股利分配政策與小股東利益保護

李　靜

【摘 要】 股利分配政策是上市公司處理利益關(guān)系的焦點之一。本文結(jié)合我國的現(xiàn)實情況,分析我國上市公司股利分配的現(xiàn)狀及存在的主要問題,提出了規(guī)范股利分配政策,保護小股東利益的應(yīng)對策略。

【關(guān)鍵詞】 控股股東; 小股東; 股利分配政策

一、引言

股利分配政策是上市公司處理利益關(guān)系的焦點之一,直接影響到公司股東的切身利益。定期進行的股利分配是公司借助資本市場進行調(diào)整的重要手段。它以公司發(fā)展為目標(biāo),以股價穩(wěn)定為核心,在平衡企業(yè)內(nèi)外相關(guān)主體利益的基礎(chǔ)上,對于凈利潤在提取了各種公積金后,如何在給股東發(fā)放股利或者留存于公司再投資這二者之間進行選擇而采取的基本態(tài)度和方針政策。由于我國上市公司的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu),即控股股東和小股東并存的現(xiàn)狀,導(dǎo)致上市公司的股利分配政策主要是在控股股東的主宰下,從自己的利益最大化為出發(fā)點而制定的,是為控股股東的利益服務(wù)的,從而嚴(yán)重侵害了小股東的利益。

所謂控股股東,是指掌握公司控制權(quán)達到一定比例,能夠左右股東會和董事會的決議,從而可以控制公司局面的股東。小股東,就是股市中主要由一般居民構(gòu)成的中小散戶。在我國,其具有如下幾個特征:一是很大一部分是由層次比較低的居民構(gòu)成,缺乏投資能力和自我保護意識。二是其主要目的是投機,通過在二級市場買賣股票來獲取價差,因此持股時間相對較短,造成無固定的小群體和缺乏共同保護的組織機制。三是相對于大股東、管理層和其他相關(guān)機構(gòu)來說,小股東處于信息不對稱的信息最弱勢方。

二、我國上市公司股利分配政策對小股東利益的侵害

在我國的市場經(jīng)濟中,以現(xiàn)金股利、股票股利以及股票回購等形式體現(xiàn)的股利,特別是現(xiàn)金股利,不僅是廣大投資者獲取投資回報最基本、最主要的渠道之一,而且作為股東權(quán)利的現(xiàn)實體現(xiàn),也是股份公司制度具有旺盛的生命力并得以維持、發(fā)展的一個重要基石。但無論是與西方股利理論,還是與發(fā)達國家、甚至與很多發(fā)展中國家的股利實踐相比,我國上市公司股利分配政策的實踐近年來卻表現(xiàn)出許多獨特之處。無論上市公司奉行何種股利分配政策,持有流通股股份的廣大小股東與控股股東相比,都處于一種被忽視、被掠奪的不公平地位。具體表現(xiàn)如下:

(一)股利分配政策缺乏長遠規(guī)劃和相對穩(wěn)定性

股利作為對公司投資者的一種補償,是上市公司的責(zé)任之一。為了維持公司形象,國外上市公司一般都傾向于對股利分配政策進行階段性規(guī)劃,保持相對穩(wěn)定的股利分配政策,均衡某一階段的股利水平。然而,我國大多數(shù)上市公司沒有按照企業(yè)發(fā)展的生命周期規(guī)律對股利分配進行中長期規(guī)劃,而是各年決策臨時制定,股利分配政策缺乏戰(zhàn)略性方針的指導(dǎo)。有的公司直接根據(jù)再融資行為來決定當(dāng)年是分派現(xiàn)金股利還是送股或配股,有的公司甚至隨意更改分配方案。所以我國上市公司股利分配形式均頻繁多變,缺乏連續(xù)性,未形成相對穩(wěn)定的股利分配政策。上市公司股利分配的這種行為,限制了金融市場對投資者的信息傳遞作用,減弱了市場的有效性,可能引起二級市場的混亂和股價的異常波動,嚴(yán)重侵害了廣大小股東的利益。

(二)股利支付率較低且送股配股盛行

我國上市公司股利分配的一個重要特點是總體支付率較低,不分配的現(xiàn)象帶有普遍性。雖然派現(xiàn)公司的股利支付率水平尚可,但平均支付率約為30%,且呈不斷下降的趨勢。股利不分配現(xiàn)象盛行,甚至有些有能力分配的公司也傾向于不分配股利。另外,我國上市公司高度關(guān)注的是實現(xiàn)股本擴張,很多上市公司選擇以“送股”為主,而較少派現(xiàn)的分配方式,而且往往伴隨著配股行為。這一股利分配特點雖然是我國上市公司在利潤分配方面富有創(chuàng)造性的表現(xiàn),但是卻容易給投資者造成一種分配方案良好的假象,導(dǎo)致股市魚龍混雜,影響投資者作出理性的投資決策,干擾市場秩序。從公司本身來講,過分反復(fù)送股將不可避免地引起每股凈資產(chǎn)和每股盈余的下降,很難達到高價位股票購買者的預(yù)期,使廣大小股東的收益偏離預(yù)期水平。

(三)濫用股利信號傳遞作用

上市公司管理層通過發(fā)放股利向股東發(fā)送相關(guān)信息就是股利的信號傳遞作 用。特別是股利分配政策的變化對股票價格和投資者行為有影響。國內(nèi)一些學(xué)者的研究表明,我國確實存在股利信號傳遞效應(yīng),而且送股有明顯效應(yīng),但現(xiàn)金股利卻不太明顯。然而,我國上市公司表現(xiàn)出濫用股利信號的傾向。國外上市公司在利用股利信號時往往比較慎重,大多采用相對穩(wěn)定的股利分配政策,只有當(dāng)公司的持久盈利受到非暫時性沖擊時才改變股利分配政策,以向公眾表明這種持久性的變化。如果變化是暫時性的,多采用額外股利等價值信號較小的方式來反映短期變化。而我國多數(shù)上市公司采用非穩(wěn)定的股利分配政策,在公司持久盈利能力沒有多大變化或出現(xiàn)暫時性沖擊時,就頻繁變動股利發(fā)放形式和數(shù)量來向市場傳遞信息。很多公司紛紛推出送股的分配方案,而研究表明我國送股具有顯著的信號作用,這二者的相符也說明上市公司企圖利用送股來傳送信號以促使股價上漲,但這種股價的上漲卻不代表公司價值的真正提升。上市公司濫用股利信號的行為會誤導(dǎo)小股東投資者產(chǎn)生某種錯覺,影響其決策的合理性,降低市場資源配置效率。

(四)部分股利分配行為不規(guī)范

我國上市公司的股利分配還存在一些很不規(guī)范的行為,主要表現(xiàn)在同股不同利方面?！巴赏瑱?quán)、同股同利”是股份公司應(yīng)遵循的基本原則,而我國特殊的體制決定上市公司存在國有股、法人股、內(nèi)部職工股和公眾股等多種股票種類?？紤]到不同投資主體的特點,有些公司的股利分配方案中對國有股和其他股區(qū)別對待。通常對國有股份派現(xiàn)金股利,對其他非國有股送股或配股;或不同投資主體的股利形式相同但金額不同;甚至提供多種方案供股東自主選擇,嚴(yán)重損害小股東的利益。

股利分配政策的制定過程就是各相關(guān)利益主體為使各自的收益最大化而進行博弈的過程。小股東處于競爭中的劣勢,所以,必須采取相應(yīng)措施遏制控股股東侵害小股東利益的行為。

三、規(guī)范股利分配政策,保護小股東的利益

今后,完善上市公司股利分配政策,加強對小股東利益的保護,制定實施合理有效的股利分派政策,不但可以使股東投資得到回報,進而提高其投資熱情,促進證券市場的健康有序發(fā)展,而且對公司的成長壯大,不無裨益。

(一)引導(dǎo)上市公司制定長期的股利分配政策

我國上市公司大多沒有清晰的長期股利分配政策。通過具有約束力的制度對上市公司的股利分配進行規(guī)范,可以改變上市公司股利分配中存在的很多問題,逐步實現(xiàn)其股利分配行為的合理化,保護小股東投資者的利益。在這方面監(jiān)管部門可以要求上市公司對利潤情況作出預(yù)測,以此為依據(jù),制定符合公司發(fā)展?fàn)顩r的長期穩(wěn)定的股利分配政策,并予以公開披露,接受投資者監(jiān)督。

(二)引導(dǎo)公司提高股利分配決策的科學(xué)性

公司要充分認(rèn)識股利分配政策在整個財務(wù)管理中的重要地位,以企業(yè)理財目標(biāo)為基礎(chǔ)對股利分配政策進行中長期規(guī)劃,使股利分配政策與企業(yè)發(fā)展的生命周期相適應(yīng)。決策者進行股利分配決策時,應(yīng)結(jié)合我國證券市場和本公司的具體情況,全面分析股利分配政策的影響因素,提高股利決策的科學(xué)性和合理性。只有這樣才能實施既利于公司又利于證券市場長遠發(fā)展的相對穩(wěn)定的股利分配政策。具體可以按照以下辦法。

1.對于大量送股、轉(zhuǎn)增和配股的股本擴張傾向應(yīng)因勢利導(dǎo)。支付股票股利將擴大股本,在上市公司現(xiàn)金股利支付穩(wěn)定的前提下,下一年的現(xiàn)金股利支付必將增加,要求上市公司有一定的利潤做后盾。公司決定送股而留存收益用于未來發(fā)展,一方面證明了經(jīng)營者對以后盈利的信心;另一方面說明公司確實擁有具有投資價值的項目。但是,我國目前現(xiàn)金股利支付極不穩(wěn)定,公司由于內(nèi)部人控制有將留存收益用以擴大供經(jīng)營者支配的資源和資金浪費的現(xiàn)象。因此,可以把送紅股視同新股發(fā)行,要求公司在年報中公布資金用途、投資方向和收益預(yù)測,這樣可以減少信息不對稱,有利于小股東投資者對公司進行評價。

2.完善分紅與再融資的“掛鉤”政策,避免非良性分紅

上市公司為了配合再融資計劃、迎合政府監(jiān)管部門制定的分紅與再融資的 “掛鉤政策”由原先的現(xiàn)金分紅“不足”到現(xiàn)金分紅“過渡”,也就是出現(xiàn)了超能力分配的現(xiàn)象,這在一定程度上影響了上市公司的可持續(xù)發(fā)展。因此,應(yīng)進一步細化和完善再融資監(jiān)管政策的相關(guān)指標(biāo),尤其是容易被上市公司人為調(diào)節(jié)賬面價值的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo),可以考慮有關(guān)監(jiān)管指標(biāo)的引進。

3.對于習(xí)慣性不分配的上市公司,可以借鑒國外的做法。在國外,有禁止機構(gòu)投資者投資于長期不支付股利的公司的規(guī)定,還可以通過對公司每股未分配利潤達到一定金額而不分配現(xiàn)金股利時對其課以一定稅負的方法對上市公司進行懲罰。為了保護小投資者的利益,真正做到讓上市公司及時分配,證券監(jiān)督部門也可以借鑒國外這一做法。

(三)嘗試改變會計處理方法,引導(dǎo)公司樹立正確的股利分配觀念

股票股利的會計處理是借記“未分配利潤”,貸記“股本”,它既不影響資產(chǎn)、負債,也不影響股東權(quán)益總額,僅僅是股東權(quán)益內(nèi)部構(gòu)成的一個調(diào)整。股票股利會計處理的關(guān)鍵問題是應(yīng)當(dāng)將多少數(shù)額的“未分配利潤”轉(zhuǎn)作“股本”?，F(xiàn)行會計制度規(guī)定,送股和轉(zhuǎn)增股本時,按照股票的面值進行計價;國外的會計制度規(guī)定,當(dāng)股票股利的發(fā)放率低于25%時,股票股利的每股價格應(yīng)按公允的價格來計算,通常以市價作為其公允價格。可見,按股票市價實施送股的方式對上市公司提出了較高的要求,只有上市公司的盈利很高時才能進行高比例的送股,而這樣高的盈利往往是很難達到的。所以,國外上市公司較少采用送股這一形式,更不用說高比例送股了。但是,按照我國會計制度對股利分配會計處理方法的規(guī)定,我國上市公司高比例送股是很容易實現(xiàn)的。為了遏制上市公司高比例送股這一現(xiàn)象,真正讓投資者得到投資回報,可以考慮調(diào)整會計處理方法,如將股票股利的每股價格按照當(dāng)期的股票市價(即公允價值)進行計算,這種處理方法也適用于轉(zhuǎn)增股本的情形。

有理由相信,隨著我國證券市場的逐步規(guī)范和不斷完善,上市公司必將逐漸在企業(yè)內(nèi)部建立完善的利潤分配機制,把廣大控股股東和小股東的利益一視同仁,真正從企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略角度制定股利分配政策。屆時,政府就不必再對上市公司的股利分配政策進行干預(yù),而是由上市公司根據(jù)所處行業(yè)特征、自身發(fā)展階段和當(dāng)時市場狀況而選擇合適的股利分配政策?！?/p>

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