淺談企業(yè)價(jià)值型投資適應(yīng)性的評(píng)價(jià)

=摘要：價(jià)值型投資一直是最成功的證券投資方式之一，能夠擴(kuò)展投資地區(qū)，涵蓋更多證券指數(shù)，為投資者帶來豐厚的報(bào)酬。然而，這種投資方式在中國證券市場(chǎng)上的適應(yīng)性卻并不樂觀，因此對(duì)價(jià)值型投資理念與評(píng)價(jià)方式進(jìn)行界定尤為必要。在這種背景下，本文首先探討了企業(yè)價(jià)值型投資的意義，并分析了判定價(jià)值型投資適應(yīng)性的評(píng)價(jià)方法。

關(guān)鍵詞：價(jià)值型投資；適應(yīng)性；意義；評(píng)價(jià)

不少人對(duì)價(jià)值投資在中國證券市場(chǎng)能否成功持懷疑態(tài)度，認(rèn)為在中國證券市場(chǎng)上價(jià)值投資只會(huì)是空中樓閣，根本就沒有適合其運(yùn)用的市場(chǎng)環(huán)境，要想在盡可能短的時(shí)間內(nèi)獲得高額回報(bào)，只有通過投機(jī)的方式運(yùn)用資金實(shí)力操縱股價(jià)。因此，重新審視價(jià)值投資理論與其在股市中的操作十分必要。

一、企業(yè)價(jià)值型投資的意義

雖然本杰明·格雷厄姆在70多年前就已建立價(jià)值取向投資方法，但解釋它為什么有效的證據(jù)是近年來才被開發(fā)出來。自1960年代以來，實(shí)驗(yàn)心理學(xué)方面的研究已經(jīng)確定了幾個(gè)投資者的偏見，可以解釋為何情緒會(huì)讓投資者陷入迷途。其中兩個(gè)和價(jià)值型投資特別相關(guān)——損失規(guī)避和定位。幾乎所有的公司偶爾都會(huì)遭遇問題，引起外界關(guān)切他們的盈余。造成這種狀況的原因有兩方面：一是這些企業(yè)需要在新產(chǎn)品開發(fā)上面投資更多，以應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的創(chuàng)新作為；二是這些公司暫時(shí)遭遇到了產(chǎn)業(yè)需求循環(huán)的谷底，需求下滑。在這種情況下，即使有明確的證據(jù)說明公司可能只受短期影響，投資者也會(huì)因受到損失規(guī)避心態(tài)的影響，對(duì)于所投資公司的問題加以防范。投資者經(jīng)常把這種消息定位為一個(gè)負(fù)面看法，忽略所投資公司基本的發(fā)展前景的證據(jù)。

簡(jiǎn)而言之，價(jià)值型投資之所以有效，是因?yàn)樽C券市場(chǎng)并不完全有效。由于投資者可能情緒化和受制于心理偏見，因此一些投資決定會(huì)變成錯(cuò)誤定價(jià)。當(dāng)然，有時(shí)候證券價(jià)格下跌是有理由的，反映了公司的基本面，或許是產(chǎn)業(yè)條件的永久性惡化或公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不再。但是通常，不正常的公司盈余可以恢復(fù)到產(chǎn)業(yè)平均數(shù)。競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的壓力會(huì)減少超額的利潤，而表現(xiàn)不佳的公司可以通過采用創(chuàng)新產(chǎn)生的其他地方，革新或重組運(yùn)營不佳的管理層，降低成本和各種其他措施來改善整體績效。但是，這并不總是發(fā)生[1]。因此，價(jià)值投資者的主要任務(wù)是區(qū)分經(jīng)營情況出現(xiàn)不佳狀況的公司。

二、價(jià)值型投資的適應(yīng)性評(píng)價(jià)

（一）選取合適的評(píng)價(jià)指標(biāo)

首先，價(jià)值型指標(biāo)。價(jià)值型指標(biāo)包括“凈值市價(jià)比”、“益本比”、“股利市價(jià)比”、“現(xiàn)金股利市價(jià)比”與“盈余企業(yè)價(jià)值比”。各指標(biāo)的定義如下：一是凈值市價(jià)比為每股凈值除以每股市價(jià)，計(jì)算方式為最近可得的每股凈值/最近可得的每股市價(jià)；二是益本比為每股盈余除以每股市價(jià)，計(jì)算方式為最近一年的每股盈余/最近可得的每股市價(jià)；三是股利市價(jià)比為每股股利除以每股市價(jià)，每股股利為每股現(xiàn)金股利與每股證券股利加總，計(jì)算方式為最近一年的每股股利/最近可得的每股市價(jià)；四是現(xiàn)金股利市價(jià)比為每股現(xiàn)金股利除以每股市價(jià)，計(jì)算方式為最近一年的每股現(xiàn)金股利/最近可得的每股市價(jià)；五是盈余企業(yè)價(jià)值比為稅前凈利除以企業(yè)價(jià)值，計(jì)算方式為最近一年的稅前凈利/最近可得的每股市價(jià)。

其次，經(jīng)營績效指標(biāo)。經(jīng)營績效指標(biāo)包括“凈值報(bào)酬率-常續(xù)利益”、“凈值報(bào)酬率-稅后”、“總資產(chǎn)報(bào)酬率-稅后息前”、“資本報(bào)酬率”。各指標(biāo)的定義如下：一是凈值報(bào)酬率-常續(xù)利益為常續(xù)性利益除以平均股東權(quán)益，計(jì)算方式為前1年度常續(xù)性利益/平均股東權(quán)益，其中，平均股東權(quán)益為前1年度年初與年末股東權(quán)益的平均值；二是凈值報(bào)酬率-稅后為稅后凈利除以股東權(quán)益，計(jì)算方式為前1年度經(jīng)常利益/平均股東權(quán)益；三是總資產(chǎn)報(bào)酬率-稅后息前為稅后息前凈利除以總資產(chǎn)，計(jì)算方式為前1年度稅后息前凈利/總資產(chǎn)；四是資本報(bào)酬率為稅前凈利除以凈營運(yùn)資本與固定資產(chǎn)的總和，計(jì)算方式為前1年度稅前凈利/（凈營運(yùn)資本+固定資產(chǎn)）。

（二）指標(biāo)分析

首先，就價(jià)值型指標(biāo)分析而言，應(yīng)包括如下幾個(gè)方面。一是比較“最價(jià)廉投資組合”的報(bào)酬率。分別依各種價(jià)值型指標(biāo)將樣本公司由高至低排序，并均分為投資小組，形成投資組合，比較其報(bào)酬率；二是將指標(biāo)平滑化并比較“最價(jià)廉投資組合”的報(bào)酬率，只考慮前1年度的每股盈余，容易受偶發(fā)性事件的影響，因此，將每股盈余進(jìn)行平滑化處理，分別將前2年度的每股盈余、前3年度的每股盈余加以平均，再以平滑化的每股盈余除以每股市價(jià)，求得平滑化的益本比；三是依最好的價(jià)值型指標(biāo)選股并比較報(bào)酬率，也即依前述步驟，找出年平均報(bào)酬率最高的價(jià)值型指標(biāo)，每年依此指標(biāo)將樣本公司由高至低排序并均分投資小組，形成投資組合，并比較每組的年平均報(bào)酬率；四是依最好的兩項(xiàng)價(jià)值型指標(biāo)選出“最價(jià)廉投資組合”，也即依前述步驟，找出年平均報(bào)酬率最高的兩項(xiàng)價(jià)值型指標(biāo)（凈值市價(jià)比與益本比），每年分別依這兩項(xiàng)指標(biāo)將樣本公司由高至低排序，并給予名次，再將每一公司在這兩項(xiàng)指標(biāo)的名次相加后由低至高排序，形成投資組合，并檢視其中的報(bào)酬率[2]。

其次，就經(jīng)營績效指標(biāo)分析而言，應(yīng)包括如下幾個(gè)方面。一是比較“最物美投資組合”的報(bào)酬率，每年分別依各種經(jīng)營績效指標(biāo)將樣本公司由高至低排序，并形成投資組合，比較其中的報(bào)酬率。二是將指標(biāo)平滑化并比較“最物美投資組合”的報(bào)酬率，只考慮前1年度的凈值報(bào)酬率與總資產(chǎn)報(bào)酬率，容易受偶發(fā)性事件的影響，因此，將凈值報(bào)酬率與總資產(chǎn)報(bào)酬率進(jìn)行平滑化處理，分別將前2年度、前3年度的凈值報(bào)酬率與總資產(chǎn)報(bào)酬率加以平均，求得平滑化的凈值報(bào)酬率與總資產(chǎn)報(bào)酬率。將凈值報(bào)酬率與總資產(chǎn)報(bào)酬率平滑化處理后，重復(fù)第1步驟，每年分別依各種經(jīng)營績效指標(biāo)將樣本公司由高至低排序，并形成投資組合，比較其中的報(bào)酬率。三是依最好的經(jīng)營績效指標(biāo)選股并比較報(bào)酬率，也即依前述步驟，找出年平均報(bào)酬率最高之經(jīng)營績效指標(biāo)，每年依此指標(biāo)樣本公司由高至低排序，形成投資組合，并比較每組的報(bào)酬率。

參考文獻(xiàn)：

[1]羅欣.價(jià)值型投資分析在我國證券市場(chǎng)投資中的應(yīng)用[J].財(cái)政監(jiān)督，2010年第24期.

[2]劉捷，帕提古麗.價(jià)值型投資在中國股市的實(shí)證分析[J].新疆財(cái)經(jīng)，2001年第5期.

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