變好之前先要變壞

“太大而不能倒”的金融機(jī)構(gòu)被認(rèn)為是導(dǎo)致2008年全球金融危機(jī)的關(guān)鍵因素。然而，五年后這一問題反而更加嚴(yán)重。存活下來的銀行在全球金融體系中占了更大的比重。

對(duì)沖基金、非銀行貸款人、保險(xiǎn)公司這類影子銀行體系里的一些參與者也變得“太大不能倒”了。如果這些參與者中有一部分破產(chǎn)了，對(duì)投資人和借款人造成的連鎖反應(yīng)將會(huì)造成系統(tǒng)性崩潰。政府和央行可能會(huì)在下一場(chǎng)危機(jī)中被迫救助一些投機(jī)機(jī)構(gòu)?！疤蠖荒艿埂钡膯栴}為何愈演愈烈？原因在于，當(dāng)前的政策目標(biāo)被短期經(jīng)濟(jì)影響所主導(dǎo)。

短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)成為所有主要經(jīng)濟(jì)體的首要政治目標(biāo)。貨幣政策被認(rèn)為是最方便廉價(jià)的工具。因此，經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后，接近為零的利率和量化寬松政策成為主流。人為地壓低貨幣價(jià)格，促進(jìn)了投機(jī)活動(dòng)。由于投機(jī)活動(dòng)是高度可擴(kuò)展的，一個(gè)人管理10億或者100億的資金所需要做的工作是一樣的，延長(zhǎng)的超級(jí)寬松貨幣政策不可避免地導(dǎo)致一些成功投機(jī)者的出現(xiàn)。

這同樣適用于銀行。“太大而不能倒”的銀行接受低成本融資。在政策利率為5%，大銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為1%，小銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為3%的時(shí)候，大小銀行之間的信貸成本差額不會(huì)大到無法通過小銀行的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力來克服。但是，當(dāng)政策利率接近為零的情況下，大小銀行之間的信貸成本差額就會(huì)大到消費(fèi)者無法忽視的程度。因此，低利率環(huán)境對(duì)“太大而不能倒”的銀行有利。

在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)史的大多數(shù)時(shí)間里，金融業(yè)只是一個(gè)邊緣化的行業(yè)。即使是行業(yè)中最顯赫的人物，其資產(chǎn)與GDP相比也是微不足道的。原因在于，金融業(yè)長(zhǎng)期是一個(gè)勞動(dòng)力密集型行業(yè)。了解一個(gè)借款人的信貸風(fēng)險(xiǎn)需要密切跟蹤，不得不一直緊盯著借款人。因此，像銀行和證券經(jīng)紀(jì)人這樣的金融參與者往往都是地區(qū)性的，擁有了解本地情況的優(yōu)勢(shì)。

然而，在過去四分之一世紀(jì)里，一些金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模變得極為龐大，變得“太大而不能倒”。世界前十強(qiáng)的銀行資產(chǎn)總和接近全球GDP的三分之一。

公認(rèn)的對(duì)于“太大而不能倒”的補(bǔ)救措施就是增強(qiáng)監(jiān)管。目前全球主要國(guó)家的領(lǐng)導(dǎo)人主要考慮短期效應(yīng)。全球經(jīng)濟(jì)要走出危機(jī)，建立長(zhǎng)期繁榮的基礎(chǔ)，需要實(shí)施結(jié)構(gòu)性改革?！疤蠖荒艿埂本褪菃栴}之一。然而，這種改革必將引發(fā)一些短期的錯(cuò)位。各國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人都許諾加快經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，另一次經(jīng)濟(jì)下滑是他們無法承受的，他們很難為了長(zhǎng)期利益而實(shí)施艱難的改革。

短期效應(yīng)的思維模式正是全球主要國(guó)家的貨幣政策何以都如此寬松的原因。過多的債務(wù)將全球經(jīng)濟(jì)拖入了金融危機(jī)。零利率的貨幣刺激又增加了借貸。全球經(jīng)濟(jì)問題非但沒有解決，反而愈加嚴(yán)重。泡沫已然再次出現(xiàn)了。

只有通脹危機(jī)爆發(fā)，現(xiàn)狀才會(huì)改變，會(huì)促使全球主要國(guó)家的領(lǐng)導(dǎo)人的政治激勵(lì)從青睞短期增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為致力于價(jià)格穩(wěn)定。當(dāng)前的全球通脹率超出實(shí)際GDP增長(zhǎng)率約50%。兩年內(nèi)這一差距將會(huì)達(dá)到100%。這足以改變政治激勵(lì)嗎？我認(rèn)為，引爆點(diǎn)將是發(fā)達(dá)國(guó)家通脹率達(dá)到5%，新興經(jīng)濟(jì)體國(guó)家通脹率達(dá)到10%的時(shí)候?？赡苓€要五年時(shí)間。在那之前，全球經(jīng)濟(jì)仍然會(huì)保持低迷。