基于生命周期的科技型中小企業(yè)融資策略研究*
——以遼寧省為例

陳嘉鉑， 張在群， 來茂生， 邢蘭蘭

(1.東北財經(jīng)大學 研究生院， 遼寧 大連 116025； 2.遼寧省科學技術(shù)廳 政策法規(guī)與體制改革處， 沈陽 110004)

基于生命周期的科技型中小企業(yè)融資策略研究*
——以遼寧省為例

陳嘉鉑1，2， 張在群2， 來茂生2， 邢蘭蘭2

(1.東北財經(jīng)大學 研究生院， 遼寧 大連 116025； 2.遼寧省科學技術(shù)廳 政策法規(guī)與體制改革處， 沈陽 110004)

融資難是制約科技型中小企業(yè)健康發(fā)展的首要問題。選擇合適的金融產(chǎn)品，并將融資策略合理地運用到企業(yè)發(fā)展的整個過程，對于科技型中小企業(yè)的發(fā)展有著至關(guān)重要的作用。在分析遼寧省科技型中小企業(yè)融資狀況的基礎(chǔ)上，對科技型中小企業(yè)在生命周期各個階段的融資需求特征進行研究，提出與各個階段相匹配的融資策略，針對策略選擇過程中可能存在的問題提出相應(yīng)建議，旨在為科技型中小企業(yè)制定融資策略提供依據(jù)。

科技型中小企業(yè)； 生命周期； 融資需求； 融資策略； 融資渠道； 內(nèi)源融資； 外源融資

遼寧省是我國重要的老工業(yè)基地，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的大中型企業(yè)在其經(jīng)濟社會發(fā)展中扮演著重要角色，然而，這些企業(yè)的活力和創(chuàng)新能力都相對較弱[1]。在這種情況下，要實現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展，促進產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型，又好又快地實現(xiàn)新型工業(yè)化，就必須盡快扶植和發(fā)展一批具有自主創(chuàng)新能力的科技型中小企業(yè)，依靠他們先天具有的活力以及創(chuàng)新能力，為遼寧經(jīng)濟發(fā)展注入科技創(chuàng)新的激活性要素。在影響科技型中小企業(yè)發(fā)展的諸多問題中，由于金融產(chǎn)品的供給模式與企業(yè)自身對金融產(chǎn)品的需求存在很大脫節(jié)，導致科技型中小企業(yè)融資難成為長期制約其成長發(fā)展的重要原因之一。因此，應(yīng)認真分析金融產(chǎn)品及科技型中小企業(yè)的需求特點，一方面，鼓勵金融機構(gòu)大膽開展金融創(chuàng)新，提供更多適合科技型中小企業(yè)需求的金融產(chǎn)品；另一方面，幫助科技型中小企業(yè)有針對性地制定合理的融資策略，已成為社會各界亟待深入研究探索的課題。

一、遼寧省科技型中小企業(yè)融資狀況

通過對遼寧省多家科技型中小企業(yè)進行調(diào)研，總結(jié)遼寧省科技型中小企業(yè)融資需求與融資方式選擇，分別如圖1、2所示。

圖1 遼寧省科技型中小企業(yè)融資需求

圖2 遼寧省科技型中小企業(yè)融資方式選擇

從圖1、2可見，企業(yè)目前的融資規(guī)模需求普遍在1 000萬元以下，對融資的需求普遍偏低，說明目前企業(yè)還未建立長遠的融資意識，只是進行短期內(nèi)的資金周轉(zhuǎn)，缺乏長遠的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃。遼寧省科技型中小企業(yè)希望運用銀行貸款以外的其他渠道進行融資，選擇最多的是基金、股權(quán)(53.70%)，其次是發(fā)行中小型企業(yè)集合債券(29.75%)和上市融資(28.92%)，應(yīng)收賬款質(zhì)押(21.48%)也超過了20%。這些數(shù)據(jù)表明，企業(yè)除了銀行借款這種融資渠道外，對基金、股權(quán)、發(fā)行中小企業(yè)集合債券、上市融資以及應(yīng)收賬款質(zhì)押等渠道都抱有較大期望。

相對于大中型企業(yè)而言，科技型中小企業(yè)由于其成長發(fā)展的特殊性，導致其在企業(yè)各個不同生命周期階段對于融資的需求和融資的條件都是不同的[2]15-26。因此，研究科技型中小企業(yè)的融資問題，需要根據(jù)生命周期的階段性，結(jié)合企業(yè)發(fā)展的不同階段選擇相應(yīng)的融資策略，這樣才能使金融機構(gòu)所提供的金融產(chǎn)品與企業(yè)的融資需求互相匹配，從而使金融機構(gòu)和企業(yè)雙方實現(xiàn)共贏，從本質(zhì)上解決科技型中小企業(yè)融資難問題。

二、科技型中小企業(yè)生命周期各階段的融資需求分析

優(yōu)序融資理論(Pecking Order Theory)認為，科技型中小企業(yè)在籌集長期性金融資金時，優(yōu)先使用對企業(yè)的發(fā)展以及企業(yè)的股本結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)最有利的金融資金，當該資金被使用完結(jié)后，再決定使用稍次的金融資金來源。

1.種子期:風險大，資金需求小

根據(jù)科技型中小企業(yè)的發(fā)展特點，在企業(yè)發(fā)展初期，即企業(yè)發(fā)展種子期，所面臨的困難巨大，所經(jīng)歷的風險也是最大的[3]。處在種子期的企業(yè)極有可能還沒有一個比較完善的企業(yè)組織形式，沒有完整的生產(chǎn)線以及發(fā)展所需的資金，甚至可能沒有必需的人力資源，擁有的僅僅是技術(shù)、發(fā)明、創(chuàng)新等科技資源，抑或只是企業(yè)創(chuàng)建的計劃。而這些科技資源能否轉(zhuǎn)化成產(chǎn)品，某種產(chǎn)品能否被行業(yè)認可并在市場上占有一席之地是完全未知的。但往往這個時候，企業(yè)創(chuàng)始人迫切需要資金以用于新產(chǎn)品的生產(chǎn)和再次研發(fā)，以此來證明自己掌握的技術(shù)是否可以被市場所接受，同時評價技術(shù)與產(chǎn)品的商業(yè)價值。

因此，種子期是科技型中小企業(yè)發(fā)展的困難期，但也是發(fā)展創(chuàng)意和開發(fā)研究的關(guān)鍵期，企業(yè)恰恰是根據(jù)這一階段的研究成果生產(chǎn)初始產(chǎn)品。滿足種子期科技型中小企業(yè)發(fā)展需求的資金一般應(yīng)具有投資無直接回報性、資金投資期長、需求量不一定很大、投資風險高的特點。

2.初創(chuàng)期:盈利較低，資金缺口大增

科技型中小企業(yè)經(jīng)過種子期的發(fā)展，有了一定的發(fā)展基礎(chǔ)，進入到企業(yè)發(fā)展的初創(chuàng)期階段。由于各項工作的安排以及實施已具體到細節(jié)上，所以該階段企業(yè)對于資金的需求量劇增。與種子期的企業(yè)相比，初創(chuàng)期的企業(yè)對于資金的需求量有著近十倍的差距，致使科技型中小企業(yè)的資金缺口大增[4]。由于此時期的企業(yè)需要盡快拓展市場并向市場推廣產(chǎn)品，需要巨大的資金支持。這個階段的資金需求主要來源于購買用于生產(chǎn)的機械設(shè)備，以滿足市場對于產(chǎn)品的需求。與此同時，由于受到自身資源的限制產(chǎn)能有限，企業(yè)獲得的經(jīng)營性利潤相對較低。

因此，處于初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)面臨巨大的資金缺口，需要采取不同的融資方式組合來緩解資金缺乏對企業(yè)發(fā)展造成的影響。企業(yè)將主要考慮面向風險投資的股本融資，或者政府的支持性資金和企業(yè)自有資金。

3.成長期:內(nèi)部積累較少，融資需求迫切

處于成長期的科技型中小企業(yè)需要擴大其產(chǎn)品的市場占有率，因此，在這一階段，企業(yè)需要籌集資金來集中提高生產(chǎn)力和購買生產(chǎn)研發(fā)設(shè)備，以擴大其產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模。在這一需求的作用下，企業(yè)對資金的需求量比初創(chuàng)期只增不減，有可能遠遠高于初創(chuàng)期。在這一階段企業(yè)內(nèi)部可以積累的資金較少，必須通過外部融資來填補資金的空缺。因此，企業(yè)應(yīng)通過多渠道的融資方式籌集充足的資金，以保障企業(yè)的發(fā)展運營[5]。

4.成熟期:資金需求額最大，融資方式多樣

進入到成熟期的中小企業(yè)，會有一段快速成長的過程。此時期由于科技型中小企業(yè)規(guī)模的不斷擴大，資本結(jié)構(gòu)越來越合理，企業(yè)所面臨的風險大大降低。但是，由于這一階段企業(yè)的資產(chǎn)擴張，加上企業(yè)可能會有產(chǎn)品質(zhì)量上的改變或提升，使得企業(yè)對資金的需求額更大了。這一階段也是科技型中小企業(yè)獲得融資最為容易的時期[6]。在成熟期，企業(yè)僅僅依靠銀行的貸款或股權(quán)融資已經(jīng)遠遠不能滿足其發(fā)展需求，因此需要選擇其他的融資方式。

科技型中小企業(yè)經(jīng)過種子期、初創(chuàng)期和成長期的發(fā)展，產(chǎn)品研發(fā)已經(jīng)取得了巨大的成功，產(chǎn)品市場規(guī)模也得到了急速擴大。這個時期，企業(yè)需要更多的資金擴大生產(chǎn)規(guī)模，以滿足市場的需求。在成熟期，企業(yè)的資金缺口將達到最大，而且是其生命周期的最高水平[7]。由于這一時期的企業(yè)發(fā)展良好，企業(yè)的經(jīng)營效率很高，故可以選擇的融資方式也很多。

5.衰退期:資金回收，內(nèi)源融資

處于衰退期的科技型中小企業(yè)創(chuàng)新能力逐步下降，對新技術(shù)、新產(chǎn)品的開發(fā)能力越來越弱，整個企業(yè)的實力處在衰退的狀態(tài)，再加上行業(yè)間競爭加劇，企業(yè)在這一階段很難獲得外部資金支持。因此，企業(yè)采取收縮型融資策略是比較合適的，這樣企業(yè)不會有大量的資金流入，更多的是將企業(yè)的資金回收，以投入新的產(chǎn)業(yè)或者項目。

三、科技型中小企業(yè)生命周期各階段的融資策略選擇

1.種子期的策略選擇

一般來說，科技型中小企業(yè)在種子期尤其是其創(chuàng)始階段，一般選擇自籌資金，主要依靠企業(yè)所有者的資本投入，或基于親朋好友的民間借貸來獲得資金。對于企業(yè)的決策者來講，個人的資本投入會更具有優(yōu)勢，因為這類資本的使用相對更加自由，由于并沒有參與到其他的金融組織或市場交易中去，也就不會受到外界環(huán)境的制約和影響。有關(guān)經(jīng)濟發(fā)展的權(quán)威數(shù)據(jù)顯示，處于種子期的科技型中小企業(yè)，其資金的70%來源于個人儲蓄。但是由于個人儲蓄能力有限，資金數(shù)量必然較少，通常不能維持企業(yè)的持續(xù)運營，這就需要繼續(xù)籌集資金。此時，最大的資金來源一般是向親朋好友進行借貸，這部分資金在創(chuàng)業(yè)投資總額中約占15%[8]。

另外一種方式是天使投資，這是科技型中小企業(yè)進行外源性融資策略選擇的第一步，一般是指投資者個人出資幫助具有創(chuàng)意或者技術(shù)的項目團隊的初創(chuàng)型企業(yè)而進行的一種高風險的前期投資。這種籌資方式大致占到企業(yè)這一階段資金來源總額的5%[9]。

除上述融資方式之外，近年來，遼寧省政府也開始對科技型中小企業(yè)進行關(guān)注并給予相應(yīng)的支持，其中，選擇企業(yè)孵化器是處于種子期的科技型中小企業(yè)非常明智的選擇。因此，這個階段科技型中小企業(yè)可以采取自籌資金、天使投資、政府扶持相結(jié)合的基本融資策略。

2.初創(chuàng)期的策略選擇

處于初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)在選擇融資方式時，主要依據(jù)是企業(yè)未來發(fā)展過程中償還債務(wù)的能力。初創(chuàng)期企業(yè)再融資時面臨的最大困難是資金來源渠道相對比較狹窄。

由于該階段企業(yè)獲取外源性的融資相對比較困難，一般會采取經(jīng)營性的收益來填補資金缺口，根據(jù)自身的資金結(jié)構(gòu)，使用內(nèi)部經(jīng)營性資金以滿足自身發(fā)展的需求。這種利用自身的資金進行投資的行為稱之為內(nèi)源性融資。對于一個企業(yè)來說，內(nèi)源性融資方式選擇得越好，內(nèi)源性資金越雄厚，則發(fā)展前景相對也會越好。內(nèi)源性融資是企業(yè)發(fā)展中不可或缺的籌集資金的模式。

另外，企業(yè)在這一階段開始逐漸將抽象的技術(shù)、創(chuàng)新資源轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品，并且具有了初步的生產(chǎn)規(guī)模。企業(yè)可以充分利用自身的資產(chǎn)(如無形資產(chǎn)等)，以質(zhì)押等方式從金融機構(gòu)獲取貸款融資。對于長期性融資，企業(yè)還可以選擇向私人股東發(fā)行更多的股票或者向銀行貸款[10]。但是，如果企業(yè)的利潤沒有達到一定的水平，企業(yè)就很難通過這些方式獲得資金支持，或即使能夠獲得資金成本也會比較高。在這種情況下，企業(yè)可以選擇風險投資，由風險投資公司將資金投入企業(yè)并作為普通合伙人管理企業(yè)投資運作，規(guī)范企業(yè)經(jīng)營，以此獲得相應(yīng)報酬。因此，這個階段科技型中小企業(yè)可以采取內(nèi)源性融資與風險投資相結(jié)合的基本融資策略。

3.成長期的策略選擇

企業(yè)進入成長階段后，需要大量的流動資金來提高生產(chǎn)力，購買更多的生產(chǎn)設(shè)備和研發(fā)器材，以擴大產(chǎn)品生產(chǎn)規(guī)模。如此一來，無疑進一步擴大了企業(yè)資金需求和供給的缺口。如何在金融市場上另辟途徑進行融資，正是這一階段企業(yè)需要思考的問題。

這一階段，企業(yè)發(fā)展更加迅速，產(chǎn)品也已經(jīng)順利投產(chǎn)，生產(chǎn)技術(shù)愈發(fā)成熟，市場前景逐漸明朗，可以采取負債的方式直接或是間接籌集更多的資金。對于個人投資者而言，這一階段的企業(yè)技術(shù)風險降低，未來可期，是非常具有吸引力的。由于企業(yè)此時已經(jīng)具備了一定的規(guī)模，在有資產(chǎn)擔保的條件下，可以抵押廠房或大型機器設(shè)備，通過銀行貸款來籌集資金，進行債務(wù)融資。融資租賃作為另一種債務(wù)融資方式也可以緩解企業(yè)資金短缺的燃眉之急。企業(yè)如果無力購置某些昂貴且必需的生產(chǎn)設(shè)備，可以向租賃公司租入這些必需品，以滿足生產(chǎn)經(jīng)營上的需要。

作為科技型的企業(yè)，可以利用的又一融資方式是知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資。不同于傳統(tǒng)的以固定資產(chǎn)作為抵押物的融資方式，科技型中小企業(yè)的知識產(chǎn)權(quán)融資是以企業(yè)擁有的專利發(fā)明和商標中的財產(chǎn)權(quán)，經(jīng)評估后作為質(zhì)押物進行的融資。

科技型中小企業(yè)經(jīng)歷了種子期和初創(chuàng)期后，在成長期的發(fā)展速度是最快的。此時企業(yè)的融資能力逐步增長，由于前期積累了很多融資的經(jīng)驗，融資渠道也逐漸拓展開來。處在這一階段的科技型中小企業(yè)，不但可以充分利用各金融機構(gòu)的貸款融資，還會因為企業(yè)本身發(fā)展到高成長性階段而被更多的風投金融機構(gòu)關(guān)注，可以得到更多更高質(zhì)量的投資。由此，風險投資成為科技型中小企業(yè)在其成長期主要考慮的融資模式選擇之一[11]。所以，這個階段采取債券融資、知識產(chǎn)權(quán)融資、風險投資相結(jié)合的基本融資策略。

4.成熟期的策略選擇

在經(jīng)過成長期的發(fā)展之后，科技型中小企業(yè)應(yīng)該已經(jīng)在市場上有了一定的競爭能力。企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展、技術(shù)水平日趨成熟，產(chǎn)品也已經(jīng)有了穩(wěn)定的銷售市場。由于成熟期企業(yè)的各項經(jīng)濟指標已經(jīng)達到最優(yōu)狀態(tài)，企業(yè)的投資風險低，企業(yè)的發(fā)展已達到最穩(wěn)定的狀態(tài)，融資能力也得到了進一步的提高，融資渠道也出現(xiàn)了多樣化的發(fā)展趨勢[12]，企業(yè)可以繼續(xù)擴大產(chǎn)品的市場占有率，以獲得豐厚的經(jīng)營收益。該階段企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模較大，產(chǎn)品的收益相對較高，企業(yè)由于擁有了許多可以抵押的資產(chǎn)，可以選擇長期融資方式或是激進型融資策略。實際操作中，科技型中小企業(yè)則可以通過增加外源性融資，即加大債務(wù)融資比例籌集資金，如發(fā)行債券等。上市融資是比較適合這個階段企業(yè)的融資方式，從某種程度上來說，成功上市并進入資本市場融資是科技型中小企業(yè)走向成熟的標志之一[13]。這時的科技型中小企業(yè)如果可以順利完成擴張，就有機會躋身于大中型企業(yè)的行列。

對于科技型中小企業(yè)而言，在經(jīng)歷了種子期、初創(chuàng)期和成長期之后，如果能夠通過股權(quán)收購借殼上市，是最成功的融資方式，是對科技型中小企業(yè)今后發(fā)展經(jīng)營或者重新面臨風險時非常好的支持方式。這一階段的科技型中小企業(yè)可以通過并購或回購的方式實現(xiàn)資產(chǎn)重組。因此，這個階段采取激進的組合融資的基本融資策略。

5.衰退期的策略選擇

一方面，此時期的企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品占有了一定的市場份額，經(jīng)營利潤累積，自有資金增加，為了能在競爭激烈的市場上穩(wěn)住腳跟，必須開始新一輪的技術(shù)創(chuàng)新，此時可以利用企業(yè)自身積累的資金。

另一方面，在衰退期的科技型中小企業(yè)又面臨著市場份額逐漸減少、盈利能力逐漸減弱、債務(wù)償還能力下降等諸多問題。因此，此時企業(yè)應(yīng)該及時調(diào)整原有的資本結(jié)構(gòu)以及核心業(yè)務(wù)[14]。處于衰退期的科技型中小企業(yè)可以采取資產(chǎn)證券化的融資方式來改善企業(yè)的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流狀況，使企業(yè)獲得再一次騰飛的機會。

資產(chǎn)證券化主要分為兩類:一類是企業(yè)的資產(chǎn)收益證券化，主要是以企業(yè)未來的收益為依托，通過提高信用等級發(fā)行債券進行融資；另一類是企業(yè)的資產(chǎn)支持證券化，以目前企業(yè)所擁有的全部資產(chǎn)為基礎(chǔ)，用預期收益作為保障，在資本市場發(fā)行債券進行融資[15]。采用資產(chǎn)證券化的融資方式不僅可以獲得相應(yīng)的資金支持，而且可以提高企業(yè)經(jīng)營性的資金收益，使企業(yè)步入良性循環(huán)的經(jīng)營軌道。因此，這個階段采取自有資金與資產(chǎn)證券化相結(jié)合的基本融資策略。

科技型中小企業(yè)生命周期各階段融資模式的選擇如圖3所示。

圖3 生命周期各階段科技型中小企業(yè)融資模式的選擇

四、結(jié) 論

本文在分析遼寧省科技型中小企業(yè)融資狀況的基礎(chǔ)上，對科技型中小企業(yè)生命周期各個階段的融資需求和特點進行了分析，總結(jié)出了企業(yè)不同生命周期階段的融資模式，得出以下結(jié)論:在種子期，科技型中小企業(yè)適合運用企業(yè)所有者自籌資金、天使投資、政府扶持來進行融資，但這一階段融資的困難較大；在初創(chuàng)期，由于企業(yè)外源性融資不易，內(nèi)源融資和風險投資成為這一時期可以利用的兩種主要方式；在成長期，企業(yè)要充分發(fā)揮科技優(yōu)勢，拓寬融資渠道，可以選擇的融資模式有債務(wù)融資、知識產(chǎn)權(quán)融資和風險投資；在成熟期，企業(yè)可以選擇包括股權(quán)融資在內(nèi)的組合融資模式；在衰退期，企業(yè)不僅要利用自有資金進行再次技術(shù)創(chuàng)新，更有可能通過資產(chǎn)證券化來實現(xiàn)企業(yè)的再次騰飛。

值得一提的是，政府的扶持惠澤科技型中小企業(yè)發(fā)展的各個階段，企業(yè)也應(yīng)該主動用好、用足政府的各項扶持政策，選擇適合自身發(fā)展特點的融資模式，不斷革新，不斷進步。

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Researchonfinancingstrategyofscientificandtechnologicalsmallandmediumenterprisesbasedonlifecycle:acaseofLiaoningProvince

CHEN Jia-bo1, 2, ZHANG Zai-qun2, LAI Mao-sheng2, XING Lan-lan2

(1.School of Graduate, Dongbei University of Finance and Economics, Dalian 116025, China; 2.Divison of Policies and Regulations and System Reform, Department of Science and Technology of Liaoning Province, Shenyang 110004, China)

Financing difficulty is the chief problem restricting the healthy development of scientific and technological small and medium enterprises (Samp;T SMEs).It is of key significance to the development of Samp;T SMEs to select suitable financing product, and to apply financing strategy properly during the whole developing process of enterprises.Based on analyzing the finacing situation of Samp;T SMEs in Liaoning Province, the characteristics of financing demand are studied in each stage of life cycle of Samp;T SMEs, and the financing strategies are proposed to match each stage.Corresponding suggestions are brought forward according to the problems maybe exsited during the process of strategy selection, in order to provide basis for the making of financing strategy of Samp;T SMEs.

scientific and technological small and medium enterprise (Samp;T SME); life cycle; financing demand; financing strategy; financing channel; internal financing; external financing

2014-06-17

遼寧省科學技術(shù)重大、重點課題(2012401002)； 沈陽市科學計劃項目(F14-230-5-23)。

基金項目: 陳嘉鉑(1981-)，男，遼寧沈陽人，博士生，主要從事科技金融理論與政策等方面的研究。

* 本文已于2014-07-18 13∶24在中國知網(wǎng)優(yōu)先數(shù)字出版。 網(wǎng)絡(luò)出版地址: http://www.cnki.net/kcms/detail/21.1558.C.20140718.1324.012.html

10.7688/j.issn.1674-0823.2014.04.02

F 832.5

A

1674-0823(2014)04-0294-05

(責任編輯:吉海濤)