中國(guó)企業(yè)境外并購(gòu)挑戰(zhàn)

費(fèi)高樂(lè)(Guy Facey)

許多中國(guó)公司認(rèn)為,它們?cè)谖鞣降暮Ｍ馐召?gòu)不具備優(yōu)勢(shì)。但是,如果這些公司能夠避免政治上反對(duì)或者對(duì)沒(méi)有戰(zhàn)略資產(chǎn)并購(gòu)的阻礙理由,準(zhǔn)備適當(dāng)?shù)脑?中國(guó)并購(gòu)沒(méi)有理由會(huì)失敗

中國(guó)國(guó)家外匯管理局5月18日發(fā)布了《境內(nèi)機(jī)構(gòu)境外直接投資外匯管理規(guī)定(征求意見(jiàn)稿)》。

該征求意見(jiàn)稿旨在鼓勵(lì)境內(nèi)機(jī)構(gòu)更多地進(jìn)行境外投資,計(jì)劃簡(jiǎn)化中國(guó)企業(yè)境外投資外匯審批程序,以便鼓勵(lì)中國(guó)企業(yè)進(jìn)行海外投資。

事實(shí)上,中國(guó)企業(yè)海外投資的“胃口”正在日益擴(kuò)大,它們也因此面臨潛在的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。

并購(gòu)機(jī)會(huì)涌現(xiàn)

2009年3月由蘇格蘭皇家銀行進(jìn)行的一項(xiàng)調(diào)查,證明了中國(guó)企業(yè)海外收購(gòu)的潛在“胃口”。該調(diào)查采訪了中國(guó)內(nèi)地和香港的106位被調(diào)查者,其中,63%的受訪者預(yù)計(jì)并購(gòu)活動(dòng)會(huì)增加。

美國(guó)《商業(yè)周刊》采訪了39家中國(guó)公司,其中80%的受訪者表示,它們將全球擴(kuò)張視為優(yōu)先戰(zhàn)略。

中國(guó)企業(yè)拓展海外市場(chǎng)的原因眾多,有些并購(gòu)因?yàn)楹?jiǎn)單的原因,如通過(guò)指定一個(gè)全國(guó)性的分銷商率先進(jìn)入市場(chǎng),隨著市場(chǎng)份額的擴(kuò)大可能收購(gòu)該分銷商。其他原因包括:尋找自然資源和確保供應(yīng)的安全性;獲取新市場(chǎng),增加市場(chǎng)份額或者戰(zhàn)略客戶;多元化,擴(kuò)大規(guī)模;等等。

在當(dāng)前全球競(jìng)爭(zhēng)激烈的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,中國(guó)企業(yè)需要國(guó)際化,而事實(shí)上,目前海外資產(chǎn)對(duì)于中國(guó)公司來(lái)講,比以往更為廉價(jià),海外并購(gòu)的機(jī)會(huì)似乎更令它們信服。

英國(guó)是一個(gè)很好的例子,目前其資產(chǎn)非常富有吸引力。不僅資產(chǎn)價(jià)值下降(一些上市公司的股票價(jià)格只有2007年報(bào)價(jià)的三分之一),而且從2008年1月到2009年1月,英鎊對(duì)美元的匯率下跌了約30%。這意味著,對(duì)于某些產(chǎn)業(yè)部門,在實(shí)際精確計(jì)算的時(shí)候,一些外國(guó)買家可以以50%的折價(jià)購(gòu)買資產(chǎn)。

除此之外,許多在英國(guó)經(jīng)營(yíng)良好的企業(yè)僅僅是因?yàn)樾刨J緊縮,目前陷入困境,而在通常的情況下,它們能夠很容易地從商業(yè)銀行獲得信貸。而其他過(guò)度杠桿和意圖套現(xiàn)的賣家,可能讓私人股本基金參與其中。

這些都為收購(gòu)良機(jī)提供了基礎(chǔ)。有些沒(méi)有出售意向的企業(yè),面對(duì)可能進(jìn)入市場(chǎng)的積極的中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,很可能準(zhǔn)備考慮與之建立戰(zhàn)略聯(lián)盟關(guān)系。戰(zhàn)略聯(lián)盟關(guān)系在構(gòu)架上和并購(gòu)中的臨時(shí)伙伴關(guān)系,可能看起來(lái)相差并不是很大。

不過(guò),在實(shí)施海外并購(gòu)中,中國(guó)企業(yè)需要迅速了解海外市場(chǎng)及客戶群、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、全國(guó)性分銷構(gòu)架和監(jiān)管環(huán)境。地方性法規(guī)會(huì)產(chǎn)生一定影響,例如對(duì)環(huán)境責(zé)任(如果有本地制造企業(yè)),缺陷產(chǎn)品的產(chǎn)品責(zé)任和勞動(dòng)法規(guī)的限制。更不用說(shuō)政治上的反對(duì)。一個(gè)著名的例子是,美國(guó)以國(guó)家安全為由阻止中海油收購(gòu)優(yōu)尼科。如果合并在相關(guān)市場(chǎng)構(gòu)成顯著的經(jīng)營(yíng)集中,本地的競(jìng)爭(zhēng)管理當(dāng)局還可能批準(zhǔn)競(jìng)爭(zhēng)法或反托拉斯法的實(shí)施。

而挑戰(zhàn)還不止于此。

向管理人收購(gòu)資產(chǎn)

目前向外尋找機(jī)會(huì)的中國(guó)企業(yè),有可能遇到一些以往并不常見(jiàn)的并購(gòu)類型。其中一種是購(gòu)買破產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)。

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,尤其是鑒于英鎊利率現(xiàn)在已經(jīng)下調(diào)至0.5%的情況下,有很多英國(guó)企業(yè)可能在技術(shù)上講已經(jīng)破產(chǎn),卻仍在掙扎運(yùn)營(yíng)。通常此時(shí)收購(gòu)資產(chǎn)是不錯(cuò)的機(jī)會(huì),而一般都是在正式的破產(chǎn)程序開(kāi)始任命管理人之后。

對(duì)于外國(guó)買家來(lái)講,從管理人手中購(gòu)買資產(chǎn)并不常見(jiàn)。通常該程序速度非?？旖?而買方只能期望獲得非常有限的擔(dān)保。交易速度快捷的原因在于,管理人的任命是基于將資產(chǎn)兌現(xiàn)并向債權(quán)人分配現(xiàn)金,管理人的職責(zé)在于為資產(chǎn)賣出最佳的價(jià)格。

如果你想像一下這樣的情況——陷入困境企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手告訴那些企業(yè)的客戶,企業(yè)即將破產(chǎn),它們必須將它們的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,你就會(huì)明白,為什么管理人總是嘗試迅速采取行動(dòng),以便在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)惡化之前獲得最佳的價(jià)格。

根據(jù)資產(chǎn)是用于繼續(xù)經(jīng)營(yíng)還是拆散資產(chǎn)而將所有資產(chǎn)單獨(dú)出售,管理人非常迅速地獲得所有資產(chǎn)的估值。然后,他們將企業(yè)出售給最佳的買家人選。如果企業(yè)分包制造合同方為中國(guó)公司,則中國(guó)制造商很可能是企業(yè)買家的最佳人選之一。

就擔(dān)保而言,管理人只保證他們已被有效任命并有權(quán)出售資產(chǎn)。他們不希望給予其他任何保證,因?yàn)樵谌蚊芾砥髽I(yè)之前,他們并沒(méi)有時(shí)間去做任何盡職調(diào)查。一旦被任命,管理人可以對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況和管理以及所需的員工進(jìn)行快速的審查,但是這并不夠詳細(xì)。他們認(rèn)為,進(jìn)行盡職調(diào)查是浪費(fèi)金錢,從而削減了債權(quán)人可分配的金額。

在與管理人的談判中,如果是由于盡職調(diào)查而造成的困難,那么,這可以作為從管理人手中尋求資產(chǎn)更低價(jià)格的一個(gè)因素。

此外,一些管理信息可能并不完整。然而,管理人將起草一份“銷售手冊(cè)”(sales brochure),其中包含即將出售的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)的客觀簡(jiǎn)潔的事實(shí)說(shuō)明,以及任何有關(guān)管理人及其員工涉及信息準(zhǔn)確性的免責(zé)條款。買方承擔(dān)采取措施驗(yàn)證銷售手冊(cè)中所載信息,以及就其上所載信息進(jìn)行盡職調(diào)查的責(zé)任。買家不應(yīng)期望由于違反保證而產(chǎn)生的任何可能的違約賠償金,任何相關(guān)考量應(yīng)該轉(zhuǎn)化為談判籌碼以降低收購(gòu)價(jià)格。

大多數(shù)并購(gòu)交易以意向書(shū)為開(kāi)端。對(duì)于中國(guó)買家來(lái)說(shuō),可能令他們非常驚訝的是,不同于中國(guó)的合同法,交易并沒(méi)有本著善意進(jìn)行談判的義務(wù),也不存在先合同義務(wù)。因此,基本的原則是在所有的并購(gòu)中“讓買家謹(jǐn)慎”。

在一個(gè)正常的并購(gòu)中,買家必須依賴于收購(gòu)協(xié)議以涵蓋他所希望的所有擔(dān)保。意向書(shū)存在于大多數(shù)并購(gòu)中,并同樣適用于從管理人手中購(gòu)買資產(chǎn)。意向書(shū)的功能之一,是允許授予買家一個(gè)排他性談判期間,在此期間內(nèi)賣家同意不與任何第三方進(jìn)行談判。

意向書(shū)通常會(huì)載有“單方中止協(xié)議費(fèi)”(break fee)條款,在賣家違反排他期條款時(shí)賠償買家。單方中止協(xié)議費(fèi)通常在符合詳細(xì)談判后所確定的確切條件的情況下支付。在此情況下,向買家支付單方中止協(xié)議費(fèi),比不支付更為合理(如買家決定退出談判)。

管理人通常會(huì)試圖找到兩個(gè)或三個(gè)競(jìng)爭(zhēng)的投標(biāo)人,因此很難獲得排他性談判期間。從管理人手中成功購(gòu)買的關(guān)鍵因素之一,是說(shuō)服管理人,表明買家不僅擁有充足的資金完成交易,而且能夠迅速和順利地完成交易。

我們?cè)?jīng)看到,一家中國(guó)買家在投標(biāo)程序中被剔除,因?yàn)樵摴就ㄟ^(guò)它的英國(guó)律師,強(qiáng)迫管理人給予比通常交易中范圍更為廣泛的擔(dān)保。結(jié)果鑒于太難與他們進(jìn)行交易,管理人將該中國(guó)公司從投標(biāo)程序中剔除。因此,從與管理人打過(guò)交道的專業(yè)人員處獲得適當(dāng)?shù)淖稍兪欠浅Ｖ匾摹?/p>

整合挑戰(zhàn)

不過(guò),整合問(wèn)題仍是中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)面臨的最大挑戰(zhàn)。

最近中國(guó)化工集團(tuán)公司發(fā)出要約,競(jìng)購(gòu)陶氏化學(xué)的資產(chǎn)。陶氏化學(xué)公司正在尋求募集40億美元或更多的資產(chǎn),以用來(lái)償還債務(wù)。中國(guó)化工集團(tuán)已經(jīng)出價(jià)競(jìng)購(gòu)益農(nóng)和烯烴部分。而另有傳言說(shuō),雙方可能會(huì)組建一家合資企業(yè),這就將牽涉海外并購(gòu)帶來(lái)的企業(yè)整合問(wèn)題。

研究發(fā)現(xiàn),合并后的整合是并購(gòu)成功的關(guān)鍵。波士頓咨詢集團(tuán)2006年出版的就中國(guó)對(duì)外并購(gòu)表現(xiàn)的研究披露,需要大量整合的交易實(shí)際降低了投資的價(jià)值。經(jīng)驗(yàn)豐富的中國(guó)企業(yè)表明,它們都已經(jīng)察覺(jué)到這些問(wèn)題。

根據(jù)公布的案例,最好的解決辦法可能是建立暫時(shí)的伙伴關(guān)系或合資企業(yè)。這些方法使用在了近年來(lái)的TCL和聯(lián)想并購(gòu)案中。

兩家公司都讓外國(guó)賣方在被收購(gòu)公司中擁有少數(shù)股權(quán)。如TCL集團(tuán)收購(gòu)湯姆遜電視業(yè)務(wù)后,湯姆遜持有被并購(gòu)公司33%的股份;TCL集團(tuán)收購(gòu)阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)后,阿爾卡特持有被并購(gòu)公司45%的股份;聯(lián)想和IBM交易后,IBM持有聯(lián)想18.9%的股份。

TCL和聯(lián)想的交易中,都涉及西方公司品牌使用的許可協(xié)議。它們同樣還包括技術(shù)援助協(xié)議和類似協(xié)助一體化的支持協(xié)議。

例如,IBM公司不僅授予聯(lián)想五年品牌的使用許可期間,而且用合同規(guī)定IBM的銷售團(tuán)隊(duì)提供產(chǎn)品支持,以及用合同規(guī)定IBM的一家關(guān)聯(lián)公司作為首選供應(yīng)商提供融資租賃(在如今的市場(chǎng)下可能非常重要)、維修和保修支持服務(wù)。

研究公布的分析表明,這些對(duì)于聯(lián)想整合的成功至關(guān)重要。并購(gòu)?fù)瓿蓛赡旰?在2007年和2008年,聯(lián)想的利潤(rùn)是2006年利潤(rùn)的12倍。值得注意的是,大部分的增長(zhǎng)來(lái)自于原IBM的PC部門。雖然之后有虧損,但相對(duì)來(lái)說(shuō)是由于全球個(gè)人電腦市場(chǎng)的低迷所造成的,而不是聯(lián)想表現(xiàn)不佳。

然而,TCL集團(tuán)的例子并不值得高興。TCL集團(tuán)2004年收購(gòu)阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)一年后,TCL集團(tuán)總裁李東生宣布,收購(gòu)過(guò)于匆忙。評(píng)論家將此歸咎于中國(guó)和法國(guó)生意的文化差異——中國(guó)集權(quán)或軍事化管理風(fēng)格和西式放權(quán)式管理的碰撞;不幸的是,保留后者管理制度也導(dǎo)致了TCL失去控制。

事后,TCL集團(tuán)總裁李東生評(píng)論,由于這些問(wèn)題存在,他們當(dāng)時(shí)面臨更多的整合困難。但他補(bǔ)充說(shuō),TCL集團(tuán)僅僅依賴區(qū)域市場(chǎng)的成功是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,在任何情況下,國(guó)際化都至關(guān)重要。

從聯(lián)想的經(jīng)驗(yàn)看,整合成功的關(guān)鍵似乎是構(gòu)建一個(gè)刺激雙方實(shí)現(xiàn)雙贏局面的構(gòu)架(在上述情況下是臨時(shí)的伙伴關(guān)系)。值得注意的是,在并購(gòu)交易完成前,聯(lián)想為此并購(gòu)進(jìn)行了一年多的規(guī)劃。

此外,需要提及的是盈利能力支付計(jì)劃(earn-outs),它通常用于中小企業(yè)的交易中,但也可能用于大額交易中。盈利能力支付計(jì)劃是指在并購(gòu)中,賣家在交易完成后支付部分對(duì)價(jià),余額的給付將基于交易完成后的一段期間內(nèi)(通常為兩年或者三年)的盈利。

這樣做的目的,是保持管理層在一段期間內(nèi)進(jìn)行整合,以驅(qū)使他們協(xié)助業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。如果管理層認(rèn)為自己受到桎梏或者無(wú)法融合,通常在盈利能力支付計(jì)劃期間過(guò)后,他們會(huì)立即停止履行責(zé)任。

許多中國(guó)公司認(rèn)為,它們?cè)谖鞣降暮Ｍ馐召?gòu)不具備優(yōu)勢(shì)。但是,如果這些公司能夠避免政治上反對(duì)或者對(duì)沒(méi)有戰(zhàn)略資產(chǎn)并購(gòu)的阻礙理由,準(zhǔn)備適當(dāng)?shù)脑?中國(guó)并購(gòu)沒(méi)有理由會(huì)失敗?？赡苄枰粋€(gè)或兩個(gè)顯著成功的案例,才能給予成功的中國(guó)企業(yè)本應(yīng)有的信心?！?/p>

作者為Withers衛(wèi)達(dá)仕律師事務(wù)所合伙人