論PE基金的合理經(jīng)營期限

【摘要】如同所有其它投資工具一樣，PE基金有其經(jīng)營期限，即在LP與GP各自目的實現(xiàn)或者特定情形出現(xiàn)之后，將PE基金解散。然而，相對于其它投資工具，PE基金又有其特殊性，從而根據(jù)PE基金的自身特性為其確定合理經(jīng)營期限就顯得至關(guān)重要。本文擬從我國相關(guān)法律針對股權(quán)“鎖定期”的若干規(guī)定出發(fā)，將法律規(guī)范、理論研究與實務(wù)操作相結(jié)合，對PE基金的合理經(jīng)營期限問題做簡要探討。

【關(guān)鍵詞】PE基金；合理經(jīng)營期限

一、問題的提出

天下沒有不散的筵席，LP和GP基于資本增值的共同需求走到一起而成立私募股權(quán)基金，也必然會在各自目的實現(xiàn)或者特定情形出現(xiàn)之后而各奔東西。那么，這段共同走過的路應(yīng)該選擇多久為宜呢？

一般而言，目前我國私募股權(quán)基金的經(jīng)營期限相對較短，一般為五年至八年；而國外資本市場發(fā)達國家的私募股權(quán)基金，其經(jīng)營期限一般較長，一般為八年至十二年。

私募股權(quán)基金的經(jīng)營期限取決于該基金的投資標的或所屬投資行業(yè)的特殊性，以及投資過程中的市場行情變化。具體而言①：

其一：對于傳統(tǒng)私募股權(quán)基金，即投資于中早期高新技術(shù)企業(yè)的私募股權(quán)基金，由于此類基金整體上屬于風險投資基金（Venture Capital，VC），被投資企業(yè)需要較長時間的培育和發(fā)展才可能達到上市或被并購的階段。為此，這些傳統(tǒng)私募股權(quán)基金就需要較長的經(jīng)營期限，以滿足其投資于此類目標企業(yè)的特殊性。

其二：對于專門投資于擬境內(nèi)上市（“Pre-IPO”）企業(yè)的私募股權(quán)基金，由于此類企業(yè)的上市時間安排往往在完成新設(shè)股份有限公司之后的三年左右②，所以該單一項目的持有時間約為整個上市所需時間加上鎖定期。當然，考慮到中國股市的容量、經(jīng)濟環(huán)境的冷熱、股民情緒的高低、以及股市監(jiān)管制度的變化等多種因素，我國證監(jiān)會時而會放緩擬上市企業(yè)“過會”③的速度或者提高“過會”的難度，甚至在一段時間內(nèi)停止審批擬過會企業(yè)。這種政策層面的不確定性因素，對于私募股權(quán)基金的退出時間，進而對于該基金在設(shè)立之時就需要確定的經(jīng)營期限，都會產(chǎn)生一定的影響。

其三：對于專門投資房地產(chǎn)行業(yè)的私募股權(quán)基金，如果其投資于從事土地二級市場開發(fā)的房地產(chǎn)項目公司，那么其單一投資項目自投資至退出的時間約為房地產(chǎn)開發(fā)周期加上銷售回款所需時間；如果其投資于從事土地一級開發(fā)的項目公司，鑒于一級開發(fā)土地面積較大，且投資回報來源于政府土地出讓金上繳之后的財政撥款④，所以其持有單一投資項目的時間則相對較長。此外，對于單一項目而言，由于開發(fā)規(guī)模、開發(fā)程度、開發(fā)強度的不同，對于投資于此類項目的基金退出時間都會產(chǎn)生較大影響。

其四：對于專門從事上市公司定向增發(fā)項目的私募股權(quán)基金，如果其商業(yè)模式為針對每個投資項目成立一只項目基金，則其單一基金的投資期限一般為鎖定期即定向增發(fā)股票發(fā)行結(jié)束之日起一年后的一段適當?shù)臅r間⑤。

二、我國法律關(guān)于股權(quán)“鎖定期”的相關(guān)規(guī)定

PE基金的經(jīng)營期限之所以與LP的利益息息相關(guān)，是因為該經(jīng)營期限與LP實現(xiàn)收益具有直接的關(guān)聯(lián)，即在經(jīng)營期限屆滿之時PE基金必須對LP實行分配或者清算。但是，如果被投資企業(yè)很快就上市了或被收購了，則LP就可以比較快地獲得PE基金投資該企業(yè)所產(chǎn)生的收益；相反，如果一個被投資企業(yè)上市遙遙無期或者沒有被其他企業(yè)收購的可能，那么LP就需要等待很長時間才有可能獲得PE基金投資于這個企業(yè)所產(chǎn)生的收益。而被投資企業(yè)上市是目前中國PE基金最希望看到的基金退出被投資企業(yè)的方式，而當前中國股市的造富效應(yīng)也是強烈吸引LP投資于PE基金的主要原因之一。對此，LP需要知曉的是，被投資企業(yè)實現(xiàn)上市的時間還不是該PE基金可以退出該企業(yè)的時間，因為被投資企業(yè)在上市之后還有一個“鎖定期”的問題。所以，如果LP希望準確知曉自己可以從PE基金投資的特定企業(yè)中何時可以獲得收益，那么就需要對“鎖定期”的相關(guān)知識予以了解與掌握。

整體而言，當前我國法律法規(guī)中對于“鎖定期”的規(guī)定，主要包括以下內(nèi)容：

（一）《公司法》

該法第142條規(guī)定：

“發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。公司公開發(fā)行股份前已發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

公司董事、監(jiān)事、高級管理人員應(yīng)當向公司申報所持有的本公司的股份及其變動情況，在任職期間每年轉(zhuǎn)讓的股份不得超過其所持有本公司股份總數(shù)的百分之二十五；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。上述人員離職后半年內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓其所持有的本公司股份。公司章程可以對公司董事、監(jiān)事、高級管理人員轉(zhuǎn)讓其所持有的本公司股份作出其他限制性規(guī)定?！?/p>

（二）《證券法》

1.該法第45條規(guī)定

“為股票發(fā)行出具審計報告、資產(chǎn)評估報告或者法律意見書等文件的證券服務(wù)機構(gòu)和人員，在該股票承銷期內(nèi)和期滿后六個月內(nèi)，不得買賣該種股票。

除前款規(guī)定外，為上市公司出具審計報告、資產(chǎn)評估報告或者法律意見書等文件的證券服務(wù)機構(gòu)和人員，自接受上市公司委托之日起至上述文件公開后五日內(nèi)，不得買賣該種股票?！?/p>

2.該法第47條規(guī)定

“上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員、持有上市公司股份百分之五以上的股東，將其持有的該公司的股票在買入后六個月內(nèi)賣出，或者在賣出后六個月內(nèi)又買入，由此所得收益歸該公司所有，公司董事會應(yīng)當收回其所得收益。但是，證券公司因包銷購入售后剩余股票而持有百分之五以上股份的，賣出該股票不受六個月時間限制。

公司董事會不按照前款規(guī)定執(zhí)行的，股東有權(quán)要求董事會在三十日內(nèi)執(zhí)行。公司董事會未在上述期限內(nèi)執(zhí)行的，股東有權(quán)為了公司的利益以自己的名義直接向人民法院提起訴訟。

公司董事會不按照第一款的規(guī)定執(zhí)行的，負有責任的董事依法承擔連帶責任。”

（三）《上海證券交易所股票上市規(guī)則》⑥

1.該《規(guī)則》5.1.4款規(guī)定

發(fā)行人首次公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起1年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

2.該《規(guī)則》5.1.5款規(guī)定

發(fā)行人向本所申請其首次公開發(fā)行股票上市時，控股股東和實際控制人應(yīng)當承諾：自發(fā)行人股票上市之日起36個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接和間接持有的發(fā)行人首次公開發(fā)行股票前已發(fā)行股份，也不由發(fā)行人回購該部分股份。

但轉(zhuǎn)讓雙方存在控制關(guān)系，或者均受同一實際控制人控制的，自發(fā)行人股票上市之日起1年后，經(jīng)控股股東和實際控制人申請并經(jīng)本所同意，可豁免遵守前款承諾。

發(fā)行人應(yīng)當在上市公告書中披露上述承諾。

（四）《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》

1.該《規(guī)則》5.1.5款規(guī)定

發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起1年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓

2.該《規(guī)則》5.1.6款規(guī)定

發(fā)行人向本所提出其首次公開發(fā)行的股票上市申請時，控股股東和實際控制人應(yīng)當承諾：自發(fā)行人股票上市之日起三十六個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接或間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，也不由發(fā)行人回購其直接或間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份。

發(fā)行人應(yīng)當在上市公告書中公告上述承諾。

自發(fā)行人股票上市之日起一年后，出現(xiàn)下列情形之一的，經(jīng)控股股東或?qū)嶋H控制人申請并經(jīng)本所同意，可豁免遵守上述承諾：（1）轉(zhuǎn)讓雙方存在實際控制關(guān)系，或均受同一控制人所控制；（2）因上市公司陷入危機或者面臨嚴重財務(wù)困難，受讓人提出的挽救公司的重組方案獲得該公司股東大會審議通過和有關(guān)部門批準，且受讓人承諾繼續(xù)遵守上述承諾；（3）本所認定的其他情形。

（五）《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》

1.該《規(guī)則》5.1.5款規(guī)定

發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

2.該《規(guī)則》5.1.6款規(guī)定

發(fā)行人向本所提出其首次公開發(fā)行的股票上市申請時，控股股東和實際控制人應(yīng)當承諾：自發(fā)行人股票上市之日起三十六個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接或者間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，也不由發(fā)行人回購其直接或者間接持有的發(fā)行人公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份。

發(fā)行人應(yīng)當在上市公告書中公告上述承諾。

自發(fā)行人股票上市之日起一年后，出現(xiàn)下列情形之一的，經(jīng)控股股東和實際控制人申請并經(jīng)本所同意，可豁免遵守上述承諾：（1）轉(zhuǎn)讓雙方存在實際控制關(guān)系，或者均受同一控制人控制的；（2）本所認定的其他情形。

3.該《規(guī)則》5.1.7款規(guī)定

如發(fā)行人在向中國證監(jiān)會提交其首次公開發(fā)行股票申請前六個月內(nèi)（以中國證監(jiān)會正式受理日為基準日）進行過增資擴股的，新增股份的持有人除需遵守5.1.5條的規(guī)定外，還需在發(fā)行人向本所提出其公開發(fā)行股票上市申請時承諾：自發(fā)行人股票上市之日起二十四個月內(nèi)，轉(zhuǎn)讓的上述新增股份不超過其所持有該新增股份總額的50%。

三、股權(quán)鎖定期與PE基金經(jīng)營期限

綜合以上我國關(guān)于鎖定期的法律法規(guī)以及其他規(guī)范性文件，我們可以對鎖定期進行以下歸納總結(jié)：

（一）股份有限公司設(shè)立

1.公司成立時發(fā)起人持有的本公司股份，鎖定期為自公司成立之日（公司營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)日）起1年。

2.對于董監(jiān)高（董事、監(jiān)事、高級管理人員）：每年轉(zhuǎn)讓的股份不得超過其持有的25%。

（二）IPO（Initial Public Offering，首次公開發(fā)行）

1.原股東

公司上市前的原股東自公司股票上市交易日起，鎖定期為12個月；控股股東、實際控制人的鎖定期為36個月，但如果轉(zhuǎn)讓雙方具有控制關(guān)系、或?qū)偻豢刂迫讼?，則可降至12個月，12個月后可向交易所申請轉(zhuǎn)讓。

2.新進股東

（1）對于主板與中小企業(yè)板企業(yè)

IPO前12個月內(nèi)可以進行增資擴股。但是，證監(jiān)會目前仍然要求，如果發(fā)行人在IPO前十二個月內(nèi)（以刊登招股說明書為基準日）進行過增資擴股，或者應(yīng)當鎖定三年的股東出讓股份的，在發(fā)行人向交易所提出首次公開發(fā)行申請時，新增股份的持有人應(yīng)承諾：自持有新增股份之日起（以完成工商變更登記手續(xù)為基準日）的三十六個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓其持有的該部分股份；受讓股份的持有人應(yīng)承諾：上市以后三十六個月內(nèi)不轉(zhuǎn)讓其持有的該部分股份。⑦這種做法不僅得到了深圳證券交易所網(wǎng)站的確認，而且符合目前我國上市企業(yè)的實際情況與中國證監(jiān)會目前的監(jiān)管思路。

然而，以上的做法實際上與我國當前法律法規(guī)的內(nèi)容正好相背。中國證監(jiān)會對IPO過程中股份鎖定期的監(jiān)管可以分為兩個階段，這兩個階段的劃分依據(jù)就是上海證券交易所和深圳證券交易所在2008年10月1日開始實施的新的股票上市規(guī)則。而新舊規(guī)則的主要區(qū)別就在于IPO前12個月內(nèi)通過增資擴股方式新增股東所持股份的鎖定期問題。2008年之前的舊股票上市《規(guī)則》規(guī)定：如果發(fā)行人在股票首次公開發(fā)行前12個月內(nèi)（以刊登招股說明書為基準日）進行過增資擴股，新增股份的持有人在發(fā)行人向交易所提出首次公開發(fā)行股票上市申請時應(yīng)當承諾：自持有新增股份之日起（以完成工商變更登記手續(xù)為基準日）的36個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓其持有的該部分股份。而2008年修訂后的新《規(guī)則》刪除了上述規(guī)定，沒有對發(fā)行人刊登招股說明書前12個月內(nèi)以增資擴股方式認購股份的持有人所持股份鎖定期作專門規(guī)定。為此，根據(jù)新《規(guī)則》的法律條文，上述這種增資擴股情況應(yīng)該適用“發(fā)行人首次公開發(fā)行股票前已發(fā)行的股份，自發(fā)行人股票上市之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)”的規(guī)定，即將股份鎖定期縮短至12個月。這種修改本來意味著參與上市前股權(quán)投資的私募股權(quán)基金等投資人的退出周期將大為縮短，從而有利于我國私募股權(quán)基金產(chǎn)業(yè)的進一步發(fā)展。

（2）對于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)

《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》規(guī)定，發(fā)行人在向中國證監(jiān)會提交其首次公開發(fā)行股票申請前六個月內(nèi)（以中國證監(jiān)會正式受理日為基準日）進行過增資擴股的，新增股份的持有人除需遵守“自發(fā)行人股票上市之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓”的規(guī)定外，還需承諾：自發(fā)行人股票上市之日起二十四個月內(nèi)，轉(zhuǎn)讓的上述新增股份不超過其所持有該新增股份總額的50%。

3.其他主體

（1）股票發(fā)行中的審計機構(gòu)、律所、資產(chǎn)評估機構(gòu)等中介機構(gòu)（法律法規(guī)沒有涉及券商）及出具報告的個人，在承銷期內(nèi)和期滿后6個月內(nèi)不得買該公司股票。

（2）戰(zhàn)略投資者不得參與初步詢價和累積投標詢價，并自上市交易日起鎖定12個月以上。

（3）網(wǎng)下詢價對象自上市之日起，限售不少于3個月。

（三）上市公司

1.股東

（1）非公開發(fā)行的股票持有者自發(fā)行結(jié)束日起鎖定12個月；控股股東、實際控制人及其控制的其它企業(yè)、通過本次取得控制權(quán)的投資者、以及董事會擬引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者，鎖定期為36個月。

（2）資產(chǎn)購買股權(quán)的股東，自發(fā)行結(jié)束日起鎖定12個月；控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)、通過本次取得控制權(quán)的投資者、認購者的資產(chǎn)持續(xù)擁有權(quán)益的時間不足12個月的投資者，鎖定期為36個月。

2.董監(jiān)高

（1）董監(jiān)高應(yīng)向公司申報其持有的本公司股份及其變動情況，在任職期間內(nèi)每年轉(zhuǎn)讓不得超過其持有的25%，但是因司法強制執(zhí)行、繼承、遺贈、依法分割財產(chǎn)等導(dǎo)致股份變動的除外。此外，持有不超過1000股的，可一次性全部轉(zhuǎn)讓。

（2）因上市公司公開或非公開發(fā)行股份、實施股權(quán)激勵計劃，或因董事、監(jiān)事和高級管理人員在二級市場購買、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股、行權(quán)、協(xié)議受讓等各種年內(nèi)新增股份，新增無條件限售當年可轉(zhuǎn)25%，新增有限售條件的計入次年可轉(zhuǎn)讓基數(shù)。因上市公司進行權(quán)益分派導(dǎo)致董事、監(jiān)事和高級管理人所持本公司股份增加的，可同比例增加當年可轉(zhuǎn)讓數(shù)量。當年可轉(zhuǎn)讓未轉(zhuǎn)讓部分，應(yīng)當于次年計入基數(shù)。

（3）董監(jiān)高以及持有5%以上上市公司股票的股東（除了包銷股票的券商），買入本公司股票之后六個月內(nèi)賣出的，或者賣出之后六個月內(nèi)又買入的，由此獲得的收益歸公司所有，董事會應(yīng)收回其所得收益。公司董事會不按照前款規(guī)定執(zhí)行的，股東有權(quán)要求董事會在30日內(nèi)執(zhí)行。公司董事會未在上述期限內(nèi)執(zhí)行的，股東有權(quán)為了公司的利益以自己的名義直接向人民法院提起訴訟。公司董事會不按照欠款的規(guī)定執(zhí)行的，負有責任的董事依法承擔連帶責任。

（4）上市公司董事、監(jiān)事和高級管理人員在下列期間不得買賣本公司股票：上市公司定期報告公告前30日內(nèi)；上市公司業(yè)績預(yù)告、業(yè)績快報公告前10日內(nèi)；自可能對本公司股票交易價格產(chǎn)生重大影響的重大事項發(fā)生之日或在決策過程中至依法披露后2個交易日內(nèi)；證券交易所規(guī)定的其他期間。

3.會計事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估等中介機構(gòu)

會計事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估等中介機構(gòu)及相關(guān)服務(wù)人員自接受委托之日起至出具文件公開后5日內(nèi)，不得買賣該種股票。

除了以上所總結(jié)的關(guān)于鎖定期的內(nèi)容外，我們還需要注意以下內(nèi)容：IPO前十二個月內(nèi)進行過轉(zhuǎn)增、送紅股，視同增資擴股，鎖定期為三十六個月（從新增股份辦理完成工商登記手續(xù)起算）；作為控股股東、實際控制人的關(guān)聯(lián)股東持有的股份，要鎖定三年；構(gòu)成控股股東、實際控制人的一致行動人的，其持有的股份要鎖定三年；同時為發(fā)行人高級管理人員的自然人股東，其持有的股份可能要鎖定三年；對發(fā)行人業(yè)務(wù)有一定影響的股東，或作為戰(zhàn)略投資者的股東，雖然其成為股東的期限已超過首發(fā)前十二個月，也可能要延長上市鎖定期，鎖定三十六個月；此外，公司股東可以自愿作出超過法定要求的承諾。股東還可以追加承諾內(nèi)容，如“鎖定期”與“減持比例”同時適用的雙重承諾。此外，對于戰(zhàn)略投資者來說，不管以何種方式進入被投資企業(yè)，鎖定期都是三年。這里的戰(zhàn)略投資者不僅僅包括首發(fā)、公開增發(fā)和非公開增發(fā)時引進的戰(zhàn)略投資者，還包括通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓等其他方式引進的戰(zhàn)略投資者。

四、LP應(yīng)該注意的其它問題

對于PE基金的經(jīng)營期限，LP還應(yīng)該注意以下兩個問題：

其一：PE基金經(jīng)營期限的長短沒有一個固定的標準，它應(yīng)該根據(jù)特定基金的投資領(lǐng)域、運作方式、結(jié)構(gòu)設(shè)計、甚至國家宏觀經(jīng)濟環(huán)境、全球經(jīng)濟發(fā)展態(tài)勢以及國內(nèi)外資本市場發(fā)展狀況等多種因素而決定。但是，PE基金作為一種權(quán)益類投資產(chǎn)品，經(jīng)營期限的中長期是其基本制度特征之一。為此，LP在對待PE基金的經(jīng)營期限問題上，應(yīng)該擺正心態(tài)：首先，應(yīng)該真正接受PE基金長期投資的特點，不要指望通過PE投資“賺快錢”。其次，LP也應(yīng)該看到中國當前經(jīng)濟環(huán)境與國外成熟私募股權(quán)國家確實存在一定的差別，確實存在著相對于國外PE基金平均十年左右的經(jīng)營期限而言比較短的基金退出時間，這也是一個事實情況，不容否認，也沒有必要回避。最終，LP還應(yīng)該分析具體基金的結(jié)構(gòu)特征與投資領(lǐng)域等客觀事實，努力尋找該私募股權(quán)基金是否存在著支持GP所宣稱的特定經(jīng)營期限的客觀依據(jù)，應(yīng)該努力做到將時間與精力放在分析基金的客觀信息上，而不是對GP宣稱的經(jīng)營期限進行簡單地評論與推測。

其二：對于PE基金經(jīng)營期限中的“延長期”而言，筆者認為，當LP具有實際話語權(quán)的情況下，為了維護其權(quán)益，LPA中應(yīng)該約定，對于本基金是否進入“延長期”，應(yīng)該由全體合伙人一致作出，或者由GP與實際出資額最高的LP共同作出，或者由GP與由LP委派人員組建的投資顧問委員會共同作出。在這種制度下，如果屆時LP或者投資顧問委員會認為延長經(jīng)營期限無益于投資人利益，或者LP對GP的行為存在不滿意或無法接受的情況時，LP或者投資顧問委員會就有權(quán)通過否定該基金進入延長期，進而要求GP以合法可行的辦法退出被投資企業(yè)，從而實現(xiàn)在私募股權(quán)基金經(jīng)營期限屆滿之前提前解散該基金。

注釋：

①為了論述方便，以下例子中并不嚴格區(qū)分“普通基金”與“項目基金”。所謂“項目基金”，是指針對單一項目而設(shè)立的私募股權(quán)基金，這種基金的經(jīng)營期限當然與該單一項目的退出時間直接相關(guān)；所謂“普通基金”，是指與“項目基金”相對，基金的全部資金需要投資于多個項目的私募股權(quán)基金，此類基金的經(jīng)營期限當然地需要與全部項目的退出時間相關(guān)。

②參見《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第九條：“發(fā)行人自股份有限公司成立后，持續(xù)經(jīng)營時間應(yīng)當在3年以上，但經(jīng)國務(wù)院批準的除外。有限責任公司原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經(jīng)營時間可以從有限責任公司成立之日起計算。”可見，如果擬上市企業(yè)以有限責任公司凈資產(chǎn)直接折股，則該企業(yè)的上市進程就可以縮短，投資于此類企業(yè)的私募股權(quán)基金的退出時間也可以相對縮短。

③所謂“過會”是指擬上市企業(yè)通過中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會的審核程序。

④目前我國地方的土地財政實施“收支兩條線”，土地出讓收入全額繳入地方國庫，支出則通過地方資金預(yù)算從土地出讓收入中予以安排。參見2006年國務(wù)院辦公廳《關(guān)于規(guī)范國有土地使用權(quán)出讓收支管理的通知》以及2009年財政部、國土資源部等五部委《關(guān)于進一步加強土地出讓收支管理的通知》。

⑤參見《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十八條：“上市公司非公開發(fā)行股票，應(yīng)當符合下列規(guī)定：……；（二）本次發(fā)行的股份自發(fā)行結(jié)束之日起，十二個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；……”

⑥這是最新版本的《上海證券交易所股票上市規(guī)則》（2008年9月第六次修訂），而在2006年5月第五次修訂的《規(guī)則》中，其5.1.4款曾規(guī)定：“發(fā)行人在刊登招股說明書之前十二個月內(nèi)進行增資擴股的，新增股份的持有人應(yīng)當承諾：自發(fā)行人完成增資擴股工商變更登記手續(xù)之日起三十六個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓其持有的該部分新增股份?！笨梢姡谧钚掳姹镜摹兑?guī)則》中取消了對于增資擴股股東鎖定期限特殊規(guī)定的內(nèi)容。

⑦Seehttp：//www.szse.cn/main/nssqyfwzq/wtjd_news/gfgs/39741085.shtml，瀏覽日期是2011年7月12日。

作者簡介：石育斌（1978—），男，遼寧本溪人，國際經(jīng)濟法博士，上海社會科學院副研究員，碩士生導(dǎo)師，上海市錦天城律師事務(wù)所合伙人，上海社科院法學研究所中國并購法研究中心秘書長，研究方向：PE與并購。