中國經(jīng)濟還未見底

3月份工業(yè)速度從前兩月的11.4%反彈到11.9%，官方的PMI值也顯著回升。許多人由此認為，中國經(jīng)濟的下行過程已經(jīng)見底，自二季度應該開始走高了。這樣的認識我并不贊同。

首先，一季度8.1%的經(jīng)濟增長率應當考慮閏年的因素，如此就應扣除一個百分點，為7.1%。同理，如果明年一季度的增長率是7%，同比就應加上一個百分點至8%。因為我們說的是“同比”，就必須剔除掉這些“不同”的因素。此外，正如統(tǒng)計公報中所說，今年一季度的環(huán)比經(jīng)濟增長率是1.8%，折年率為7.4%。即是說，如果今年其后的三個季度沒有新的推動因素加入，全年的經(jīng)濟增長率就會低于7.5%這個政府的年度既定目標。計算折年率的方法很簡單，就是1.018%的四次方。認清經(jīng)濟增長率不在8%以上有很重要的意義，因為經(jīng)濟增長率從去年一季度的9.7%和去年四季度的8.9%下跌到7.5%以下，即使不是暴跌也是急跌，這種情況說明在中國經(jīng)濟增長的內部已經(jīng)出現(xiàn)了問題。

其次，工業(yè)速度的回升主要是輕工業(yè)的回升，重工業(yè)的回升速度并不明顯。從用電量看，前兩月重工業(yè)的用電量增長率是6.6%，而3月當月的增長率只有1.6%，下降了5個百分點，說明重工業(yè)的增長動力并不是在趨強，反而是在趨弱。由于重工業(yè)增加值占了全部工業(yè)產(chǎn)出的70%以上，也占了全部GDP的30%，如果重工業(yè)沒有顯著反彈，認為中國經(jīng)濟已經(jīng)觸底回升就是沒有根據(jù)的。

第三，正像輕工業(yè)是生產(chǎn)消費品的部門，需求主要來自于消費需求一樣，重工業(yè)是生產(chǎn)資料的生產(chǎn)部門，重工業(yè)生產(chǎn)的需求主要來自于投資。因此，重工業(yè)的生產(chǎn)增長率回落，也主要是由于投資需求的回落。一季度投資完成額增長率從去年全年的23.6%回落到20.9%，而更能代表現(xiàn)實投資需求的“施工項目計劃總投資”增長率，則從去年全年的18.7%顯著下降到14.2%。中國目前的大問題是產(chǎn)能全面過剩，不僅有面向國內的產(chǎn)能過剩，更有面向外需的產(chǎn)能過剩，這是壓抑投資需求不斷下降的本質原因。從這個意義上講，不解決嚴重過剩產(chǎn)能的出路問題，投資需求是不可能再現(xiàn)高增長的，這就使經(jīng)濟增長難以從下滑過程中真正反彈。

第四，許多人目前都把反彈的希望寄托在政府的宏觀調控從反通脹轉向保增長從而放松銀根上面。這個指望不無道理，但是貨幣供給終究是“中間需求”，只有投資、消費和出口才是最終需求。當最終需求沒有實質增加的時候放松銀根，央行即使愿意增加貸款供給但卻有一個企業(yè)愿不愿意要的問題。若企業(yè)面對的是一個逐漸萎縮的市場，就不會主動擴大生產(chǎn)經(jīng)營活動，因此就不會增加貸款需求。這就是西方宏觀經(jīng)濟學中所說的“央行只能拉緊繩子而不能推動繩子”，即是說給不給貨幣是央行占據(jù)主動，要不要貨幣卻是企業(yè)占據(jù)主動。所以，對宏觀緊縮政策而言是貨幣政策更有力，對宏觀刺激政策而言則是財政政策更有力。從實際情況看，3月份的貨幣增長率反彈出乎很多人預料。一般來說，如果貨幣增長率高于現(xiàn)價的GDP增長率，就意味著增長的貨幣條件比較寬松了。去年全年貨幣增長率比現(xiàn)價GDP增長率低3.8個百分點，而今年一季度則高出2.1個百分點，3月份的貸款增長超過了萬億元，這說明貨幣條件已經(jīng)轉向寬松了。但是，經(jīng)濟增長卻未改已經(jīng)持續(xù)了四個季度的下滑趨勢，反而是在加速下滑，這就更說明，經(jīng)濟的下滑絕不僅僅是由于去年貨幣條件過緊這個外生性原因，而是由于生產(chǎn)過剩這個內生性原因。對銀行的資金需求在減弱，還可以從企業(yè)票據(jù)貼現(xiàn)需求的顯著下降看出來。今年一季度銀行未貼現(xiàn)承兌匯票同比少增了5430億元，其中超過50%是出現(xiàn)在3月份。承兌匯票比貸款更貼近企業(yè)的現(xiàn)實生產(chǎn)經(jīng)營活動，因此承兌匯票貼現(xiàn)需求的減少，則更加說明企業(yè)是由于生產(chǎn)經(jīng)營活動趨弱而減少了對銀行資金的需求。

第五，3月份的出口增長率是8.9%，比前兩月的6.9%有所提高，但是出口增長率是按現(xiàn)價美元計算的，這就要考慮價格和匯率因素。今年3月人民幣匯率同比升值了4%，出口價格指數(shù)也有7%的漲幅，扣掉這兩個因素，3月份出口的實際增長率是-2%，一季度則是-3%，所以外需對中國經(jīng)濟增長的負面效應仍在持續(xù)。從目前看，外需的萎縮主要來自歐盟，因為前兩月中國對歐盟出口是-1.1%，3月當月已經(jīng)擴展到-3.1%。從未來看，歐債危機與美國的次債危機都遠沒有結束，因此由外需萎縮而形成的對中國經(jīng)濟增長的壓抑，將是一個長期化的因素，這也決定了中國經(jīng)濟不可能在短期內就見底。

總之，中國經(jīng)濟的下行趨勢不會因為3月份工業(yè)速度的反彈而改變。只要沒有進行大的調整與改革，從根本上解決生產(chǎn)過剩的矛盾，下行的趨勢還會持續(xù)。

經(jīng)濟一定程度的下行是必然的。這正是調整結構的好時機。千萬不要再去擴大投資?，F(xiàn)在消費已經(jīng)不足，再擴大投資，消費率還會下降，結構就會更加不合理。