上市公司收購(gòu)中內(nèi)幕交易罪的認(rèn)定問題研究

[摘 要]鑒于上市公司收購(gòu)涉及經(jīng)濟(jì)利益重大，使其成為我國(guó)證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易犯罪的高發(fā)區(qū)，但司法實(shí)踐中此類內(nèi)幕交易案件存在認(rèn)定困難等諸多問題，其中相關(guān)內(nèi)幕信息的認(rèn)定是較突出難點(diǎn)之一。因此，加強(qiáng)對(duì)上市公司收購(gòu)中內(nèi)幕信息的認(rèn)定，對(duì)于打擊該領(lǐng)域內(nèi)幕交易犯罪具有重要意義。

[關(guān)鍵詞]上市公司收購(gòu)；內(nèi)幕交易；內(nèi)幕信息

一、上市公司收購(gòu)中內(nèi)幕交易犯罪的特征

關(guān)于上市公司收購(gòu)中的內(nèi)幕交易犯罪，相比通常情形下的內(nèi)幕交易犯罪，存在以下兩方面重要特征：

（一）犯罪發(fā)生率較高

在我國(guó)的證券市場(chǎng)上，內(nèi)幕交易犯罪嚴(yán)重，而上市公司收購(gòu)又是內(nèi)幕交易案的高發(fā)區(qū)。由于上市公司收購(gòu)中信息披露制度存在一定程度局限性，許多收購(gòu)人及目標(biāo)公司不能完全履行法定的信息披露義務(wù)，而上市公司股價(jià)極易受收購(gòu)這一重大信息影響，有關(guān)收購(gòu)的信息公布后，相關(guān)公司股價(jià)極易出現(xiàn)大幅波動(dòng)，導(dǎo)致許多從業(yè)人員鋌而走險(xiǎn)牟取暴利。因此，上市公司收購(gòu)一直是內(nèi)幕交易犯罪的高發(fā)地帶。

（二）犯罪獲利數(shù)額巨大

從近年來(lái)證監(jiān)會(huì)披露的上市公司收購(gòu)的內(nèi)幕交易犯罪案件便可見一斑：曾任南京經(jīng)委主任劉寶春在2009 年2 月至4 月期間，曾代表南京經(jīng)委參與“十四所”與高淳陶瓷股份的重組事宜，在公告前事先獲知此內(nèi)幕消息，將該信息告知其妻陳巧玲，此后陳使用家庭控制的股票賬戶，多次買入高淳陶瓷流通股，拋出后非法獲利近750 萬(wàn)元。2009年7月-2009年10月21日之間，佛塑股份在出售土地資產(chǎn)和對(duì)外投資事項(xiàng)時(shí)，涉及的相關(guān)子公司的高管及其親屬蔡偉甫等五人在知悉上述內(nèi)幕信息后、內(nèi)幕信息公開前，買入佛塑股份，并在上述信息發(fā)布后，立即賣出股票，獲得盈利100余萬(wàn)元。

二、上市公司收購(gòu)中內(nèi)幕交易犯罪認(rèn)定的難點(diǎn)

內(nèi)幕信息的界定問題是上市公司收購(gòu)中內(nèi)幕交易犯罪案件認(rèn)定困難、查處率低的重要原因之一。根據(jù)《證券法》的規(guī)定，證券交易活動(dòng)中，涉及公司的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)或者對(duì)該公司證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開的信息，為內(nèi)幕信息。而在對(duì)一些具體的內(nèi)幕信息的列舉中，與上市公司收購(gòu)有關(guān)的內(nèi)幕信息只有上市公司收購(gòu)的有關(guān)方案一個(gè)，鑒于上市公司收購(gòu)的復(fù)雜性，其涉及的內(nèi)幕信息是上述列舉所不能包含的。因此，明確哪些信息是內(nèi)幕信息，在判斷上市公司收購(gòu)中實(shí)施的內(nèi)幕交易行為是否構(gòu)成犯罪時(shí)，具有十分重要的作用。

三、對(duì)上市公司收購(gòu)中內(nèi)幕信息認(rèn)定的建議

我國(guó)《證券法》第七十五條將內(nèi)幕信息定義為：“證券交易活動(dòng)中，涉及公司的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)或者對(duì)該公司證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開的信息?！币罁?jù)以上規(guī)定，可以明確內(nèi)幕信息須具備以下兩個(gè)特征：

（一）信息的重大性

所謂信息的重大性，是指該信息對(duì)相關(guān)公司證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響，但判斷的具體標(biāo)準(zhǔn)仍不十分明確。對(duì)此，我們可以借鑒美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的相關(guān)做法，即以消息公布后相關(guān)公司的股價(jià)是否發(fā)生波動(dòng)作為確定該項(xiàng)消息是否屬于“重大信息”的主要依據(jù)，以被告本身的交易行為作為確定某項(xiàng)消息是否屬于“重要信息”的補(bǔ)充。因?yàn)楸桓娴慕灰仔袨楸旧肀砻?，被告所得到的未公開的內(nèi)幕消息，已經(jīng)影響了被告做出買進(jìn)或賣出的決定，可見該消息是“重要信息”。結(jié)合我國(guó)法律的規(guī)定，可以認(rèn)為對(duì)證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的信息，應(yīng)當(dāng)能在其公開后影響投資者的投資決定。

（二）信息的未公開性

信息的未公開性是指該信息未被證券市場(chǎng)上所有的投資者所獲悉?！蹲C券法》第七十條的規(guī)定，內(nèi)幕信息應(yīng)在指定的報(bào)刊和場(chǎng)所公布即視為公開，但這一規(guī)定不注重信息的實(shí)質(zhì)公開，司法實(shí)踐中難以合理適用。筆者認(rèn)為，信息公開應(yīng)是信息的實(shí)質(zhì)公開，即信息的有效公開，它要求按照法律規(guī)定向社會(huì)公開，而且要求信息確為公眾所知悉，信息確實(shí)進(jìn)入了公共領(lǐng)域。

綜上所述，我國(guó)法律對(duì)信息的重大性與未公開性的規(guī)定還不夠明確和具體，在相關(guān)部門對(duì)上市公司收購(gòu)中內(nèi)幕信息的認(rèn)定上，既要依據(jù)法律的相關(guān)規(guī)定，也應(yīng)適當(dāng)借鑒國(guó)外的有益做法，還應(yīng)結(jié)合上市公司收購(gòu)的具體情況，根據(jù)上市公司的不同收購(gòu)方式單獨(dú)分析。

1.要約收購(gòu)。根據(jù)我國(guó)《證券法》第八十八條第一款的規(guī)定，當(dāng)持有一個(gè)上市公司股份達(dá)到百分之三十，并不一定發(fā)生要約收購(gòu)，只有繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)的，才需要發(fā)出收購(gòu)要約，而收購(gòu)要約的發(fā)出，往往對(duì)投資者的投資決定具有重大影響，因此，如果收購(gòu)人正式?jīng)Q定繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)，在收購(gòu)要約公布前該信息應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為內(nèi)幕信息。但是，此前收購(gòu)人需要經(jīng)歷產(chǎn)生收購(gòu)意向、確定要約方案、內(nèi)部會(huì)議動(dòng)議、董事會(huì)討論、股東會(huì)做出最終決定、制作要約收購(gòu)報(bào)告書等一系列過(guò)程，判斷在此期間內(nèi)的信息是否重大，應(yīng)考慮潛在收購(gòu)的可能性與重要性。即如果收購(gòu)人之前已表露收購(gòu)目標(biāo)公司的意圖，在收購(gòu)了目標(biāo)公司接近30%的股票后，仍未獲得對(duì)目標(biāo)公司的控制權(quán)，此后秘密從事了與收購(gòu)有關(guān)的活動(dòng)，要約收購(gòu)的發(fā)生便具有很大的可能，任何有關(guān)繼續(xù)收購(gòu)的信息都可認(rèn)定為內(nèi)幕信息。

2.協(xié)議收購(gòu)。收購(gòu)人通常通過(guò)與某一個(gè)大股東協(xié)商，一次性完成收購(gòu)，從而規(guī)避每持股達(dá)到5%引起的披露義務(wù)，避免提前暴露收購(gòu)意圖，達(dá)到降低收購(gòu)成本的目的。因此，雙方的接觸往往十分隱秘，其中的信息是否屬于重大信息會(huì)更加難以判斷。收購(gòu)人與目標(biāo)公司股東達(dá)成了具有法律效力的收購(gòu)協(xié)議，目標(biāo)公司控制權(quán)將發(fā)生轉(zhuǎn)移，屬于《證券法》第六十七條第八款規(guī)定的重大事件，在信息披露義務(wù)人依照

法律規(guī)定在證監(jiān)會(huì)指定媒體披露之前，該重大信息應(yīng)認(rèn)定為內(nèi)幕信息。因此，判斷某一信息是否為重大信息的關(guān)鍵，應(yīng)視其是否與控制權(quán)轉(zhuǎn)移以及轉(zhuǎn)移的可能性大小。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，內(nèi)部人在該信息產(chǎn)生后立即實(shí)施了買賣目標(biāo)公司股票的行為，應(yīng)當(dāng)將該信息認(rèn)定為內(nèi)幕信息，因?yàn)槠涫煜な召?gòu)人動(dòng)向及目標(biāo)公司狀況，完全可以判斷該信息是否對(duì)相關(guān)股票的價(jià)格有重大影響，其行為必然屬于法律禁止的內(nèi)幕交易行為。

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[作者簡(jiǎn)介]崔立楠，中國(guó)人民公安大學(xué)2009級(jí)碩士研究生，研究方向：經(jīng)濟(jì)刑法學(xué)。