中鋁交易審查背后

何杰 孫叢坤

ACCC通過“單一實體”這個詞語,向所有中國國企傳達了一個非常危險的信號。如果“單一實體”的假定在澳大利亞甚至在整個西方世界形成慣例,中國國企的海外并購之路將更為艱難

2009年3月25日,澳大利亞競爭和消費者委員會(Australian Competition and Consumer Commission,下稱ACCC)宣布,將不反對中國鋁業(yè)公司(下稱中鋁)與力拓有限公司(Rio Tinto Limited)及力拓股份有限公司(Rio Tinto plc)(下面兩者合稱力拓)之間的并購交易。

ACCC認為,中鋁與力拓之間的交易(下稱中鋁并購力拓交易)不會在澳大利亞任何相關市場產生實質性削弱競爭的影響,也不會違反澳大利亞《1974年貿易法》(Trade Practices Act 1974)。

國內媒體對上述消息廣為報道,興奮之意溢于詞間。余波未盡,又傳來德國反壟斷機構德國聯邦企業(yè)聯合管理局批準中鋁并購力拓交易的消息。一時間,大國豪情充斥網絡,中鋁似乎已經不僅僅是一個企業(yè),還是一個“民族英雄”,是中國企業(yè)海外并購的旗手。

但是,如果仔細分析ACCC對中鋁并購力拓交易的評估報告,再結合ACCC在審查海外并購的角色以及ACCC的審查歷史,我們不難發(fā)現,中國國企的海外并購存在著諸多遠非資金所能解決的問題。

ACCC的角色

根據澳大利亞《1974年貿易法》,任何海外公司購買在澳大利亞注冊或在澳大利亞經營業(yè)務的公司的股權或資產,若對澳大利亞相關市場可能產生實質性削弱競爭的影響,都將受到審查。

ACCC在審查并購交易時,僅著眼于競爭因素,不會考慮除競爭以外的任何事項。ACCC的審查,基于交易雙方提供的材料及ACCC搜集的市場信息。

值得注意的是,在跨國并購中,鑒于全球市場競爭激烈,即便是行業(yè)內的強強聯合,一般情況下也不會實質性削弱該行業(yè)的競爭;如果再依據產品對市場進行細分,壟斷性的競爭力更難產生。

所以,ACCC的審查相對而言并不會令海外投資者過于憂慮,ACCC的審查也多以“不反對”終結。

比如2007年的力拓并購加拿大鋁業(yè)公司(Alcan Inc,下稱加鋁)案,以及2008年的必和必拓(BHP Billiton)并購力拓案,ACCC均亮出綠燈予以放行。

因此,中鋁此次獲得ACCC的批準,應該說并不令人意外。

FIRB的角色

相對于ACCC,澳大利亞外國投資審查委員會(Foreign Investment Review Board,FIRB)才是“難以伺候的主”。

FIRB依據澳大利亞《1975年外國并購法》(Foreign Acquisitions and Takeovers Act 1975)進行審查,主要從國家利益的角度,審查外國投資者對澳大利亞的投資。

由于“國家利益”本來就是一個渾身散發(fā)著政治氣味的敏感且難以量化衡量的詞語,再加上澳大利亞《1975年外國并購法》并未對其作出定義,所以FIRB的審查充滿了不確定性,緊緊鉗制著外國投資者的神經。

雖然FIRB只是澳大利亞政府的“師爺”,最后的決策要由澳大利亞財政部長作出,但FIRB的決定至關重要,可以說,獲得FIRB的首肯,就可以著手準備香檳了。

與ACCC的審查不同,FIRB的審查要受到更多政治方面的影響。這些壓力甚至在FIRB審查之前就開始出現,并隨著審查不斷演化,或加劇,或減輕。

以中鋁并購力拓交易為例。中鋁高達195億美元的投資額讓部分澳大利亞高層非常不安,澳大利亞反對黨領袖馬爾科姆·特恩布爾(Malcolm Turnbull)即公開表示,中鋁并購力拓交易不符合澳大利亞的國家利益,呼吁澳大利亞政府阻止中鋁并購力拓交易。特恩布爾認為,中鋁是中國的國有企業(yè),屬于中國政府的一部分,這將會與力拓的商業(yè)利益產生沖突。

澳大利亞參議院反對黨領袖巴納比·喬伊斯(Barnaby Joyce)也在媒體上公開表示:“澳大利亞政府永遠不可能被(中國政府)允許在中國購買礦山,為什么我們要同意中國人在澳大利亞購買并控制重要的戰(zhàn)略資產呢?”據美國《華爾街日報》報道,喬伊斯與來自南澳大利亞州的無黨派參議員尼克·色諾芬(Nick Xenophon)甚至聯合拍攝了一部電視商業(yè)廣告,呼吁澳大利亞政府否決將鐵礦石資產出售給他們所謂的“外國政府”。

時間上,ACCC對中鋁并購力拓交易的審查始于2009年2月18日,2009年3月5日為交易雙方提交審查材料的截止日,2009年3月25日ACCC作出不反對中鋁并購力拓交易的決定,歷時一個月零一星期;而FIRB在進行一個月的審查后,于2009年3月16日向中鋁發(fā)出正式通知,稱將對中鋁并購力拓交易的審查期延長90天。這一對比,可約略反映出FIRB的審查更為復雜,也更難以確定。

ACCC對市場的定義

從ACCC公布的對中鋁并購力拓交易的評估報告可知,ACCC主要關注力拓在澳大利亞的鋁土礦和礬土業(yè)務,與中鋁通過其子公司中國鋁業(yè)股份有限公司(下稱中鋁股份)經營的澳大利亞境內的鋁土礦及礬土精煉廠(包括關聯工廠)的潛在重疊給相關市場造成的影響,此外,ACCC也關注中鋁并購力拓交易給鐵礦石市場造成的潛在影響。

中國商務部2009年3月18日公告了其對美國可口可樂公司(下稱可口可樂)并購中國匯源果汁集團有限公司(下稱匯源)的審查結果。商務部禁止了這一交易。在公告的審查結果中,商務部稱該交易將對國內果汁市場產生不利影響,原因是:可口可樂公司有能力將其在碳酸軟飲料市場上的支配地位傳導到果汁飲料市場;交易完成后,可口可樂公司通過控制“美汁源”和“匯源”兩個知名果汁品牌,對果汁市場控制力將明顯增強;交易的完成將擠壓中國國內中小型果汁企業(yè)生存空間。但是,商務部并沒有解釋其如何界定“果汁市場”這一至關重要的因素。

與中國商務部不同的是,ACCC在評估報告中闡述了其對“市場”的定義,從而推導出并購交易是否會實質性削弱市場競爭。

ACCC指出,鑒于中鋁并購力拓交易,與ACCC此前曾審查過的力拓與加鋁的交易(2007年10月)及力拓與必和必拓的交易(2008年10月)并沒有實質區(qū)別,因此對市場的定義可參照ACCC在審查前述兩個交易時所作的分析。

在審查力拓與加鋁的交易時,ACCC根據區(qū)域及礦產品的種類,對市場進行劃分并分別進行評估。區(qū)域上,ACCC將市場分為鋁土礦地區(qū)市場、熔煉礬土的國內市場、鋁國內市場;產品上,ACCC將市場分為鋁土礦市場、礬土市場、鋁市場(鋁土礦經過加工后成為礬土,礬土經過加工后成為鋁)。

在審查必和必拓與力拓的交易時,ACCC認為,鋼鐵企業(yè)在維持成本的情況下很難改變所需鐵礦石的種類,而那些被鋼鐵企業(yè)控制的鐵礦礦山,基本不會對通過海運供應的鐵礦產生市場競爭方面的影響。

但是,鑒于海運運費在未來一個中長期期限內將居高不下,ACCC認為,從狹義角度定義市場更為適當,據此將市場劃分為:通過海運供應的鐵礦石市場、通過海運供應的鐵礦粉市場、澳大利亞境內的鐵礦石市場、澳大利亞境內的鐵礦粉市場。在前述劃分基礎上,ACCC對每一市場進行單獨評估。

由于對市場進行細分,并購交易對市場競爭的影響力將因分解而削弱,所以ACCC的評估結果一般是受到交易雙方歡迎的。

在評估中鋁并購力拓的交易時,ACCC認為,中鋁子公司中鋁股份在澳大利亞昆士蘭州擁有一處鋁土礦的開發(fā)權,并且目前正研究開采該鋁土礦之可行性,及在昆士蘭州建立一家礬土精煉廠之可行性,而力拓在昆士蘭州的鋁土礦開采業(yè)務及礬土精煉業(yè)務,與前述中鋁股份業(yè)務存在重疊之處,所以,力拓與中鋁股份可能會發(fā)生競爭關系。

但ACCC預測,無論是否發(fā)生中鋁并購力拓交易,中鋁股份更有可能的做法是將礦產品提供給自己的精煉廠而非第三方。且ACCC進一步認為,鑒于中鋁股份擁有開采權的鋁土礦在化學成分上的不同,中鋁股份向任何第三方轉讓鋁土礦的市場可行性將受到限制。基于前述,ACCC得出的結論是:鋁土礦和礬土市場的競爭,不會因中鋁并購力拓交易而受到實質性的削弱。

ACCC對交易主體的分析

如果僅將市場細分后進行評估,中鋁與必和必拓并無實質區(qū)別,但是如果將交易主體的性質融入到競爭評估之中,中鋁的尷尬境地就會像真理一樣赤裸裸地凸顯出來。

鑒于中鋁是中國政府控制的國企,ACCC認為,中鋁與中國其他國企以及中國政府的利益是一致的,所以擔心中鋁并購力拓交易的完成會導致中鋁具有降低鐵礦石價格的能力,從而使中國的鋼鐵企業(yè)從中受益。

為評估前述情況的可能性,ACCC假設以下三種情況成立。

第一,力拓具有單方面影響鐵礦石國際供需平衡的能力,或者對鐵礦石國際供需平衡具有至關重要的影響力。

第二,中鋁并購力拓交易將使中鋁具有控制力拓的能力,或者具有足以使力拓為了中鋁的利益而損害力拓其余股東利益的影響力。

第三,為本次評估之目的,中鋁、中國政府、對鐵礦石有需求的中國購買者(如中國的鋼鐵企業(yè))被視為一個“單一實體”(single entity)。

就此問題,ACCC認為,其此前對必和必拓與力拓之交易的評估,可作為中鋁并購力拓交易的參照。在必和必拓與力拓的交易中,ACCC指出,鑒于交易雙方絕大部分的鐵礦石購買協議屬長期合同,且交易價格基于鐵礦石基準價格(global benchmark prices)而定,而鐵礦石基準價格由全球主要鐵礦石供應商和全球主要鋼鐵生產商協商而定。雖然必和必拓與力拓交易完成后,參與鐵礦石基準價格協商的鐵礦石供應商將由三家減至兩家,但鐵礦石的最終價格還是會由鐵礦石的供需狀況決定。此外,新興的鐵礦石供應商也會對合并后的公司產生制約力。

為評估中鋁并購力拓交易的影響,ACCC認為,力拓是否具有影響鐵礦石價格的能力,取決于其是否具有影響鐵礦石供需平衡的能力。若力拓欲壓低全球鐵礦石價格,只有擴大鐵礦石的生產,增加鐵礦石的供應量,從而導致鐵礦石價格的降低。這樣,雖然中鋁作為力拓股東會從中受損,但中國鋼鐵企業(yè)將從中受益,且其受益會遠遠超出中鋁作為力拓股東的損失。

但ACCC最終認為,全球鐵礦石價格因力拓單方面的擴大生產而降低的可能性是極小的,且其他的鐵礦石供應商極有可能會因為力拓的擴大生產而延緩擴大計劃,從而沖銷供應增加對價格的影響。而且ACCC進一步指出,長期的低價戰(zhàn)略對力拓而言也是難以承受的。

基于前述理由,ACCC認為力拓并沒有能力影響全球鐵礦石價格,因此,中鋁并購力拓交易完成后,中鋁是否能夠控制力拓或者損害力拓其他股東的利益,以及中鋁、中國政府、中國鐵礦石購買者是不是一個“單一實體”,就不需要考慮了。

高懸的“達摩克利斯之劍”

如前文所述,ACCC將中鋁、中國政府、對鐵礦石有需求的中國購買者假定為一個“單一實體”,以此評估中鋁并購力拓交易的市場影響。ACCC傳達出的這一信號,無疑是在中國國企頭上懸了一把“達摩克利斯之劍”,大大增加了國企海外并購“夭折”的可能性。

由于諸多原因,中國的市場經濟在西方國家并沒有得到承認或者充分承認,雖然中國有13億黃皮膚的人,但在眾多西方人的眼里,中國的主流色彩仍是“赤色”。據《環(huán)球企業(yè)家》報道,為順利推進中鋁并購力拓交易,中鋁副總經理、新聞發(fā)言人呂友清專程飛到澳大利亞進行“路演”,就中鋁與中國政府的關系向力拓股東及外媒記者進行說明。而呂友清被問到的最多的一個問題是:中鋁是否代表中國政府?

如果中國國企的獨立市場地位得不到海外市場的承認,國企“走出去”將會面臨難以逾越的障礙,而要消除這個障礙,困難將無法想像。ACCC通過“單一實體”這個詞語,向所有中國國企傳達了一個非常危險的信號。雖然中鋁并購力拓交易最終還是獲得了ACCC的批準,但是,如果“單一實體”的假定在澳大利亞甚至在整個西方世界形成慣例,中國國企的海外并購之路將更為艱難。

不過,政治與經濟本來就存在著說不清楚的關系。僅就中鋁并購力拓交易而言,如果不是發(fā)生在金融危機的大背景之下,情況可能就大大改變了。

金融危機爆發(fā)以來,西方國家普遍遭受重創(chuàng),資金比任何時候都難以籌集,而中國資本市場由于尚未完全開放,國內金融業(yè)受到的影響相對較小,所以國內部分企業(yè)尤其是國企仍然出手大方,深受海外陷入資金困境的企業(yè)歡迎。在這種情況下,中鋁、中國五礦、湖南華菱先后出手澳大利亞,目標都是礦產資源,讓澳大利亞愛恨交加:如果拒絕,國內經濟將更為艱難;如果接受,又擔心“養(yǎng)虎為患”。

如今,FIRB對中鋁并購力拓交易的審查已進入最后階段,所有人都睜大眼睛等著審查結論公布的那一刻。不過,可以肯定的是,無論中鋁并購力拓交易是否獲得FIRB直至澳大利亞財政部長通過,都將是澳大利亞各方政治力量博弈的結果。“國家利益”這個可以掩蓋一切的詞語,只不過是一件什么也遮不住、又讓人什么也看不清的馬賽克外衣,是政客用以遮掩其政治目的的道具。就這一點而言,將中國國企和中國政府假定為“單一實體”的ACCC,以及將中鋁并購力拓交易視為中國政府驅動之交易的澳大利亞政客,應感到赧然。

不管怎么樣,現在開啟香檳還為時過早,即便FIRB通過中鋁并購力拓交易,財政部長也有權一票否決;再即便財政部長點頭,力拓股東大會的決議仍是個未知數。因此,中鋁只有將資產裝在兜里,將債券握在手中,開啟香檳的時刻才真正到來。屆時,我們建議中鋁買一瓶澳大利亞企業(yè)而非中國國企生產的香檳?！?/p>

何杰為柯杰律師事務所管理合伙人,孫叢坤為柯杰律師事務所律師