管理層權(quán)力與異常高管薪酬行為研究

王清剛，胡亞君

(1.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，湖北武漢430073;2.長(zhǎng)沙中聯(lián)重工科技發(fā)展股份有限公司，湖南長(zhǎng)沙，410013)

一、引言

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)外上市公司高管薪酬不斷飆升，高薪酬低業(yè)績(jī)的現(xiàn)象層出不窮，加劇了股東與經(jīng)理之間的委托—代理沖突，引起全球各地學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的高度關(guān)注。金融危機(jī)的爆發(fā)，再度引發(fā)高薪之爭(zhēng)，使人們對(duì)本來(lái)就充滿質(zhì)疑的高薪話題帶來(lái)了更多的疑問(wèn)。從世界范圍看，高管薪酬的增長(zhǎng)速度普遍高于企業(yè)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)速度。以美國(guó)為例，2008年度，花旗銀行經(jīng)營(yíng)虧損超過(guò)200億美元，卻向21名高管支付了高達(dá)3.902億美元的薪酬，人均1860萬(wàn)美元①資料來(lái)自2009年10月27日的京華時(shí)報(bào)。，出現(xiàn)業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)，高管薪酬正增長(zhǎng)的倒掛現(xiàn)象。我國(guó)也存在類似現(xiàn)象，例如:浙江富潤(rùn)(600070)2008年度凈利潤(rùn)同比下降97.76%，但其平均高管薪酬同比增長(zhǎng)率高達(dá)84.41%;世紀(jì)星源(000005)2008年度凈利潤(rùn)同比下降86.43%，但其平均高管薪酬同比增長(zhǎng)率達(dá)86.85%。根據(jù)財(cái)政部發(fā)布的《我國(guó)上市公司2008年執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則情況分析報(bào)告》，我國(guó)1597家非金融類上市公司2008年度凈利潤(rùn)總額同比下降31.48%，但人均高管薪酬卻同比增長(zhǎng)了23.95%②根據(jù)財(cái)政部發(fā)布的《我國(guó)上市公司2008年執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則情況分析報(bào)告》和巨靈數(shù)據(jù)庫(kù)相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算得出。。

針對(duì)高管薪酬與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的倒掛現(xiàn)象，各國(guó)采取了相應(yīng)的限薪政策。2009年7月，美國(guó)眾議院下屬的金融服務(wù)委員會(huì)(Financial Services Committee)通過(guò)了金融業(yè)薪酬監(jiān)管法案，授權(quán)政府禁止金融機(jī)構(gòu)濫發(fā)巨額薪酬。2009年4月，我國(guó)財(cái)政部發(fā)布文件《規(guī)范國(guó)有金融機(jī)構(gòu)高管人員薪酬分配秩序》。2009年9月，人力資源和社會(huì)保障部、財(cái)政部、國(guó)資委等六部委聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范中央企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬管理的指導(dǎo)意見(jiàn)》，以建立健全高管薪酬的激勵(lì)和約束機(jī)制。

許多文獻(xiàn)從管理層權(quán)力角度研究企業(yè)高管薪酬節(jié)節(jié)攀升的原因。本文主要探討我國(guó)上市公司高管薪酬與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的脫鉤問(wèn)題，將公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)低于行業(yè)均值，但其高管薪酬卻高于行業(yè)均值的情況界定為異常高管薪酬。我們以2003-2009年滬深兩市所有A股上市公司為樣本，研究我國(guó)上市公司異常高管薪酬的存在性及其與管理層權(quán)力的關(guān)系，探尋異常高管薪酬背后的根源，以期在不影響公司績(jī)效的前提下，規(guī)范高管薪酬的發(fā)放，減少貧富差距，促進(jìn)社會(huì)和諧。

二、文獻(xiàn)回顧

(一)管理層權(quán)力與高管薪酬

20世紀(jì)80年代以來(lái)，高管薪酬成為學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界研究的重點(diǎn)。早期研究多圍繞高管薪酬的影響因素、業(yè)績(jī)敏感性、高管薪酬與盈余管理等問(wèn)題展開(kāi)。近年來(lái)，學(xué)者們開(kāi)始關(guān)注管理層權(quán)力對(duì)高管薪酬的影響。所謂管理層權(quán)力，是指管理層執(zhí)行自身意愿的能力［1］。早在1991年，Crystal就指出薪酬制度出現(xiàn)被管理層操縱的漏洞，管理層會(huì)利用自身優(yōu)勢(shì)與股東討價(jià)還價(jià)獲得較高的薪酬［2］。2004年，Bebchuk和 Fried提出管理層權(quán)力理論［3］。Otten(2008)以17個(gè)國(guó)家2001-2004年間451個(gè)公司的1394個(gè)薪酬合約為研究樣本，證明該理論在全球范圍內(nèi)的適用性［4］。很多學(xué)者從實(shí)證角度驗(yàn)證了高管薪酬與管理層權(quán)力的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力是薪酬契約中的重要因素［5］，管理層會(huì)利用手中權(quán)力通過(guò)各種途徑自定薪酬，來(lái)提高自身薪酬［6］。高管薪酬與管理層權(quán)力呈現(xiàn)顯著正向關(guān)系［7］，權(quán)力較大的管理層不會(huì)基于薪酬目的進(jìn)行盈余管理，但可能基于其他目的進(jìn)行盈余管理;但權(quán)力較小的管理層可能為提高自身薪酬而進(jìn)行盈余管理［8］。但Murphy(2002)針對(duì)90年代美國(guó)公司高管薪酬上升的狀況，提出基于經(jīng)理人市場(chǎng)的解釋，對(duì)管理層權(quán)力理論提出了質(zhì)疑。他認(rèn)為，高管薪酬更多地決定于經(jīng)理人的外部聘任、經(jīng)理人能力等，不能完全歸因于管理層權(quán)力［9］。

我國(guó)對(duì)高管薪酬與管理層權(quán)力的研究較落后，相關(guān)文獻(xiàn)很少。張必武等(2005)認(rèn)為，如果董事會(huì)受高管控制，董事會(huì)監(jiān)督流于形式，便可能導(dǎo)致高管自定薪酬及高管薪酬與企業(yè)績(jī)效背離的現(xiàn)象發(fā)生［10］。少數(shù)學(xué)者利用經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)驗(yàn)證了管理層權(quán)力確實(shí)影響高管薪酬，權(quán)力較大的管理層可以自己設(shè)計(jì)激勵(lì)組合，在獲取權(quán)力收益的同時(shí)實(shí)現(xiàn)高額薪酬［11］。

(二)異常高管薪酬

國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)較少針對(duì)異常高管薪酬進(jìn)行研究，沒(méi)有對(duì)異常高管薪酬的界定。臺(tái)灣證券交易所確立了不合理董監(jiān)薪酬的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，符合其中任何一條的上市公司將被曝光③資料來(lái)自臺(tái)灣證券交易所公開(kāi)信息觀測(cè)站網(wǎng)站:newmops.tse.com.tw，2009-11-25:(1)報(bào)告盈利的公司，凈利潤(rùn)低于同行業(yè)平均值，但董監(jiān)薪酬占凈利潤(rùn)比例卻高于同行業(yè)平均值;(2)發(fā)生虧損的公司，董事及監(jiān)事人均薪酬超過(guò)新臺(tái)幣100萬(wàn)元以上;(3)合并損益表報(bào)告凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，但納入合并報(bào)表范圍內(nèi)所有公司的平均董監(jiān)事薪酬超過(guò)新臺(tái)幣200萬(wàn)元以上。(4)連續(xù)兩年虧損，但董監(jiān)事薪酬總額或董監(jiān)事人均薪酬卻增加。林宛瑩等(2009)認(rèn)為異常高管薪酬行為是公司發(fā)放的高管薪酬與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)嚴(yán)重不對(duì)稱，提出四種異常高管薪酬的計(jì)量標(biāo)準(zhǔn):一是凈利潤(rùn)低于同行業(yè)平均值，董監(jiān)薪酬與凈利潤(rùn)的比率大于行業(yè)平均值;二是凈利潤(rùn)低于同行業(yè)平均值，董監(jiān)薪酬大于行業(yè)平均值;三是凈資產(chǎn)收益率低于同行業(yè)平均值，董監(jiān)薪酬與凈利潤(rùn)的比率大于行業(yè)平均值;四是凈資產(chǎn)收益率低于同行業(yè)平均值，董監(jiān)薪酬大于行業(yè)平均值［12］。

國(guó)內(nèi)外僅有少數(shù)學(xué)者研究了高管薪酬粘性、非正常薪酬等問(wèn)題。有研究發(fā)現(xiàn)公司高管薪酬對(duì)盈利和虧損存在明顯的非對(duì)稱敏感性［13］，高管薪酬在業(yè)績(jī)上升時(shí)的邊際增加量大于業(yè)績(jī)下降時(shí)的邊際減少量［14］。雖然我國(guó)高管薪酬已呈現(xiàn)顯著的業(yè)績(jī)敏感性，但是業(yè)績(jī)上升時(shí)薪酬增加的幅度與業(yè)績(jī)下降時(shí)薪酬減少的幅度嚴(yán)重不對(duì)稱［15］。有些文獻(xiàn)以管理層實(shí)際薪酬與由經(jīng)濟(jì)因素決定由回歸模型計(jì)算出來(lái)的預(yù)期正常高管薪酬之間的差額表示非正常高管薪酬［1，16-17］。權(quán)小鋒等(2010)發(fā)現(xiàn)非正常高管薪酬與管理層權(quán)力呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。

縱覽國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究，成果豐富，但大多集中在對(duì)正常高管薪酬的探討上，較少針對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降、高管薪酬不降反升的現(xiàn)象進(jìn)行分析。異常高管薪酬研究的文獻(xiàn)則更少，也缺少對(duì)異常高管薪酬認(rèn)定的權(quán)威標(biāo)準(zhǔn)。拾遺補(bǔ)缺，本文運(yùn)用實(shí)證研究方法探討我國(guó)異常高管薪酬的存在性及其與管理層權(quán)力的關(guān)系。

三、理論分析與假設(shè)提出

Bebchuk和Fried(2004)提出了決定經(jīng)理人薪酬的兩種理論:最優(yōu)契約理論和管理層權(quán)力理論。前者認(rèn)為在股東能夠控制董事會(huì)時(shí)，經(jīng)理人薪酬設(shè)計(jì)能按股東價(jià)值最大化原則進(jìn)行;后者強(qiáng)調(diào)董事會(huì)不能完全控制經(jīng)理人薪酬的設(shè)計(jì)時(shí)，經(jīng)理人有能力影響甚至決定自己的薪酬，并可能產(chǎn)生權(quán)力尋租問(wèn)題［3］。最優(yōu)契約理論的實(shí)質(zhì)是承認(rèn)高管薪酬與業(yè)績(jī)掛鉤，將兩者聯(lián)系起來(lái)，是解決委托代理矛盾的通行做法。Murghy(1985)、Giorgio(2008)、Jackson(2008)等分別采用不同的研究方法和樣本數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司業(yè)績(jī)有較強(qiáng)的正相關(guān)性［14，18-19］。盡管我國(guó)早期的研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司績(jī)效并不相關(guān)［20-21］，但是近年的研究多表明我國(guó)上市公司正逐步建立起基于業(yè)績(jī)的薪酬制度，高管薪酬與公司業(yè)績(jī)已呈現(xiàn)相關(guān)性［22-24］。

20世紀(jì)80年代以來(lái)，我國(guó)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行了一系列改革，伴隨著改革進(jìn)程，管理層權(quán)力不斷膨脹，管理層利用信息不對(duì)稱進(jìn)行尋租的能力大大提高。在國(guó)有企業(yè)改革中，政府與管理層的密切合作、對(duì)管理層行為的認(rèn)可和支持等，無(wú)形中助長(zhǎng)了管理層權(quán)力的提升［25］。在國(guó)有企業(yè)改制為上市公司的過(guò)程中，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人與政府的密切關(guān)系，使高管人員具有與政府討價(jià)還價(jià)的資本，企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)無(wú)法對(duì)高管人員形成硬性約束［26］。在國(guó)有企業(yè)改革過(guò)程中，政府給經(jīng)營(yíng)者更多的是權(quán)力，而不是制約、監(jiān)督和懲罰，這在客觀上造成了管理層權(quán)力的不斷提高。民營(yíng)企業(yè)管理層中包含業(yè)主本身，雖然現(xiàn)在民營(yíng)企業(yè)從外部聘請(qǐng)職業(yè)經(jīng)理，由于我國(guó)目前還沒(méi)有形成有效的職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)、家族企業(yè)的“隱私”經(jīng)營(yíng)給聘請(qǐng)職業(yè)經(jīng)理帶來(lái)一定風(fēng)險(xiǎn)，因此業(yè)主自身兼任總經(jīng)理的現(xiàn)象在我國(guó)民營(yíng)企業(yè)中比較常見(jiàn)［27］。當(dāng)公司存在內(nèi)部人控制、薪酬委員會(huì)形同虛設(shè)、公司高管擁有信息優(yōu)勢(shì)或通過(guò)賄賂控制公司董事會(huì)時(shí)，管理層的權(quán)力就越大，他們?cè)接心芰τ绊懚聲?huì)制定薪酬，甚至出現(xiàn)自定薪酬現(xiàn)象。

權(quán)小鋒等(2010)認(rèn)為高管權(quán)力越大，獲取的私有收益越高。雖然，這篇文章以管理層實(shí)際薪酬與由回歸模型計(jì)算出來(lái)的預(yù)期正常高管薪酬之間的差額表示非正常高管薪酬，這與本文界定的異常高管薪酬有差異，但實(shí)際上這部分非正常高管薪酬是與企業(yè)業(yè)績(jī)脫鉤的薪酬，與本文研究的異常高管薪酬有類似之處［1］。因此，我們可以合理預(yù)期，管理層權(quán)力越大時(shí)，高管獲得的異常薪酬越高。據(jù)此，本文提出以下假設(shè):

H1:管理層權(quán)力越大，異常高管薪酬越大。

四、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文高管薪酬數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和巨靈數(shù)據(jù)庫(kù)，其他相關(guān)信息來(lái)自全景網(wǎng)絡(luò)中的證券頻道(http://company.p5w.net)，并且對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了手工整理。實(shí)證分析過(guò)程利用STATA10.0軟件和SPSS 16.0軟件完成。

本文初始樣本選取2003-2009年滬深兩市A股上市公司，然后對(duì)其執(zhí)行如下的篩選程序:(1)剔除金融類上市公司;(2)剔除數(shù)據(jù)缺失的公司;(3)剔除凈利潤(rùn)為極端值的公司;(4)剔除虧損類公司;(5)剔除終極控制人不詳?shù)墓尽?6)剔除最終控制人為高校的上市公司。經(jīng)過(guò)上述程序篩選，共得到有效樣本8245個(gè)公司的年度觀測(cè)值。

根據(jù)本文界定的異常高管薪酬認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，將樣本分年度分行業(yè)①本文行業(yè)按照證監(jiān)會(huì)2001年頒布的分類標(biāo)準(zhǔn)劃分，除了制造業(yè)按照二級(jí)明細(xì)劃分為小類外，其他行業(yè)均以大類劃分，其中由于木材家具制造業(yè)的樣本較少，本文借鑒方軍雄(2009)，將其劃歸為其他制造業(yè)。劃分為存在異常高管薪酬行為(異常組)和不存在異常高管薪酬行為(非異常組)兩種情況，得到研究樣本分布表(見(jiàn)表1)。對(duì)表1資料作初步分析可知，2003-2009年，異常組所占比例均在30%以上，可見(jiàn)我國(guó)目前存在著一定程度的異常高管薪酬現(xiàn)象。

表1 研究樣本分布

(二)模型設(shè)計(jì)與變量定義

本文借鑒臺(tái)灣學(xué)者林宛瑩等(2009)［12］的研究方法，選用Probit模型進(jìn)行管理層權(quán)力與異常高管薪酬的相關(guān)性分析，建立以下模型:

其中φ表示正態(tài)分布的累積密度函數(shù)。

模型中，被解釋變量為異常高管薪酬Excess。薪酬主要包括貨幣薪酬與股權(quán)激勵(lì)兩部分，但是由于我國(guó)公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)較晚，數(shù)量較少，且很難區(qū)分哪些股票是自購(gòu)哪些是獎(jiǎng)勵(lì)的，因此本文只研究貨幣薪酬。借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)［15，25］，我們選取上市公司年報(bào)中披露的“前三名高管薪酬之和”的自然對(duì)數(shù)代替高管薪酬②本文將管理層定義為“職業(yè)經(jīng)理人”，但由于數(shù)據(jù)的收集困難，采用“前三名高管薪酬”替代，為了檢驗(yàn)本文結(jié)果穩(wěn)健性，我們還采用“董事、監(jiān)事及高管薪酬”替代，實(shí)證結(jié)果與本文假設(shè)一致。。選取凈利潤(rùn)(Ni)作為衡量公司會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)的指標(biāo)。分年度分行業(yè)計(jì)算異常高管薪酬的取值，當(dāng)樣本公司Ni低于行業(yè)均值，但前三名高管薪酬自然對(duì)數(shù)卻高于行業(yè)均值時(shí)，Excess=1，否則，Excess=0。

解釋變量為管理層權(quán)力Power。國(guó)內(nèi)外關(guān)于管理層權(quán)力研究的難點(diǎn)是管理層權(quán)力的計(jì)量，相關(guān)文獻(xiàn)對(duì)管理層權(quán)力的替代指標(biāo)選取沒(méi)有統(tǒng)一，主要有以下幾種:兩職兼任［28，1］、經(jīng)理人持股［29］、是否 是 創(chuàng) 始 人［29］、總 經(jīng) 理 任 期［30，11］、學(xué) 歷 程度［29］、非執(zhí)行董事比例［4，1］、總經(jīng)理是否兩年內(nèi)退休［30］、是否存在大股東［30］、董事會(huì)是否有高管成員［4］、董事會(huì)中職工代表數(shù)量［4］、執(zhí)行董事比例［11］、內(nèi)部管理層是否升任總經(jīng)理［28］、股權(quán)分散［25］、管理層權(quán)力綜合指標(biāo)［1，25］。本文借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)研究，選取四個(gè)指標(biāo)衡量管理層權(quán)力:兩職兼任、股權(quán)制衡度、第一大股東持股比例、管理層權(quán)力綜合指標(biāo)。

表2 研究變量定義一覽表

其他變量為控制變量。Jackson(2008)等發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司業(yè)績(jī)有較強(qiáng)的正相關(guān)性［14］。吳聯(lián)生等(2010)認(rèn)為，資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債率是影響高管薪酬的因素之一，但是具體影響方向不確定［17］。李增泉(2000)發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司規(guī)模顯著正相關(guān)［21］。方軍雄(2009)認(rèn)為薪酬委員會(huì)的設(shè)立大大提高了高管的薪酬水平和增長(zhǎng)幅度［15］。Hermalin(2005)認(rèn)為外部獨(dú)立董事的增加，董事會(huì)監(jiān)管程度會(huì)增加，會(huì)影響高管薪酬的發(fā)放［31］。Raheja(2005)發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)規(guī)模大小會(huì)影響董事會(huì)獲得信息的能力，從而影響董事會(huì)運(yùn)作的有效性和高管薪酬［32］。方軍雄(2009)認(rèn)為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)在內(nèi)部治理效率和外部治理環(huán)境的不同，導(dǎo)致股權(quán)性質(zhì)影響著高管薪酬［15］。因此，本文控制了公司業(yè)績(jī)凈利潤(rùn)、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模、薪酬委員會(huì)、獨(dú)立董事比例、董事會(huì)規(guī)模、股權(quán)性質(zhì)這七個(gè)變量。同時(shí)，考慮到監(jiān)事會(huì)規(guī)模、行業(yè)、年度會(huì)影響高管薪酬，模型中控制了這三類指標(biāo)。

相關(guān)變量的具體含義見(jiàn)表2。

(三)描述性統(tǒng)計(jì)

表3反映了樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表3可知，高管薪酬的自然對(duì)數(shù)為13.322，標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到0.848，說(shuō)明各公司之間薪酬差異很大，最小值為9.602(金泰2007)，最大值為17.065(萬(wàn)科2009)，并且高管薪酬自然對(duì)數(shù)的年度均值呈逐年上升趨勢(shì)，2009年達(dá)到13.681，顯著高于1998年首次公布薪酬時(shí)的狀況(10.619)(李增泉，2000)，見(jiàn)圖1，說(shuō)明隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和薪酬制度改革，上市公司高管薪酬有較大增長(zhǎng)。公司會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)Ni均值為319000000，標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到2900000000，最小值為2003年湖南熊貓煙花33262.94，最大值為2007年中國(guó)石油143000000000。從高管薪酬與凈利潤(rùn)自然對(duì)數(shù)的增長(zhǎng)速度方面可知，2004、2005、2008、2009這四年薪酬增長(zhǎng)的速度顯著大于凈利潤(rùn)增長(zhǎng)速度，而2006和2007兩年薪酬的增長(zhǎng)速度小于凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的速度，說(shuō)明我國(guó)高管薪酬與凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)速度不一致，存在異常高管薪酬現(xiàn)象，見(jiàn)圖2。公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兩職兼任的比例為14.2%，第一大股東持股總數(shù)小于第二大股東至第十大股東持股總數(shù)之和的比例為26.6%，說(shuō)明管理層權(quán)力型企業(yè)所占比重較小，公司治理機(jī)制在一定程度上是有效的。

表3 研究變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

接著，我們做了異常高管薪酬的T值檢驗(yàn)，將異常組與非異常組之間的差異做了顯著性檢驗(yàn)。表4結(jié)果表明，異常組與非異常組之間的薪酬與凈利潤(rùn)存在顯著性的差異，異常組的高管薪酬顯著高于非異常組，而異常組的凈利潤(rùn)顯著低于非異常組，這與我們對(duì)異常高管薪酬的界定相同，為我們研究異常高管薪酬相關(guān)研究提供了前提條件。在管理層權(quán)力指標(biāo)方面，異常組的兩職兼任、股權(quán)制衡度以及兩者的綜合指標(biāo)均顯著大于非異常組，而非異常組的第一大股東持股比例顯著大于異常組，并且我們知道兩職兼任、股權(quán)制衡越大，第一大股東持股比例越小，管理層權(quán)力越大。因此，可以得出結(jié)論，異常組管理層權(quán)力顯著大于非異常組，這為本文假設(shè)的驗(yàn)證提供了初步證據(jù)。

表4 異常高管薪酬T值檢驗(yàn)

五、實(shí)證研究結(jié)果及分析

(一)相關(guān)性結(jié)果分析

表5列示了研究變量之間的皮爾遜相關(guān)系數(shù)。我們發(fā)現(xiàn)，異常高管薪酬變量與管理層權(quán)力、公司治理變量顯著相關(guān)。董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職兼任、公司股權(quán)越分散、第一大股東持股比例越小，異常高管薪酬越大。公司會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)?cè)叫?，管理層獲得高于與業(yè)績(jī)匹配的薪酬越多;公司規(guī)模越大，資產(chǎn)負(fù)債率越高，異常高管薪酬越小。薪酬委員會(huì)的設(shè)立和董事會(huì)人數(shù)的增加沒(méi)有減少異常高管薪酬發(fā)生的可能性，反而增大了這種可能性，但是董事會(huì)獨(dú)立性的增強(qiáng)，監(jiān)事會(huì)監(jiān)管力度的加大，意味著異常高管薪酬的降低。同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力指標(biāo)與其他變量之間存在著顯著的相關(guān)關(guān)系。因此，我們需要控制表中這些變量以進(jìn)一步研究管理層權(quán)力對(duì)異常高管薪酬的影響。

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(二)實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析

為了檢驗(yàn)假設(shè)，本文對(duì)2003-2009年全部樣本進(jìn)行了管理層權(quán)力與異常高管薪酬多元線性回歸，回歸結(jié)果如表6所示。從模型1的回歸結(jié)果來(lái)看，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職兼任時(shí)，高管獲得異常薪酬可能性越大，并且這種正向關(guān)系在5%的水平上顯著。模型2的回歸結(jié)果顯示，企業(yè)股權(quán)越分散，高管越容易掌握權(quán)力，獲得的異常薪酬的概率越大，并且這種關(guān)系在1%顯著。模型3的回歸結(jié)果顯示，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職兼任與股權(quán)分散的綜合指標(biāo)越大，異常高管薪酬發(fā)生的可能性越大。模型4的回歸結(jié)果顯示，異常高管薪酬與第一大股東持股比例呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且在1%水平上顯著。上述四個(gè)模型的回歸結(jié)果一致，均說(shuō)明管理層權(quán)力越大，高管利用手中職權(quán)獲取異常薪酬的可能性越大，驗(yàn)證了假設(shè)。

從表6中還可以看出，異常高管薪酬發(fā)生的概率與會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)凈利潤(rùn)呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。資產(chǎn)負(fù)債率越高，異常高管薪酬發(fā)生的可能性越小，這與Harvey和 Shrieves(2001)的研究結(jié)論一致［33］。同時(shí)，我們還發(fā)現(xiàn)，異常高管薪酬發(fā)生的可能性與董事會(huì)規(guī)模正相關(guān)，與監(jiān)事會(huì)規(guī)模負(fù)相關(guān)，且均在1%水平上顯著，說(shuō)明我國(guó)董事會(huì)規(guī)模不是越大，高管越可能進(jìn)行權(quán)力尋租，監(jiān)督能力較弱，與Core(1999)的研究結(jié)論一致［34］。我國(guó)監(jiān)事會(huì)發(fā)揮了一定的作用，其監(jiān)管能力較強(qiáng)，能夠抑制異常薪酬的發(fā)生。研究還發(fā)現(xiàn)，異常高管薪酬與公司規(guī)模、薪酬委員會(huì)的設(shè)立、獨(dú)立董事比例的關(guān)系不顯著。不管公司規(guī)模大小，高管均有獲取高于會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)薪酬的動(dòng)機(jī);我國(guó)薪酬委員會(huì)與獨(dú)立董事制度尚不完善，薪酬委員會(huì)成員與獨(dú)立董事沒(méi)有激勵(lì)和能力對(duì)管理層薪酬實(shí)施公平公正的監(jiān)督作用，保護(hù)股東的利益，在一定程度上加大高管獲取異常薪酬的概率，說(shuō)明我國(guó)獨(dú)立董事制度有一定的改善空間。

表6 全樣本管理層權(quán)力與異常高管薪酬回歸結(jié)果

(三)穩(wěn)定性檢驗(yàn)

為了測(cè)試本文實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性，我們做了以下處理:

1.我們選取“前三名高管薪酬之和”的自然對(duì)數(shù)替代高管薪酬，總資產(chǎn)報(bào)酬率(ROA)作為衡量公司會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)的指標(biāo)。分年度分行業(yè)計(jì)算異常高管薪酬的取值，當(dāng)樣本公司總資產(chǎn)報(bào)酬率低于行業(yè)均值，但前三名高管薪酬自然對(duì)數(shù)卻高于行業(yè)均值時(shí)，Excess=1，否則，Excess=0。此時(shí)，對(duì)假設(shè)進(jìn)行重新檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)研究結(jié)果基本不變。

2.采用“董事、監(jiān)事及高管薪酬”替代高管薪酬，研究結(jié)果不變。

3.分年度分行業(yè)采用實(shí)際高管薪酬與預(yù)期正常高管薪酬之差衡量異常高管薪酬，研究結(jié)果基本一致。

六、結(jié)論與政策建議

全球金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，出現(xiàn)的高管天價(jià)薪酬、薪酬與業(yè)績(jī)倒掛鉤現(xiàn)象，不斷引起社會(huì)各界的廣泛關(guān)注，這為本文研究提供了契機(jī)。本文以2003-2009年滬深兩市所有A股上市公司為研究樣本，分析了管理層權(quán)力對(duì)異常高管薪酬的影響。研究發(fā)現(xiàn)，異常高管薪酬與管理層權(quán)力顯著正相關(guān)，管理層可能利用手中日益膨脹的權(quán)力影響董事會(huì)和薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性，獲取異常高管薪酬。異常高管薪酬行為的存在，導(dǎo)致了高管報(bào)酬與股東利益背離，形成代理沖突，為解決這一問(wèn)題，我們認(rèn)為:

1.加強(qiáng)監(jiān)管，重視媒體監(jiān)督作用。監(jiān)管機(jī)構(gòu)僅要求披露高管薪酬信息是不夠的，還應(yīng)確立標(biāo)準(zhǔn)，定期核查上市公司高管薪酬的發(fā)放情況，判斷其合理性。對(duì)不合理的異常高管薪酬，應(yīng)建立新聞媒體、社會(huì)公眾等曝光平臺(tái)，采取遏制措施。

2.完善公司治理，制衡管理層權(quán)力。雖然上市公司大多設(shè)置了薪酬委員會(huì)，但大量公司的薪酬委員是執(zhí)行董事，這降低了薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性。我們應(yīng)提高薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性，總經(jīng)理不能兼任薪酬委員;董事長(zhǎng)與總經(jīng)理應(yīng)分任，董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)應(yīng)提高對(duì)高管的監(jiān)督和制約能力。

3.改進(jìn)績(jī)效考核辦法，完善高管薪酬設(shè)計(jì)。

上市公司應(yīng)建立以資本回報(bào)為核心、強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增加值的高管績(jī)效評(píng)價(jià)體系，把價(jià)值創(chuàng)造作為激勵(lì)基礎(chǔ)。薪酬設(shè)計(jì)應(yīng)發(fā)揮薪酬委員會(huì)獨(dú)立專家的作用，科學(xué)測(cè)算和規(guī)劃薪酬的構(gòu)成及各部分比例，使高管薪酬契約科學(xué)合理。

4.完善信息披露，提高高管薪酬透明度。陽(yáng)光是最好的防腐劑，監(jiān)管部門目前僅要求披露高管個(gè)人薪酬，但未要求披露其具體構(gòu)成、計(jì)算依據(jù)、考核指標(biāo)、支付方式等內(nèi)容。監(jiān)管部門應(yīng)進(jìn)一步完善高管信息披露制度，建立統(tǒng)一平臺(tái)集中披露高管信息。

5.加強(qiáng)股東對(duì)高管薪酬的話語(yǔ)權(quán)。股權(quán)分散會(huì)增加管理層權(quán)力，導(dǎo)致高管自定薪酬，股東尤其是中小股東對(duì)高管薪酬的話語(yǔ)權(quán)較小。如果董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)不能發(fā)揮監(jiān)督和制衡作用，股東有權(quán)拒絕不合理的高管薪酬。監(jiān)管部門應(yīng)監(jiān)督上市公司股東大會(huì)的召開(kāi)和議事情況，切實(shí)保護(hù)廣大股東權(quán)益。

本文局限主要在于對(duì)異常高管薪酬的認(rèn)定缺少權(quán)威文獻(xiàn)支撐，也未得到更多監(jiān)管機(jī)構(gòu)的認(rèn)可。我們將繼續(xù)這方面的研究，爭(zhēng)取形成更多高質(zhì)量的成果。

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