新股發(fā)行“過(guò)渡期”

在暫停了一年多“非正常狀態(tài)”之后，證監(jiān)會(huì)重啟了新股發(fā)行工作。

各券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、擬上市公司等機(jī)構(gòu)開(kāi)始了新一輪的忙碌，已經(jīng)無(wú)數(shù)次修訂的招股說(shuō)明書(shū)將被重新梳理，從而確保信息披露的及時(shí)性和精確度。目前排隊(duì)等待審核的有760多家擬上市公司，預(yù)計(jì)到2014年1月，約有50家企業(yè)能完成程序并陸續(xù)上市。

比IPO更為重要的是，股票發(fā)行體制改革邁出了實(shí)質(zhì)性的一步。

11月30日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)》（下稱《意見(jiàn)》），明確以市場(chǎng)化、法制化為取向，推出了一系列市場(chǎng)化的改革措施，熱議多年的股票發(fā)行由核準(zhǔn)制變?yōu)樽?cè)制列入日程。

股票發(fā)行共有審批制、核準(zhǔn)制和注冊(cè)制三種方式。審批制就是政府部門(mén)（證監(jiān)委、國(guó)家計(jì)委）對(duì)股票發(fā)行的額度、指標(biāo)進(jìn)行控制，是行政審批方式?jīng)Q定股票發(fā)行的一種制度，具有濃厚的計(jì)劃色彩。

1998年后，股票發(fā)行逐步過(guò)渡到核準(zhǔn)制，這種制度介于審批制和注冊(cè)制之間。它取消了對(duì)股票發(fā)行的總額和指標(biāo)控制，同時(shí)引進(jìn)證券中介機(jī)構(gòu)，判斷企業(yè)是否達(dá)到股票發(fā)行條件，比行政審批制更為市場(chǎng)化。但由于主管部門(mén)仍對(duì)發(fā)行人的營(yíng)業(yè)性質(zhì)、持續(xù)盈利能力、發(fā)行數(shù)量和價(jià)格等內(nèi)容進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，核準(zhǔn)制實(shí)際上是另一種審批制。

目前各個(gè)國(guó)家和地區(qū)普遍采取注冊(cè)制，各地區(qū)做法不一，但可以看出，這種發(fā)行方式有一些共同特征，即以信息披露為中心，主管部門(mén)不再對(duì)發(fā)行人公司的投資價(jià)值和持續(xù)的盈利能力做出判斷，僅進(jìn)行形式審查。

證監(jiān)會(huì)主席肖鋼認(rèn)為，注冊(cè)制改革是推向市場(chǎng)化的一個(gè)重大舉措，也是還權(quán)于市場(chǎng)、還權(quán)于投資者的一個(gè)根本舉措。

根據(jù)《意見(jiàn)》，未來(lái)證監(jiān)會(huì)將著力理順發(fā)行、定價(jià)、配售等環(huán)節(jié)的運(yùn)行機(jī)制，最為鮮明的特征是“市場(chǎng)化”。

一是審核理念市場(chǎng)化。改革后，監(jiān)管部門(mén)和發(fā)審委只對(duì)發(fā)行申請(qǐng)文件和信息披露內(nèi)容的合法合規(guī)性進(jìn)行審核，不判斷發(fā)行人的持續(xù)盈利能力和投資價(jià)值，改由投資者和市場(chǎng)自主判斷。

二是融資方式市場(chǎng)化。今后發(fā)行人可以選擇普通股、公司債或者股債結(jié)合等多種融資方式，融資手段將更加豐富自由。

三是發(fā)行節(jié)奏更加市場(chǎng)化。新股發(fā)行的多少、快慢將更大程度由市場(chǎng)決定，新股需求旺盛則多發(fā)，需求冷清則少發(fā)或者不發(fā)。

四是發(fā)行價(jià)格、發(fā)行方式市場(chǎng)化。不再管制詢價(jià)、定價(jià)、配售的具體過(guò)程，由發(fā)行人與主承銷(xiāo)商自主確定發(fā)行時(shí)機(jī)和發(fā)行方案，并根據(jù)詢價(jià)情況自主協(xié)商確定新股發(fā)行價(jià)格。主承銷(xiāo)商可以根據(jù)事先公布的原則自主配售網(wǎng)下發(fā)行的股票，促進(jìn)主承銷(xiāo)商平衡買(mǎi)賣(mài)雙方的利益，合理定價(jià)。

五是約束機(jī)制市場(chǎng)化。不再行政管控價(jià)格，采用市場(chǎng)化手段對(duì)相關(guān)責(zé)任主體進(jìn)行約束。比如提前披露相關(guān)信息，加強(qiáng)社會(huì)監(jiān)督；要求相關(guān)責(zé)任主體進(jìn)行承諾，一定期限內(nèi)減持價(jià)與發(fā)行價(jià)掛鉤等。

在不久前召開(kāi)的《財(cái)經(jīng)》年會(huì)上，肖鋼提醒，千萬(wàn)不要理解注冊(cè)制改革就是登記、備案、生效制，也不等于說(shuō)證監(jiān)會(huì)的職責(zé)放松了。

受訪的業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，從核準(zhǔn)制走向注冊(cè)制需要一個(gè)過(guò)程，或許需要三年至五年時(shí)間，這期間需要進(jìn)行諸多配套改革，例如《證券法》修訂、建立保護(hù)中小投資者法規(guī)體系、調(diào)整和轉(zhuǎn)變證監(jiān)會(huì)職能等，其中后者“自我革命”式的改革難度最大。

作為證監(jiān)會(huì)掌門(mén)人，肖鋼以“小拇指”自稱。肖鋼介紹說(shuō)，資本市場(chǎng)有個(gè)“五指理論”，投資者是大拇指，券商和中介機(jī)構(gòu)是食指，媒體是中指，上市公司是無(wú)名指，證監(jiān)會(huì)是小拇指。

“雖然證監(jiān)會(huì)是小指頭，五指里面最小的，但是我們拜佛的時(shí)候小指頭是最近的，所以，我們要靠佛法，借用法律的力量行使它的職責(zé)?！毙や撜f(shuō)，下一步證監(jiān)會(huì)要進(jìn)一步簡(jiǎn)政放權(quán)、轉(zhuǎn)變職能，通過(guò)加強(qiáng)自身建設(shè)，努力做到公正、透明、嚴(yán)謹(jǐn)、高效，由過(guò)去的審批者轉(zhuǎn)變?yōu)檎嬲谋O(jiān)管者。

除了證監(jiān)會(huì)要重新定位自身角色，證券交易所同樣需要進(jìn)一步轉(zhuǎn)變職能，同時(shí)證監(jiān)會(huì)應(yīng)該賦予其更多獨(dú)立職能。

北京大學(xué)金融與證券研究中心主任曹鳳岐建議，分步推動(dòng)核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過(guò)渡，初期可以考慮將再融資審核權(quán)下放到交易所，不再由證監(jiān)會(huì)審批；經(jīng)過(guò)三四年，可以考慮將IPO核準(zhǔn)權(quán)下放到交易所。證監(jiān)會(huì)可以逐步從實(shí)質(zhì)性審批變成程序性審批。

同時(shí)，上市公司分紅制度、退市制度也應(yīng)配套推行，真正落到實(shí)處；在中小投資者保護(hù)上，要構(gòu)建一套資本市場(chǎng)保護(hù)中小投資者的法律政策體系，解決中小投資者在維權(quán)、舉證、賠償上存在的問(wèn)題，否則，注冊(cè)制只能是“看起來(lái)很美”。

對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，新股發(fā)行體制改革邁出了堅(jiān)實(shí)的一步，但這僅僅是第一步。

（本刊記者 翁仕友/文）