公司作為研究的樣本。我們排除了部分業(yè)績過度異常的上市公司以及金融類上市公司。財務數(shù)據(jù)來自北京大學經(jīng)濟研究中心CCER的一般上市公財務數(shù)據(jù)庫。公司治理中董事會有關的數(shù)據(jù)來自CCER的公司治理數(shù)據(jù)庫。最終控制人有關的數(shù)據(jù)則是通過閱讀年度報表手工收集整理得到。

下頁表1報告了最小二乘法回歸OLS的回歸結果。企業(yè)財務業(yè)績分別以初始的、未剔除盈余管理影響的主營業(yè)務利潤與總資產(chǎn)之比和剔除盈余管理影響后的主營業(yè)務利潤與總資產(chǎn)之比作為替代度量。Cornett等（2008）將前者稱為管理的業(yè)績（managed performance），將后者稱為未管理的業(yè)績（unmanaged

performance）。在下頁表的結果中，當以管理的業(yè)績OROA為被解釋變量時，最終控制人現(xiàn)金流權的系數(shù)為正的0.02，且在0.10的水平顯著，說明現(xiàn)金流權與管理的企業(yè)業(yè)績是正相關的。最終控制人現(xiàn)金流權與表決權之比的系數(shù)為負值，最終控制人類型的系數(shù)為正值，二者均不顯著。董事會會議頻率為負值，且在0.01的水平顯著，董事會規(guī)模和董事會中獨立董事比例的系數(shù)為正值，且均在0.05的水平顯著，這說明董事會會議越少、規(guī)模越大，獨立董事比例越高，管理的企業(yè)業(yè)績越好。不過相比之下，董事會會議頻率和董事會規(guī)模的影響比較微小。CEO與董事長兩職兼任的系數(shù)為負值，但不顯著。這些結果與袁萍等（2006）、靳云匯、李克成（2002）等研究的結論是一致的。

當以未管理的業(yè)績UOROA作為被解釋變量時，我們發(fā)現(xiàn)，最終控制人現(xiàn)金流權的系數(shù)為正值，但不再顯著。最終控制人現(xiàn)金流權與表決權之比以及控制人類型的系數(shù)沒有變化，并且仍不顯著。這說明最終控制人變量與未管理的業(yè)績沒有顯著的關系。董事會會議頻率的系數(shù)仍為顯著的負值，董事會規(guī)模也仍為顯著的正值，說明二者對未管理的企業(yè)業(yè)績影響顯著。但是獨立董事比例的系數(shù)雖然為正值，但數(shù)值變的非常微小，并且不再顯著，說明獨立董事比例對未管理的企業(yè)業(yè)績影響甚微。這個結果與劉鳳委等（2005）的研究結論是一致的。劉鳳委等（2005）討論了法人股與國家股對業(yè)績影響的差異，結果發(fā)現(xiàn)法人股有助于改善企業(yè)未經(jīng)盈余管理調(diào)整前的ROA，但是與調(diào)整后ROA的關系為不相關，說明兩者的業(yè)績差異是由盈余管理的差異導致的。CEO與董事長兩職兼任的系數(shù)為負值，但仍然不顯著，說明兩職兼任雖然對企業(yè)業(yè)績的有負面影響并，但并不明顯。孫錚等（2001）曾指出兼職并不一定會產(chǎn)生負面影響，CEO兼任董事長與企業(yè)的資產(chǎn)收益率ROA負相關，但CEO兼任母公司高層管理人員則與ROA正相關。在的樣本中，國有控股公司比例在60%以上，而這些上市公司的很多管理人員也同時為母公司的高層管理人員。因此雙重的兼任行為可能導致正負效應相互抵消，并使得CEO兼任董事長的特征與企業(yè)業(yè)績關系難以判斷。

以ROA作為業(yè)績度量時，控制變量的結果與以往的研究結論是一致的（劉鳳委等，2005；袁萍等，2006）。而當以UOROA度量企業(yè)業(yè)績時，資產(chǎn)規(guī)模的系數(shù)雖然為正值，但不再顯著，說明資產(chǎn)規(guī)模與管理的企業(yè)業(yè)績正相關，但與未管理的業(yè)績關系不顯著。類似的，在UOROA的估計結果中，杠桿的系數(shù)也不再顯著，說明上市公司的債務負擔與管理的業(yè)績負相關，與未管理的業(yè)績關系不顯著。產(chǎn)業(yè)變量的回歸結果基本一樣，除了醫(yī)療保健行業(yè)的系數(shù)變得不再顯著。endprint

我們也采用加權最小二乘法、將樣本依據(jù)控制人類型分布不同的子樣本等方法，對上述結果進行了穩(wěn)健性檢驗，結果發(fā)現(xiàn)沒有明顯的變化。

結論

公司治理效率的高低一直被視為影響企業(yè)財務業(yè)績的一個關鍵因素。大量的文獻對這一問題進行了研究和分析，并給出了不同的結論。本文著重分析了盈余管理行為對企業(yè)財務業(yè)績以及公司治理與企業(yè)財務業(yè)績關系的影響。發(fā)現(xiàn)企業(yè)報告的業(yè)績會受到盈余管理的干擾，從而使得數(shù)據(jù)使用者和提供者之間產(chǎn)生信息不對稱問題，影響使用者的決策效果。倘使監(jiān)管當局、外部股東以及其他中小投資者以粉飾過的會計利潤率作為企業(yè)的真實業(yè)績，那么將會做出錯誤的決策。而研究人員若不排除盈余管理等外部因素的干擾，那么很難準確地估計出公司治理與企業(yè)業(yè)績的關系，從而給出錯誤的建議。因此，的發(fā)現(xiàn)對于更好地認識公司治理與企業(yè)業(yè)績的關系，改進公司治理實踐具有非常重要的學術價值和現(xiàn)實意義。

參考文獻：

[1] 郝項超，梁琪.最終控制人股權質(zhì)押損害公司價值么？[J].會計研究，2009，（7）：62-69.

[2] 劉鳳委，汪輝，孫錚.股權性質(zhì)與企業(yè)業(yè)績[J].財經(jīng)研究，2005，（6）：96-106.

[3] 劉芍佳，孫霈，劉乃全.終極產(chǎn)權論、股權結構及公司績效[J].經(jīng)濟研究，2003，（4）：51-63.

[4] 陸建橋.中國虧損上市公司盈余管理實證研究[J].會計研究，1999，（9）：52-62.

[5] 孫錚，姜秀華，任強.治理結構與公司業(yè)績的相關性研究[J].財經(jīng)研究，2001，（4）：3-11.

[6] 袁萍，劉士余，高峰.關于中國上市公司董事會、監(jiān)事會與公司業(yè)績的研究[J].金融研究，2006，（6）：23-32.

[7] Cornett，Marcia Millon，Marcus，Alan J.，Tehranian，Hassan.Corporate governance and pay-for-performance：The impact of earnings

management，Journal of Financial Economics，2008，87：357-373.

[8] Demsets，H.，Villalonga，B..Ownership structure and corporate performance，Journal of Corporate Finance，2001，7：209-233.

[責任編輯 陳麗敏]endprint