我國(guó)上市公司股利分配與利潤(rùn)質(zhì)量研究

□文/張 靖 劉 攀

一、引言

股利政策是三大公司財(cái)務(wù)政策之一，也是現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)管理的一大難題，股利政策的合理制定起著非常重要的作用，一方面可以為公司提供低成本的內(nèi)部資金來(lái)源；另一方面能夠保持良好的公司形象，增強(qiáng)投資者的信心，從而使公司可持續(xù)地發(fā)展下去。股利政策在多種因素的影響下呈現(xiàn)出特定的股利分配現(xiàn)狀，但本文僅從利潤(rùn)質(zhì)量這一因素出發(fā)研究其對(duì)股利分配政策的影響。

利潤(rùn)質(zhì)量也稱為盈余質(zhì)量或收益質(zhì)量，在20世紀(jì)三十年代被提出，但目前為止尚無(wú)統(tǒng)一的定義。本文從利潤(rùn)質(zhì)量的特征入手，從利潤(rùn)的結(jié)構(gòu)特征、持續(xù)性和利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度三個(gè)方面的特征來(lái)分析利潤(rùn)質(zhì)量對(duì)股利分配政策的影響。

二、我國(guó)上市公司股利分配現(xiàn)狀

1、股利分配形式多樣，但主要以現(xiàn)金股利為主。我國(guó)上市公司股利分配的形式主要有三種，分別是現(xiàn)金股利、股票股利和轉(zhuǎn)增股本。當(dāng)然，也有混合股利形式，即三種基本形式的組合。1998年以來(lái)，支付現(xiàn)金股利的公司所占比例有明顯的整體上升趨勢(shì)，并趨于穩(wěn)定，在50%～60%之間，而分配股票股利的公司所占比例呈現(xiàn)出明顯的下降趨勢(shì)，到2005年僅有58家上市公司分配股票股利，所占比例為4%，隨后發(fā)放股票股利的公司有所增加，但并沒(méi)有改變總體下降的趨勢(shì)?？傮w來(lái)看，我國(guó)上市公司分配股利的形式主要以現(xiàn)金股利為主，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了以其他形式分配股利的公司。

2、股利分配政策不穩(wěn)定，缺少連續(xù)性。股利政策具有信號(hào)傳遞作用，穩(wěn)定的股利政策向市場(chǎng)傳遞著公司正常發(fā)展的信息，增強(qiáng)投資者的信心，穩(wěn)定股票的價(jià)格。在西方的成熟市場(chǎng)，股利支付水平具有明顯的穩(wěn)定性，股利政策穩(wěn)定的公司數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于改變股利政策的公司數(shù)量，而我國(guó)的股利政策則表現(xiàn)出很不穩(wěn)定的分配狀態(tài)。原紅旗在其《中國(guó)上市公司股利政策分析》一書(shū)中對(duì)我國(guó)上市公司1993～2001年連續(xù)發(fā)放現(xiàn)金股利的情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，結(jié)果顯示，隨著年數(shù)的增加，連續(xù)發(fā)放現(xiàn)金股利的公司逐漸減少且幅度較大，從連續(xù)分配三年的83家到連續(xù)分配四年的31家，最后到連續(xù)分配七年的0家，股利分配政策缺少應(yīng)有的連續(xù)性。目前我國(guó)股利分配政策的穩(wěn)定性有所改善但并不明顯?？傊?，我國(guó)股利分配政策的制定沒(méi)有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，隨意性較大。

3、股利支付水平總體偏低。2000年我國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的政策明確規(guī)定了上市公司申請(qǐng)配股或發(fā)行新股必須滿足一定的現(xiàn)金分紅條件，使得我國(guó)上市公司股利支付水平逐年提高。2003年總體現(xiàn)金股利支付率在55%左右，達(dá)到最高水平，但從2004年開(kāi)始，股利支付率開(kāi)始回落，到2009年股利支付率僅為22.4%，2000～2009年期間我國(guó)上市公司的平均股利支付率在33%左右，與西方發(fā)達(dá)國(guó)家的50%相比明顯偏低。

4、不分配股利和超能力分配現(xiàn)象并存，且問(wèn)題都很突出。不分配股利的現(xiàn)象近年來(lái)有所改善，但不分配股利的公司所占比例依然較大。2000年以前最嚴(yán)重，不分配股利的公司占了很大一部分，2000年不分配股利的公司數(shù)量最少，為323家，所占比例為30%，隨后不分配股利的公司又有所增加，2003年達(dá)到614家，所占比例將近一半，2007年不分配股利的公司所占比例有比較明顯的下降趨勢(shì)，為32.76%。對(duì)上市公司不分配股利的現(xiàn)象進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，很多績(jī)優(yōu)的公司在擁有分配能力的時(shí)候卻依然選擇不分配，總體來(lái)看，不分配股利的現(xiàn)象有所改善，但仍然比較嚴(yán)重。與此同時(shí)，超能力分配現(xiàn)象屢見(jiàn)不鮮，每股支付的現(xiàn)金股利大于每股收益或者大于每股經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。從1997年到2008年來(lái)看，超能力派現(xiàn)的公司數(shù)量增長(zhǎng)很快，近幾年來(lái)都在100家以上，超能力分配行為會(huì)嚴(yán)重影響公司的良性健康發(fā)展，存在掏空上市公司的嫌疑，損害了廣大中小股東的利益。

三、股利分配現(xiàn)狀與利潤(rùn)質(zhì)量的關(guān)系

股利分配政策受多種因素的影響，本文主要從利潤(rùn)質(zhì)量的角度來(lái)分析其對(duì)股利分配政策的影響，試圖找出二者之間的關(guān)系。本文根據(jù)利潤(rùn)質(zhì)量的特征，分別以利潤(rùn)結(jié)構(gòu)、盈余持續(xù)性和利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度作為利潤(rùn)質(zhì)量的表征向量，對(duì)股利分配政策與利潤(rùn)質(zhì)量之間的關(guān)系進(jìn)行分析。

1、利潤(rùn)結(jié)構(gòu)對(duì)股利分配政策的影響。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和非經(jīng)營(yíng)損益在質(zhì)方面的聯(lián)系以及在量方面的比例關(guān)系構(gòu)成了利潤(rùn)結(jié)構(gòu)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)特別是主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)所占比例越大，利潤(rùn)的穩(wěn)定性越大，利潤(rùn)的質(zhì)量也越高。從這一角度來(lái)看，高質(zhì)量的利潤(rùn)可為未來(lái)獲取利潤(rùn)的能力提供良好的基礎(chǔ)，因此利潤(rùn)質(zhì)量高的公司有能力也應(yīng)該多派發(fā)股利。王愷（2008）在其論文“中國(guó)上市公司股利支付與盈余質(zhì)量的相關(guān)性研究”一文中做了相關(guān)研究，結(jié)果顯示，利潤(rùn)總額中營(yíng)業(yè)利潤(rùn)所占的比例與現(xiàn)金股利支付率同向變動(dòng)，并且在1%的水平上顯著相關(guān)，即營(yíng)業(yè)利潤(rùn)所占比例越大，股利支付率越大，這一結(jié)論符合理論預(yù)期。

2、盈余持續(xù)性對(duì)股利分配政策的影響。關(guān)于盈余持續(xù)性的含義，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要有兩個(gè)方面的界定:一是從盈余整體來(lái)考慮盈余持續(xù)性；二是從實(shí)際盈余相對(duì)于預(yù)期盈余的變動(dòng)角度來(lái)考慮盈余持續(xù)性。不論從哪個(gè)角度進(jìn)行考慮，持續(xù)性強(qiáng)的盈余信息能夠降低信息使用者對(duì)未來(lái)的不確定性，預(yù)測(cè)價(jià)值相對(duì)較高，因而盈余質(zhì)量也較高。從這一角度來(lái)看，盈余持續(xù)性越強(qiáng)，未來(lái)可獲得穩(wěn)定利潤(rùn)的可能性越大，在這種情況下，公司可以安排較為穩(wěn)定的股利分配政策，但盈余持續(xù)性與股利支付率之間不一定存在線性關(guān)系。李卓、宋玉年以盈余持續(xù)性作為盈余質(zhì)量的表征向量，對(duì)我國(guó)上市公司的股利政策與盈余質(zhì)量之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，得出的結(jié)論包括:在我國(guó)上市公司中，派發(fā)股利的盈余持續(xù)性強(qiáng)于未派發(fā)股利的公司；股利支付率的大小并未與盈余持續(xù)性的強(qiáng)弱成簡(jiǎn)單的線性關(guān)系；李佳晉在其碩士論文中從盈余持續(xù)性的角度研究了盈余質(zhì)量與現(xiàn)金股利之間的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，派發(fā)現(xiàn)金股利的上市公司具有相對(duì)較好的盈余質(zhì)量，而且每股現(xiàn)金股利高的上市公司其現(xiàn)金股利的大小與盈余質(zhì)量呈現(xiàn)出較為顯著的正相關(guān)關(guān)系?？梢?jiàn)，盈余持續(xù)性能夠影響股利分配政策的制定，但與現(xiàn)金股利支付率的關(guān)系沒(méi)有形成定論。

3、利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度對(duì)股利分配政策的影響。會(huì)計(jì)利潤(rùn)是依據(jù)中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)的計(jì)量結(jié)果，利潤(rùn)的大小受到會(huì)計(jì)政策和會(huì)計(jì)方法的影響，而且會(huì)計(jì)利潤(rùn)容易受到人為操縱，因此利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)不一定能帶來(lái)現(xiàn)金的流入，只有現(xiàn)金才是實(shí)實(shí)在在的企業(yè)資源，利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度至關(guān)重要。顯然，利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度越高，利潤(rùn)質(zhì)量也越高，這種高質(zhì)量的利潤(rùn)可以保證企業(yè)有較為充足的現(xiàn)金流量，使企業(yè)分配較高的現(xiàn)金股利成為可能，可以說(shuō)，利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度越高，股利支付率越高。王愷在其論文“中國(guó)上市公司股利支付與盈余質(zhì)量的相關(guān)性研究”中對(duì)股利支付率與反映盈余現(xiàn)金保障程度的指標(biāo)——經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量/營(yíng)業(yè)利潤(rùn)進(jìn)行了回歸分析，得出的結(jié)果與預(yù)期相同，即股利支付率與利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度成正的相關(guān)關(guān)系，但相關(guān)程度不顯著，說(shuō)明股利分配政策受到了利潤(rùn)的現(xiàn)金保障程度的影響，但影響不是很大。

可見(jiàn)，利潤(rùn)質(zhì)量從某種程度上解釋了我國(guó)上市公司股利分配的一些現(xiàn)狀，能夠?yàn)槲覀冄芯抗衫峙洮F(xiàn)狀提供借鑒。

四、小結(jié)

綜上所述，股利分配的現(xiàn)狀會(huì)受到企業(yè)利潤(rùn)質(zhì)量的影響，可以說(shuō)兩者呈同向變動(dòng)的關(guān)系，有些學(xué)者從實(shí)證的角度證實(shí)了這一點(diǎn)，但相關(guān)文獻(xiàn)非常有限，股利分配政策到底在多大程度上受到利潤(rùn)質(zhì)量的影響，或者說(shuō)二者之間的關(guān)系是否明朗，目前還沒(méi)有也不可能形成普遍的結(jié)論。另外，從已有的研究來(lái)看，股利分配政策受到多重因素的影響，主要涉及技術(shù)層面和制度層面兩個(gè)方面，技術(shù)層面主要從盈利能力、利潤(rùn)水平、融資結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)流動(dòng)性等會(huì)計(jì)信息質(zhì)量方面進(jìn)行研究，制度層面則是從治理結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面來(lái)分析，取得了一定的研究成果。

[1]原紅旗.中國(guó)上市公司股利政策的分析[J].財(cái)經(jīng)研究，2001.3.

[2]孫士霞.我國(guó)上市公司股利分配現(xiàn)狀分析及對(duì)策建議[J].財(cái)會(huì)月刊，2009.12.

[3]王家明.我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀分析[J].池州學(xué)院學(xué)報(bào)，2010.1.