提高人民幣中間價透明度

3月8日晚間，美元大幅度走強，當(dāng)晚的上升幅度超過1％，按照一般的思維慣性，隔天早晨的人民幣中間價，應(yīng)該出現(xiàn)一定程度的走弱。

然而，3月9日的人民幣中間價，卻大幅走強了162個基點。3月9日是星期五，當(dāng)晚美元小幅貶值。到了3月12日星期一早晨，人民幣兌美元的中間價非但沒有升值，卻大幅走貶了209個基點。

人民幣中間價開始“波動性十足”，在某種程度上表明，人民幣兌美元的交易區(qū)間擴大，似乎并不是空穴來風(fēng)，而多位央行官員在公開場合提到的“0.7％”的交易波動區(qū)間，也暗示中國央行有意小幅擴大人民幣交易波動區(qū)間。在2007年，央行曾經(jīng)將人民幣兌美元的交易波動區(qū)間從此前的0.3％擴大至0.5％，0.2％的擴大幅度，與此前的調(diào)整也“暗合”。

增大人民幣的交易波動幅度，是中國官方希望增強市場活躍度的一個關(guān)鍵步驟，這是因為如果人民幣的波動幅度擴大，那么交易商和企業(yè)的參與度也會增加，這有利于活躍與人民幣相關(guān)的外匯交易。

在這一點上，央行顯得用心良苦——通過主動調(diào)整中間價，來讓市場逐步適應(yīng)，但目前來看，人民幣顯得更加波動，但市場參與度卻似乎在下降。

由于人民幣中間價的可預(yù)測性越來越低，導(dǎo)致了市場交易者不愿持有過多的隔夜頭寸，畢竟“夜長夢多”，如果第二天一開盤就上升或者下跌數(shù)百個基點，那么其風(fēng)險控制將變得非常困難。

這里面還有幾個關(guān)鍵的問題，第一是人民幣的交易不連續(xù)，每天閉市后到隔天，有十幾個小時無法交易，而中間價的制定顯得有點“無厘頭”，其間產(chǎn)生的風(fēng)險無法控制和對沖，因此交易商們在閉市后不愿持有過多的頭寸；另一方面，相關(guān)監(jiān)管要求，為防止單邊升值預(yù)期過大，銀行不能持有隔夜凈人民幣多頭頭寸，這意味著，銀行在閉市后，只能持有人民幣兌美元的空頭頭寸，此前人民幣的中間價波動幅度較小的情況下，市場還愿意去賭一把，而現(xiàn)在動輒數(shù)百個基點的波幅，讓交易者覺得難以承受。

人民幣的中間價的無序波動，也存在著這樣的一個風(fēng)險：即有海外實體的企業(yè)，會更多地將人民幣外匯管理的職能放在離岸人民幣市場上，香港市場雖然波動幅度更大一點，但相對市場化和透明。這也可能造成在岸市場人民幣交易活躍度降低。

當(dāng)然，中間價的定價是否合理，是一個微觀問題，除此之外，外匯管理等宏觀政策也值得市場關(guān)心。

從近期外管局和相關(guān)部門的很多舉措來看，在長年“偏緊”的外匯管理之后，中國對于外匯流入的管理，似乎出現(xiàn)了一定的放松。

這主要體現(xiàn)在幾個方面，首先，近期不少Q(mào)FII被放行，放行的節(jié)奏也明顯快于前幾年人民幣升值壓力較大時，中國證監(jiān)會即在4月3日宣布，新增合格境外機構(gòu)投資者投資額度500億美元。同時，很多銀行的外債額度也出現(xiàn)了明顯的放松，不少銀行的外債額度甚至出現(xiàn)了大幅度的增長，與之對應(yīng)的是，在過去數(shù)年，銀行的整體外債額度幾乎都是小幅下降。

在整體外匯流入減速、外匯占款減少的大背景下，允許更多的資本流入，似乎無可厚非，甚至深有必要，但需要解決的問題是，外匯管理是否應(yīng)該簡單實行“逆周期”的管理模式，即升值壓力大時，就緊一點，而升值壓力小時，就相對松一點。

這種模式是否合理，仍有很多討論的空間，但一旦外匯流入“被加速”，人民幣的升值壓力可能又開始增加，這是否又意味著未來的外匯管理又要收緊呢？

對于上述提到的兩個問題，根本的解決辦法是提高透明度，對于中間價來說，筆者建議應(yīng)該向市場公布各做市商的報價，既然中間價的基本原則是“市場化”，那么就需要讓市場了解各做市商的供需狀況，并真正了解中間價是如何形成的。

事實上，目前的上海銀行間同業(yè)拆借利率，就已經(jīng)做到了向市場公布各做市商的報價，這樣的一個模式應(yīng)該被引入人民幣中間價的形成機制中，并不斷增強市場的透明度。而外匯管理也應(yīng)該有更加市場化的模式，按照目前的“事前批準(zhǔn)，一事一批”的模式，其受到人為干預(yù)的可能性比較高。

中國人民銀行副行長易綱在近期提出，外匯監(jiān)管要將“事前審批”改為“事后監(jiān)測”，這就是一個正確的思路。

作者為澳新銀行大中華區(qū)經(jīng)濟研究總監(jiān)