“參政議政”能否改進(jìn)民營(yíng)上市公司的真實(shí)業(yè)績(jī)?

周澤將,杜穎潔

(廈門大學(xué)管理學(xué)院,福建 廈門 361005)

一、引 言

十五大以來(lái),民營(yíng)經(jīng)濟(jì)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用和地位日益顯著。2005年,國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于鼓勵(lì)支持和引導(dǎo)個(gè)體私營(yíng)等非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見(jiàn)》,為促進(jìn)我國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了重要的制度保證。伴隨著民營(yíng)經(jīng)濟(jì)崛起的一個(gè)典型現(xiàn)象是,民營(yíng)企業(yè)家開始逐漸向政治層面進(jìn)行有意識(shí)的靠攏,其參政議政的要求越來(lái)越強(qiáng)烈。實(shí)際上,民營(yíng)企業(yè)家、資本市場(chǎng)的投資者、社會(huì)公眾廣泛相信,與政府的關(guān)系是某些企業(yè)成功的重要前提[1]。

學(xué)術(shù)界目前關(guān)注的大多是民營(yíng)企業(yè)家參政議政的決定因素[2][3],對(duì)民營(yíng)企業(yè)家參政議政與企業(yè)(真實(shí))業(yè)績(jī)之間的關(guān)系則關(guān)注不足。本文手工搜集了2004-2008年中國(guó)民營(yíng)上市公司關(guān)鍵高管參政議政的1452個(gè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù),實(shí)證研究了參政議政究竟能否提高上市公司的真實(shí)業(yè)績(jī)。本文的貢獻(xiàn)可能在于:(1)對(duì)民營(yíng)企業(yè)家參政議政的經(jīng)濟(jì)后果 (真實(shí)業(yè)績(jī))提供了一個(gè)新的研究視角,一定程度上為理解我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌背景下民營(yíng)企業(yè)家的相關(guān)行為提供了新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù);(2)基于中國(guó)的現(xiàn)實(shí)背景,拓展了度量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī) (真實(shí)業(yè)績(jī))的計(jì)量方法。

二、理論分析與研究假設(shè)

在中國(guó),“關(guān)系”作為一項(xiàng)重要的資源,歷來(lái)為相關(guān)企業(yè)所重視 (理所當(dāng)然,代表委員是一項(xiàng)重要的“關(guān)系資源”)。與國(guó)有企業(yè)和集體企業(yè)相比,民營(yíng)企業(yè)將“關(guān)系”放在更加重要的位置,同時(shí)在建立“關(guān)系”上也花費(fèi)了更多的資源[4][5],原因在于在中國(guó)這樣一個(gè)法律制度不完善的國(guó)家,如果民營(yíng)企業(yè)家獲得了某種政治身份,其產(chǎn)權(quán)會(huì)得到更好的保護(hù),潘紅波、夏新平和余明桂(2008)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)支持了這一假說(shuō)[6]。民營(yíng)企業(yè)家作為一個(gè)“理性經(jīng)濟(jì)人”,隨著其經(jīng)濟(jì)地位的日益提升,參政議政的要求和呼聲也越來(lái)越高,一個(gè)根本的作用在于以自己政治地位的提高來(lái)促進(jìn)企業(yè)績(jī)效提升,盡管建立這種政治地位是要花費(fèi)一定成本的[7]。因此,參政議政顯然是民營(yíng)企業(yè)家在權(quán)衡了成本收益后的最優(yōu)選擇。民營(yíng)企業(yè)家參政議政可以積極有效地與政府相關(guān)部門進(jìn)行溝通,降低了民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入金融業(yè)的壁壘,提高民營(yíng)企業(yè)的資本獲得能力,促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展[8]。為此,本文提出假設(shè)1:限定其他條件,民營(yíng)上市公司關(guān)鍵高管的參政議政會(huì)提升企業(yè)的真實(shí)業(yè)績(jī)。

我們應(yīng)該注意到,我國(guó)的人大代表、政協(xié)委員等共有五個(gè)級(jí)別的區(qū)分,即國(guó)家、省、(地級(jí))市、縣 (含區(qū)和縣級(jí)市)和鄉(xiāng)鎮(zhèn)。毫無(wú)疑問(wèn),不同級(jí)別的參政議政,民營(yíng)企業(yè)家獲得的關(guān)注程度不同,其活動(dòng)的政治舞臺(tái)亦差別很大,民營(yíng)企業(yè)家能夠獲得的資源、優(yōu)惠和政治影響力更是不完全等同。通常而言,參政議政的級(jí)別越高,民營(yíng)上市公司的關(guān)鍵高管具有的政治影響力越大,其可以為企業(yè)爭(zhēng)取的資源相應(yīng)會(huì)增多,民營(yíng)上市公司遭受“掠奪”式產(chǎn)權(quán)破壞的可能性越小,因此企業(yè)績(jī)效得以提高的幅度將會(huì)越大?；谏鲜龇治?本文進(jìn)一步提出假設(shè)2:限定其他條件,隨著民營(yíng)上市公司關(guān)鍵高管參政議政級(jí)別的提高,企業(yè)真實(shí)業(yè)績(jī)也隨之提高。

三、數(shù)據(jù)來(lái)源與研究設(shè)計(jì)

(一)模型與變量

研究參政議政對(duì)民營(yíng)上市公司真實(shí)業(yè)績(jī)的影響,有兩個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題——如何衡量參政議政和真實(shí)業(yè)績(jī)。本文在計(jì)量參政議政時(shí),采用了兩種方法——虛擬變量法和賦值法。采用虛擬變量法時(shí),當(dāng)公司存在董事長(zhǎng)或總經(jīng)理曾經(jīng)或現(xiàn)在擔(dān)任黨代表 (比較鮮見(jiàn))、人大代表或政協(xié)委員 (但不包括人大或政協(xié)常設(shè)機(jī)構(gòu)成員)時(shí),賦值為1,否則取0。采用賦值法時(shí),通過(guò)兩個(gè)步驟確定公司的參政議政級(jí)別:(1)公司的董事長(zhǎng)或總經(jīng)理曾經(jīng)或現(xiàn)在擔(dān)任黨代表、人大代表或政協(xié)委員 (但不包括人大或政協(xié)常設(shè)機(jī)構(gòu)成員),則賦值分別為鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)1、縣級(jí)2、市級(jí)3、省級(jí)4、國(guó)家級(jí)5;(2)選取公司董事長(zhǎng)或總經(jīng)理參政議政級(jí)別的較大者,作為參政議政級(jí)別賦值。關(guān)于真實(shí)業(yè)績(jī)的衡量,本文借鑒Cornett、Marcus和Tehranian(2008)的做法,應(yīng)用息稅前利潤(rùn)扣除可操縱應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的方式加以衡量[9],其中可操縱應(yīng)計(jì)項(xiàng)目采用分年度和行業(yè) (制造業(yè)采用二級(jí)分類)的修正Jones模型進(jìn)行計(jì)算。

在上述計(jì)算真實(shí)業(yè)績(jī)的基礎(chǔ)上,本文構(gòu)建如下的模型 (1),用以檢驗(yàn)本文的假設(shè)1、2:

模型 (1)中,真實(shí)業(yè)績(jī) (TPE)是本文的被解釋變量,主要的解釋變量是參政議政 (DBWY),包括虛擬變量 (DBWYDUM)和賦值變量 (DBWYMAX)。此外,本文還納入如下類別的控制變量: (1)公司治理變量,包括第一大股東持股比例 (FIRST),第二至第五大股東持股比例之和(BIG2-5),董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否兩職合一的虛擬變量 (PLU,兩職合一賦值為0,否則賦值為1),地區(qū)制度環(huán)境的替代變量——市場(chǎng)化指數(shù) (INST)[10]; (2)上市公司財(cái)務(wù)特征變量,如上市年限(AGE)、公司規(guī)模 (SIZE,取年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù))、資產(chǎn)負(fù)債率 (LEV,年末總負(fù)債除以總資產(chǎn))、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量 (CFO,經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流除以總資產(chǎn))和成長(zhǎng)性 (GROWTH,年度營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率);(3)民營(yíng)化的方式 (WAYPVT),若民營(yíng)上市公司在IPO時(shí)最終控制人為自然人或民營(yíng)企業(yè),則取值為0;否則稱為“非純民營(yíng)上市公司”,取值為1);(4)行業(yè)和年度的控制 (涉及5個(gè)年度,設(shè)置4個(gè)啞變量;涵蓋19個(gè)行業(yè),設(shè)置18個(gè)行業(yè)啞變量)。

(二)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2004-2008年全部民營(yíng)A股上市公司作為初始樣本,并按照如下順序進(jìn)行了剔除: (1)金融保險(xiǎn)類上市公司;(2)ST、＊ST等特殊處理的上市公司;(3)同時(shí)在B股或H股交易的上市公司;(4)高管簡(jiǎn)歷缺失和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最終本文得到1452個(gè)樣本觀測(cè)值,其中2004-2008年樣本觀測(cè)值個(gè)數(shù)分別為301、321、312、217和301。為了消除極端值可能帶來(lái)的影響,本文對(duì)所有連續(xù)變量在1%分位數(shù)上均進(jìn)行了winsorize處理。此外,本文使用的交易狀態(tài)和行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)自于CCER數(shù)據(jù)庫(kù),息稅前利潤(rùn)數(shù)據(jù)來(lái)自RESSET數(shù)據(jù)庫(kù),其余數(shù)據(jù)來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

四、實(shí)證研究結(jié)果及其分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

在本文選擇的樣本中①,關(guān)鍵高管參政議政的觀測(cè)值共226個(gè),約占樣本總體的15.56%。真實(shí)業(yè)績(jī)TPE最大值為0.4097、最小值為-0.2574,說(shuō)明民營(yíng)上市公司的真實(shí)業(yè)績(jī)背離程度還是比較大的,績(jī)優(yōu)、績(jī)差的觀測(cè)值差距明顯。第一大股東持股比例均值為32.42%,第二至第五大股東持股比例之和的均值為19.31%,約占第一大股東持股比例均值的60%,說(shuō)明“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象比較突出。董事長(zhǎng)、總經(jīng)理兩職合一所占比例為16.19%,而83.81%的存在兩職分離。納入本文樣本的民營(yíng)上市公司中,改制上市的民營(yíng)公司約占47%。

>

(二)參政議政 (關(guān)鍵高管)與真實(shí)業(yè)績(jī)的多元回歸結(jié)果

表1 參政議政與真實(shí)業(yè)績(jī)的回歸結(jié)果

表1列示了民營(yíng)上市公司的關(guān)鍵高管參政議政對(duì)上市公司真實(shí)業(yè)績(jī)的多元回歸結(jié)果。模型的調(diào)

① 限于篇幅,具體的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果表格略去。如有需要,可向作者索取。整的R2均大于0.75、均在1%水平上顯著,說(shuō)明了本文采用的模型整體效果較好。表1的Panel.A揭示,參政議政啞變量DBWYDUM與TPE在1%的水平上顯著正相關(guān),說(shuō)明只要存在關(guān)鍵高管參政議政,就可以顯著地提高民營(yíng)上市公司的真實(shí)業(yè)績(jī),從而假設(shè)1得到了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。在中國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)背景下,民營(yíng)企業(yè)相對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言很多政策是具有歧視性的。民營(yíng)企業(yè)為了獲得生存與發(fā)展,必須爭(zhēng)取到一定的資源,以更好的促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。而通過(guò)人大代表、政協(xié)委員或各級(jí)黨代表等方式參政議政,則是民營(yíng)企業(yè)家表達(dá)自身訴求、爭(zhēng)取更多資源的重要方式之一。此外,如果民營(yíng)企業(yè)具有了參政議政的“光環(huán)”,其潛在的信用將明顯提高,并且可以更好的與政府相關(guān)部門溝通與協(xié)調(diào),這無(wú)疑可以在很大程度上促進(jìn)企業(yè)真實(shí)業(yè)績(jī)的提高。表1的Panel.B顯示,參政議政的賦值變量DBWYMAX與TPE在1%的顯著性水平上正相關(guān),說(shuō)明關(guān)鍵高管參政議政的級(jí)別 (國(guó)家級(jí)、省級(jí)、市級(jí)、縣級(jí)等)越高,民營(yíng)上市公司的真實(shí)業(yè)績(jī)亦會(huì)隨之顯著增加,從而假設(shè)2也得到經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。

(三)參政議政 (關(guān)鍵高管)與真實(shí)業(yè)績(jī)的多元回歸結(jié)果:按照政府干預(yù) (GOV)的分組檢驗(yàn)

政治聯(lián)系領(lǐng)域內(nèi)諸多文獻(xiàn)指出,政府官員類政治聯(lián)系和代表委員類政治聯(lián)系 (參政議政)對(duì)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)的影響不一致,前者損害企業(yè)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī),后者促進(jìn)企業(yè)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)的提高[11]。為了盡可能“干凈”的檢驗(yàn)民營(yíng)上市公司關(guān)鍵高管參政議政對(duì)企業(yè)真實(shí)業(yè)績(jī)的影響,本文將研究樣本按照政府干預(yù) (GOV)存在與否劃分為兩組——不存在政府干預(yù)組 (GOV=0)和政府干預(yù)組 (GOV=1)。其中,當(dāng)公司的關(guān)鍵高管曾經(jīng)或現(xiàn)今在黨委 (含紀(jì)委)、政府、人大或政協(xié)常設(shè)機(jī)構(gòu)、法院檢察院任職時(shí),本文認(rèn)為存在政府官員類政治聯(lián)系 (政府干預(yù),下同),賦值為1,否則取0。本文按照是否存在政府干預(yù)分組,檢驗(yàn)政府干預(yù)存在與否情況下參政議政對(duì)真實(shí)業(yè)績(jī)的影響。

分組檢驗(yàn)的實(shí)證研究結(jié)果表明①限于篇幅,具體的回歸結(jié)果略去。如有需要,可向作者索取。,在GOV=0的分組中,民營(yíng)上市公司關(guān)鍵高管參政議政的虛擬變量DBWYDUM與TPE在5%的水平上顯著正相關(guān) (系數(shù)=0.0156,T=2.5733,P=0.0102),而在GOV=1的分組中,DBWYDUM和 TPE正相關(guān)但不顯著 (系數(shù)=0.0074,T=1.1184,P= 0.2643),這揭示了在GOV=1分組的參政議政并不能顯著改進(jìn)民營(yíng)上市公司的業(yè)績(jī),其可能的原因在于:當(dāng)政府干預(yù)和代表委員類政治聯(lián)系 (參政議政)共存于民營(yíng)上市公司時(shí),何者能夠發(fā)揮關(guān)鍵作用具有不確定性,盡管參政議政有助于提高民營(yíng)上市公司的業(yè)績(jī),但政府干預(yù)或政府官員類政治聯(lián)系卻有損于公司的業(yè)績(jī)[11],兩者相互“抵消”,導(dǎo)致對(duì)上市公司真實(shí)業(yè)績(jī)的影響不顯著。而參政議政賦值變量DBWYMAX與啞變量DBWYDUM是一致的,此處不再贅述。

五、小結(jié)及進(jìn)一步的研究方向

本文以中國(guó)深滬兩市2004-2008年民營(yíng)上市公司關(guān)鍵高管參政議政的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),實(shí)證研究了是否參政議政、參政議政級(jí)別高低對(duì)真實(shí)業(yè)績(jī)的影響。研究結(jié)果表明,參政議政顯著提高了民營(yíng)上市公司的真實(shí)業(yè)績(jī),參政議政的級(jí)別越高,對(duì)民營(yíng)上市公司真實(shí)業(yè)績(jī)的促進(jìn)作用越大,特別是對(duì)不存在政府干預(yù)的民營(yíng)上市公司,參政議政對(duì)真實(shí)業(yè)績(jī)的改善更為直接和顯著。

本文的研究說(shuō)明了民營(yíng)企業(yè)家參政議政對(duì)企業(yè)而言具有積極的作用,這從另一個(gè)角度揭示了民營(yíng)企業(yè)家熱衷于參政議政的原因。為了更好地促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)快速健康發(fā)展,從大政方針和宏觀政策上就應(yīng)該積極鼓勵(lì)和引導(dǎo)民營(yíng)企業(yè)家參政議政,使他們能夠更好地提出適合自身發(fā)展要求的建議和想法,促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體的快速發(fā)展。本文限于研究主題,沒(méi)有深入分析參政議政是如何產(chǎn)生的,同一上市公司的關(guān)鍵高管參政議政層級(jí)若發(fā)生變化,將會(huì)對(duì)真實(shí)業(yè)績(jī)產(chǎn)生什么樣的影響?這些均是本文以后進(jìn)一步研究的方向。

[1]張建君,張志學(xué).中國(guó)民營(yíng)企業(yè)家的政治戰(zhàn)略 [J].管理世界,2005,(7):94-105.

[2]Li H.,Meng L.,Zhang J.Why do Entrepreneurs Enter Politics?Evidence from China[J].Economic Inquiry,2006,(3):559-578.

[3]陳釗,陸銘,何俊志.權(quán)勢(shì)與企業(yè)家參政議政 [J].世界經(jīng)濟(jì),2008,(6):39-50.

[4]Xin K.,Pearce J.Guanxi:Connections as Substitute for Formal Institutional Support[J].Academy of Management Journal,1996,(39): 1641-1658.

[5]羅黨論,唐清泉.中國(guó)民營(yíng)上市公司制度環(huán)境與績(jī)效問(wèn)題研究 [J].經(jīng)濟(jì)研究,2009,(2):106-117.

[6]潘紅波,夏新平,余明桂.政府干預(yù)、政治關(guān)聯(lián)與地方國(guó)有企業(yè)并購(gòu) [J].經(jīng)濟(jì)研究,2008,(4):41-52.

[7]Shleifer A.,Vishy R.W.Politicians and Firms[J].The Quarterly Journal of Economics,1994,(4):995-1025.

[8]胡旭陽(yáng).民營(yíng)企業(yè)家的政治身份與民營(yíng)企業(yè)的融資便利 [J].管理世界,2006,(5):107-113.

[9]Cornett M.M.,Marcus A.J.,Tehranian H.Corporate Governance and Pay-for-performance:The Impact of EarningsManagement[J]. Journal of Financial Economics,2008,(87):357-373.

[10]樊綱,王小魯,朱恒鵬.中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù) [M].北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社,2007.5-9.

[11]杜興強(qiáng),郭劍花,雷宇.政治聯(lián)系方式與民營(yíng)上市公司業(yè)績(jī):政府干預(yù)抑或關(guān)系?[J].金融研究,2009,(11):158-173.