公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對信用風(fēng)險影響的實證研究

廖祖冬 田中禾

（蘭州大學(xué)管理學(xué)院 甘肅 蘭州 730000）

公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對信用風(fēng)險影響的實證研究

廖祖冬 田中禾

（蘭州大學(xué)管理學(xué)院 甘肅 蘭州 730000）

構(gòu)成公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的公司最終所有者、最高決策者以及直接經(jīng)營者，其各自行為必然會影響到公司的信用風(fēng)險。本文以我國147家上市公司為樣本對上述問題進(jìn)行了實證研究。結(jié)論表明：信用風(fēng)險高的公司，管理費(fèi)用比例也較高，其法人持股比例和高管持股比例往往較低，股權(quán)集中度對公司信用風(fēng)險無顯著影響，國有股的“公共性”較明顯，股權(quán)制衡、獨(dú)立董事和第一大股東未能有效發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

信用風(fēng)險 股權(quán)結(jié)構(gòu) 董事會結(jié)構(gòu) 代理問題

一、引言

信用交易的產(chǎn)生和信用制度的建立加快了市場經(jīng)濟(jì)下的商品流通，促進(jìn)了金融工具的發(fā)展和運(yùn)用。信用交易和信用制度隨著商品經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展而逐步建立起來，現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)最終發(fā)展成為建立在錯綜復(fù)雜的信用關(guān)系之上的信用經(jīng)濟(jì)。公司作為現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的重要組成成員，自然也就成為了信用最主要的載體之一。影響公司信用風(fēng)險的因素固然很多，如宏觀經(jīng)濟(jì)的狀況、公司經(jīng)營業(yè)績、盈利能力、代理人風(fēng)險態(tài)度等都會對公司信用風(fēng)險產(chǎn)生不同程度的影響。公司的股東大會、董事會以及執(zhí)行層等具體職能單位構(gòu)成了一套完整的公司治理結(jié)構(gòu)，這套完整的公司治理結(jié)構(gòu)包含了公司的最終所有者、最高決策者以及直接經(jīng)營者，他們各自的行為及其結(jié)果必然會對公司信用風(fēng)險產(chǎn)生重要的作用。高明華、席爾瓦等學(xué)者將公司治理分為公司內(nèi)部治理和公司外部治理，公司外部治理主要指市場治理、政府監(jiān)督、債權(quán)人監(jiān)督和大宗交易。根據(jù)該公司外部治理觀點(diǎn)，筆者認(rèn)為由股東、董事及其他高管所構(gòu)成的有機(jī)體統(tǒng)稱為公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。本文選取了我國2008年上市公司中的147家上市公司作為研究樣本，在進(jìn)行理論分析的基礎(chǔ)上，將公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對公司信用風(fēng)險的影響進(jìn)行了實證研究，以期能為我國上市公司信用的建設(shè)和風(fēng)險管理提供依據(jù)和建議，同時填補(bǔ)了公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對上市公司信用風(fēng)險影響領(lǐng)域內(nèi)的空白。研究發(fā)現(xiàn)：高管和法人持股能夠有效降低公司信用風(fēng)險，管理費(fèi)用比例較低的公司信用風(fēng)險往往也較低；國有持股和股權(quán)集中度對改善公司信用風(fēng)險的理論在我國并得不到有力的證據(jù)；第一大股東、股權(quán)制衡和獨(dú)立董事的作用微乎其微，股東之間并沒有形成有效的監(jiān)督，獨(dú)立董事沒有有效的監(jiān)督公司的經(jīng)營運(yùn)作。我國學(xué)者對信用風(fēng)險的研究晚于西方發(fā)達(dá)國家，自從加入WTO后，我國金融業(yè)受到外界同行業(yè)競爭壓力才對信用風(fēng)險的關(guān)注度有了一定的提升。國內(nèi)學(xué)者對信用風(fēng)險的研究主要集中在信用風(fēng)險的度量和評估方面，涌現(xiàn)了許多信用風(fēng)險分析方法，其中較為成功的有KMV模型、支持向量機(jī)、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)等方法。然而，從公司內(nèi)部治理方面對信用風(fēng)險的影響進(jìn)行分析的研究則是屈指可數(shù)。李維安、李建標(biāo)認(rèn)為我國上市公司的信用與股權(quán)結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系無法憑借股權(quán)的集中或是分散來判斷，并提出降低第一與第二大股東的持股比例但同時需保證第一大股東的絕對控股地位，這樣對公司信用的提升具有促進(jìn)作用。黃輝、崔飚以我國2000年至2006年發(fā)生財務(wù)困境的193家上市公司為樣本進(jìn)行實證分析，研究表明，公司股權(quán)制衡度與公司財務(wù)困境顯著正相關(guān)，國有股比例、獨(dú)立董事比例和管理費(fèi)用率與財務(wù)困境負(fù)相關(guān)，高管持股比例和股權(quán)集中度與財務(wù)困境則沒有顯著的相關(guān)性。廖冠民、盧闖、陳勇采用單變量與多變量的分析方法，研究發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例越大，困境公司的投資與績效水平越高，股權(quán)制衡對困境公司不具有顯著的積極作用。張紅軍研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度與公司績效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，法人股持股比例對公司績效有顯著的正向促進(jìn)作用，而國有股股東往往表現(xiàn)為無效率狀態(tài)。綜上文獻(xiàn)所述，關(guān)于公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對信用風(fēng)險影響的直接的、系統(tǒng)的研究還未出現(xiàn)?；谠摽瞻妆尘暗目紤]，本文將從公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的角度詳細(xì)探討該因素對公司信用風(fēng)險的影響。一方面，試圖揭示公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對信用風(fēng)險高低的影響，以期為上市公司信用風(fēng)險的管理提供參考；另一方面，本文將樣本上市公司分為ST公司和正常公司，通過對比分析進(jìn)一步為支持信用風(fēng)險與公司治理理論假設(shè)提供證據(jù)。

二、研究設(shè)計

（一）研究假設(shè) 本文從公司治理結(jié)構(gòu)，提出如下假設(shè)：

（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)。Shleifer和Vishny指出股權(quán)集中使大股東能有效的激勵和監(jiān)督管理層，從而使公司價值增加，由此可知公司發(fā)生信用違約的可能性降低，所以股權(quán)集中度與公司信用風(fēng)險呈反比；而La Porta等則認(rèn)為，股權(quán)集中會導(dǎo)致控股股東侵占小股東利益的掏空行為，從而使公司價值下降，因此公司違約風(fēng)險加大。根據(jù)上述分析可知，股權(quán)集中度有可能會促進(jìn)公司信用風(fēng)險的優(yōu)化也可能會加速公司信用風(fēng)險的惡化。當(dāng)股權(quán)集中度很低時，每個股東持有的股份比例雖然較低，但相對其他股東來說并不是一個可以忽略的份額，因此股東之間會自然形成良好的監(jiān)督體系，從而會使公司價值增加，所以公司發(fā)生信用違約的概率也會隨之而降低。然而當(dāng)部分股東股權(quán)上升時，會對其他股東形成威懾，降低其他股東的話語權(quán)，此時股權(quán)集中度的上升會減弱部分股東自發(fā)監(jiān)督的積極性，公司價值增加會因部分控股股東的一己私利而被抑制，此時股權(quán)集中度上升會使公司信用違約風(fēng)險上升。當(dāng)股權(quán)集中度足夠高時，由于公司的主要利益分配無外乎在股東和債權(quán)人之間進(jìn)行，侵害債權(quán)人利益的可能性越大，因此，發(fā)生違約風(fēng)險的概率也就上升。綜上分析，故筆者認(rèn)為股權(quán)集中度與信用風(fēng)險呈正相關(guān)關(guān)系。股權(quán)過于集中導(dǎo)致公司的控制權(quán)掌握在少數(shù)大股東手中，大股東出于私利，往往利用手中的控制權(quán)占用或轉(zhuǎn)移公司財產(chǎn)和利潤的掏空行為。股權(quán)制衡則可以抑制控股股東的掏空行為，限制控股股東侵害公司價值的行為，使公司信用風(fēng)險降低，所以股權(quán)制衡度與信用風(fēng)險成反比關(guān)系。第一大股東持股比例與信用風(fēng)險負(fù)相關(guān)。主要原因如下：第一，第一大股東利用其控制力，在獲取高額回報的同時希望能夠減少風(fēng)險、分散風(fēng)險，從而增加自身的經(jīng)濟(jì)流入，與此同時為了長遠(yuǎn)考慮必定會兼顧其他利益相關(guān)者的權(quán)益要求，從而起到促進(jìn)公司價值增值的作用。第二，考慮到市場監(jiān)管者的強(qiáng)制要求，可以利用公司治理機(jī)制加強(qiáng)對公司業(yè)績和公司價值的促進(jìn)作用，從中得到最大份額的好處。第三，通過公司治理機(jī)制的信號傳遞作用，維護(hù)市場聲譽(yù)，第一大股東更有可能積極的表現(xiàn)出改善控股股東、董事會治理、管理層治理、信息披露、利益相關(guān)者治理和監(jiān)事會治理等，在一定程度上提升上市公司的治理水平。因此，第一大股東持股比例與信用風(fēng)險負(fù)相關(guān)。代表國家行使股權(quán)的主要有國資部門、財政部門、國有資產(chǎn)經(jīng)營公司或國有控股公司、集團(tuán)公司等。然而，我國的國有股東實際上是缺位的，在公司治理中表現(xiàn)并不積極，不可能對經(jīng)營者形成有效的監(jiān)督約束，因此無法對管理者進(jìn)行有效的監(jiān)督和控制。國有股比例往往較大，且不能完全上市流通，也難以通過代理權(quán)競爭、接管等外部治理機(jī)制來對經(jīng)營者產(chǎn)生壓力。在此情況下，當(dāng)國有股比例增加時，公司實際控制人、管理者獲得更多機(jī)會為一己私利而侵害國家權(quán)益，使得公司價值表現(xiàn)為貶值趨勢。所以，國有股比例與信用風(fēng)險呈正相關(guān)關(guān)系。法人股相對國有股而言，法人更愿意介入公司重大決策的制定過程中，往往會表現(xiàn)出積極的持股作用，對控制和監(jiān)督管理者的行為具有強(qiáng)烈的動力和激情。因此，法人持股比例越高，對管理者的監(jiān)管作用就越大，當(dāng)管理層意識到這一點(diǎn)后，管理者會為了表現(xiàn)出自己的績效和優(yōu)秀的管理能力，發(fā)出公司價值上升的良好態(tài)勢信號，因此，發(fā)生信用風(fēng)險的可能性較小。所以，法人持股比例與信用風(fēng)險負(fù)相關(guān)。由上分析可得下列假設(shè)：

假設(shè)1：股權(quán)集中度與公司信用風(fēng)險正相關(guān)

假設(shè)2：股權(quán)制衡度與公司信用風(fēng)險負(fù)相關(guān)

假設(shè)3：第一大股東持股比例與公司信用風(fēng)險負(fù)相關(guān)

假設(shè)4：國有股比例與公司信用風(fēng)險正相關(guān)

假設(shè)5：法人持股比例與公司信用風(fēng)險負(fù)相關(guān)

（2）董事會結(jié)構(gòu)。Jensen和Meckling（1976）將股東分為兩類，一類是公司內(nèi)部股東，主要指董事會成員及公司其他高層管理人員，他們實際上擁有對公司的控制權(quán)；另一類是公司外部股東，他們不擁有對公司的控制權(quán)，只能“用腳投票”。對這兩類股東來說，每股股權(quán)都取得相同的股利，然而，內(nèi)部股東卻可以通過“特權(quán)消費(fèi)”來增加這種現(xiàn)金流。根據(jù)Jensen和Meckling的觀點(diǎn)，背離公司價值最大化的成本隨高管持股比例的增加而下降，當(dāng)高管持股比例增加時，他們須支付大部分背離價值最大化的成本。代理理論認(rèn)為管理者與股東的利益是不一致的，管理者可能通過降低工作的努力程度或增加額外的在職消費(fèi)而侵害外部股東的利益。當(dāng)外部投資者意識到股東與管理者之間存在沖突時，會對這種利益侵害做出無偏估計，并相應(yīng)降低公司價值，由此造成的價值損失即為權(quán)益代理成本。一般有兩種方法來降低權(quán)益代理成本：一是提高管理者的持股比例，使管理者和股東的利益趨于一致；二是增加負(fù)債程度。根據(jù)上述分析可知，隨著管理者持股比例的增加，管理者和公司價值越是趨于一致。根據(jù)中國證監(jiān)會要求，獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)按照相關(guān)法律法規(guī)、《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》和公司章程的要求，獨(dú)立履行職責(zé)，不受上市公司主要股東、實際控制人、或者其他與上市公司存在利害關(guān)系的單位或個人的影響做出獨(dú)立的判斷。獨(dú)立董事能以其專業(yè)知識及獨(dú)立的判斷，為公司發(fā)展提供建設(shè)性意見，從而有利于提高公司決策水平，有利于公司的專業(yè)化運(yùn)作，改善公司聲譽(yù)，提高公司價值。根據(jù)上述分析可得下列假設(shè)：

假設(shè)6：高管持股比例與公司信用風(fēng)險成反比

假設(shè)7：獨(dú)立董事比例與公司信用風(fēng)險成反比

（3）代理問題。管理費(fèi)用是發(fā)生在組織和管理過程中的費(fèi)用，本研究提出用管理費(fèi)用比例作為衡量公司代理問題的指標(biāo)。Jensen和Meckling的代理理論認(rèn)為，所有權(quán)與控制權(quán)的分離是代理問題產(chǎn)生的根本源泉，代理者也即公司的管理者在職時必有一定的“職位消費(fèi)”。作為公司代理人，管理者可以消耗股東財富，不考慮如何努力提高公司經(jīng)營業(yè)績和增加公司價值。由上分析得假設(shè)8。

假設(shè)8：管理費(fèi)用比例與公司信用風(fēng)險成正比例關(guān)系

除上述公司內(nèi)部治理因素外，其他因素也可能會影響到公司的信用風(fēng)險，如公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)等因素對公司信用風(fēng)險產(chǎn)生影響。為此，本文引入公司規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)作為控制變量，以驗證公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)對信用風(fēng)險影響的波動性。

（二）樣本的選取與來源 滬深證券交易所于1998年4月22日宣布，根據(jù)當(dāng)年實施的股票上市規(guī)則，將對財務(wù)狀況或其他狀況出現(xiàn)異常的上市公司進(jìn)行特別處理（ST公司），ST公司比正常的上市公司存在更大的經(jīng)營風(fēng)險，發(fā)生信用違約的可能性大大上升。本文研究樣本選自2009年巨潮資訊網(wǎng)發(fā)布的我國上市公司2008年度財務(wù)報告，共計147家樣本公司，其中107家正常公司，40家ST公司，此外還有部分?jǐn)?shù)據(jù)來自和訊網(wǎng)。為保證研究樣本的說服力度，所有樣本選自滬深主板上市公司，而非波動性較大的創(chuàng)業(yè)板或中小板公司。

（2）公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的各個變量具體說明如下表（1）所示。

（四）模型構(gòu)建 本文建立下列回歸模型Return0：Return0=α +α1focus+α2balc+α3first+α4state+α5law+α6exct+α7indt+α8fee

公司規(guī)模控制變量回歸模型Return1：Return1=β+β1focus+β2balc+β3first+β4state+β5law+β6exct+β7indt+β8fee+β9scale

資本結(jié)構(gòu)控制變量回歸模型Return2：Return2=γ+γ1focus+ γ2balc+γ3first+γ4state+γ5law+γ6exct+γ7indt+γ8fee+γ9scal e+γ10ratio

表1 變量含義解釋

表2 正常公司描述性統(tǒng)計

表3 ST公司描述性統(tǒng)計

表4 Pearson相關(guān)分析

三、實證檢驗

（一）描述性統(tǒng)計 本文運(yùn)用SPSS軟件和Excel軟件輔助進(jìn)行數(shù)據(jù)處理和統(tǒng)計分析，結(jié)果詳見表（2）和表（3）。結(jié)合理論分析及表（2）和表（3）的對比分析可知：（1）正常公司的第一大股東持股比例、高管持股比例均比ST公司的第一大股東持股比例、高管持股比例高，正常公司管理費(fèi)用比例比ST公司管理費(fèi)用比例小，根據(jù)該結(jié)果可以驗證3、6、8正確。正常公司法人股持股比例均值比ST公司法人股持股比例高，這似乎可以驗證假設(shè)5的正確性，但由于考慮到其最大值、最小值和中位數(shù)均比ST公司低，因此假設(shè)5還有待于繼續(xù)驗證。（2）正常公司的國有股持股比例比ST公司國有股持股比例大，這與假設(shè)4相違背。該原因很可能是我國國有股持股主要是國有法人持有，表現(xiàn)出法人股的特性，因此，正常公司的國有股持股比例比ST公司國有股持股比例大。正常公司的股權(quán)集中度比ST公司的股權(quán)集中度高，這似乎與假設(shè)1結(jié)論相反，然而由于其最大值、最小值和中位數(shù)均比ST公司低，因此假設(shè)1還有待于重新驗證。（3）股權(quán)制衡度和獨(dú)立董事比例在正常公司與ST公司之間無顯著區(qū)別，基于描述性統(tǒng)計暫時還無法證實假設(shè)2和假設(shè)7，有待于進(jìn)一步證實。

（二）相關(guān)性分析 本文進(jìn)行相關(guān)性分析時采用的是Pearson相關(guān)系數(shù)，運(yùn)用SPSS軟件對樣本進(jìn)行相關(guān)分析（沒有對正常公司和ST公司進(jìn)行相關(guān)分析），在采取統(tǒng)計學(xué)常用的0.05置信水平下進(jìn)行雙尾檢驗，得結(jié)果如下表（4）所示。結(jié)合理論分析及上表（4）相關(guān)正相關(guān)、國有股持股比例與負(fù)相關(guān)、高管持股比例正相關(guān)的結(jié)果可以證實假正相關(guān)、第一大的結(jié)果與假設(shè)2、3、7相悖。股權(quán)制衡度對公司信用風(fēng)險的影響在我國上市公司的實證中出現(xiàn)與理論相違背的情況，說明我國上市公司股權(quán)制衡方面還比較差，股東之間還沒有形成良好的監(jiān)督體系。第一大股東持股比例對公司信用風(fēng)險的正相關(guān)關(guān)系也出現(xiàn)與理論分析相悖的結(jié)論，說明我國上市公司第一大股東還沒有發(fā)揮其控股優(yōu)勢，并不能對公司的治理情況形成有效的提升。獨(dú)立董事比例與公司信用風(fēng)險成正相關(guān)的情況說明我國上市公司的獨(dú)立董事并沒有起到真正的“獨(dú)立”作用，獨(dú)立董事的存在是為了遮人耳目，董事會結(jié)構(gòu)只是為了滿足相關(guān)法律法規(guī)的要求而已。

表5 回歸分析

（三）回歸分析 通過SPSS分析得模型回歸結(jié)果如下表（5）。結(jié)合理論分析及表（5）回歸分析可知：（1）由表（5）的F、DurbinWatson和R可知，Return系列模型能較好的擬合我國上市公司信用風(fēng)險與公司治理的關(guān)系。在引入控制變量后擬合度有了微小的優(yōu)化，說明公司治理對信用風(fēng)險的影響受外界其他因素干擾的波動性很小。（2）模型Return0能夠驗證假設(shè)1、4、5、6、8，同時也說明假設(shè)2、3、7在我國上市公司實證研究中的不適用性。引入公司規(guī)模后的模型Return1能夠驗證假設(shè)4、5、6、8，繼續(xù)引入公司資本結(jié)構(gòu)后的模型Return2也能驗證假設(shè)4、5、6、8，始終無法證實假設(shè)2、3、7的合理性。（3）在逐步引入控制變量的研究分析下假設(shè)1不再適用我國上市公司的基本情況。根據(jù)Return0得到的股權(quán)集中度T檢驗值只有0.144，這也說明Return0對股權(quán)集中度的說服力度并不高，在依次引入控制變量后股權(quán)集中度的T檢驗值雖然有了大幅度的提升，但T檢驗值依然較小，這說明我國上市公司股權(quán)集中度對信用風(fēng)險的影響并不明顯。

四、結(jié)論與建議

綜合上述分析，得出以下結(jié)論及建議（1）高管持股比例與公司信用風(fēng)險成反比，管理費(fèi)用比例與公司信用風(fēng)險成正比的假設(shè)能夠在我國上市公司中得到證實。該結(jié)論可以指導(dǎo)我國公司在進(jìn)行信用風(fēng)險管理時，應(yīng)當(dāng)對高管采取股權(quán)薪酬措施，從而降低公司信用風(fēng)險，更有效的激勵管理層努力實現(xiàn)公司價值的增值。與此同時，還應(yīng)嚴(yán)格控制公司的管理費(fèi)用，以實現(xiàn)降低公司信用風(fēng)險的目的。描述性統(tǒng)計分析表明法人持股比例與公司信用風(fēng)險成反比的關(guān)系并不能得到有力的證據(jù)，但是通過相關(guān)分析和回歸分析表明，該假設(shè)完全可以得到證實。該結(jié)論說明我國上市公司法人股的監(jiān)督作用起到了一定的效果，能夠有效減少公司信用風(fēng)險，促進(jìn)公司良好有序的發(fā)展。（2）第一大股東持股比例與公司信用風(fēng)險的關(guān)系在描述性統(tǒng)計分析中可以得到詮釋，然而在相關(guān)分析和回歸分析中卻出現(xiàn)了逆向結(jié)論。該實證結(jié)論說明我國上市公司的第一大股東并沒有起到改善董事會治理、管理層治理、信息披露、利益相關(guān)者治理和監(jiān)事會治理等作用，而不是積極利用其控股地位加強(qiáng)公司治理，實現(xiàn)降低公司信用風(fēng)險。國有持股比例與公司信用風(fēng)險在描述性統(tǒng)計中得不到有力證據(jù)，然而相關(guān)分析和回歸分析都說明我國上市公司國有股比例越高，公司信用風(fēng)險越高，表現(xiàn)出的“公共性”較為突出，即代表國家行使股權(quán)的組織或個人沒有認(rèn)真對待其股份權(quán)利，就像公共物品一樣自己需要時才想到充分利用，否則就置之不理。在我國，股權(quán)集中度與公司信用風(fēng)險的正相關(guān)關(guān)系并不能得到證實。（3）描述性統(tǒng)計分析表明股權(quán)制衡度和獨(dú)立董事比例與公司信用風(fēng)險的相關(guān)關(guān)系并不明確，相關(guān)分析與回歸分析則說明在我國股權(quán)制衡度和獨(dú)立董事比例對公司信用風(fēng)險的作用并不像預(yù)期的那樣，而是出現(xiàn)了相反的狀況。該結(jié)論揭示出我國上市公司的股權(quán)制衡作用微乎其微，股東之間并沒有形成有效的監(jiān)督，而是各自為戰(zhàn)，從而使公司信用風(fēng)險大大上升。我國上市公司董事會成員中獨(dú)立董事比例并不算低，但根據(jù)實證結(jié)果分析卻并不像我們的理論分析那樣能加強(qiáng)公司信用風(fēng)險管理，而是表現(xiàn)出相反情況，可見我國上市公司中獨(dú)立董事的作用完全沒有得到發(fā)揮，并沒有有效的監(jiān)督公司經(jīng)營運(yùn)作。鑒于此，為加強(qiáng)公司信用風(fēng)險管理，應(yīng)當(dāng)發(fā)揮出獨(dú)立董事的“獨(dú)立”作用，從而降低公司信用風(fēng)險。

［1］譚燕芝、張運(yùn)東：《信用風(fēng)險水平與宏觀經(jīng)濟(jì)變量的實證研究——基于中國、美國、日本部分銀行的比較分析》，《國際金融研究》2009年第4期。

［2］田中禾、王雙龍：《企業(yè)財務(wù)困境的信號特征研究》，《管理現(xiàn)代化》2004年第6期。

［3］陳林、周宗放：《企業(yè)集團(tuán)代理人風(fēng)險態(tài)度、道德風(fēng)險與信用風(fēng)險傳遞》，《管理學(xué)報》2010年第3期。

［4］高明華等：《公司治理學(xué)》，中國經(jīng)濟(jì)出版社2009年版。

［5］（葡）席爾瓦、（盧）格爾根、（比）倫內(nèi)布格著，羅培新譯：《股利政策與公司治理》，北京大學(xué)出版社2008年版。

［6］李磊寧、張凱：《KMV模型的修正及在我國上市公司信用風(fēng)險度量中的應(yīng)用》，《首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)學(xué)報》2007年第4期。

［7］張玲、楊貞柿、陳收：《KMV模型在上市公司信用風(fēng)險評價中的應(yīng)用研究》，《系統(tǒng)工程》2004年第11期。

［8］唐建榮、譚春暉：《基于支持向量機(jī)的上市公司信用風(fēng)險評估研究》，《統(tǒng)計與決策》2010年第10期。

［9］吳永興：《基于BP算法的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)信用風(fēng)險度量實證研究》，《云南財經(jīng)大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版）》2010年第3期。

［10］李維安、李建標(biāo)：《股權(quán)、董事會治理與中國上市公司的企業(yè)信用》，《管理世界》2003年第9期。

［11］黃輝、崔飚：《財務(wù)困境成本與公司治理》，《管理科學(xué)》2007年第12期。

［12］廖冠民、盧闖、陳勇：《股權(quán)結(jié)構(gòu)、財務(wù)困境成本與困境公司績效》，《南開管理評論》2006年第6期。

［13］張紅軍：《中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的理論及實證分析》，《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》2000年第4期。

［14］唐躍軍、李維安：《大股東對治理機(jī)制的選擇偏好研究——基于中國公司治理指數(shù)》，《金融研究》2009年第6期。

［15］石曉軍、陳殿左：《債權(quán)結(jié)構(gòu)、波動率與信用風(fēng)險——對中國上市公司的實證研究》，《財經(jīng)研究》2004年第9期。

［16］MichaelCJensen,William H Meckling.Theory of the Firm：Managerial Behavior,Agency Costsand theOwnership Structure，Journal of Financial Eco2nomics,1976.

The Empirical Study on the Internal Governance Structure Impact of Credit Risk

Liao Zudong Tian Zhonghe
（College of Management,Lanzhou University, Lanzhou,Gansu 730000）

As the member of internal governance structure, the ultimate owners of companies, the highest decision-makers as well as direct operators,their behavior bound to put impact on the company's credit risk. On this consideration, in this paper, we will use descriptive statistical analysis, correlationanalysis and regression analysis on a sample of 147 listed companies. Evidences show that： the higher credit risk, the higher proportion of management fees,but the percentage of corporate ownership and executive shareholding ratio is often lower; the ownership concentration degree had no significant effect withcredit risk, state-owned shares tend to "public " more obviously; the equity balance degree, independent directors and the largest shareholders play their dueroles not so effectively.

Creditrisk Ownershipstructure Boardstructure Agencyproblems

廖祖冬（1986-），男，江西九江人，蘭州大學(xué)管理學(xué)院碩士研究生

田中禾（1962-），男，四川樂至人，蘭州大學(xué)管理學(xué)院教授

（編輯 梁 恒）