論控股股東與上市公司融資

張　祥

【摘要】 根據(jù)控股股東持股性質(zhì)及其持股比例對企業(yè)進行分類，分析了在具有不同性質(zhì)和控制力的控股股東控制下企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的特征表現(xiàn)及其形成機理。實證結(jié)果表明，在不同性質(zhì)控股股東的利益導向下，資本結(jié)構(gòu)因控股股東控制力的不同表現(xiàn)出不同的特征，而市場的融資政策和環(huán)境，以及上市公司所處的行業(yè)、規(guī)模、盈利能力、成長性和股權(quán)流動性在不同程度上制約了控股股東在資本結(jié)構(gòu)決策中自身利益目標的實現(xiàn)。從中得到我國現(xiàn)有融資規(guī)范及上市政策中存在的一些弊端，并提出一些改進的措施。

【關(guān)鍵詞】 股東性質(zhì)；持股比例；融資

一、引言

針對融資問題，大型企業(yè)融資相對容易，而小型企業(yè)尤其是民有企業(yè)融資則比較困難，從而制約了許多企業(yè)的發(fā)展與壯大，就此探討一下產(chǎn)生上述情況的原因。

二、主要內(nèi)容

1．控股股東類型與上市公司融資

控股股東性質(zhì)，即國有控股股東和民有控股股東。國有控股的企業(yè)又分為大型國有企業(yè)和小型國有企業(yè)，對于我國則以大型國有企業(yè)為主，像中國石化、中國石油、中國移動等，其融資較為容易。首先，這些大型國有控股企業(yè)具有相對較高的收益率及信用度，償債能力強，股利分紅較多，股票價格相對穩(wěn)定（不包括在現(xiàn)階段出現(xiàn)金融危機影響下的不正常表現(xiàn)，企業(yè)盡管大量盈利，但在股票價格上卻不能夠完全反映出來），無論是銀行借貸，還是發(fā)行股票融資，都受到投資者不同程度的青睞。但從另一方面分析，在這些大型國有控股企業(yè)的融資比例中，憑借高的信用度向銀行借貸占融資總量的大部分，而發(fā)行股票的比例相對低一些，因其股價普遍波動不大，對短期投資者吸引力不夠，而適合于長期保值或少量增值。此時，更多的投資者會選擇投資基金、股票或（紙）黃金。因此，對國有控股企業(yè)股權(quán)融資，投資者更傾向于中長期投資。

此外，國有控股企業(yè)另有一個信息不對稱優(yōu)勢。本身我國股市受政府宏觀政策影響較為明顯，國有控股企業(yè)往往能夠比民有控股企業(yè)提前得到政策性的消息，而對其經(jīng)營和投資策略提前做出正確反應，對投資者有更大的吸引力。國有控股的小型企業(yè)，也擁有較高的信用度及提前獲得政策消息的優(yōu)勢，但投資者考慮到其市值較低，伴隨股價波動較大，相應的風險較高，更適合于短期投資，且融資量不會很大。

對于民有控股企業(yè)，其融資行為更傾向于發(fā)行股票。從治理結(jié)構(gòu)、財務成本、金融市場環(huán)境等因素進行探索，我國上市公司股權(quán)融資成本低于債務融資成本。由于民有控股企業(yè)信用度有限，靠債務融資只能獲得融資總量的一部分。因此，融資的關(guān)鍵在于股權(quán)融資，能否得到各類投資者青睞便至關(guān)重要。民有控股企業(yè)，其股價與其經(jīng)營業(yè)績成正相關(guān)（不包括一定時期金融危機的影響及股市中的一些丑陋現(xiàn)象），投資者有較高的風險，相應伴隨著較高的收益率。因此投資者更看重企業(yè)的盈利能力及未來發(fā)展前景，融資過程受企業(yè)價值管理者能力及企業(yè)發(fā)展?jié)摿Φ挠绊懼卮?，對短期及中長期投資者均有較高的吸引力。民有控股的中小型企業(yè)，相對信用度不高，向銀行借貸難度大，而且這樣的企業(yè)往往不能夠利用發(fā)行股票融資（受企業(yè)規(guī)模、業(yè)績等的影響而不被準許上市），因此，其融資總體難度較大，銀行不愿將錢借貸給這些企業(yè)。相應地國家出臺一些針對銀行的優(yōu)惠政策，來鼓勵銀行向中小型企業(yè)發(fā)放貸款，也保證了一部分這樣的企業(yè)能夠順利融資，促進企業(yè)發(fā)展。

2．控股股東持股比例與上市公司融資

控股股東持股比例同樣與企業(yè)融資有密切聯(lián)系。當企業(yè)中某個控股股東一股獨大時，則中小股東在股東大會上對決策重大問題時便沒有多少發(fā)言權(quán)。絕對控股股東直接決定重大事項，經(jīng)營者按其決定執(zhí)行企業(yè)決策。在融資時，投資者便會研究絕對控股股東的能力。當然，企業(yè)團隊及企業(yè)前景同樣是投資者的考慮因素。同時，投資者也會考慮絕對控股股東可能會部分侵害中小股東的利益，而對其失去一定的信心，改變其投資決策。但絕對控股股東由于承擔企業(yè)的大部分風險，因此其追求的目標是企業(yè)價值和股東價值的雙重提升，對企業(yè)的發(fā)展會盡心盡職，有利于企業(yè)走向成功，對投資者產(chǎn)生一定的吸引力。同樣，在絕對控股股東的同時，有時投資者面臨的是家族企業(yè)，一定意義上在企業(yè)的治理，投資時間窗口，以及資源方面具有比較優(yōu)勢，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的結(jié)合對企業(yè)產(chǎn)生一定的有利因素，大股東會減輕對企業(yè)利益的侵害，利于企業(yè)成長，投資者也會把其考慮為積極因素，間接上利于融資。當企業(yè)股權(quán)較為分散時，股東大會上對重大事項的決定會采取民主投票表決，在此過程中，不會僅僅因某個股東的個人利益最大化而主宰決策，往往企業(yè)利益最大化的決策更容易被通過及實施。這樣對中小股東來說是一件好事，盡管沒有決策權(quán)，但在企業(yè)獲利最大化的情況下，能夠得到應得的利益。此時融資，投資者更看重企業(yè)的經(jīng)營狀況及未來發(fā)展前景，類似與價值投資理念，企業(yè)的價值與融資成正相關(guān)，便產(chǎn)生一個較為正常的經(jīng)濟融資體系。

三、優(yōu)化上市公司融資中控股股東作用的政策建議

針對不同類型企業(yè)融資困難程度各異，國家可以通過適當放寬對上市企業(yè)規(guī)模的限制，讓部分有發(fā)展?jié)摿Φ闹行⌒推髽I(yè)能夠順利上市，從而利于其融到更多的資金，進行企業(yè)變革與發(fā)展。同時國家應適當鼓勵銀行及相關(guān)單位向中小型企業(yè)放貸。當然企業(yè)最終還是要憑借其較高的回報率，來吸引更多的投資者，企業(yè)自身的做強做大才是吸引投資的最好途徑。還有控股股東始終都應該是以企業(yè)的發(fā)展與強大為唯一目標，為所有股東爭取到最大的回報率才是其融資的根源，控股股東自身的素質(zhì)提升及企業(yè)發(fā)展前景對融資至關(guān)重要。

四、結(jié)束語

國家應當采取適當措施幫助中小型企業(yè)尤其是民有企業(yè)融資，幫助其發(fā)展。畢竟一個國家不能僅僅靠幾個大型國有企業(yè)來解決社會進步所帶來的各種問題。尤其是現(xiàn)階段處于金融危機的關(guān)鍵時刻，企業(yè)多元化發(fā)展更容易幫助企業(yè)在激烈的競爭中取得勝利，能否融到資便至關(guān)重要。最終企業(yè)自身的吸引力才是其融資的關(guān)鍵，企業(yè)應當首先靠自身的強大及較高的回報率來吸引投資者。

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