淺析企業(yè)價值評估中現(xiàn)金流量的分析與確定

蘇燕玲

【摘 要】企業(yè)價值評估是通過公司的基本財務(wù)數(shù)據(jù)加以綜合分析甚至合理的推測而獲得公司公平市場價值的一種主觀的經(jīng)濟評估方法，一個企業(yè)的價值同時受內(nèi)部因素和外部因素雙重作用的影響。本文主要淺析企業(yè)價值評估中現(xiàn)金流量的分析與確定。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)價值評估；現(xiàn)金流量；分析與確定

一、企業(yè)價值評估的概況

現(xiàn)代企業(yè)價值觀認為企業(yè)價值可以分為實體價值和股權(quán)價值、持續(xù)經(jīng)營價值和清算價值、少數(shù)股權(quán)價值和控股權(quán)價值等，其中最受大家關(guān)注的是企業(yè)實體價值的評估，因為企業(yè)實體價值=股權(quán)價值+債務(wù)價值，在求得企業(yè)實體價值后就可以很輕松的獲得企業(yè)股權(quán)價值，而企業(yè)股權(quán)價值正是完善的資本市場條件下準確反映一個公司整體經(jīng)營情況和定位股票價格的重要參考依據(jù)。

二、企業(yè)價值評估的指標和標準體系

三、企業(yè)的價值評估方法

企業(yè)價值評估是一項綜合性的資產(chǎn)、權(quán)益評估，是對特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行分析、估算的過程。目前國際上通行的評估方法主要分為收益法、成本法和市場法三大類。

1.成本法是在目標企業(yè)資產(chǎn)負債表的基礎(chǔ)上，通過合理評估企業(yè)各項資產(chǎn)價值和負債從而確定評估對象價值。理論基礎(chǔ)在于任何一個理性人對某項資產(chǎn)的支付價格將不會高于重置或者購買相同用途替代品的價格。主要方法為重置成本法。

2.收益法通過將被評估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)至某特定日期以確定評估對象價值。其理論基礎(chǔ)是經(jīng)濟學原理中的貼現(xiàn)理論，即一項資產(chǎn)的價值是利用它所能獲取的未來收益的現(xiàn)值，其折現(xiàn)率反映了投資該項資產(chǎn)并獲得收益的風險的回報率。收益法的主要方法包括現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF）、內(nèi)部收益率法（IRR）、CAPM模型和EVA估價法等。

3.市場法是將評估對象與可參考企業(yè)或者在市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進行對比以確定評估對象價值。其應(yīng)用前提是假設(shè)在一個完全市場上相似的資產(chǎn)一定會有相似的價格。市場法中常用的方法是參考企業(yè)比較法、并購案例比較法和市盈率法。

企業(yè)價值評估的核心方法就是現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（Discounted cash flow簡稱DCF法），下面著重介紹企業(yè)價值評估中現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的分析與應(yīng)用。

四、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（Discounted cash flow）

1.現(xiàn)金流量概述

對企業(yè)價值進行評估的一個重要應(yīng)用領(lǐng)域就是資本資產(chǎn)的估價，如果某證券的內(nèi)在價值高于其發(fā)行價格或交易價格，說明這項投資符合投資人的利益要求，相反則說明市場高估了該項證券的價值。就股票來說，股票的價值等于其未來股利收入的現(xiàn)值，即：

這是股票評價的一般模式，實際操作中依據(jù)現(xiàn)金流量種類的不同，可以將對應(yīng)的價值評估模型分為：股利現(xiàn)金流量模型、股權(quán)現(xiàn)金流量模型以及實體現(xiàn)金流量模型，其中：如果企業(yè)把股權(quán)自由現(xiàn)金流量全部用于發(fā)放股利，則股權(quán)現(xiàn)金流量模型與股利現(xiàn)金流量模型相同，而股權(quán)價值=實體價值-債務(wù)價值，因此股權(quán)價值模型可以根據(jù)實體價值模型推出，實體現(xiàn)金流量模型的基本形式是： 實體價值=∑實體現(xiàn)金流量t/（1+加權(quán)平均資本成本）t

值得注意的是計算企業(yè)實體價值的時候，對應(yīng)的貼現(xiàn)率應(yīng)該用企業(yè)加權(quán)平均資本成本，而不能簡單用股權(quán)資本成本或其他貼現(xiàn)率，企業(yè)加權(quán)平均資本成本的公式如下： Rm——股票市場的平均必要報酬率。

綜上所述，定下貼現(xiàn)率之后，實體現(xiàn)金流量模型的關(guān)鍵就是如何確定公式中實體現(xiàn)金流量的金額。

2.公司自由現(xiàn)金流量價值評估模式

簡單地說，公司自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)生產(chǎn)活動后可以用來滿足償還本息及支付股利的現(xiàn)金流量，即企業(yè)的息稅前贏余扣除所得稅與凈投資后的現(xiàn)金流量。其計算公式可概括為：

實體現(xiàn)金流量=息前稅后營業(yè)利潤-凈投資=息稅前營業(yè)利潤*（1-所得稅率）-凈投資=EBIT*（1-T）-（總投資-折舊與攤銷）

=EBIT*（1-T）-（資本支出+營業(yè)流動資產(chǎn)增加-折舊與攤銷）

公式中，營業(yè)流動資產(chǎn)=流動資產(chǎn)-無息流動負債，即投資人包括股東與債權(quán)人投入企業(yè)的流動資本數(shù)額；資本支出就是企業(yè)購置各種長期資產(chǎn)的支出減去無息長期負債的增加額，即投資人投入企業(yè)的長期資產(chǎn)數(shù)額，因為購置長期資產(chǎn)的一部分資金可以通過無息長期負債來提供而不全是投資者的資金，因此企業(yè)長期資產(chǎn)增加額再減去這部分支出就是企業(yè)的資本支出。

假設(shè)該公司財務(wù)費用均為借款利息，所得稅稅率為30%，現(xiàn)計算20x8年該公司實體現(xiàn)金流量。

08年息稅前營業(yè)利潤EBIT =主營業(yè)務(wù)收入-主營業(yè)務(wù)成本-管理費用=660-385-150 =125萬元

利用平均稅率法計算息前稅后營業(yè)利潤=息稅前營業(yè)利潤EBIT *（1-所得稅率）=125*（1-30%）=87.5萬元

該年公司資本支出即為購建固定資產(chǎn)的支出330-300=30萬元，

營業(yè)流動資產(chǎn)增加=流動資產(chǎn)增加-無息流動負債增加=（8+12+40-14）-（10+10）=26萬元

本年折舊與攤銷=10萬元

把以上數(shù)據(jù)代入實體現(xiàn)金流量計算公式中可得：

實體現(xiàn)金流量= EBIT*（1-T）-（資本支出+營業(yè)流動資產(chǎn)增加-折舊與攤銷）=87.5-（30+26-10）=41.5萬元

由于股權(quán)成本受資本結(jié)構(gòu)影響較大難以估計的影響，在企業(yè)價值評估實務(wù)中通常采用實體現(xiàn)金流量模型。

參考文獻：

[1]財務(wù)成本管理.中國注冊會計師協(xié)會.中國財政經(jīng)濟出版社出版，2009年

[2]會計.中國注冊會計師協(xié)會.中國財政經(jīng)濟出版社出版.2009年

[3]戴大雙.項目融資 .機械工業(yè)出版社.2009年