養(yǎng)老保險基金投資精細管理研究

摘要：養(yǎng)老保險基金投資管理是一項復雜的系統(tǒng)工程，我國社會統(tǒng)籌和個人賬戶相結合的養(yǎng)老保險模式，更增加了投資管理的復雜程度。文章認為，為了適應“統(tǒng)賬結合”的養(yǎng)老保險制度，有必要引入精細管理的思想，精細構建“統(tǒng)賬有別”的基金管理模式、投資渠道和監(jiān)管規(guī)則，以提高養(yǎng)老基金投資管理績效，確?；鸢踩捅Ｖ翟鲋怠?/p>

關鍵詞：養(yǎng)老保險基金；投資管理；精細管理

“十二五”規(guī)劃明確提出“積極穩(wěn)妥推進養(yǎng)老保險基金投資運營”，十八大報告也強調“建立社會保險基金投資運營制度，確?；鸢踩捅Ｖ翟鲋怠?。從應對人口老齡化趨勢、確保基金長期安全穩(wěn)定運行來看，養(yǎng)老保險基金投資勢在必行。養(yǎng)老保險基金的投資管理，是一項復雜的系統(tǒng)工程，有必要引入精細管理思想進行研究。

一、 養(yǎng)老保險基金投資精細管理的思想內涵

精細管理是一種與傳統(tǒng)的粗放型管理完全相悖的管理思想，它起源于20世紀50年代日本的企業(yè)，最早出現在規(guī)模較大的汽車、家用電器等產業(yè)中。精細管理的核心思想是：精、準、細、嚴?！熬本褪且凑崭邩藴?、高質量的要求，將管理和服務做精；“細”就是要把握事物內在聯(lián)系，注重細節(jié)、細致入微；“準”是準確、準時，體現在信息準、判斷準、決策準、溝通準、操作準；“嚴”是嚴格控制偏差，嚴格執(zhí)行標準和制度。簡而言之，精細管理就是精心籌劃，細微管理，追求高效完美。精細管理的目標旨在加強控制，減少風險，降低成本，提高效率和效益。

作為一種新的管理理念和管理模式，精細管理已被我國經營管理者運用于企業(yè)管理之中，對企業(yè)經營業(yè)績的提升發(fā)揮了積極作用。近年來精細管理思想也被廣泛應用于許多政府管理領域。如賀焱、崔穎（2006）提出稅收管理精細化。呂翠蘋（2009）提出了財政精細化管理思想。蔡紅衛(wèi)（2005）提出了檢察機關精細化管理理念。麻寶斌、李輝（2009）政府社會管理精細化。將精細管理思想運用于養(yǎng)老基金投資管理領域，還未有文獻涉及。本文認為，要積極穩(wěn)妥地推進養(yǎng)老保險基金投資運營并提高運營效率，有必要將精細管理的思想和理念貫徹到基金投資管理領域的各個環(huán)節(jié)，提高管理績效。具體地說，就是要精細區(qū)分養(yǎng)老保險基金的不同屬性、功能和目標要求，建立適合于各類基金健康發(fā)展的管理模式、投資體制和績效評價機制，并在基金投資運營管理中做到全面、精確、細致、深入，使基金能真正實現保值增值的目標，更好地維護參保人的利益。

二、 養(yǎng)老保險基金投資實施精細管理的內在要求

1. 實現“統(tǒng)賬結合”養(yǎng)老保險制度目標的需要。為了應對人口老齡化，我國創(chuàng)新性地實行“統(tǒng)賬結合”的養(yǎng)老保險制度，養(yǎng)老保險基金由社會統(tǒng)籌和個人賬戶兩部分組成，這兩塊基金在籌資機制設計和承擔的制度目標功能方面是不一樣的。統(tǒng)籌賬戶基金主要由企業(yè)按職工工資總額的20%繳費構成，實行現收現付制，承擔代際贍養(yǎng)功能，主要用于發(fā)放當期退休人員的基礎養(yǎng)老金，如果職工繳費30年，則能實現30%的養(yǎng)老金替代率。個人賬戶基金由職工按個人工資的8%繳費構成，實行積累制，記入個人賬戶，承擔自我養(yǎng)老功能，用于支付職工退休時個人賬戶養(yǎng)老金。按制度設計，個人賬戶養(yǎng)老金的投資收益率與工資增長率相當，若職工繳費30年，到退休時個人賬戶積累的本息和可以實現28%的養(yǎng)老金替代率。這樣，職工退休時領到的養(yǎng)老金兩部分加總起來可以達到社會平均工資的58%，基本能維持退休前的生活水平。

社會統(tǒng)籌基金和個人賬戶基金被賦予的上述不同功能和需要實現的制度目標要求，決定了兩種基金在管理模式、投資策略以及資產配置管理等方面應該差異化。現行統(tǒng)賬不分的基金投資管理模式與制度設定的退休金水平目標是不匹配的。因此，為了保障養(yǎng)老保險制度目標的實現，需要引入精細管理的思想和方法，根據兩種基金的差異性實施精細化管理。

2. 提高養(yǎng)老保險基金投資管理績效水平的需要。根據養(yǎng)老保險風險分擔與待遇公平的需要，基金要求集中到中央層級進行資金歸集、保值增值，形成抵御老齡化的資金池。但目前我國養(yǎng)老保險基金，不論是社會統(tǒng)籌基金還是個人賬戶基金，依然是以縣市級統(tǒng)籌為主、各地分散管理的格局，這一方面使養(yǎng)老保險基金“跑、冒、滴、漏”現象嚴重，另一方面，也使養(yǎng)老保險基金形不成規(guī)模效應，結存在各級政府管理的養(yǎng)老保險基金按規(guī)定只能用于購買國債和存入銀行，存在基金貶值的風險。因此，養(yǎng)老保險基金尤其是個人賬戶基金具有規(guī)模大、積累周期長、增值要求高的特點，需要根據統(tǒng)籌賬戶基金與個人賬戶基金的不同特點與制度目標，運用精細管理的思想和策略，采取不同的投資管理方式。

3. 適應各類別基金差異和基金規(guī)模日益增長的需要。我國自1997年確立“統(tǒng)賬結合”的養(yǎng)老保險制度以來，養(yǎng)老保險基金的積累規(guī)模就呈逐年擴大的態(tài)勢。雖然在某些年份有些省份社會統(tǒng)籌基金出現收不抵支的現象，但從全國范圍來看，基金積累數額大、增速快。據統(tǒng)計，截至2012年底，統(tǒng)籌賬戶基金累計結余數額已達23 941億元，且以年均28%的速度增長（見表1）。另一方面，2006年開始，我國部分地區(qū)已開始做實個人賬戶。與此相應地，個人賬戶基金積累規(guī)模也不斷擴大。截至2012年底，做實的個人賬戶基金累計結余3 396億元，年均增速達到35%。隨著改革的日益深化，基金積累規(guī)模還在逐年增加，如此數額龐大的基金資產如果繼續(xù)實行“統(tǒng)賬不分”的、“存銀行、買國債”的單一投資模式，不僅違背了做實個人賬戶的初衷，也會影響到養(yǎng)老保險目標的可持續(xù)性，因此，積極探求科學的管理思想和方法改革基金投資管理模式已迫在眉睫。

三、 養(yǎng)老保險基金投資精細管理亟待厘清的主要問題

1. 厘清基金性質和投資特點。統(tǒng)籌賬戶基金個人賬戶社會統(tǒng)籌基金和個人賬戶基金有著本質區(qū)別，其在投資資產的風險偏好、投資期限及資產的流動性等方面有不同要求。從社會統(tǒng)籌基金來看，其性質上屬于參保人的共同基金，用于當期養(yǎng)老金支付，基金積累期短，對安全性和流動性要求高，因此這部分基金在投資特點上要求投資的資產流動性高、期限短、風險低，比較適合于投資貨幣市場金融工具，如活期存款、短期債券、短期固定收益產品等，投資原則應堅持在確保安全性與流動性的前提下，實現一定的收益性。

對于個人賬戶基金而言，其性質上屬于繳費人個人所有，用于繳費人退休后的養(yǎng)老金支付，基金積累期長且對投資資產的安全性和收益性要求高，對流動性要求較低?；趥€人賬戶基金的特征，在基金資產配置上可考慮選擇期限較長、風險和收益都較高的權益類投資，包括對實業(yè)的投資和資本市場金融工具投資，通過多元化投資組合實現其保值增值。

2. 厘清基金投資管理模式。從世界范圍看，養(yǎng)老保險基金投資可劃分為政府集中型管理模式和分散型管理模式。（1）政府集中型。這一管理模式的特點是：政府是養(yǎng)老保險基金的投資主體，政府設立專門部門，統(tǒng)一運營養(yǎng)老保險基金，承擔養(yǎng)老基金的投資運營職責，個人賬戶持有人不參與基金投資決策，獲得相同的投資收益。這一模式的好處是管理成本較低、可以發(fā)揮受托管理機構的專業(yè)優(yōu)勢；缺點是缺少競爭機制、難于滿足風險偏好。（2）分散管理型。這一管理模式中，養(yǎng)老保險基金的投資主體不是政府，而是私營機構。政府只負責審核批準成立養(yǎng)老基金管理公司，對基金管理公司行使一般監(jiān)督權，對其具體投資行為不進行過多干預和控制，實行市場競爭機制。由于基金管理公司的投資管理權限相對較大，能提供不同風險和收益水平的基金產品。因此，這一模式的好處是有市場競爭機制、能滿足風險偏好；但管理成本較高。

目前我國養(yǎng)老保險基金在基金管理方面，不管基金積累規(guī)模大小，也不區(qū)分基金性質，都由地方政府統(tǒng)一管理。這種管理模式存在諸多問題：一是管理績效不高。由于市場化投資風險較大且投資人才短缺，地方管理機構為了規(guī)避風險，在基金結余有投資的情況下，不分基金性質與功能目標的差異，大多采取銀行存款與國債的低風險且低收益的穩(wěn)健投資方式，最終導致投資效率低下。二是養(yǎng)老待遇地區(qū)差異明顯，不利于體現養(yǎng)老公平原則。由于各省經濟發(fā)展水平的差異，東部發(fā)達地區(qū)與中西部欠發(fā)達地區(qū)之間在基金的繳費比例、投資管理水平和投資渠道上存在很大差距，導致各地養(yǎng)老保險基金規(guī)模差異較大，不便于進行投資監(jiān)管和風險控制，最終會導致道德風險難以防范，養(yǎng)老待遇差距較大，不利于體現養(yǎng)老公平原則。因此，在構建養(yǎng)老基金運營機制之前，首先應根據基金性質類別，精細區(qū)分中央政府和地方政府對于不同類型養(yǎng)老保險基金的管理主體地位和管理權力，實施差別化的管理模式。

3. 厘清投資監(jiān)管規(guī)則。世界各國政府對養(yǎng)老基金的投資監(jiān)管分為數量限制監(jiān)管規(guī)則（Quantitative Portfolio Regulation）和謹慎人規(guī)則（Prudent Person Rule）。數量限制規(guī)則的監(jiān)管特點在于數量限制，其對養(yǎng)老基金投資的資產類別和投資比例等進行嚴格的數量規(guī)定。這一規(guī)則通常對養(yǎng)老基金持有低流動性、高波動性、高風險性的資產都有禁止性規(guī)定或比例限制。謹慎人規(guī)則要求投資管理人應堅持審慎原則，基金投資管理方面通常不對養(yǎng)老基金的資產配置作任何數量限制，但要求投資管理人的任何投資行為都必須像一個“謹慎人”對待自己的財產那樣考慮到各種風險因素，為養(yǎng)老基金構造一個最有利于分散和規(guī)避風險的資產組合。

兩種原則體現了兩種不同的監(jiān)管思路，最為本質的差異體現在：是由國家還是由養(yǎng)老基金管理機構來決定基金投資品種、投資的比例。謹慎人規(guī)則主要適用于英美法系國家，如英國、美國、澳大利亞、加拿大等，發(fā)展中國家大多采用數量限制規(guī)則。從我國目前的有關規(guī)定看，無論是統(tǒng)籌基金還是個人賬戶基金，均實行數量限制投資監(jiān)管規(guī)則。這種監(jiān)管模式在基金管理水平有限的前提下有利于保障基金資產的安全性，但不利于基金資產的保值增值，不利于基金積累目標的實現。因此，作為老百姓“養(yǎng)命錢”的養(yǎng)老基金，其投資運營與監(jiān)管的關鍵，必須精細區(qū)分基金特性，實施差異化監(jiān)管模式。

四、 養(yǎng)老保險基金投資精細管理的路徑選擇

1. 建立“統(tǒng)賬有別”的政府集中管理模式。鑒于我國資本市場的不成熟以及參保人投資意識淡薄，養(yǎng)老基金應由政府集中管理，但統(tǒng)籌賬戶和個人賬戶的投資管理主體應體現精細管理要求，分別由中央政府和地方政府承擔，實行“統(tǒng)賬有別”的政府集中管理模式。具體來說，統(tǒng)籌賬戶由中央政府負責管理，這不僅有利于中央政府從全國范圍來調劑統(tǒng)籌基金的收支余缺，保證基礎養(yǎng)老金的按時足額發(fā)放，而且有利于全國統(tǒng)一的勞動力市場背景下養(yǎng)老保險關系的轉移和續(xù)接，也符合統(tǒng)籌賬戶體現養(yǎng)老制度公平的特性。為確?；鹳Y產的流動性，統(tǒng)籌基金的結余部分只能作短期投資，存銀行或購買國債，因此，投資管理的專業(yè)化水平要求相對較低，可以考慮在人力資源和社會保障部下設全國社會保險事業(yè)管理局來集中管理。

至于個人賬戶基金，其本質上屬于參保人的個人財產，并非政府的財政資金，因此，為了防范政府機構擠占挪用個人賬戶資金的風險，也為了發(fā)揮地方政府的積極性和體現效率性原則，建議個人賬戶基金由省級政府部門實行相對集中管理模式，在明確省級社會保險經辦機構對個人賬戶基金投資管理主體地位的同時，建立法人治理結構，將各省的社會保險經辦機構轉變?yōu)楠毩⒂诟魇∪肆Y源和社會保障行政部門的獨立法人機構，對個人賬戶基金實行市場化運營。

2. 實行“統(tǒng)賬有別”的基金投資渠道和監(jiān)管規(guī)則。精細管理思想的運用應體現在兩方面：首先，應區(qū)分基金類別制定不同的基金投資目標與投資品種規(guī)劃。其次，在同一屬性基金的投資上，也應精細安排投資各類資產的數量和期限。具體而言，鑒于統(tǒng)籌基金主要用于當期養(yǎng)老金的支付，因此基金在進行投資前應做好收支規(guī)劃，在滿足安全性和流動性需要前提下再投資。在投資品種選擇上，應首選期限短、易于變現、收益穩(wěn)定的短期金融產品，投資目的重在保值。銀行存款、國債、央行票據等都是較好的選擇。在監(jiān)管方面，應實行相對的數量限制，即在購買國債和存銀行定期和活期的比例上、以及存款在不同銀行家數的比例上應有所規(guī)定，以防止過度集中滋生道德風險。

對于個人賬戶基金而言，由于其積累到支付有長達十幾年甚至幾十年的時間間隔，因此，更應制定科學的投資目標與規(guī)劃。一般來說，基金積累期，注重收益性，考慮長期資產投資，包括長期權益類投資或對實業(yè)的投資。到了支付期，流動性和收益性并重，在投資品種選擇上，要根據基金支付的時間和數額需要合理匹配長期資產和短期資產、資本市場與貨幣市場以及股票市場和債券市場的投資。在基金的監(jiān)管方面，由于當前我國還未形成真正有效和成熟的資本市場，投資管理人自我監(jiān)管和治理結構的不完善等，應該考慮采取嚴格的數量限制監(jiān)管。以后隨著管理人投資經驗的積累和治理水平的提高以及市場環(huán)境的改善，可以逐漸放松管制，如放松對養(yǎng)老保險基金準入條件限制、投資組合及方向限制等，更多地依賴市場規(guī)則實施約束，逐步過渡到審慎性監(jiān)管。

3. 建立量化的基金投資績效評估體系。量化管理是精細化管理的重要方式。建立量化的科學的養(yǎng)老基金投資績效評估體系，是實現養(yǎng)老基金投資管理精細化的必然要求，同時也是提高基金投資管理績效的實踐需要。由于統(tǒng)籌基金和個人賬戶基金的功能目標差異，因此，在建立基金投資績效評價體系時，也應分塊設立，統(tǒng)籌基金設立考核目標應以安全性目標為主、收益性目標為輔；個人賬戶基金則應注重收益性目標的實現效果，特別要注重收益實現的穩(wěn)定性。建立了科學的系統(tǒng)的養(yǎng)老基金投資績效評價體系，養(yǎng)老基金的投資政策實施效果和投資業(yè)績評價就會有章可循，也有利于指導和監(jiān)督養(yǎng)老基金投資實踐，起到控制基金投資成本、降低基金投資風險以及提高基金投資收益的效果。

4. 加快養(yǎng)老基金管理系統(tǒng)信息化建設。精細化管理需要信息化的技術支持。為了利于中央政府對統(tǒng)籌基金的全國調劑，應建立全國統(tǒng)一的養(yǎng)老基金管理信息服務系統(tǒng)，實現基金征收、投資管理、給付、結存信息的運行暢通及資源共享。同時通過信息系統(tǒng)對個人賬戶基金投資運營的各個環(huán)節(jié)進行跟蹤和控制，這不僅能夠利用信息化手段提高管理效率、規(guī)范業(yè)務流程，也有利于各級政府和參保職工準確、及時地掌握基金運行動態(tài)，更好地發(fā)揮監(jiān)督作用。

5. 完善基金投資運營的相關法律制度。我國“統(tǒng)賬結合”養(yǎng)老保險制度已實施十來年了，但基金在投資運營方面還缺乏相關法律保障與規(guī)范。2009年10月出臺的《社會保險法》雖然確立了基金應該投資運營的大方向，但對包括養(yǎng)老基金在內的整個社會保險基金投資的具體管理辦法、投資渠道與方式均未做出明確說明。因此，應盡快建立和完善相關法律法規(guī)，明確養(yǎng)老基金的投資管理模式和監(jiān)管規(guī)則，完善監(jiān)管體系，為基金投資精細化管理形成長效的制度保障。

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基金項目：上海市哲學社會科學規(guī)劃項目“城鎮(zhèn)養(yǎng)老保險基金可持續(xù)發(fā)展研究——以上海為實證”（項目號：2009BJB021）。

作者簡介：章萍，上海政法學院經濟管理學院副教授，同濟大學管理學博士。

收稿日期：2014-07-18。