美國(guó)經(jīng)濟(jì)“L”型走勢(shì)與近期國(guó)際經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行預(yù)期

摘要:本文通過(guò)考察2009年以來(lái)的美國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體的走勢(shì)，認(rèn)為2009年上半年全球刺激經(jīng)濟(jì)政策效果已經(jīng)初步顯現(xiàn)，全球金融危機(jī)最糟的時(shí)刻已過(guò)，世界經(jīng)濟(jì)衰退情況正在減輕，主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好意味著經(jīng)濟(jì)正從惡性衰退的谷底逐步企穩(wěn)并有望回升。從短期來(lái)看，下半年美國(guó)率先企穩(wěn)回升將是主要趨勢(shì)，環(huán)比增長(zhǎng)率將呈現(xiàn)逐季改善，且呈現(xiàn)“L”型走勢(shì)，其他主要經(jīng)濟(jì)體將進(jìn)入緩慢恢復(fù)階段。長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)刺激政策長(zhǎng)期效果難以持久，發(fā)達(dá)國(guó)家需要改變當(dāng)前過(guò)度依賴(lài)信貸的增長(zhǎng)模式，重新構(gòu)建新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，才能找到經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的新引擎。

關(guān)鍵詞:宏觀(guān)經(jīng)濟(jì);金融危機(jī);發(fā)展態(tài)勢(shì);投資機(jī)會(huì)

中圖分類(lèi)號(hào):F113.4 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1003-9031(2009)11-0043-03

美國(guó)作為全球最主要經(jīng)濟(jì)體之一，是全球金融危機(jī)爆發(fā)地，其經(jīng)濟(jì)也是全球經(jīng)濟(jì)走出本輪衰退周期的關(guān)鍵。通過(guò)對(duì)近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和部分先行指標(biāo)的比較，美國(guó)、歐元區(qū)和英國(guó)以及日本在內(nèi)的主要工業(yè)國(guó)目前已處于底部。7月份起，全球制造業(yè)PMI在經(jīng)歷了金融危機(jī)的劇烈沖擊后首次回升到景氣區(qū)間。[1]美國(guó)經(jīng)濟(jì)率先見(jiàn)底復(fù)蘇，但近期內(nèi)呈現(xiàn)出“L”型走勢(shì)，主要工業(yè)國(guó)家也將在下半年走出衰退，呈現(xiàn)階段性復(fù)蘇。

一、美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退見(jiàn)底，全球經(jīng)濟(jì)處于周期運(yùn)行底部

2009年二季度，美國(guó)經(jīng)濟(jì)季度環(huán)比降幅折合年率收窄至1%，居民消費(fèi)、制造業(yè)、房地產(chǎn)市場(chǎng)以及金融市場(chǎng)同時(shí)出現(xiàn)企穩(wěn)信號(hào)，表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退已經(jīng)進(jìn)入尾聲，美國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)趨勢(shì)在明顯增強(qiáng)。

(一)消費(fèi)者信心和消費(fèi)觸底回升，但居民收入難以支撐經(jīng)濟(jì)快速回復(fù)

首先，世界大型企業(yè)聯(lián)合會(huì)消費(fèi)者信心指數(shù)由2009年7月的47.4上升至54.1。密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心連續(xù)5個(gè)月反彈至6月69，后因經(jīng)濟(jì)的不確定性導(dǎo)致消費(fèi)者信心7月、8月連續(xù)下跌后至65.7，影響消費(fèi)者信心的主要原因是高失業(yè)率和工作難找，兩數(shù)據(jù)的差異顯示消費(fèi)者信心仍處于謹(jǐn)慎恢復(fù)期。 其次，雖然權(quán)重占GDP三分之二以上的個(gè)人消費(fèi)呈現(xiàn)異常疲軟，由一季度增長(zhǎng)0.6%轉(zhuǎn)為下滑1.2%，消費(fèi)不振來(lái)源于居民支出的減少，二季度美國(guó)居民儲(chǔ)蓄率為5.2%，比前一季度上升了1.2個(gè)百分點(diǎn)。美國(guó)6、7月份的商業(yè)銷(xiāo)售額上升1.1%、0.1%，商業(yè)庫(kù)存環(huán)比下降1.4%、1.0%，該數(shù)據(jù)顯示居民消費(fèi)有回暖的跡象。第三，個(gè)人收入4、5月份環(huán)比反彈0.5%、1.4%，美國(guó)6月份個(gè)人收入下滑1.3%，創(chuàng)下2005年1月以來(lái)最大降幅，收入下滑引人擔(dān)憂(yōu):消費(fèi)支出的增長(zhǎng)可能無(wú)法強(qiáng)勁到能夠推動(dòng)美國(guó)快速走出經(jīng)濟(jì)衰退(見(jiàn)圖1)。

就業(yè)市場(chǎng)下滑速度明顯趨緩。美國(guó)2009年8月就業(yè)人口減少幅度降至2008年來(lái)最小，但失業(yè)率跳增至26年高位9.7%，這主要由于自愿失業(yè)人數(shù)的回歸造成美國(guó)勞動(dòng)力總量的上升以及失業(yè)人口的增加。美國(guó)就業(yè)情況一直處于不斷改善進(jìn)程中，剔除自愿失業(yè)人數(shù)數(shù)據(jù)，8月份失業(yè)率上升的幅度并不明顯，從9.60%到9.61%，且8月份美國(guó)就業(yè)崗位下滑并不嚴(yán)重?？梢哉J(rèn)為美國(guó)09年底之前就業(yè)有望達(dá)到增減平衡，失業(yè)率將在2010年第一季觸頂，2010年上半年將實(shí)現(xiàn)就業(yè)人口正增長(zhǎng)。

(二)房地產(chǎn)市場(chǎng)觸底跡象明顯

2007年夏季美國(guó)房地產(chǎn)泡沫破裂引發(fā)危機(jī)，房貸違約率大幅上升導(dǎo)致美國(guó)各銀行出現(xiàn)巨大虧損，增加金融系統(tǒng)乃至整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的壓力。因此，房地產(chǎn)的穩(wěn)定和復(fù)蘇對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到關(guān)鍵作用。[2]

一季度房地產(chǎn)市場(chǎng)觸底，二季度以后進(jìn)入回升期間。2009年4月份，新屋和成屋銷(xiāo)售環(huán)比分別上漲0.3%和2.9%，新房銷(xiāo)售近期初步企穩(wěn)。新屋開(kāi)工中的重要指標(biāo)3、4、5月獨(dú)戶(hù)房屋開(kāi)工上漲1.1%、3.3%、7.5%，創(chuàng)2008年12月以來(lái)新高。全美20大城市平均房?jī)r(jià)下跌速度趨穩(wěn)，美國(guó)全國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)一季度年率跌幅19.1%，二季度則縮至14.9%，且房?jī)r(jià)環(huán)比上升2.9%，為三年來(lái)首見(jiàn)，房?jī)r(jià)跌勢(shì)不再出現(xiàn)直線(xiàn)式下滑。美國(guó)人購(gòu)房能力有所提高，4月成屋簽約銷(xiāo)售指數(shù)環(huán)比增加6.7%至90.3，意味著未來(lái)數(shù)月住房銷(xiāo)售可望繼續(xù)回穩(wěn)。

但是，盡管2009年初以來(lái)美國(guó)房屋銷(xiāo)售價(jià)格、建筑開(kāi)支以及房屋銷(xiāo)售止住了去年年中開(kāi)始的迅速下滑態(tài)勢(shì)(單房銷(xiāo)售價(jià)格2009年初較2006年中回落25%)，但對(duì)比住房空置率和房地產(chǎn)庫(kù)存總量，當(dāng)前水平仍然是1992年以來(lái)的歷史高位。近期國(guó)債利率的攀升導(dǎo)致按揭利率顯著上揚(yáng)，已從一季度不到5%快速上升至5.5%，增加了居民的購(gòu)房成本。截至7月，美國(guó)消費(fèi)信貸連續(xù)6個(gè)月環(huán)比下降，房貸違約率和止贖房的持續(xù)增長(zhǎng)將于短期內(nèi)繼續(xù)為美國(guó)住房市場(chǎng)構(gòu)成壓力。房屋庫(kù)存量與居民消費(fèi)的去杠桿化以及房屋抵押貸款利率上升將形成長(zhǎng)期合理制約房地產(chǎn)投資對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)(見(jiàn)圖2)。

美國(guó)建筑商協(xié)會(huì)9月份住房市場(chǎng)銷(xiāo)售信心指數(shù)連續(xù)三個(gè)月升至一年多來(lái)最高水平19，這是該指數(shù)今年以來(lái)第六次上升，盡管低于樂(lè)觀(guān)預(yù)期和悲觀(guān)預(yù)期的強(qiáng)弱分界線(xiàn)，但房地產(chǎn)市場(chǎng)正在緩慢復(fù)蘇趨勢(shì)明顯。由于房?jī)r(jià)自2006年下半年以來(lái)大幅下滑、住房抵押貸款利率處于相對(duì)低位以及美國(guó)政府對(duì)初次購(gòu)房人的稅收優(yōu)惠政策使住房購(gòu)買(mǎi)力指數(shù)(HAI)指數(shù)處于歷史高位?？傮w來(lái)看，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定跡象明顯。

(三)制造業(yè)調(diào)整步入尾聲，工業(yè)產(chǎn)值仍在探底過(guò)程

從制造業(yè)整體看，在2009年一、二季度企業(yè)商品庫(kù)存的大規(guī)模消減之后，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)后企業(yè)再庫(kù)存化將對(duì)制造業(yè)起到推動(dòng)作用。從美國(guó)制造業(yè)ISM的分項(xiàng)數(shù)據(jù)來(lái)看，5月份新訂單指數(shù)已經(jīng)超過(guò)50，存貨調(diào)整加速進(jìn)行，除就業(yè)外的其它指數(shù)均有所上升。8月制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù) 首次回到景氣區(qū)間52.9，非制造業(yè)指數(shù)攀升至48.4，創(chuàng)造了11個(gè)月以來(lái)新高。

2007年12月以來(lái)的18個(gè)月當(dāng)中，美國(guó)工業(yè)產(chǎn)值連續(xù)17個(gè)月下降，下降幅度為-14.6%。5、6、7月工業(yè)產(chǎn)值同比跌幅超過(guò)13%，連創(chuàng)1946年以來(lái)最大年度跌幅，美國(guó)工業(yè)領(lǐng)域的產(chǎn)出降至1998年12月以來(lái)的最低水平。但受到汽車(chē)行業(yè)產(chǎn)值大幅攀升的推動(dòng)，美國(guó)7、8月工業(yè)產(chǎn)值環(huán)比增長(zhǎng)0.5%、0.8%，是該數(shù)字自2007年12月美國(guó)陷入經(jīng)濟(jì)衰退以來(lái)的第二次上漲，是美國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況好轉(zhuǎn)的又一信號(hào)(見(jiàn)圖3)。

(四)金融系統(tǒng)處于企穩(wěn)恢復(fù)反彈階段

危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)的銀行因自身原因放貸能力和意愿低下，放貸意愿一直到2008年12月才達(dá)到底部。在美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部的大規(guī)模注資和資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃的刺激下，金融機(jī)構(gòu)信用狀況得以改善，放貸意愿增強(qiáng)，銀行壓力測(cè)試穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，投資者擔(dān)憂(yōu)情緒逐步消退，放貸意愿與各類(lèi)貸款需求都處于底部企穩(wěn)并有所恢復(fù)的階段。隨著市場(chǎng)信心的逐步恢復(fù)和救市舉措的生效，大規(guī)模系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率顯著降低。但需要注意的是，實(shí)際信貸增速的改變落后于放貸意愿變化，一系列經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇活動(dòng)將被延緩。相對(duì)于放貸意愿，私人部門(mén)的信貸需求仍在萎縮，美國(guó)經(jīng)濟(jì)以居民消費(fèi)部門(mén)為核心的“去杠桿化”長(zhǎng)期趨勢(shì)和儲(chǔ)蓄率的持續(xù)攀升將從需求方面降低時(shí)機(jī)貸款增速，并降低經(jīng)濟(jì)通過(guò)再杠桿化進(jìn)行恢復(fù)的能力(見(jiàn)圖4)。[3]

(五)低利率環(huán)境還將維持，經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃不會(huì)收縮

各國(guó)政府的救市措施如美國(guó)銀行業(yè)壓力測(cè)試結(jié)果的公布、公私投資計(jì)劃細(xì)節(jié)的披露、英國(guó)的資產(chǎn)保護(hù)計(jì)劃、二十國(guó)集團(tuán)(G20)倫敦峰會(huì)擬定的1萬(wàn)億美元協(xié)同經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃 等都有助于市場(chǎng)信心的恢復(fù)。

流動(dòng)性增加對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)起到積極推動(dòng)作用。當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定復(fù)蘇很大程度依賴(lài)貨幣政策的放松，流動(dòng)性的增加，目前主要經(jīng)濟(jì)體利率均已降至歷史低點(diǎn)。其中，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)起到最重要的作用。各國(guó)央行跟隨美聯(lián)儲(chǔ)降息，目前美國(guó)、歐盟、日本、中國(guó)基準(zhǔn)利率由2008年下半年的2%、4%、0.5%、4.14%分別調(diào)低至0-0.25%、1%、0.1%和2.25%，自2008年底以來(lái)表現(xiàn)為全球流動(dòng)性釋放，有效緩解了信貸市場(chǎng)壓力。在降息同時(shí)，各央行還采取購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)等量化寬松的貨幣政策手段，緩解金融體系信貸流動(dòng)壓力。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，流動(dòng)性尋找載體，在沒(méi)有龐大的新興產(chǎn)業(yè)可以依托的情況下，推動(dòng)當(dāng)前世界范圍內(nèi)商品價(jià)格強(qiáng)烈反彈，也引發(fā)世界股市流動(dòng)性反彈。

二、近期國(guó)際經(jīng)濟(jì)面臨的困難及走勢(shì)預(yù)期

(一)國(guó)際經(jīng)濟(jì)面臨的困難

國(guó)際主要經(jīng)濟(jì)體還面臨很多實(shí)際的困難， 主要表現(xiàn)在:終端消費(fèi)乏力，主要經(jīng)濟(jì)體居民收入下降、失業(yè)率趨高、消費(fèi)者增加儲(chǔ)蓄以及負(fù)財(cái)富效應(yīng)等因素導(dǎo)致消費(fèi)增長(zhǎng)乏力;工業(yè)生產(chǎn)后勁堪慮，全球工業(yè)生產(chǎn)環(huán)比連續(xù)兩個(gè)月回升，但因消費(fèi)、投資和外需仍然低迷最終需求是否支撐工業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)復(fù)蘇尚待觀(guān)察;金融市場(chǎng)穩(wěn)定性較差，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)逾期貸款還在增加，小金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)還會(huì)出現(xiàn)，商業(yè)房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)初現(xiàn)端倪;經(jīng)濟(jì)主體降杠桿的問(wèn)題還將持續(xù)。首先是金融機(jī)構(gòu)存在較為嚴(yán)重的降杠桿問(wèn)題，其次是居民提高儲(chǔ)蓄率以?xún)斶€到期房貸、信用卡消費(fèi)信貸等;通脹風(fēng)險(xiǎn)較大，美國(guó)貨幣政策可能仍會(huì)寬松，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)最需要寬松貨幣政策支持。同時(shí)，各國(guó)當(dāng)局在經(jīng)濟(jì)衰退壓力下會(huì)維持低息的貨幣政策，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)出現(xiàn)反復(fù)的危險(xiǎn)。短期內(nèi)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)景氣可能比美國(guó)好，在美國(guó)金融危機(jī)過(guò)后，流動(dòng)性泛濫下資金大量進(jìn)入新興市場(chǎng)，進(jìn)一步推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格膨脹，二季度全球資本市場(chǎng)的上漲速度過(guò)快，既有前期超跌反彈的因素，不乏泡沫成分;中期政策風(fēng)險(xiǎn)加劇，將來(lái)美國(guó)等國(guó)家加息后致使國(guó)際資本回流，可能再次引發(fā)新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)的大幅波動(dòng)。

(二)國(guó)際經(jīng)濟(jì)整體態(tài)勢(shì)預(yù)期

2008年末以來(lái)，全球各國(guó)政府出臺(tái)各種史無(wú)前例的經(jīng)濟(jì)刺激政策(各國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃高達(dá)全球GDP的2.7%)遏制了經(jīng)濟(jì)迅速惡化的態(tài)勢(shì)，2009年上半年政策組合第一輪的正面效果已經(jīng)顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)自由落體似的下滑已經(jīng)停止，并逐漸趨于穩(wěn)定。目前全球貨幣流動(dòng)性異常寬松，資金價(jià)格低廉，國(guó)際資本主要流向新興市場(chǎng)國(guó)家，全球金融危機(jī)最糟的時(shí)刻已過(guò)，世界經(jīng)濟(jì)衰退情況正在減輕，主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好意味著經(jīng)濟(jì)正從惡性衰退的谷底逐步企穩(wěn)并有望回升。如果主要數(shù)據(jù)如PMI指數(shù)改善趨勢(shì)持續(xù)，經(jīng)濟(jì)刺激政策繼續(xù)維持甚或有所加強(qiáng)，2009年下半年各主要經(jīng)濟(jì)體漸次見(jiàn)底并逐漸復(fù)蘇將成為主要趨勢(shì)。但是經(jīng)濟(jì)刺激政策長(zhǎng)期效果難以持久，幾乎所有刺激措施都在重復(fù)各經(jīng)濟(jì)體固有的增長(zhǎng)模式，經(jīng)濟(jì)真正的復(fù)蘇只有在增長(zhǎng)方式真正轉(zhuǎn)型后才會(huì)到來(lái)，發(fā)達(dá)國(guó)家需要改變當(dāng)前過(guò)度依賴(lài)信貸的增長(zhǎng)模式，重新構(gòu)建新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，找到經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的新引擎。

三、結(jié)語(yǔ)

綜合分析認(rèn)為，美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)持續(xù)低迷，很多指標(biāo)在負(fù)值區(qū)間顯示經(jīng)濟(jì)仍在底部區(qū)域，但2009年二季度開(kāi)始部分經(jīng)濟(jì)指標(biāo)出現(xiàn)反彈，企業(yè)預(yù)期改善、居民消費(fèi)與信心企穩(wěn)、就業(yè)減少速度放緩、房屋供應(yīng)及需求溫和上升等，顯示上半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)見(jiàn)底，下半年將進(jìn)一步趨于穩(wěn)定。因此，筆者認(rèn)為2009年下半年美國(guó)率先企穩(wěn)復(fù)蘇將是主要趨勢(shì)，環(huán)比增長(zhǎng)率呈現(xiàn)逐季改善，且有可能在年底出現(xiàn)正增長(zhǎng)，其他主要經(jīng)濟(jì)體漸次見(jiàn)底，全球經(jīng)濟(jì)有可能觸底后逐漸緩慢復(fù)蘇。如果參照世界銀行和美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)美國(guó)GDP增速2009年萎縮1.3-2%，考慮一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為-5.7%、二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為-1%，美國(guó)上半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)約為-5%-3%，下半年約為1-2%，有望四季度實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。但由于美國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)環(huán)比改善的積極因素主要是去庫(kù)存，而非終端需求真實(shí)持續(xù)回暖，因此美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將進(jìn)展緩慢，中長(zhǎng)期增長(zhǎng)難現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)，“U”或“W”型為大概率事件，短期看則接近“L”型。這主要在于房地產(chǎn)市場(chǎng)仍在探底企穩(wěn)過(guò)程中，居民儲(chǔ)蓄率提高以及失業(yè)率的抬升將導(dǎo)致消費(fèi)擴(kuò)張緩慢，企業(yè)投資也增長(zhǎng)乏力，缺少新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。

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