錢荒還會重演嗎

在中國銀行業(yè)發(fā)展史上，2013年必將留下濃墨重彩的一筆，兩次“錢荒”將中國金融體系中最不缺錢的機構——銀行打回原形，上演了一出銀行四處找錢，銀行間市場拆借利率飆升的大戲，逼得央行出手，緩解當務之急，但近水解不了遠渴，造成銀行資金緊張的根本性問題不解決，錢荒仍將重演。2013年銀行發(fā)生史無前例的錢荒，既有銀行自身問題，也有外部環(huán)境因素，綜合起來有四方面原因：（1）微觀層面上，銀行自身的結構性問題，尤其是期限錯配嚴重；（2）中觀層面上，金融體系單一和企業(yè)融資渠道匱乏；（3）宏觀層面上的經(jīng)濟結構問題；（4）貨幣政策因素。

銀行結構性問題

信貸業(yè)務是銀行最傳統(tǒng)的業(yè)務，利差收入也是銀行業(yè)務的主要利潤來源，但在監(jiān)管機構存貸比75%的限制和貸款規(guī)模管控下，貸款業(yè)務的規(guī)模受到限制，存貸款利差也不可能一味擴大，而且利差受央行基準利率的制約，因此銀行必須開拓其他的利潤來源渠道。既然信貸受管控，那么銀行通過創(chuàng)新繞過信貸，以同業(yè)資產(chǎn)的方式把資金借給企業(yè)，達到信貸的目的，同樣也能賺取利差。最重要的是，監(jiān)管機構尚未對銀行同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模進行管制，因此這塊業(yè)務成為銀行利潤新的增長點。

自2007年以來，除2009年信貸極度寬松時期，同業(yè)資產(chǎn)的增速一直顯著高于貸款增速。2007年1月至2013年10月，銀行貸款余額增長3倍，而銀行的同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模增長5.7倍，占銀行資產(chǎn)總額比例也從12.2%提升至21.2%，意味著同業(yè)業(yè)務在銀行經(jīng)營中占據(jù)越來越重要的位置，加上監(jiān)管機構長期注重信貸監(jiān)管而忽視同業(yè)監(jiān)管，同業(yè)業(yè)務也成為監(jiān)管套利的通道。

但是，天下沒有免費的午餐，信貸市場上的利差來源于銀行憑良好信用獲取的低成本存款以及“存短貸長”的期限錯配，而在同業(yè)市場上，金融機構之間的信用差別遠小于機構和個人之間的信用差異，因此最主要的利潤來源是期限錯配，即不斷地借低成本的短期資金，做高收益的長期資產(chǎn)。但問題是資產(chǎn)是被鎖定的，而負債卻面臨利率波動的風險。當銀行一味追逐利潤，擴大期限錯配敞口，整個市場都缺少短期資金時，風險就會不期而至。去年6月的錢荒就是最好的注解，銀行間市場利率全面高企，同業(yè)期限錯配嚴重的銀行不得不以很高的價格從市場上拆入資金，導致成本收益倒掛，同業(yè)業(yè)務虧損。這次錢荒給銀行同業(yè)業(yè)務的教訓是，同業(yè)規(guī)模越大，期限錯配越嚴重，承擔的市場風險越大。6月“錢荒”之后，銀行的同業(yè)資產(chǎn)增速下降很快，說明銀行吸取錢荒的教訓，開始主動控制同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模。

除了同業(yè)業(yè)務，銀行近幾年發(fā)展迅猛的還有理財業(yè)務。由于很多理財產(chǎn)品屬于表外，不計入銀行的資產(chǎn)負債表，從銀監(jiān)會披露的部分數(shù)據(jù)看，銀行理財產(chǎn)品規(guī)模增長很快，從2007年底的0.53億元增長到2013年三季度的9.9萬億元，以迅雷不及掩耳之勢走入尋常百姓家。銀行理財產(chǎn)品的發(fā)展，對于百姓來說無疑是好事，在銀行的隱形擔保下，理財產(chǎn)品其實是一種保收益的存款，而收益率比定期存款高出2個百分點以上。在存款利率上限受管制的情況下，理財產(chǎn)品收益率更貼近市場的實際利率，增加了客戶的投資收益。

但從銀行角度看，理財產(chǎn)品有利有弊：好的方面是通過理財產(chǎn)品發(fā)行，吸收更多資金用于投資債券和信托類產(chǎn)品，賺取中間業(yè)務收入，投資信托產(chǎn)品也可以規(guī)避貸款規(guī)模限制；不利的方面是，原有客戶的存款必然會被分流到理財產(chǎn)品上，從而提高了負債成本。同時，銀行為了保證時點規(guī)模的增長，一般會設計理財產(chǎn)品月末時點到期，而M2是以月末時點的存款為依據(jù)，這導致M2存在“虛胖”的成分——月末到期的理財產(chǎn)品資金，銀行實際上無法運用，因為都已經(jīng)投資到理財?shù)馁Y產(chǎn)端。

換言之，銀行把M2中的一部分用于理財投資，而投資端沒有反映在銀行的資產(chǎn)負債表上。這也是為什么M2那么高，但銀行仍缺錢的原因之一。與同業(yè)業(yè)務類似，理財產(chǎn)品也依靠期限錯配，通過滾動發(fā)行短期的理財產(chǎn)品（1個月、3個月、6個月等），投資一年以上的資產(chǎn)，賺取利差。同樣地，在錢荒市場利率高企的情況下，銀行理財產(chǎn)品的發(fā)行利率也是節(jié)節(jié)高，理財產(chǎn)品的投資和收益存在倒掛情況，理財產(chǎn)品利潤受到很大沖擊。

綜上所述，銀行錢荒的兩大因素：一是銀行業(yè)務的結構問題，近幾年同業(yè)業(yè)務和理財業(yè)務快速發(fā)展，改變了傳統(tǒng)銀行以信貸為主體的結構，造成銀行資金的來源與運用更加隱蔽，監(jiān)管機構的監(jiān)管手段已落后于銀行的創(chuàng)新，未能涵蓋真正的風險；二是銀行的期限錯配問題，銀行的逐利性和過去幾年寬松的貨幣環(huán)境讓銀行麻痹大意，失去了對風險的警惕，造成期限錯配越來越嚴重，加上外部市場的影響，最終釀成去年的兩次錢荒。

隨著銀行競爭加劇，很多銀行創(chuàng)新步伐越來越大，產(chǎn)品越來越復雜，風險隱藏越來越深，風險蘊含在整個金融系統(tǒng)內(nèi)，表面上看不見風險并不代表它不存在，這反而會加大風險的不確定性。正如美國次貸危機所警示的，風險最終會暴露出來，對金融體系造成致命的沖擊。也許當前我國銀行業(yè)很多隱含的風險和表外的風險尚未暴露，錢荒也許只是未來更大危機的一次預演。

金融體系單一

當前中國金融體系仍以間接融資為主，其中銀行占有絕對主導地位。近幾年信托發(fā)展很快，但其很多資金來源是銀行的同業(yè)資金和理財資金，實際上仍未脫離銀行體系；保險市場發(fā)展緩慢；證券市場的低迷吸引不了大量資金；債券市場的最大參與者仍是銀行。歸根結底，銀行仍是資金的最大來源方和運用方，我國的金融市場體系仍然單一，無法做到資金配置的多元化。當全社會的資金都交給銀行配置，容易形成幾個弊端：一是所有的風險都集中在銀行體系內(nèi)，容易發(fā)生系統(tǒng)性風險；二是銀行過大會形成“大而不能倒”的道德風險；三是銀行壟斷了資金的來源，在存款利率管制下資金的價格必然低于市場價格，銀行也愿意把低成本資金貸給低風險的國企，而真正需要資金支持的創(chuàng)新型企業(yè)得不到合理價格的資金，這不利于社會資源的有效配置。

在銀行主導的單一金融體系中，當銀行自身出現(xiàn)結構性問題而導致錢荒時，由于它的體量過大，無法從其他市場中獲取資金支援，必然導致銀行之間相互搏殺，將短期利率甚至抬高到30%，形成銀行間的高利貸。如果是多層次的金融體系，如美國，一是銀行的這種利率風險可以通過掉期等衍生工具對沖，減少利率風險；二是當發(fā)生資金不足時，可以通過龐大的資本市場體系獲得輸血。因此，我國單一的金融體系也是造成銀行錢荒的重要外部因素。

經(jīng)濟結構和貨幣政策因素

去年6月錢荒的直接導火索是外匯占款減少和財政稅款上繳：前者導致央行購匯帶來的基礎貨幣減少，6月外匯占款環(huán)比下降412億元，而2012年同期增加491億元；財稅繳款則直接從銀行體系中抽走存款上繳國庫，5月財政存款環(huán)比增加4691億元，而2012年同期只增長2179億元。外匯占款下降和財稅繳款兩者合計從銀行體系中抽走5103億元，加上銀行期限錯配已到極致，6月底又是理財產(chǎn)品到期的關鍵時點，需要資金承接，資金鏈已經(jīng)繃得很緊，鏈條上任何機構的資金短缺都會傳導到整個鏈條，導致整個系統(tǒng)的資金匱乏，使銀行“草木皆兵”，不計成本地借錢。

外匯占款減少是我國經(jīng)濟結構帶來的問題，我國加入WTO后，出口保持高速增長態(tài)勢，外匯儲備已由2001年的1.9萬億元增長到目前的25.8萬億元，在匯率管制下央行被動購匯投入的基礎貨幣，成為銀行資金的主要來源之一，但是隨著金融危機后發(fā)達國家增長乏力、我國勞動力成本升高以及人民幣升值等因素，我國外匯儲備2013年增速有所下降，導致銀行體系資金減少，這說明出口主導型經(jīng)濟不但影響我國的經(jīng)濟結構，也直接影響了基礎貨幣的供應，加大了銀行體系資金的波動幅度。過去幾年銀行體系過于依賴外匯占款增加帶來的基礎貨幣，但2013年外匯占款增長低于預期，從而導致銀行無法獲得足夠的資金。央行副行長、外管局局長易綱最近表示，“中國的外匯儲備絕對是非常充裕了，并非越多越好，未來有機會藏匯于民?！边@表明，我國外匯儲備的規(guī)?？赡軐⒈３窒鄬Ψ€(wěn)定。同時，隨著出口導向型經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型，我國經(jīng)濟的增長重點將轉(zhuǎn)向內(nèi)需，外匯儲備增速或?qū)⑾陆担瑢︺y行體系輸血功能將大打折扣。

財政存款的背后是龐大的政府債務，在金融危機的經(jīng)濟刺激計劃下，中央政府和地方融資平臺積聚大量債務。社科院最新的研究表明，中國的國家資產(chǎn)負債表于2007年-2011年呈快速擴張之勢，在融資結構中對負債的依賴加強、債務風險上升，過去幾年通過政府債務擴張帶來的經(jīng)濟刺激是不可持續(xù)的，經(jīng)濟結構也亟待調(diào)整。政府債務融資的重要來源是銀行，這帶來幾個問題：一是銀行的信貸資源長期被政府占有，政府投向基建等基礎設施，還款周期較長；二是地方政府以賣地收入為還款來源，從而有動力推高房價，房價高漲加劇了實體經(jīng)濟的空心化，銀行貸款也偏向高收益的房地產(chǎn)，造成整個經(jīng)濟被房地產(chǎn)綁架；三是2013年經(jīng)濟工作會議提出六大任務之一是“著力防控債務風險”，可能導致政府的去杠桿化，用部分財政收入償還債務，這會降低財政支出帶來的消費增長，也會導致財政投放吐出的基礎貨幣減少。因此，隨著政府對債務管控力度的加強，財政資金的使用更加謹慎，銀行從財政投放渠道獲得的資金或會減少。

2013年央行繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，6月末M2同比增長14%，9月末M2同比增長14.2%，比2012年末高0.4個百分點，比名義GDP增長率高出3.5個百分點，貨幣的供應量還是比較充足的。因此，央行在6月市場資金開始緊張時，認為貨幣供應充足，資金緊張是銀行自身結構問題導致的，正好借此機會，要求銀行去杠桿，堅持不對市場放水，并在6月19日前連續(xù)四次發(fā)行央票從市場抽走資金220億元，同時開展正回購回收資金240億元，加劇了市場資金的緊張。在市場恐慌的時候，央行作為最后的貸款人，發(fā)揮著市場定心丸的作用，但當央行不作為時，市場就會走向瘋狂——6月20日Shibor利率和銀行間拆借利率均創(chuàng)歷史新高，銀行間拆借利率最高達到30%。央行不得不出來安撫市場，并首次啟用了常備借貸便利（SLF）工具（6月末余額4160億元），同時央行從10月開始公布短期流動性調(diào)節(jié)工具（SLO）操作情況，表明央行開始有規(guī)律地動用SLO工具給金融機構提供資金。

央行通過SLF和SLO給特定的金融機構注資，而不是逆回購的公開市場操作，有幾方面原因：1.央行認為總體貨幣供應量是充足的，錢荒一定程度上是銀行結構和期限錯配導致的，不能讓銀行形成一缺錢央行就出手的預期，導致貨幣濫發(fā)；2.通過錢荒事件給銀行一定教訓，不能無限提高杠桿，加大期限錯配，要求銀行去杠桿化，減少系統(tǒng)性風險；3.央行承擔金融穩(wěn)定的職責，不能讓市場利率太高影響金融穩(wěn)定性，但是又不想給予市場央行救市的信號，因此央行啟用SLF給特定的大型銀行注入資金，通過它們穩(wěn)定市場。央行實際上處于兩難的地步，既要控制M2增速不能濫發(fā)貨幣，又要在錢荒時期保持金融機構穩(wěn)定，因此只能通過SLF和SLO這種折中的方式，保持流動性緊平衡狀態(tài)，既給銀行教訓，逼銀行去杠桿，又不能讓銀行體系出現(xiàn)系統(tǒng)性風險。

中央工作會議定調(diào)2014年繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，實現(xiàn)貨幣信貸及社會融資規(guī)模合理增長，央行貨幣政策委員會2013年四季度例會強調(diào)，要保持適度流動性。在“用好增量、盤活存量，改善和優(yōu)化融資結構和信貸結構”的基調(diào)下，以及央行日前出臺的關于信貸資產(chǎn)證券化的公告，可以預期2014年M2保持合理增速的前提下，央行將更關注結構調(diào)整和金融系統(tǒng)的去杠桿?！氨３诌m度流動性”意味著去年6月錢荒那種極端情形將不太可能出現(xiàn)，央行在市場異常時將及時出手，適時注入流動性，但在M2總量控制的前提下，銀行缺錢的結構性因素短期不會改變，銀行“缺錢”仍將處于常態(tài)，資金價格將會保持高位。

通過上述微觀、中觀和宏觀因素的分析，可知銀行錢荒是多種因素導致的，既有經(jīng)濟結構問題和貨幣政策因素，也有銀行自身的業(yè)務模式和期限錯配問題。但經(jīng)濟結構調(diào)整非一朝一夕之事，多層次金融體系的完善也需要時日，至少短期看銀行資金緊平衡的局面不會改變。從當前看，銀行要減少錢荒的發(fā)生，需通過自身業(yè)務結構調(diào)整，減少期限錯配，完善流動性管理，做好同業(yè)和理財業(yè)務風險的管控，避免盲目做大規(guī)模，只看眼前利益不顧長遠風險，平衡好效益、風險和流動性的關系。相信經(jīng)過錢荒的洗禮，中國銀行業(yè)會更重視流動性管理，減少期限錯配程度，提高銀行經(jīng)營的穩(wěn)健性，實現(xiàn)穩(wěn)定可持續(xù)發(fā)展。

2014年，錢荒是否還會重演，取決于上述因素的發(fā)展與化解。