貨幣政策工具對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響的實(shí)證研究

摘 要：我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)亟須進(jìn)行宏觀調(diào)控。不同的貨幣政策工具對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格有不同的影響。以2006—2011年的月度數(shù)據(jù)為樣本，通過單位根檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)，得出結(jié)論：提高實(shí)際利率會(huì)在一定程度上降低房?jī)r(jià)，而提高廣義貨幣供應(yīng)量也能在一定程度上降低房?jī)r(jià)。并從理論上論證結(jié)論的合理性，最后提出相關(guān)政策建議，望對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的宏觀調(diào)控有指導(dǎo)性意義。

關(guān)鍵詞：貨幣政策工具；房底站價(jià)格；政策建議

中圖分類號(hào)：F822.2；F293.3 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2013）14-0172-02

引言

近年來，中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)總是處于風(fēng)口浪尖，房?jī)r(jià)波動(dòng)頻繁、投資過熱等問題層出不窮。為了使房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展，房?jī)r(jià)趨于穩(wěn)定，我國(guó)也出臺(tái)了各種相應(yīng)的調(diào)控政策，其中貨幣政策調(diào)整尤為頻繁。我國(guó)的貨幣供應(yīng)量從1998年至2009年增加了幾乎近6倍，這我們可能無法真切地感受到，但我們卻能真切感受到房?jī)r(jià)的急速攀升，想到房?jī)r(jià)與貨幣供應(yīng)量之間應(yīng)該存在著一定的關(guān)系。而在2008年下半年國(guó)際金融危機(jī)之后，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)由持續(xù)升溫轉(zhuǎn)為逐漸放緩，物價(jià)也逐步下降，我國(guó)的貨幣政策則實(shí)現(xiàn)了由“緊”到“松”的轉(zhuǎn)變，在房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控也采取了適度寬松的貨幣政策，其中貨幣供應(yīng)量和利率是主要的政策工具。貨幣政策是否有效，貨幣政策工具能否對(duì)房?jī)r(jià)產(chǎn)生影響，本文將對(duì)這一問題進(jìn)行深入分析。

一、文獻(xiàn)回顧

弗里德曼（M.Friedman）和許瓦茨（Schwartz）（1963） 通過對(duì)美國(guó)近百年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的研究得出了在貨幣，產(chǎn)出和價(jià)格關(guān)系方面的相關(guān)結(jié)論：在經(jīng)濟(jì)繁榮之前，貨幣供應(yīng)量明顯增加，在經(jīng)濟(jì)衰退之前，貨幣供應(yīng)量明顯下降，在經(jīng)濟(jì)繁榮之后，價(jià)格急劇上升，經(jīng)濟(jì)衰退之后，價(jià)格就急速下跌。貨幣供給量與價(jià)格水平之間的這一關(guān)系也在后人的研究中得到了論證。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、耶魯大學(xué)教授歐文·費(fèi)雪在其1911年出版的《貨幣的購買力》一書中，提出了交易方程式：MV=PT。 該式也可以表示成P=MV/T。在這一方程式中我們就可以看出貨幣供應(yīng)量與價(jià)格水平存在著相關(guān)關(guān)系。Iacoviello（2005）運(yùn)用VAR模型，選取利率、產(chǎn)出、通貨膨脹和房地產(chǎn)價(jià)格，以1974—2003年的數(shù)據(jù)為樣本，研究了貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響。在研究過程中，發(fā)現(xiàn)這個(gè)影響是顯著的。

我國(guó)學(xué)者也對(duì)貨幣政策是否影響房地產(chǎn)價(jià)格進(jìn)行了研究。張莉（2010）通過實(shí)證分析得出結(jié)論：我國(guó)利率政策能夠負(fù)向影響房?jī)r(jià)，并且緊縮的利率政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響大于擴(kuò)張的利率政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響。高波（2009）構(gòu)建了VAR自回歸模型，通過協(xié)整檢驗(yàn)和脈沖響應(yīng)函數(shù)分析，研究發(fā)現(xiàn)貨幣供給量的增加刺激房地產(chǎn)投資和商品銷售額的增長(zhǎng)，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格上漲，提高利率對(duì)抑制商業(yè)銀行在房地產(chǎn)市場(chǎng)的貸款供給效果則不明顯。成豫婷、耿強(qiáng)（2011）以2006年初至2009年末我國(guó)貨幣政策變化頻繁為背景，通過協(xié)整分析、脈沖響應(yīng)函數(shù)的檢驗(yàn)，分析得出廣義貨幣供給量對(duì)房?jī)r(jià)的影響最大，房地產(chǎn)業(yè)個(gè)人消費(fèi)貸款對(duì)房?jī)r(jià)的影響業(yè)很顯著，而利率的調(diào)整則難以影響房?jī)r(jià)，且顯著的政策調(diào)整也存在著時(shí)滯的問題。這些研究成果具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。本文在前人研究的基礎(chǔ)上探討貨幣政策與房地產(chǎn)價(jià)格的關(guān)系，選擇更為全面的變量進(jìn)行研究。

二、 計(jì)量分析

（一）數(shù)據(jù)選取和模型設(shè)定

本文選取2006—2011年的月度時(shí)間序列數(shù)據(jù)，貨幣政策工具選擇廣義貨幣供應(yīng)量（m2），實(shí)際利率水平（r），這一數(shù)值是在央行公布的5年期以上貸款利率的基礎(chǔ)上，除以各期的CPI得出實(shí)際利率水平。房地產(chǎn)價(jià)格選擇商品房平均銷售價(jià)格（hp）來表示，由于房?jī)r(jià)還會(huì)受房地產(chǎn)供給與需求的影響，因此還考慮變量商品房竣工面積（sups）、商品房開發(fā)投資額（inv）、商品房銷售面積（dems）。數(shù)據(jù)來自國(guó)研網(wǎng)數(shù)據(jù)庫，中國(guó)人民銀行網(wǎng)站，中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫，并對(duì)得到的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)處理。本文將模型設(shè)定為多元線性函數(shù)，hp=F（m2，r，inv，，dems，sups）。

（二） 單位根檢驗(yàn)

在EVIEWS軟件6.0中用ADF方法來檢驗(yàn)各時(shí)間序列數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，對(duì)每個(gè)變量都取對(duì)數(shù)。用ADF方法檢驗(yàn)得到，在5%的顯著性水平下，商品房平均銷售價(jià)格（hp），實(shí)際利率（R），商品房銷售面積（dems），商品房開發(fā)投資完成額（inv）是一階差分平穩(wěn)的，而商品房竣工面積（sups）是二階差分平穩(wěn)的。因此商品房竣工面積（sups）不能與其他變量共同做協(xié)整性檢驗(yàn)，因此商品房竣工面積（sups）不作為變量考慮。

（三） 協(xié)整性檢驗(yàn)

在hp，m2，r，inv，dems都是一階單整的基礎(chǔ)上，運(yùn)用恩格爾—格蘭杰兩步法進(jìn)一步檢驗(yàn)它們之間是否存在協(xié)整關(guān)系。首先進(jìn)行回歸，為了避免出現(xiàn)自相關(guān)性，在回歸的時(shí)候加入ar（1）進(jìn)行迭代。

lHp=5.810140-0.067087lm2-0.031021lr-0.005561linv-

0.008053ldems+0.927922ar（1）

（4.571552） （-12.669647） （8.360609） （-0.265747）

（-0.944296）（20.24585）

得到回歸方程后，對(duì)回歸殘差進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。利用ADF檢驗(yàn)方程，得出檢驗(yàn)結(jié)果，ADF統(tǒng)計(jì)值的p值為0.0000，統(tǒng)計(jì)值為-11.84865，小于在5%的顯著性水平下的臨界值-2.923780，拒絕原假設(shè)，所以回歸殘差是一個(gè)平穩(wěn)的時(shí)間序列。因此，這幾個(gè)變量之間具有協(xié)整關(guān)系，即幾個(gè)非平穩(wěn)序列之間存在著長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系。計(jì)量結(jié)果顯示，實(shí)際利率對(duì)房?jī)r(jià)的影響相對(duì)之下比較顯著，達(dá)到0.031021，且是負(fù)向影響房?jī)r(jià)，貨幣供應(yīng)量對(duì)房?jī)r(jià)的影響也是負(fù)向的，達(dá)到0.067087，這與以前一些學(xué)者的研究成果有所不同。而商品房銷售面積（dems）以及商品房投資開發(fā)額（inv）對(duì)房?jī)r(jià)的影響則不夠顯著。

剔除不顯著的變量商品房銷售面積（dems）以及商品房投資開發(fā)完成額（inv），重新進(jìn)行回歸，得到回歸方程如下：

lhp=5.592490-0.066503lm2-0.023329lr+0.924351ar（1）

（5.053261） （-7.889021） （-12.276398） （19.69945）

再對(duì)回歸方程的殘差序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，得到ADF統(tǒng)計(jì)值是-5.354520，p值是0.0000，小于在5%的顯著性水平下的臨界值-1.946161，拒絕存在單位根的原假設(shè)，因此回歸殘差是一個(gè)平穩(wěn)的時(shí)間序列，變量之間具有協(xié)整關(guān)系，存在著長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系。當(dāng)實(shí)際利率提高1%時(shí)，房?jī)r(jià)就會(huì)下降0.023329%，當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加1%時(shí)，房?jī)r(jià)下跌0.066503%。

三、理論分析

利率政策是貨幣政策實(shí)施的重要手段之一。利率政策通過影響房地產(chǎn)需求進(jìn)而影響房地產(chǎn)價(jià)格。從需求方面看，現(xiàn)在人們購房往往都需要向銀行進(jìn)行貸款，在未來的時(shí)間內(nèi)分次付清房款，所以利率的變動(dòng)會(huì)影響購房者的購房成本。對(duì)自住消費(fèi)性購房者而言，利率上升，意味著將來還貸數(shù)額的增長(zhǎng)，買房者就會(huì)改變自己的消費(fèi)需求，如改變住房面積、區(qū)位、檔次等。對(duì)投資性買房者而言，利率提高會(huì)增加其融資成本，使投機(jī)需求受到限制，但只要投機(jī)利潤(rùn)依然存在，投機(jī)需求仍有可能會(huì)上升。從供給方面看，投資是由利率和資本的邊際效率決定的，利率提高，投資減少，資本邊際效率提高，投資增加。貸款利率的提高，房地產(chǎn)開發(fā)商要承擔(dān)更多的還貸成本，資本的供給價(jià)格上漲，資本的邊際效率下降，房地產(chǎn)投資就會(huì)受到抑制，房地產(chǎn)供給減少，如果需求不變，房地產(chǎn)的價(jià)格就會(huì)出現(xiàn)上漲。

廣義貨幣供應(yīng)量的變化會(huì)引起流通中的貨幣數(shù)量的變化。廣義貨幣供應(yīng)量的增加導(dǎo)致通貨膨脹，貨幣貶值，資產(chǎn)組合、企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本、持幣成本和貨幣市場(chǎng)改變，從而資產(chǎn)價(jià)格上漲。對(duì)于房?jī)r(jià)而言，當(dāng)廣義貨幣供應(yīng)量上升導(dǎo)致通貨膨脹時(shí)，由于房地產(chǎn)是一種很強(qiáng)的抗通貨膨脹的資產(chǎn)，在房地產(chǎn)的供給不變情況下，房?jī)r(jià)也就會(huì)相應(yīng)上漲。廣義貨幣供應(yīng)量的多少受到多方面因素的影響，包括貸款量，真實(shí)利率，現(xiàn)金等。另外，還有國(guó)際資本。當(dāng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)處于上升階段時(shí)，作為極易吸引資本進(jìn)入的房地產(chǎn)行業(yè)，就會(huì)吸引大量國(guó)際資本的進(jìn)入，既導(dǎo)致房?jī)r(jià)的上漲，也導(dǎo)致流通中資本的增加。還有，股市資金也是構(gòu)成廣義貨幣供應(yīng)量的一部分。在股市的升值時(shí)期，人們將從股市獲得的財(cái)富投資于房地產(chǎn)業(yè)，從而促成房地產(chǎn)價(jià)格的上漲；而在股市的蕭條時(shí)期，人們?yōu)榱耸故种械馁Y金保值，也會(huì)將資金投入到具有一定保值增值作用的房地產(chǎn)業(yè)，最終也促進(jìn)房地產(chǎn)價(jià)格的上漲。

四、政策建議

利率政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格有負(fù)向作用，但由于房地產(chǎn)價(jià)格本身的復(fù)雜性以及利率政策的單一性，應(yīng)將利率政策與其他多種政策配合調(diào)整房地產(chǎn)市場(chǎng)，如房地產(chǎn)價(jià)格管制、金融監(jiān)管、稅收制度設(shè)計(jì)，等等。加快利率市場(chǎng)化的改革，建立有效監(jiān)管體制，降低利率市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)存在著投機(jī)行為，對(duì)房?jī)r(jià)上漲的預(yù)期會(huì)進(jìn)一步助長(zhǎng)投機(jī)行為，從而使利率政策失去其應(yīng)有的效果，因此，要積極打擊房地產(chǎn)市場(chǎng)的投資行為。貨幣政策工具對(duì)房?jī)r(jià)調(diào)控是有效的，應(yīng)綜合利用存款準(zhǔn)備金率，再貼現(xiàn)，公開市場(chǎng)操作等貨幣政策工具，拓寬投資渠道，使貨幣不僅僅局限于房市與股市，將貨幣投資與其他實(shí)體經(jīng)濟(jì)，以防出現(xiàn)房市和股市的泡沫。在用貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)實(shí)施調(diào)控時(shí)，更要注意政策的效果也存在著一定的時(shí)滯。

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[責(zé)任編輯 柯 黎]